2022年07月06日发布 投资要点 汽车电子控制单元核心部件，车载MCU芯片供给紧张持续超预期。汽车应用是MCU芯片下游最大的应用市场，为“车载电脑”ECU电子控制单元的核心部件，是汽车ECU的运算大脑。由于汽车厂商对终端需求误判导致行业供给错配，叠加车规MCU芯片以8英寸晶圆为主，毛利率相对较低，技术要求严格，产能易受到消费电子需求挤压，且晶圆厂扩产意愿不足，汽车MCU芯片紧缺程度持续超预期。目前，全球主要MCU芯片厂商产品交期居高不下，甚至出现交期继续延长的情况，部分厂商32位MCU芯片产品交期已经达到了50周以上甚至无货，较2019年交期普遍延长2-3倍时间，行业景气度持续超预期。 智能化和电动化提升单用用量，车用MCU市场规模将超百亿美元。汽车上每个ECU单元需要搭载一个MCU芯片，随着汽车智能化和电动化提升，单车MCU芯片用量需求可达几十至上百颗。目前，L2级智能汽车是当前汽车智能化的主力，行业渗透率进入快速提升阶段，且华为、苹果、小米、百度等科技巨头均纷纷入局智能汽车行列，2022年有望成为智能汽车落地大年，将极大加速汽车智能化的行业发展进程。此外，全球主要国家均出台燃油车禁售时间表，政策驱动下，新能源汽车渗透率将快速提升。预计至2025年，国内和海外新能源汽车渗透率将分别达到38%、25%，由此将大幅提升车用MCU市场需求，行业驱动因素也由涨价驱动转向需求驱动，未来行业景气度持续性有保障。 车规MCU芯片认证壁垒高，国产厂商从低端开始切入，中高端也逐步实现量产突破，未来国产替代可期。汽车芯片工作环境较为复杂，且对安全性和稳定性要求较高，具有明显的客户认证壁垒，一旦通过下游车厂认证后，整车厂便不会轻易更换供应商，同一型号芯片可稳定供货长达5年以上，而新的玩家进入则相对比较困难。目前，国内MCU芯片市场主要以海外厂商为主，CR7合计占比超80%。国产厂商在汽车雨刷、车灯、车窗、遥控器、环境光控制、动态流水灯等与安全性能相关性较低的中低端车规MCU芯片切入，已经实现了量产突破。而电子助力转向系统、电子车身稳定系统、防抱死刹车系统、安全气囊系统、新能源车载逆变器、电池管理系统等中高端车规MCU芯片领域，主要被海外大厂垄断，国产自给率较低，但部分国产厂商也逐渐实现了技术突破，在发动机控制、车联网、雷达控制芯片等方面相继通过国际认证，逐步具备国产替代的能力，未来实现国产替代可期。 投资建议：全球车载MCU芯片供给紧张持续超预期，国产厂商从低端车规MCU芯片开始切入，中高端也逐步实现量产突破，未来国产替代可期。建议关注已具备量产能力，且下游车厂和Tier1厂商客户导入顺利，具备国产替代能力的龙头厂商，如四维图新、北京君正、国芯科技等。 风险因素：终端消费疲软，海内外汽车销量恢复不及预期；国产厂商技术研发及新客户拓展不及预期；国产替代进度不及预期；宏观环境变动，行业竞争加剧；晶圆厂扩产进度不及预期，芯片产品价格波动等。

2022年07月06日发布 2010-2020年，我国人户分离人口增幅大于上个十年，人口流动更趋活跃。我国人口的流动在过去十年更趋活跃，根据人口普查数据，全国人户分离人口2020年达4.9亿人，2010-2020年增长88.8%、增幅大于上个十年（2000-2010：增长80.7%）。结构上看，市辖区内人户分离人口增幅更大，创造了各城市内部的住房需求。2010-2020年，市辖区内人户分离人口大幅增长193.0%。流动人口方面，省内流动人口规模更大、增幅亦更大，能够支撑各省内强市的购房需求。2020年全国省内流动人口约2.5亿人、2010-2020年增长85.7%；省外流动人口亦增长45.4%至1.2亿人。城镇化阶梯式推进、互联网渗透率提升、交通基础设施建设等共同推动了近十年来的人口流动，并将继续为我国的人口流动营造良好的环境。 经济发达省市人口吸引力仍然充足，近年聚焦人才引入。工作就业为人口跨省流动的首要原因（占68.3%），充分的就业机会和较高的收入水平使经济发达省市的人口吸引力保持充足。目前，我国外来人口占比较高的仍为经济发展水平较高的区域。2020年，全国共五个省市外来人口占常住人口的比重超过20%，分别为上海、北京、天津、浙江、广东，外来人口占比分别达42.1%、38.5%、25.5%、25.1%、23.5%。在人口跨省流动的作用下，东南沿海省市人口净流入情况延续。广东、浙江、上海、北京、江苏仍为净流入人口规模最大的五个省市，2020年净流入人口分别达到2793万人、1382万人、1010万人、795万人、596万人；其中浙江、广东的净流入人口规模在较大的基数上仍实现了领先的增幅，2020年净流入人口分别较2010年增长38.7%、35.5%。近年来，部分核心城市人才引入力度明显加大，在北京、上海高等学校招生人数保持平稳的背景下，北京、上海外来人口中，本科以上学历占比分别较2010年提升13.5pct、11.6pct至26.9%、19.0%。近期上海、杭州等城市进一步放宽人才落户政策，也有望继续支撑重点城市的购房需求。 新兴城市群、中西部及东北地区省会人口吸引力有所提升。在一线城市生活及购房成本快速提升的环境下，京津冀、成渝等城市群的建设促进了区域间的产业融合和人口流动，武汉、长沙等强二线城市对省外人口的吸引力也有所提升。2010-2020年，跨省流动人口中流向河北、山东、四川、重庆等地的占比提升幅度较大，分别提升0.9pct、0.8pct、0.8pct、0.7pct。2020年流向湖北、湖南的跨省流动人口较2010年提升0.6pct、0.4pct。省内流动方面，过去十年间，在强省会战略下，中西部及部分东北地区省内人口流动更趋活跃。吉林、黑龙江、贵州、河南、安徽省内流动人口占全省常住人口的比重提升幅度较大，2020年分别较2010年提升19.1pct、14.3pct、12.2pct、12.1pct和11.9pct。部分新兴城市群和二线城市的发展正稳步推进，中长期来看，新兴城市群核心城市及重点卫星城、中西部及部分东北省内强市的商品房市场仍具备较为充足的住房需求。另一方面，河南、贵州、广西等省份非省会城市的人口净流出状况正进一步加剧，或将在一定程度上影响相应省份低线城市房地产市场的需求。 风险提示：调控政策及疫情防控存不确定性；公司销售结算或出现波动。

2022年07月06日发布 计算机板块：上周计算机板块行业指下降0.5%，同期创业板指下降1.5%，板块表现略强于创业板大盘。其中商业贸易、建筑材料、有色金属等板块上升较多。我们建议积极布局数字经济、车联网、工业共联网、数字货币、网络安全等领域，2021年业绩有相对确定增长标的主要有恒生电子、东方财富、中科创达等。另一方面是未来两年所处行业景气度确定性较高的行业龙头，建议重点关注信创、信息安全、数字货币、智能驾驶等标的。 【工信部：前5月我国软件业务收入36184亿元，同比增长10.6%】7月1日根据C114消息，1—5月份，我国软件业务收入36184亿元，同比增长10.6%，增速较1—4月份回落0.2个百分点。利润总额增速扭负为正。1—5月份，软件业利润总额3747亿元，同比增长1.9%，增速实现由负转正（1—4月份为同比下降1.4%）。软件业务出口增长持续放缓。1—5月份，软件业务出口204亿美元，同比增长2.7%，增速较1—4月份回落0.9个百分点。其中，软件外包服务出口同比增长12.6%；嵌入式系统软件出口同比下降3.9%。分领域运行情况，软件产品收入增速稳中有落。1—5月份，软件产品收入9190亿元，同比增长9.3%，增速较1—4月份回落1.2个百分点，占全行业收入的比重为25.4%。其中，工业软件产品收入838亿元，同比增长10.8%。信息技术服务收入保持较快增长。1—5月份，信息技术服务收入23457亿元，同比增长12.1%，增速较1—4月份回落0.2个百分点，在全行业收入中占比为64.8%。其中，云计算、大数据服务共实现收入3628亿元，同比增长8.8%，占信息技术服务收入的比重为15.5%；集成电路设计收入995亿元，同比增长15.1%；电子商务平台技术服务收入3334亿元，同比增长17.0%；工业互联网平台服务收入同比增长19.3%。信息安全产品和服务收入增长放缓。1—5月份，信息安全产品和服务收入568亿元，同比增长11.1%，增速较1—4月份回落1.3个百分点。嵌入式系统软件收入加快增长。1—5月份，嵌入式系统软件收入2968亿元，同比增长3.8%，增速较1—4月份提高3.3个百分点。 【三星宣布已量产3纳米芯片】三星电子周四表示，已开始批量生产采用先进3纳米技术的芯片。三星在一份声明中表示，与传统的5纳米芯片相比，新开发的第一代3纳米工艺可以降低至多45%的功耗，提高23%的性能，并减少16%的面积。据数据提供商TrendForce的数据，三星电子以16.3%的市场份额远远排在第二位。该公司去年宣布了一项171万亿韩圆(合1320亿美元)的投资计划，希望到2030年超过台积电，成为全球最大的逻辑芯片制造商。

2022年07月06日发布 随着疫情的有效控制和市场需求的逐步恢复，5月份全国粗钢、钢材和生铁产量环比小幅回升。铁矿石、煤炭等原燃料价格高位运行叠加上年同期基数较高影响，前5个月黑色金属冶炼和压延加工业利润总额不及去年同期一半水平。 钢铁产量环比小幅回升。前5个月，全国粗钢、钢材和生铁累计产量为43502万吨、54931万吨和36087万吨，同比分别下降8.7%、5.1%和5.9%。分月来看，5月份粗钢、钢材产量降幅分别收窄至3.5%、2.3%，生铁产量同比上升2%，是近一年来首次实现正增长；粗钢、钢材和生铁日均产量为311.7万吨、395.5万吨和259.7万吨，环比分别增长0.8%、3.3%和1.5%。 钢材出口增速大幅提升。前5个月，全国累计出口钢材2591.5万吨，同比下降16.2%；进口钢材498万吨，同比下降18.3%；净出口钢材2093.5万吨，同比下降15.7%。分月来看，5月份，我国出口钢材776万吨，同比增长47.3%，月度出口量创自2021年5月以来的新高；进口钢材81万吨，同比下降33.1%，进口增速降幅进一步扩大。 钢材价格持续下降。5月以来，钢材价格呈下降趋势。5月末，国内钢材价格指数为133.2点，环比下降6.8点，同比下降10.9点，降幅为7.6%。 企业效益持续承压。近期铁矿石价格环比有所回落，但总体仍处高位。5月末，我国铁矿石价格指数495.8点，较4月末下降19.8点，但较今年年初仍累计上涨60.6点，涨幅为13.9%；CIOPI进口铁矿石价格136.9美元/吨，较年初上涨15.1%。受上游铁矿石、炼焦煤、冶金焦等原燃料价格高位运行叠加去年基数较高等因素影响，前5个月我国黑色金属冶炼和压延加工业利润总额不及去年同期一半水平，同比降幅高达64.2%。

2022年07月06日发布 事件 浙江德清成为全国首个颁发L4级“主驾无人”自动驾驶卡车公开道路测试牌照的城市，阿里巴巴宣布获得首批2张牌照之一。未来，阿里达摩院研发的无人卡车“大蛮驴”将在德清指定区域开展路测，包括部分高速路段。 百度宣布与央视新闻网联合举办的2022百度世界大会将于7月21日在线上召开，会上将发布百度自动驾驶等领域的重磅产品。 6月以来，蔚来、理想、长安阿维塔、哪吒等陆续举办新车发布会，新款车型搭载1-3颗激光雷达不等，供应商分别为图达通、禾赛、华为。 投资要点 汽车智能化作为汽车主线的延伸，在汽车销量回暖的时候备受市场关注。从过往经验看，汽车智能化作为汽车主线的延伸，随着汽车销量回暖，车企盈利回升，整车厂也将有更大动力推动汽车智能化。5月份以来，国内疫情开始缓和，包括阿里、百度、华为等各科技巨头和理想、蔚来、长安等整车厂智能汽车相关产品集中落地，或将催化板块主题行情。根据中汽协数据，国内汽车销量环比开始回暖，较4月份环比提升57.67%。其中，新能源汽车销量同比增速已经转正，5月份实现销量44.70万辆，同比增长49.56%，行业渗透率已达24.01%。此外，L2级智能汽车是当前汽车智能化的主力，行业渗透率已达15%，预计2025年将快速提升至45%，且2022-2025年将是L3级智能汽车集中落地的大年，行业渗透率有望从2021年的1%提升至2025年的10%，汽车智能化趋势有望加速。 电动化+智能化带动单车价值量大幅提升，汽车芯片供给紧张持续超预期。电动车半导体含量约为燃油车2倍，智能车为8-10倍。由于汽车厂商对终端需求误判导致行业供需错配，叠加车规MCU芯片以8英寸晶圆为主，毛利率相对较低，技术要求严格，产能易受到消费电子需求挤压，且晶圆厂扩产意愿不足，汽车芯片紧缺程度持续超预期。目前，IGBT供给持续紧张，交货周期持续拉长，整体已至50周左右，部分型号交货周期甚至拉长到了60周。同时，汽车MCU芯片厂商产品交期也居高不下，部分厂商32位MCU芯片产品交期已经达到了50周以上甚至无货，较2019年交期普遍延长2-3倍时间，汽车芯片紧缺程度持续超预期。在缺芯背景下，国产厂商将获得跟多客户导入机会。在IGBT领域，国产厂商士兰微、斯达半导、时代电气、华润微等已有产品量产出货，并成功导入下游客户，获得车规级IGBT订单。在汽车MCU芯片领域，国产厂商在汽车雨刷、车灯、车窗等与安全性能相关性较低的低端车规MCU芯片切入，已经实现了量产突破。而在电子助力转向系统、电子车身稳定系统、防抱死刹车系统等中高端车规MCU芯片领域，部分国产厂商也逐渐实现了技术突破，相关产品相继通过国际认证，逐步具备国产替代的能力，未来实现国产替代可期。 投资建议：随着国内疫情缓和，汽车销量开始回暖，各科技巨头和整车厂智能汽车相关产品集中落地，板块主题行情可期。建议关注：1）在智能座舱和自动驾驶领域有深度布局和先发优势的龙头厂商，如德赛西威、华阳集团等；2）受益车载芯片供给紧张，车规产品已具备量产能力，且下游车厂和Tier1厂商客户导入顺利，具备国产替代能力的龙头厂商，如四维图新、北京君正、国芯科技等。 风险因素：智能汽车渗透率不及预期；技术研发不及预期；中美科技争端加剧；汽车芯片紧缺加剧；汽车销量不及预期。

2022年07月06日发布 事件描述： 克而瑞发布2022年6月房企销售情况，累计销售额TOP100房企2022年6月销售同比持续下行，前6月累计销售金额同比下降50.7%，6月单月销售金额同比下降43.0%。 事件评论: 百强累计销售金额同比降幅有所收窄。2022年1-6月，TOP100房企实现销售额3.47万亿元，同比下降50.7%（2022年前5月为下降52.7%）；实现销售面积2.24亿平方米，同比下降52.9%（2022年前5月为下降54.5%）。6月，在北上等地复商复市、多地下调房贷利率及各类政策的推动下，百强房企累计成交金额同比降幅有所收窄。从城市去化情况来看，一、二线城市的部分中高端楼盘销售情况有所改善，预计后续商品房销售或有望逐步回升。 大型房企累计及单月销售金额同比降幅较小。截至2022年6月末，各规模房企的累计销售额同比继续下滑，其中累计销售额排名11-50名的房企累计销售额降幅最大，同比下降54%（排名前10名及51-100名的房企分别为同比下降45%和53%）。6月单月销售额表现方面，累计销售额排名51-100名的房企下降最多，达54%（累计销售额排名前10名和11-50名的房企为下降36%和45%）。2022年1-6月累计销售额降幅较小的房企为远洋集团（-18%）、滨江集团（-22%）、保利发展（-26%）、华润置地（-27%）、招商蛇口（-33%）。 公积金同城化或缓解购房资金压力，房票安置有望推动短期住宅销售增长。6月，下调首付比例、调整公积金最高贷款限额的城市继续增加，支持人才住房、扩大公积金使用范围等相关政策亦有所优化：1）地方支持人才住房的方式更加多样化。广州提出差别化入户、福州为部分外地生源提供一年免费住宿，优化毕业生住房环境或可提高城市的人才吸引力，提升商品房市场的潜在购买力。2）可使用公积金贷款的人员范围再次扩大。成都、郑州等地推动公积金同城化、沧州等地提出父母可提取公积金用于支持子女购买首套房，同城化认证有助于提升本地住房市场对周边城市的吸引力，缓解青年人在购房上的短期资金压力或可促进城市住房销售的回升。3）更多城市推出“房票”安置政策。郑州、溧水分别给予被征收人购房奖励及购房补贴，考虑到房票在使用时间上具有限制性，或可在短期内推动住宅销售的增加；同时，购房补贴等政策亦降低了被征收人的购房成本，有利于激发其购房积极性。未来，在需求侧政策不断优化及创新的推动下，住房销售或有望企稳。 投资建议： 2022年6月，在住房公积金政策边际改善、购房补贴逐步升级等优惠政策的带动下，百强房企销售情况有所改善（单月销售额环比增长61.2%）。短期内，公积金“一人购房全家支持”、房票安置等政策或有望继续在去化压力较大的区域推广，市场信心及居民购房意愿亦有望稳步修复。维持行业“强于大市”评级。 风险提示：调控政策及疫情防控政策存不确定性；公司销售结算或出现波动。

2022年07月06日发布 6月百强房企操盘口径销售额同比降幅缩窄16.4pct至43.0%，环比大幅增长61.2%。根据克而瑞公布的2022年6月销售业绩排行榜数据，TOP100房企实现单月操盘口径销售金额7329.8亿元，同比降低43.0%，降幅较5月缩窄16.4个百分点；环比增长61.2%。TOP100房企实现单月权益口径销售金额5869.8亿元，同比降低41.3%，降幅较5月缩窄17.8个百分点；环比增长59.6%。 各梯队1-6月累计销售金额同比依然保持较大幅度的下滑：TOP10头部房企同比降幅最小，TOP21-50房企同比降幅最大。从2022年1-6月操盘口径销售金额来看，跌幅最小的是TOP10房企，同比下降45.1%；TOP11-20房企排名第二，同比下降51.8%。跌幅最大的是TOP31-50房企，同比下降55.9%。从2022年1-6月权益口径销售金额来看，跌幅最小的是TOP10房企，同比下降48.0%；TOP11-20房企排名第二，同比下降50.4%。跌幅最大的是TOP21-30房企，同比下降54.9%。 龙头公司方面，6月单月操盘口径销售额TOP40中38家环比正增长，8家同比正增长。从6月单月操盘口径销售金额来看，保利发展最高为464.2亿元，其次为碧桂园、万科地产、中海地产、华润置地，分别实现销售金额435.1、417.2、389.5、378.1亿元。从单月同比增速看，TOP40房企有8家实现同比正增长。其中仁恒置地同比表现最佳，单月同比增长138.1%，其次为越秀地产77.9%、万达集团74.4%、华发股份38.2%、滨江集团29.1%。融信集团、中国恒大、融创中国表现最差，其中融信集团单月同比下降95.3%。从单月环比增速看，TOP40房企中38家实现环比正增长，其中仁恒置地表现最佳，单月环比增长569.8%，其次为金地集团159.3%、招商蛇口158.6%、绿城中国125.7%、中国金茂121.6%。 近期一二线城市政策进一步放松，继南京武汉变相放开限购后，合肥6月24日再次放松限购政策，外地户籍补缴半年社保即可购房；上海落户政策也再度加码，上海高校硕士or外地一流高校硕士无需评分直接落户。我们认为一二线城市的“四限”政策尤其是外地户限购资格、商贷首付比例、二套房认定标准仍有充足空间。看好Q3政策进一步放松。 城市分化带来房企复苏节奏分化。若一二线城市放松政策进一步加码，我们认为深耕高能级城市、口碑良好、现金流健康的优质房企销售基本面将在Q3率先显著复苏。当前市场城市分化较为严重：供需情况较好的核心一二线城市复苏程度较高，而三四线城市复苏偏弱。6月是传统房企冲销售的月份，推盘放量叠加销售复苏，布局聚焦高能级核心城市的优质房企如保利发展、滨江集团、绿城中国、华润置地、龙湖集团、招商蛇口环比将有明显改善，同比降幅显著缩窄；而低能级销售占比较高的房企环比同比表现为弱复苏。进入7月后，去年基数较低叠加政策加码，销售同比被动主动均产生修复，看好上述特征的优质房企同比降幅大幅缩窄。 投资建议：6月销售环比大幅增长，伴随一二线城市“四限”政策进一步放松叠加去年7月基数走低，预计7月销售市场同比降幅将出现显著缩窄，维持地产开发板块“增持”评级。维持地产开发板块“增持”评级。今年是一个大级别政策宽松周期，是beta级别的行情，我们认为本轮地产股主要逻辑包含政策放松以及竞争格局改善。信用资质良好、流动性充裕、土储量足质优的房企是主要选择方向。建议关注：A股滨江集团、万科A、保利发展、招商蛇口、金地集团、华发股份、华侨城A；H股绿城中国、华润置地、中国海外发展、龙湖集团、中国金茂、旭辉控股集团、中国海外宏洋。物管：华润万象生活、绿城服务、中海物业、保利物业、碧桂园服务、永升生活服务、招商积余 风险提示：疫情影响超预期，销售超预期下行，政策放松不及预期。

2022年07月06日发布 投资要点： 2022年上半年化工景气不断回升，成本及需求端支撑化工品价格上涨。2021Q4以来化工行业景气呈V字走势，目前中国化工产品价格指数（CCPI）保持震荡上行态势。受到双碳及能耗双控政策导致供给收缩、下游需求好转、成本支撑、宽松货币政策推动等因素，化工产品出现一波涨价潮，上游原油、煤炭等大宗商品价格的上涨将成本逐渐向下游传导，在乌克兰紧张局势等因素推动下，大宗商品价格持续上涨，支撑化工品价格高位。我们统计的48个化工品种的价格实现同比上涨，主要是受疫情及能耗双控下供给收缩、同时受需求回暖带动景气上行。截至6月16日，石油石化板块（10.39%）表现大幅跑赢沪深300指数（-7.97%）18.4pct，基础化工板块（-3.66%）跑赢沪深300指数4.31pct。 两条确定性逻辑主线，重点关注高β子行业。一是双碳政策、能耗双控下偏上游的部分子行业产能收缩是确定性的逻辑主线，供应趋紧下化工品价格和行业盈利有望保持上行，行业高景气有望维持。二是具备向上趋势的成长性行业，在新一代信息技术、新能源、智能制造等新兴产业迅速崛起的背景下，高端碳材料、新能源材料、轻量化材料等市场消费需求旺盛，作为偏下游的化工新材料领域将是一条高成长赛道。（1）钛白粉处于景气周期，关注供需两旺下钛白粉行业投资机会；（2）有机硅行业仍存在供需错配，有机硅表观消费量将保持中高速增长；（3）磷化工高耗能下供应趋紧，新能源汽车下游动力市场需求旺盛，将加快对磷酸铁锂的需求量；（4）钾肥板块维持高景气，关注供需错配下的投资机会；（5）制冷剂供需紧张提升氟化工景气，市场整体持稳运行；（6）聚合MDI市场持续走强，涤纶长丝呈震荡上行趋势；（7）受益于光伏材料需求爆发，纯碱、EVA保持较高景气度。 投资策略：展望下半年，随着疫情的缓和，国内经济的持续复苏，国内家电、新能源汽车等市场有望保持增长，纺服行业订单回暖，化工下游终端需求有望持续改善。中长周期看，化工偏上游的部分子行业产能收缩是确定性的逻辑主线，高能耗子行业新增产能不足，落后产能逐渐淘汰，下游需求的持续旺盛，化工品价格和行业盈利有望持续上行，行业高景气有望维持，对行业维持“同步大市-A”评级。我们建议重点关注具备刚需特性的农药、钾肥、有机硅及EVA等基础化工行业，受到绿色低碳政策和供应趋紧，以光伏、锂电材料为代表的行业需求旺盛，供需错配下将维持高景气。 重点公司关注：盐湖股份、合盛硅业、扬农化工、东方盛虹。 风险提示：环保政策、能耗双控下行业开工受限风险、原油价格大幅波动风险、国内疫情持续风险、下游需求不及预期风险、其他不可抗力风险。

2022年07月06日发布 我们研究了美股纺服上市公司行业整体和各个子行业的基本面和估值情况，以期对 A 股上市纺服企业发展有所启发。整体上看，美股服装行业起步较早，发展较为成熟，对标海外、我国多个子行业未来发展空间广阔。 美国纺服行业发展成熟规模较大， A 股上市纺服企业处于成长期，规模和盈利能力均有较大提升空间。 美股上市企业发展历史长， 2021 年规模为 15873 亿元，净利润为 930 亿元。对比美股上市服企，国内龙头公司成立时间短，品牌广度窄， 2021 年收入为 1801 亿元，净利润为 82 亿元。盈利能力上，美股纺服上市企业净利润率保持在 5%左右， ROE 在20%-45%间。中国企业净利率与美股相近， 但波动大， ROE 在 10%以下，水平较低。对比美股上市企业，我国企业盈利能力有提升空间。 美股龙头男装多品牌运营，市场集中度高，中高端品牌估值水平较高。行业方面，美股男装头部企业通过多品牌矩阵促进收入平稳增长，近年CAGR 在 5%左右， 2021 年美国男装市场规模达 894.73 亿美元，中国市场规模为 953.87亿美元。2021 年，美国男装市场 CR3 为 20.5%， CR5为 25.9%，集中度较高，我国 CR3、 CR5 分别为 8%和 12%左右，仍有提升空间。美股男装发展成熟， 2021 年轻奢中高端集团 VF、 Ralph Lauren ， PE 分别为12 倍和 11 倍， PS 分别为 1.4 倍和 1.0 倍，估值溢价较高。 美股女装多元品牌矩阵完善，盈利能力水平较高。 2021 年美国女装规模为 1421 亿美元，我国规模更大，为 1749 亿美元，同年增速达 17.53%，但集中度相比美国更低，美国女装 CR5 为 13.8%，中国仅为 4.9%。美股女装龙头营收规模较大，净利润大多实现稳增，盈利能力出色。相比大众服饰，美股奢侈品集团估值更高， 2021 年奢侈品巨头 KERING、TAPESTRY 和 LVMH 的 PE 分别为 19/9/23 倍， PS 分别为 3.5/1.4/4.0 倍。 美股童装市场成熟，龙头效应显著，估值水平稳健。 2021 年美国童装规模同增 24.76%达 364.52 亿美元， Carter’s 收入同增 15.28%达 34.86 亿美元，净利润同增 205.92%达 3.36 亿美元，盈利水平恢复稳健。 2021 年美股童装 CR5 在 30%左右，中国为 12%，具有较大可提高空间。估值上， 2021年美股童装龙头 Carter’s/GAP/The children’s place 的 PE 为 8/12/3 倍， PS为0.8/0.2/0.3 倍， A 股童装龙头森马服饰估值较美股上市企业略高。 美股运动行业规模较大增速稳健，龙头估值较高。 近五年美股运动行业增速平稳， CAGR 为 5.9%， 2021 年规模达 9209 亿元；头部公司 NIKE 业绩出色， 2021 年营收 2836.27 亿元，净利润 364.71 亿元。市占率上，中国运动龙头集中度比美国更高， 2021 年 CR5 超美国 26.8pct 达 58.10%，龙头效应强。估值上， 2022 年起美股和我国运动上市企业估值均有回落，但因行业景气度上扬叠加龙头强运营能力，整体水平仍较高。 对比美股服饰，国内服装行业格局仍在优化，细分赛道龙头逐步从渠道驱动、产品驱动到品牌渠道过程转变，看好未来龙头市占率进一步提升。1）大众服饰方面，重点推荐森马服饰、太平鸟、海澜之家。 2）中高端细分领域方面，推荐比音勒芬，报喜鸟、波司登、歌力思。 3）体育服饰方面，重点推荐港股安踏体育、李宁、特步国际。 风险： 疫后消费复苏不及预期、市场竞争加剧、新零售发展不及预期。

2022年07月06日发布 中期策略分析方向：消费者的自我实现，产业链的转移升级 自4G时代开始，信息资费的大幅下降，直接提升了国内消费者接触更多信息的可能，也丰富了国内消费者对于消费的理解。我们认为当前国内消费者的消费行为已经逐步由满足基本需求，进化至试图“自我实现”。 对于“自我实现”，我们认为直观的表现为：选择一种潮流方式，对外界表达自己的态度，以及选择新的消费行为，去体会未曾接触过的领域。 我们对于消费端的产品的中期策略，就建立在这样的框架上。从自我实现出发，以新潮流偏好及及新消费行为为抓手，寻找基本面切实受益的标的。 对于纺织服装的上游，在全球视角观察，基于成本考量的产业链的转移已经延续了近半个世纪，每个发展中国家都会经历“低成本劳动力红利叠加税收优惠-承接劳动力密集产业-工人工资预期提升及税收提升-产业再次转移”的周期。产业转移同时也意味着产业升级，低劳动力产业的退出预示着重研发、重开发、有创新的企业可以再次主导行业发展方向。海外的运动鞋服巨头的发展历程充分揭示了这一点。 对于纺服上游产业的转移与升级，我们的中期投资策略为，深度跟踪产业转移与升级的趋势，挖掘受益于下游景气度提升的新材料、新面料厂商以及产能逐步落地，规模优势进一步凸显的生产型公司。 风险提示：原材料价格大幅上涨、海外需求走弱、疫情反复影响终端消费客流、品牌发展不及预期。

2022年07月06日发布 投资要点： 环保观点：《黄河流域生态环境保护规划》印发 1）《规划》是落实《黄河流域生态保护和高质量发展规划纲要》“1+N+X”要求的专项规划，是指导黄河流域当前和今后一个时期生态环境保护工作，制定实施相关规划方案、政策措施和工程项目建设的重要依据。2）明确2030年/2035年目标。《规划》提出到2030年，生态环境质量明显改善。黄河流域生态安全格局初步构建，产业结构和空间布局得到优化，环境和气候治理能力系统提升，生态环境监管体系全面建设，生态环境保护体制机制进一步完善，生态环境突出问题从根本上得到有效解决。到2035年，生态环境全面改善。黄河流域生态安全格局基本构建，绿色生产生活方式广泛形成，环境和气候治理能力明显提升，生态环境监管体系和生态环境保护体制机制全面形成。3）《规划》提出7方面重点任务：一是优化空间布局，加快产业绿色发展；二是推进三水统筹，治理修复水生态环境；三是加强区域协作，实现减污降碳协同增效；四是加强管控修复，防治土壤地下水污染；五是坚持生态优先，实施系统保护修复；六是强化源头管控，有效防范重大环境风险；七是构建治理体系，提升治理水平。4）《规划》部署了8类重点工程：水环境保护与治理工程、重点行业大气污染治理工程、清洁取暖改造工程、移动源污染治理工程、土壤与地下水污染治理工程、生态保护修复工程、危险废物收集处置能力提升工程、医疗废物收集处置能力提升。5）黄河流域生态治理将带动多领域环境治理需求提升。黄河流域涉及9省区，面积广。生态治理需求覆盖水、气、土、生态、固废等污染治理和生态保护修复；全面生态提升将统筹流域上下游、左右岸、干支流，充分考虑上中下游差异，因地制宜，分类推进上游水源涵养、中游水土保持和污染治理、下游湿地生态系统保护；有望带动多领域环境治理需求提升。 专精特新观点：关注国产替代与“碳中和”两条投资主线 2018年以后，我国加大对专精特新企业的培育力度，促进中小企业向“专业化、精细化、特色化、新颖化”发展，力图实现产业链关键环节及关键领域“补短板”“锻长板”“填空白”的目标。专精特新企业培育聚焦工业“四基”领域或制造强国十大重点产业领域，目前已培育专精特新“小巨人”企业4922家，其中A股上市公司近400家（截止2022年7月1日）。各省市陆续出台政策大力支持国家级、省级、市级专精特新企业培育，鼓励中小企业加大研发力度，实现精细化、高质量发展。考虑政策支持力度及需求迫切性，建议关注两条投资主线：1）国产替代：部分制造业“卡脖子”领域存在进口依赖度较高等问题。贸易摩擦背景下，核心零部件等国产替代需求愈发强烈。《中国制造2025》提出，到2025年70%的核心基础零部件、关键基础材料实现自主保障。政策鼓励下，具有核心竞争力的替代产品研发进程有望加速，带动相关企业快速成长。2）“碳中和”：30/60目标确定，预期“十四五”期间，光伏&风电装机规模、新能源车渗透率有望加速提升，带动全产业链部件及设备需求快速增长。建议关注：炬芯科技、禾信仪器、皖仪科技等。 行业评级及投资策略：环保行业部分细分赛道中短期需求提高，行业整体估值已低于近一年均值，可以逢低布局；“专精特新”企业培育需求紧迫，政策支持力度大，有利于行业内企业快速发展，基于此我们给予环保&专精特新行业“推荐”评级。 本周建议关注：谱尼测试（买入）、协鑫能科（买入）、燕麦科技（买入）、华铁股份 风险提示：政策落地进度不及预期；上市公司订单增速不及预期；税收优惠制度变化；并购进度不及预期；疫情反复影响；重点关注公司业绩不及预期。

2022年07月06日发布 本篇空气炸锅行业专题，我们重点回答以下问题：1）发展多年的空气炸锅为何近期爆火？如何看待生命周期和行业空间？2）行业竞争格局现状及未来演变？3）自上而下，产业链中哪些标的有望充分受益？ 黑马单品：短期疫情催化，长期长生命周期空间广阔。空气炸锅自2020年疫情后品类认知度快速提升，2021年销额增速有所回落，但仍显著跑赢行业。2022年3月疫情催化产品需求高增。2022Q1空气炸锅表现亮眼，销额同增161%，同期厨房小电行业基本负增。规模来看，空气炸锅2022年1-4月累计销额规模为行业第二（约20亿元），仅次于电饭煲。 供给端：复盘空炸第一品牌飞利浦的产品迭代历程，我们判断产品在早期阶段已经达到足够好用的状态。品类兴起或更多与均价下行（2021年均价较2018年下降40%）与抖音等新兴渠道种草红利下，空气炸锅市场教育普及度提升有关。 需求端：我们认为空气炸锅与烤箱竞合，与煎烤机等功能相近但相对单一的小家电形成替代。消费升级叠加懒人经济趋势下，以空气炸锅为代表的多功能、智能化类产品为消费必然趋势。 成长空间：短期可视化、蒸汽炸等中高端新品推动行业量价齐升，产品结构进一步优化；长期空气炸锅渗透率提升，全球/中国潜在规模有望达8000万/2995万台每年，较2021年水平（3000万/1504万台）仍有较大空间。 头部化：空气炸锅系后发优势市场，产品+营销推动格局集中。国外：空气炸锅主流价格带聚焦100-150美元，产品专注食材烹饪口感。格局来看，我们测算2019年美亚空气炸锅CR4份额合计80%以上，份额集中度高。国内：2022Q1美的、九阳、苏泊尔CR3销额份额48%，占据行业近半份额；若仅考虑250+元以上产品，则美九苏CR3达66%，空气炸锅竞争呈低端、中高端分化竞争。 我们判断国内空气炸锅生产和销售端无明显壁垒，品牌核心竞争要素为产品（迭代）和品宣，预计内资品牌在500元以上价格带有望对飞利浦进行挤出。厨小电龙头美的、苏泊尔、九阳供应链、产品、品牌优势强劲，预计头部化格局稳固。 自上而下，推荐品牌商【小熊电器、苏泊尔】，建议关注上游代工厂【比依股份】。品牌商：小熊电器的空炸业务占收入端比重为行业较高水平（2022年有望中高个位数），有望率先受益行业高增红利。此外，小熊电器空气炸锅均价提升同时份额基本企稳，我们判断空气炸锅对其利润端贡献或高于收入端。苏泊尔为厨小电龙头，2022Q1空炸份额提升至行业第一（+2.6pct至16.4%），综合实力强劲。且公司产品结构高端化显著，中高端产品市占率领先。代工厂：下游放量利好中游代工厂，比依股份成本优势&规模优势俱佳，建议关注。 风险提示：空气炸锅景气度回落风险、推新不及预期风险、原材料价格持续上涨风险。