2022年09月14日发布 一周市场回顾：上证综指上涨2.4%，交运跑赢大盘，上涨4.2%。2022.9.5—2022.9.9，交通运输指数(+4.2%)，同期上证综指（+2.4%）。子板块绝对周涨跌幅中，公路货运（+10.0%）、跨境物流（+6.2%）、快递（+5.7%）、航空运输（+4.9%）、高速公路（+3.4%）、仓储物流（+3.3%）、铁路运输（+2.9%）、港口（+2.6%）、公交（+2.5%）、航运（+1.7%）。 交运一周专题推荐：公路货运受疫情影响情况跟踪。 航运数据观察：原油价格环比下降0.2%。本周五（2022.9.9），SCFI指数收于2562点，环比-10.0%；BDI收于1213点，环比+11.7%；BDTI收于1432点，环比-3.8%，BCTI收于1211点，环比+3.4%。 近期热点：物流：9月9日，全国货运物流有序运行，持续恢复；港口：上海港集装箱昼夜吞吐量首破16万TEU；快递：8月快递发展规模指数同比提高4.7%。 投资策略：航空：随着全国动态防疫能力的增强，第九版新冠防控方案落地将进一步加速行业修复。尽管短期全国区域性疫情反复令行业仍将承压，但近期国际线恢复趋势增强，国际商务出行政策利好频出：民航局于8月7日对国际定期客运航班熔断措施进行优化调整、中英8月11日起恢复直航；8月24日，国常会部署稳经济一揽子政策的接续政策措施，提到“为商务人员出入境提供便利”。展望未来，我们认为随着疫情防控逐步进入精准化常态化阶段，出入境相关政策或将持续放宽，建议关注航空板块投资机会。 机场：静待国际线复苏，看好枢纽机场长期流量商业价值。 快递：疫情影响渐褪，快递行业加速复苏，7月快递业务量同比增长8.0%。单票收入方面，淡季价格仍具韧性，行业格局有望持续改善。我们认为疫情过后，以电商件为主的通达系快递，中短期受益于行业价格战放缓，22年全年有望获得较好的利润表现，但长期出清仍然需要较长时间。长期，我们判断规模效应、自动化设备投入将促进快递公司降本增效，行业也将逐步由价格驱动转向价值驱动，快递板块整体仍具备成长空间，建议关注电商及商务件龙头。 航运：我们认为2022年供需关系仍紧张、成本端传导较顺畅，全年运价仍有望上涨；油运旺季运价或可期，大周期拐点仍需等待，2022年供需格局将好转，运价回升确定性较大；干散货看好中期上行周期；关注造船产业链。 投资组合推荐：春秋航空、吉祥航空、中国国航，建议关注顺丰控股、圆通速递。 风险提示：汇率、油价波动，大客户流失，合同签署及需求增速不达预期，经济大幅下滑。

2022年09月14日发布 1.滑板底盘简介：传统底盘+大小三电系统 滑板底盘把全部的动力、传动、行走、控制系统放在一个平整的底盘中，通过线控技术解除底盘与座舱里方向盘、踏板的硬连接，让座舱能够自由布置和设计。外形像滑板，采用全线控技术，集成动力、制动、转向、热管理及三电，达到上、下车体解耦。 在理想条件下一款底盘适合多款车身，提高开发效率。滑板底盘使开发成本降低60%，开发周期减半。大大提升了运用滑板底盘车型的开发效率。 2.国外滑板底盘发展：Rivian项目已落地 国外市场中，Rivian是滑板底盘的主要推动者。以使用同款滑板底盘的R1S和R1T对比图为例，两款车型使用相同或者相近的底盘。设计复用大大减少了各项成本。 Rivian的车辆还配备了四电机系统，可为每个车轮提供147kW的精确扭矩控制，实现主动扭矩矢量控制，并在任何情况下（从高速转弯到低速岩石爬行）实现最大性能。每个车轮的接地扭矩为3500Nm（整车的扭矩为14000Nm），R1T可在3秒内达到100km/h，在7秒内达到160km/h。 3.滑板底盘发展趋势思考：经济、效率优势下仍存多重阻力 以龙头Rivian为例，21年11月上市，最高市值1600亿美金，目前300亿。跌幅超80%，推行受阻。主要原因在于：1）大型主机厂意愿不强。2）底盘标准化难。3）主机厂追求软硬件交互及产品差异化。 1）大型主机厂意愿不强。以比亚迪的CTB和特斯拉的CTC为例，直接选择电池融入车身，采用自主独特方案。 2）底盘标准化难。底盘与车身开发周期不一致，各环节协调仍存在一定问题。 3）主机厂追求软硬件交互及产品差异化。。 智能化下半场，主机厂更加追求软硬件交互与综合体验，需从底层开始做好配套以改进体验。同时，为保证自家产品差异化，难有存在的动力。 但滑板底盘对于跨界科技企业的优势明显，研发一套高标准的底盘系统所需资本开支在亿级别，对于企业来说压力巨大。直接采购代替研发的模式大大减轻了现金流压力。更快的交付周期，更低的成本完美契合工程能力不强，快速迭代降本的企业需求。

2022年09月14日发布 1.1国内市场周期波动，上半年行业整体下滑幅度较大 2022上半年板块营业总收入同比下降32%，主要系高基数、低开工率影响。2022上半年17家A股工程机械上市公司合计实现总营收1535亿元，同比下降32%；营收下滑主要系行业同期高基数、更新需求回落、疫情影响下游基建/地产项目开工率。 强者恒强趋势延续，液压件及主机厂龙头收入增速高于行业。2022上半年徐工机械/恒立液压/浙江鼎力总营收同比-28%/-26%/+14%，液压件及主机厂龙头通过多元化创造新增长点、国际化提升全球份额，业绩降幅低于行业。三一重工/中联重科的混凝土机业务占比较大，受地产景气下滑影响较强，收入增速低于行业均值。 1.2原材料价格上涨，归母净利润同比下滑59% 2022上半年板块归母净利润同比下滑59%。2022上半年17家A股工程机械上市公司归母净利润合计96亿元，同比下滑59%。板块盈利能力下滑主要系上游原材料价格上涨、规模效应压缩以及公司主动加大研发投入。自2022年二季度以来钢材价格持续回落，板块利润率改善有望在三季度体现。 徐工机械、恒立液压、浙江鼎力归母净利润增速表现优于行业。2022上半年徐工机械、恒立液压、浙江鼎力归母净利润同比增速表现优于行业，分别同比-39%/-25%/+13%。

2022年09月14日发布 核心要点 销售下滑，马太效应显现。23家样本房企总销售金额2.03万亿元，同比-38.19%；销售均价16146元/平米，较2021年底+486元/平米。2022年1-6月，央国企销售额同比降幅最小，同比-30.59%，民企降幅最大，同比-44.06%，混合所有制企业-43.32%。整体市场销售速度下降，均价略有上涨。 审慎投资，去库存成为主要任务。17家样本房企2022H1拿地面积3673万平米，同比-74.9%，拿地金额4249亿元，2022H1拿地强度仅为26.3%。拿地强度分化明显，14家房企拿地强度低于2021年拿地强度，3家样本企业拿地强度增加，其中滨江集团、建发股份、绿城中国拿地强度分别为68%、67%、29%。 中报营收和利润承压，头部房企有韧性。23家样本企业2022H1总营业收入1.76万亿元，同比减少-1.9%。2022H1样本企业毛利润2751亿元，平均毛利率为15.58%。样本房企降档效果不显著，部分房企评级不增反降。分房企类型来看，央国企净利率领跑，民营房企现金占资产总额比重下降明显。绿城中国、龙湖集团、招商蛇口位列样本房企营业收入增速前三名，滨江集团、新城控股、美的置业净利率得到改善。 控制融资规模，管理精细化增强。23家样本房企2022H1有息负债为3.08万亿元，同比-0.13%，有息负债规模增速放缓。2022H1样本房企平均销售费率及管理费率分别为2.18%和2.34%，较2021年分别下降-0.17%和-0.03%。节省开支成为2022H1房企主基调，精细化管理带来费率改善，央国企在费用控制方面具备优势。 筑底市场下，暗流涌动的格局变化。1）华润置地、滨江集团、保利发展凭借较强的拿地力度，新增货值的市占率显著大于销售市占率，销售市占率提升潜力在样本房企中排名前三；2）保利发展、中国海外发展、华润置地、招商蛇口4家头部央国企营收同比增速达+9.1%，超过样本房企平均值11%，且毛利率与净利率双双跑赢23家样本房企均值，头部央国企在市场下行周期中彰显韧性；3）房企多元业务齐发力，贡献持续稳定的现金流。2022H1万科A多元化业务营收占比10.9%，较2021年+2.8%；2022H1新城控股多元化业务营收占比22.9%，较2021年+11.8%；4）绿城中国中期业绩逆势高增，发展全面向好。公司2022H1实现营收647.3亿元，同比+79.1%，实现净利润48.6亿元，同比+24.3%，股东应占核心净利润37.3亿元，同比+36.7%；5）天健集团、滨江集团、越秀地产是典型的“小而美”区域聚焦性房企，2022H1三家房企的毛利率和净利率均跑赢23家样本房企平均值；6）华发地产作为典型的“中而美”公司，成长性强、盈利能力具备改善空间。公司2022H1营收同比增长+20%，业绩表现良好，获取土储方式灵活且多样，全国范围内品牌影响力不断加强。 估值情况与投资建议：1）综合能力强的头部央国企及混合所有制房企，品牌利好、融资能力强、能够承接更多购房需求，重点推荐：A-保利发展、万科A；H–中国海外发展、绿城中国；2）深耕优质区域的小而美公司短期销售弹性较强，规模增长潜力大，布局核心一二线城市，需求率先反弹的房企，重点推荐：A–天健集团（深耕深圳）、滨江集团（深耕杭州）、华发股份（深耕珠海）；H–越秀地产（深耕广州）。 风险提示：政策放松速度不及预期；疫情反复影响居民收入与需求修复。

2022年09月14日发布 核心观点 8月SW半导体指数下跌1.25%，估值处于近三年3.16%分位。2022年8月费城半导体指数下跌9.77%，跑输纳斯达克指数5.13pct，年初以来下跌32.15%，跑输纳斯达克指数7.68pct。8月SW半导体指数下跌1.25%，跑输电子行业0.1ct，跑赢沪深300指数0.94ct；年初以来下跌29.4%，跑输电子行业1.38pct，跑输沪深300指数11.96ct。从从半导体子行业来看，半导体设备、集成电路封测、半导体材料涨幅较大，分别上涨10.80%、5.46%、4.98%；数字芯片设计、分立器件下跌，分别下跌5.64%、5.90%。截至2022年8月31日，SW半导体PE(TTM)为38倍，处于近三年3.16%分位。 7月半导体销售额同比增长7.3%，台股IC制造企业营收表现较好。2022年7月全球半导体销售额为490亿美元，同比增长7.3%，环比减少2.3%，同比增速较上月收窄4.6pct，自2022年1月开始已连续7个月收窄，WSTS近期将今明两年的增速由16.3%/5.1%调低至13.9%/4.6%。随着部分厂商宣布减少资本开支，ICInsight对今年全球半导体资本开支的增速预期从24%调低至21%。基于台股月度营收数据，7月IC制造企业表现较好，同比增长36.92%，环比增长3.18%，其中台积电收入1868亿新台币(YoY49.94%,MoM6.19%)。 投资策略：国内晶圆厂逆周期扩建，关注设备和材料环节。全球半导体月销售额同比增速自1月开始连续7个月收窄，A股半导体公司2Q22收入和归母净利润同比增速继续收窄，存货周转天数继续走高。在子行业中，半导体设备2Q22收入、归母净利润的同比和环比增速均最高，毛利率和净利率也环比提高。我们认为当下国际形势继续加速半导体国产替代进程，国内晶圆厂仍在持续逆周期扩建，8月26日中芯国际公告称拟投资75亿美元在天津建设10万片/月的12英寸产线，继续推荐受益的上游设备和材料企业万业企业、鼎龙股份、安集科技、中微公司、北方华创、立昂微、沪硅产业等。 月专题：ASML——光刻技术的全球领导者。ASML是总部位于荷兰的全球第二大半导体设备厂商，2021年收入186亿欧元，净利润59亿欧元，均创历史新高。公司主要向逻辑和存储芯片晶圆制造厂提供EUV、ArFi、ArFdry、KrF、I线光刻机以及计量和检测系统，并提供安装、现场服务。2021年公司在全球光刻机中的市占率为65%，并在全球独家供应EUV。截至2022年8月31日，公司市值1973亿美元。公司2Q22收入54.3亿欧元(YoY35.1%,QoQ53.6%)，预计3Q22收入51-54亿欧元（YoY-2.7%至+3.0%,QoQ-6.1%至-0.6%），由于交货延迟2022全年收入预测值由223亿欧元降至205亿欧元。 风险提示：国产替代进程不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧。

2022年09月14日发布 主要观点 市场回顾 上周（2022.9.5-9.09），上证综指上涨2.37%，沪深300指数上涨1.74%，房地产板块上涨7.51%，房地产板块跑赢上证综指5.14个百分点，跑赢沪深300指数5.77个百分点。重点关注的A股地产股滨江集团（002244.SZ）、华发股份（600325.SH）、建发股份（600153.SH）涨幅居前，涨幅为27.60%、22.08%、17.79%；重点关注的H股地产公司整体上涨，碧桂园（2007.HK）、中国金茂（0817.HK）和龙湖集团（0960.HK）涨幅较大，分别为18.43%、15.48%、14.14%；物业股中融创服务（1516.HK）（涨幅16.89%）、碧桂园服务（6098.HK）（涨幅14.94%）、卓越商企服务（6989.HK）（涨幅14.47%）涨幅较高。 行业动态 百城土地成交和30城商品房销售累计同比降幅均较前一周收窄。8月29日-9月2日，100大中城市成交土地规划建筑面积1143.61万平方米，累计同比下滑51.54%，累计同比降幅较前一周收窄。30大中城市商品房成交293.87万平方米，累计同比下降32.72%。其中，一线城市商品房成交71.19万平方米，累计同比下降29.30%，二线城市商品房成交153.38万平方米，累计同比下降29.11%，三线城市商品房成交69.30万平方米，累计同比下降43.61%。 行业新闻 央行公布8月金融统计数据，居民中长期贷款环比7月有所改善，但对比上年同比仍少增。8月新增居民中长期贷款2658亿元，较7月（1486亿）增长1172亿元，但较上年同期少增1601亿元。 投资建议 7月政治局会议首提“保交楼”，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求。8月央行下调5年期LPR，国常会提及“一城一策”运用信贷等政策支持合理刚改需求。多地优化调控政策稳定市场预期，一城一策赋予地方调控更大的空间和灵活性，进一步释放购房需求，改善商品房销售市场，促进楼市逐步企稳回升。相关标的：绿城中国（3900.HK）、龙湖集团（0960.HK）、保利发展（600048.SH）、滨江集团（002244.SZ）、华发股份（600325.SH）、信达地产（600657.SH）、绿城管理控股（9979.HK）、中原建业（9982.HK）等。 风险提示 房地产政策调控效果不及预期；房地产销售不及预期。

2022年09月14日发布 核心观点 航运：油运正处由淡转旺的转换期，且近日伊核协议有所进展，如顺利达成，100万桶/天的原油供给增量有望带来油价的回落，全球原油的补库需求有望随之开启。我们看好旺季运价趋势性向上，叠加欧洲能源问题日益突出、补库存的预期有望持续支撑市场对行业进入景气周期的信心，TCE或易涨难跌，关注中远海能；虽然当前集运运价下行趋势明显，但龙头公司因长协比例高，年内盈利能力受现货市场波动的影响较小，长协导致传统淡旺季失效后，更应关注欧美的库销情况，Q4圣诞旺季期间能否止跌企稳或对行业22-23年盈利能力具备决定性作用。在消费韧性、港口劳工矛盾的多重作用下，我们对行业中长期的需求并不悲观，历史上美联储加息对耐用品消费的影响均较为有限，且全球企业对库存管理的重心已从效率切换为安全。此外，随着中远海控高比例中期分红，我们认为公司内在价值有望得以提升，关注中远海控。 航空机场：尽管短期经营压力依然存在，但我们仍看好民航业的长期前景。8月7日民航局明确优化国际定期航班熔断措施，10月底民航将迎来冬春换季，国际线航班量有望进一步增加，或意义深远。我们继续看好疫情影响消退后民航供需反转的大方向，继续看好板块性的投资机会。当前枢纽机场因国际客减量业绩承压，而一旦国门开放，机场业绩将大幅改善。机场的估值体系已经逐步过渡至消费股，继续看好枢纽机场长期投资价值，推荐上海机场、白云机场，关注深圳机场。 快递：邮政局发布了8月中国快递发展指数，从分项指标来看，全国快递业务量预计达到96亿件，同比增速为+4.5%（7月为+8.0%），环比有所下滑，我们认为主要因为8月快递重镇义乌地区爆发疫情导致当地快递经营短暂暂停。三季度是快递传统淡季，快递单价环比下降属于季节性正常波动，价格战仍然可控。疫情背景下，快递企业经营整体表现稳健且具有长期成长逻辑，继续推荐圆通速递、顺丰控股和韵达股份。 物流&中小盘：物流板块推荐密尔克卫。双星新材PET铜箔成本与安全性上均优于传统铜箔，发展潜力大，继续推荐；推荐微光股份、国联股份、浙江自然、宏华数科、久祺股份、安利股份、华依科技，关注凯立新材、牧高笛。 投资建议：能源保供持续被市场关注，关注中远海能，铁路板块关注大秦铁路；出行板块期待政策进一步优化，推荐国航、春秋、吉祥、华夏，关注上机、白机；疫情对快递需求影响可控，继续推荐圆通、韵达和顺丰；物流板块推荐有望再创佳绩的密尔克卫，中小盘推荐拥有PET基膜成熟工艺，并拓展PET铜箔的双星新材、自动驾驶惯导部件定点顺利的华依科技、长期受益数码印花且近期新产线投产的宏华数科以及户外受益股浙江自然。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，疫情反复，油价汇率剧烈波动

2022年09月14日发布 国内ESG主题公募基金数量保持增长，规模略有下滑：51ESG数据显示，截至2022年9月4日，ESG主题公募基金存续产品共139只，较2022年1月底增长26.36%，继续保持增长态势。从产品规模来看，ESG主题公募基金产品净值总规模为2086.64亿元，较2022年1月底下降13.44%。从单只产品规模来看，规模超过10亿元的产品有56只，占比为40.3%。 22Q2全球ESG基金净流入环比下滑62%，但表现仍好于传统基金。晨星数据显示，2022年第二季度，全球可持续基金净流入为326亿美元，环比下降62%，相比之下，继22Q1全球基金净流入1410亿美元，22Q2全球基金整体净流出2800亿美元，主要系通胀压力、利率上升、能源危机、经济衰退等宏观经济因素的影响，导致全球基金净流出大幅增加。表明在全球动荡和通胀的背景下，可持续基金的流动比传统基金更具弹性。分地区看，各地区ESG基金净流入均出现不同程度下降，其中美国出现了5年来首次净流入。 国内ESG动态：5家企业同时登榜《财富》和福布斯ESG榜单。近日，《财富》杂志发布了首份中国ESG影响力榜，共有40家企业上榜。同日，福布斯也发布了中国2022中国ESG50榜单，共有50家企业上榜。其中，共有以下5家企业同时上榜两份ESG榜单：1.隆基绿能科技股份有限公司；2.阿里巴巴集团控股有限公司；3.京东集团；4.中国中车集团有限公司；5.TCL。 国内ESG动态：阿里巴巴发布2022年ESG报告。8月29日，阿里巴巴集团正式发布《2022阿里巴巴环境、社会和治理报告（EnvironmentalSocialandGovernanceReport）》。报告显示，2022财年期间，阿里巴巴通过能源结构转型减碳619944吨，阿里云使用的21.6%的电力来自于清洁能源；截至2021年底，阿里巴巴公益基金会共同成立的千岛湖水基金，在5000亩农田上采取农业护水管理措施，减少化肥农药带来的水污染。 海外ESG动态：欧洲发布能源新规划，未来北欧海上风电将增加七倍。波罗的海能源安全峰会8月30日在丹麦首都哥本哈根举行。会议由丹麦首相弗雷泽里克森主持，爱沙尼亚、拉脱维亚、立陶宛、波兰、瑞典和芬兰领导人以及欧盟委员会主席冯德莱恩与会。七国达成一致，宣布到2030年，北欧的海上风力发电量将增加七倍，也就是从目前的2.8千兆瓦，增加到19.6千兆瓦，以摆脱对俄罗斯能源的依赖。 风险提示：ESG发展不及预期；双碳战略推进不及预期；政策推进不及预期。

2022年09月14日发布 核心观点 板块复盘：2022年08月29日-09月09日，消费者服务板块报告期内下跌0.74%，跑输大盘0.40pct。国信社服板块涨幅居前的股票为新东方在线（52.42%）、呷哺呷哺（15.93%）、奈雪的茶（15.07%）、桂林旅游（12.30%）、九华旅游、中国东方教育、张家界、金陵饭店、丽江股份、众信旅游；国信社服板块跌幅居前的股票为海伦司（-15.34%）、科锐国际（-13.80%）、华住集团-S（-13.65%）、九毛九（-11.00%）、携程国际-s、北京城乡、三特索道、宇华教育、人瑞人才、同程旅游。 行业新闻：奈雪全球首个沉浸式体验空间“奈雪生活”正式启航；华润万象生活：74个商场半年零售额近597亿，重奢mall赚得更多；海昌海洋公园(2255.HK)获调入深港通下的港股通；雅诗兰黛集团进驻中免会员小程序；Keep更新招股书：年营收16.2亿，要做港股运动科技第一股；国家卫健委：倡导广大群众国庆假期在本地过节；三亚实现高质量社会面清零目标；全面放开入境：韩国取消入境前核酸要求；日本入境人数上限升至5万人；中教控股(00839.HK)回购76.5万股涉资478.15万元；粉笔职教再次递交招股书，拟中国香港IPO上市。 沪深港通：A股首旅酒店与锦江酒店获增持，港股除九毛九外均遭减持。A股核心标的：流通A股占比，中国中免10.41%/-0.20pct，宋城演艺4.39%/-0.66pct，锦江酒店3.79%/+0.13pct，首旅酒店2.19%/+0.21pct。港股核心标的：自由流通股本占比，九毛九37.48%/+0.80pct，奈雪的茶29.69%/-0.19pct，呷哺呷哺20.97%/-0.83pct，海伦司21.84%/-0.17pct，海底捞18.21%/-0.62pct。 风险提示：自然灾害、疫情等系统风险；政策风险；收购低于预期等 投资建议：三季度经营预期回落建议着眼2023年复苏主线。维持板块“超配”评级。今年出行产业链受到疫情持续扰动，持续时间超过2年。7-8月暑假景气度呈现前高后低格局，预计十一黄金周依然将呈现低景气复苏态势，且中短途游更具吸引力。但疫情平稳下的居民出游需求也屡次被证明仍有基本盘。立足3-6个月，兼顾复苏次序、业绩确定性、估值水平和主题偏好，优选中国中免、九毛九、君亭酒店、同庆楼、中教控股、广州酒家、天目湖、中青旅、北京城乡、科锐国际、锦江酒店、首旅酒店、海伦司、宋城演艺、百胜中国-S、同程旅行、华住集团-S、海底捞等。立足未来1-3年维度，聚焦景气细分赛道的优质龙头，结合中线逻辑变化等，重点推荐中国中免、锦江酒店、宋城演艺、九毛九、海伦司、君亭酒店、同庆楼、中教控股、华住集团-S、同程旅行、科锐国际、广州酒家、百胜中国-S，海底捞、首旅酒店、奈雪的茶等。

2022年09月14日发布 投资要点： “十四五”期间，火电灵活性改造仍是电力系统调节能力提升的关键手段。系统调峰能力严重不足是影响我国可再生能源消纳的核心问题，我国在运煤电机组一般最小出力为50～60%，冬季供热期仅能低至75～85%，截至2020年底，我国已完成火电灵活性改造容量约8000万千瓦，火电灵活性改造的深度和广度有待进一步提高。目前从电源结构看，截至2021年底我国火电装机占比达54.6%，是最主要出力电源；从经济性看，燃煤机组是电源侧改造成本和度电成本最低的灵活性资源，根据《储能的度电成本和里程成本分析》等，煤电灵活性改造单位成本最低，且深度调峰度电成本仅约为0.05元/千瓦时。 “十四五”时期，我国规划实现煤电机组灵活性改造规模2亿千瓦，截至2021年底已实现超1亿千瓦。2021年11月，国家发改委提出“十四五”实现煤电机组完成灵活性改造规模2亿千瓦，截至2021年底，我国煤电装机达到11.1亿千瓦。其中，实现超低排放的煤电机组超过10亿千瓦、节能改造规模近9亿千瓦、灵活性改造规模超过1亿千瓦。 根据我们不完全统计，近期包括河南、内蒙古、新疆、福建等12省/直辖市发布政策推动火电灵活性改造，政策主要从规模、煤耗、出力三方面提出要求，其中，河南、内蒙古、山东明确指出根据煤电灵活性增加调峰能力配置新能源规模。 河南省：按煤电灵活性增加调峰能力的1.4倍配置新能源建设规模，总计8.8GW。其中，大唐、国家电投以及豫能控股企业配置规模较多，均超1GW，另外几家企业则分别为国家能源集团、华能、华润、华电等。各企业容量一次性下达，于2025年底前全部完成。 内蒙古：火电灵活性改造按50%增量配给火电企业新能源指标。内蒙古自治区能源局指出，开展火电灵活性改造后新增的新能源消纳规模，按照不低于改造后增加的调峰空间50%的比例配置给开展灵活性改造的企业。此外，在内蒙古包头市、巴彦淖尔市2021年火电灵活性改造配套新能源项目竞争性配置中，内蒙华电获配95MW风电、285MW光伏；北方联合电力有限责任公司和内蒙古淖尔开源实业（集团）有限公司联合体获配100MW光伏。 山东省：煤电新增深调能力的10%可作为所属企业新建可再生能源项目的配套储能容量。2021年6月，山东能源局指出，按计划按标准完成灵活性改造任务的，煤电新增深调能力的10%可作为所属企业新建可再生能源项目的配套储能容量。同时，意见还建立了自备机组调峰奖惩考核机制，将其参与电网调峰所减发电量的50%计入该企业的可再生能源电力消纳量。 我们认为，煤电灵活性改造是提升电力系统调节能力的重要方式，根据灵活性改造增加的调峰能力配置新能源，能为煤电企业提供合理补偿和有效激励，有利于提升电力系统整体消纳能力，同时促进新能源大规模开发和高效利用。 投资建议：行业方面，火电灵活性改造相关机制逐渐明确，配套新能源指标有效激励企业改造积极性，有利于增强电力系统调节能力。维持行业“推荐”评级。个股方面，火电灵活性改造标的建议关注西子洁能、青达环保、龙源技术；火电运营商建议关注业绩有望改善的华能国际、大唐发电、国电电力、华电国际、上海电力、福能股份、中国电力、华润电力、申能股份、粤电力A。 风险提示：重点关注公司业绩改善不如预期、用电需求不及预期、政策变动风险、煤价大幅上涨、煤电投资进度不及预期。

2022年09月14日发布 供需基本面 铜：供需扰动逐渐减弱，低库存形成价格支撑。供给方面，全球矿产铜供给增速持续放缓，2022年以来海外矿区停产、罢工风波不断，供给端扰动因素频繁，但三季度开始逐渐平息；虽然国内勘探投资规模缩减，但国内用铜主要依赖进口，短期海外供给不存在过紧的情况，故能保障国内供给。需求方面，电力端政策面利好，未来仍有大规模在建和投资需求，将对下半年形成强劲需求支撑，但不排除中长期受到地产端持续萎靡和地产后周期行业乏力的拖累。综合来看，在全球铜库存处于历史低位的情况下，我们认为下半年供需格局将改善，利好铜价景气度。 铝：近期价格维稳运行，后期关注供需博弈情况。铝产业链以电解铝为技术瓶颈，氧化铝是其上游原料。供给方面，1-6月中国氧化铝产量同比增长2.30%，但全球产量同比下降1.79%；从开工情况来看，国内供给景气度不及去年，未来中期供给或继续收缩。需求方面，电力、新能源汽车政策面利好，需求中长期稳中向好。综合来看，供给内强外弱，总体偏紧，全球低库存形成价格支撑，我们认为国内需求在中长期的强劲表现将成为提振铝价的契机。 黄金：加息导致价格从高位承压下行，需求偏弱&供给偏松，高库存水平进一步限制价格上升空间。供给方面，矿产金产量刚性强，增长稳健，而再生金供给受高价催动而放量，预计会随着加息导致价格下行而边际减少。需求方面，中国和印度两大金饰消费需求端整体萎靡，但印度Q1经济基本面向好，或提振年内的整体需求；投资用金需求在金价下行趋势中表现强劲，但预计随着持续加息而边际回落。综合来看，年内加息仍将主导价格下行趋势，我们认为这会持续导致供给边际放缓，需求提振空间不大，进而限制价格的上升空间。 债券市场概述 2022年以来，有色金属（铜、铝、黄金）行业共有22个发债主体，161只存续债，存续债规模1956.78亿元，占信用债总规模的0.69%；主体以中高评级为主，AAA级主体9家，AA+级主体5家；信用利差总体呈收窄趋势；有色金属行业共有1个主体发生实质性违约，4个主体发生评级下调。 有色金属行业半年报点评 盈利方面，有色金属行业收入和利润增长稳健，主要得益于后疫情时代大宗交易复苏以及能源危机中有色金属原料的价格优势，尽管上半年扰动频发阻碍正常供需秩序，但该行业利润率相对稳定，反映出相对稳健的盈利能力。 杠杆方面，有色金属行业平均资产负债率为56.95%，同比提升61bp；债务期限出现明显展期，但债务规模变动不大，且现金短债比明显提升。我们认为有色金属行业流动性风险暂时得以缓解。 现金流方面，考虑到有色金属供给受勘探进度限制而具有刚性，以及双碳趋势下受环保政策的高度关注，我们认为中长期内投资净流出缺口不会出现明显扩大。由于债务期限变长，中长期将产生筹资净流出缺口，要求经营现金流具有更强劲的发力，以及提高经营活动在供需博弈间的稳定性和灵活性。 风险提示 美联储加息超预期；供给端扰动事件频发；需求增长不及预期。

2022年09月14日发布 1、单价框架 整体：政策监管为核心驱动，行业价格竞争改善具备能力和持续性。 要素：分析驱动、形式、空间、契机、表现。 2、竞争复盘：经历三阶段价格竞争，当前恶性竞争已经结束 我国：快递价格竞争经历“中小主导-头部主导-新进资本主导”三个阶段，而后监管介入形成有效规制。 美国：经验显示，20世纪80-90年代在航空件市场同样发生过价格战，终局仍然形成行业自律稳态。 3、政策梳理：两大方向共同维护行业秩序稳定 政策定调总体上有两大方向：一方面整顿行业竞争行为，另一方面维护末端快递员合法权益。 行业价格修复进行时：7M22义乌快递累计票单价2.98元，同比提升0.21元，此外龙头票单价修复明显，关注华南洼地修复。 4、价格展望：短期价格回暖，长期博弈不再 短期：受益于“产粮区”价格修复，预计近三年快递平均价格持续提升。 长期：考虑监管、龙头及新进者三方面因素，未来价格博弈不再，提升或具备持续性。 5、投资建议：投资区分赛道，超跌龙头价值凸显 通达系方面，看好A股电商快递龙头韵达股份，关注数字化建设彰显成效的圆通速递。 直营制方面，顺丰控股悲观情绪已释放，主业壁垒深厚叠加新兴业态完善带来的中长期价值修复。 风险提示 1、监管政策持续性不及预期 2、新进入者数量增长超预期 3、快递行业份额集中化不及预期