2022年09月25日发布 9月21日，国务院常务会议指出，交通物流是市场经济命脉，要保通保畅并强化支持。一是保障港口、货站等正常运转和主干道、微循环畅通，防止“层层加码”“一刀切”。二是在第四季度，将收费公路货车通行费减免10%，对收费公路经营主体给予定向金融政策支持，适当降低融资成本。三是第四季度政府定价货物港务费降低20%。我们认为减免政策有助于减少物流行业相关营运成本，提升企业盈利空间，带动公路货运及海上航运的需求，建议关注顺丰控股、长久物流，华贸物流，招商轮船。 公路货运占全国货运总量70%以上，上半年受部分地区疫情封控影响，公路货运量与同期相比有所下滑。根据交通运输部数据，2021年全国货运总量521.07亿吨，同比增加12.43%，公路货运量391.39亿吨，同比增加14.23%，公路货运量占比全国货运总量75.11%。2022年上半年，受4月份上海疫情大规模爆发等因素冲击，供应链循环不畅，公路货运量为177.10亿吨，同比下降4.18%，占比总货运量下滑至72.96%，叠加油价上涨，物流运行成本上升，企业盈利能力持续下降。7月份以来，公路货运量占比总货运量回升至74.14%，但仍比去年同期低1.96pct，当前国常会推出公路货运通行费减免措施，有助于公路货运物流恢复。 公路货车通行费减免10%，货运物流企业将直接受益，相关收费公路经营主体通过定向金融政策间接降低企业成本。国常会提出，在第四季度，将收费公路货车通行费减免10%，对收费公路经营主体给予定向金融政策支持，适当降低融资成本。据物流协会数据，通行费大约为物流营运企业成本的10%-20%。德邦物流公告显示，公司运费+油费占比企业成本30%左右，通行费减免10%后，预计将减少企业1-2亿的运输成本。通行费减免后有利于提升公路货运行业生存状况，减轻货车司机、货运企业成本负担，有利于改善行业经营成本压力，提升盈利空间。对于收费公务经营主体来说，以宁沪高速为例，通行费收入约占企业营业收入60%，减免后预计企业年收入将减少8亿元左右。但是，“对收费公路经营主体给予定向金融政策支持”，意为通过商业银行以较低利率向收费公路经营主体提供专项信贷支持，由此为企业节约的融资成本，可以部分补偿收费公路经营主体减免货车通行费损失。 货物港务费降低20%，进一步加强外贸提振预期，正向促进港口业务量。据中国港口数据，国内生产需求不减，我国外贸进出口表现出较强韧性，一季度平稳开局，5月份、6月份迅速扭转了4月份增速下滑的趋势，今年上半年，我国进出口总值同比增长9.4%。国常会提出货物港务费降低20%，有利于降低外贸企业、货运代理公司等经营成本，降低进出口加工企业成本，提高客户出货意愿，正向促进外贸业务量，预计相关航运公司有望持续获益。 投资建议：建议关注顺丰控股（002352.SZ）、长久物流（603569.SH）、华贸物流（603128.SH）、招商轮船（601872.SH）。 风险提示：新冠疫情反复发生、交通运输政策变化、航运价格大幅波动等。

2022年09月25日发布 核心观点 本周地产后周期各板块均表现相对弱势。 本周沪深 300 指数下跌 1.95%，地产后周期各板块中，家具、服务机器人、白色家电、厨房电器、照明电工、小家电、黑色家电板块本周分别下跌 7.54%、 6.41%、 5.78%、 5.11%、 3.84%、 2.62%、2.58%，分别跑输大盘 5.59pct、 4.46pct、 3.83pct、 3.16pct、 1.89pct、 0.67pct、0.63pct。 内销： 本周金属类原材料价格下跌，软体家具、塑料类原材料价格上涨。 （ 1） 上游原材料价格： 本周软体家具化工原材料价格上涨； 铜、铝、不锈钢价格分别下跌0.11%、 0.38%、 0.31%， ABS、 PC 现货价格较上周分别上涨 1.50%、 5.83%。 （ 2）国内地产需求： 2022 年 8 月住宅竣工面积同比降幅显著收窄。 根据国家统计局公布的地产数据， 2022 年 8 月全国住宅销售面积同比下降 24.5%（ 7 月同比下降30.3%） ， 2022 年 8 月住宅竣工面积同比下降 5.2%（ 7 月同比下降 37.5%） ； 二手房交易方面， 2022 年 8 月全国 10 大城市二手房交易量为 4.83 万套，同比下降1.2%（ 7 月同比下降 17.6%）， 1-8 月累计同比下降 36.0%； 精装房开盘方面，根据奥维云网统计数据， 2022 年 7 月全国精装房开盘量约 13.5 万套，同比下降32.2%（ 6 月同比下降 35.9%）， 1-7 月累计同比下降 47.8%。 （ 3）零售跟踪：2022 年 8 月家具类零售额同比下降 8.10%（ 7 月同比下降 6.30%） ， 1-8 月累计同比下降 8.50%； 8 月家用电器和音像器材类零售额同比增长 3.40%（ 7 月同比增长7.10%） ， 1-8 月累计同比增长 1.60%。 细分品类来看，根据奥维云网监测数据， 8月烟灶消、洗碗机、集成灶线上零售额转为同比负增长，同比分别下降 3.9%、7.8%、 6.8%， 小家电、清洁电器、 扫地机器人延续同比负增长， 同比分别下降10.6%、 5.1%、 4.5%。 出口： 8 月美国新建私人住宅开工量同比降幅显著收窄。 （ 1）海外地产需求： 8 月美国成屋销售量同比下降 19.9%， 延续同比负增长； 私人住宅新开工量同比持平，同比降幅显著收窄。 （ 2）板块及细分品类出口表现： 2022 年 8 月家具出口额同比降幅扩大（ -12.7%） ，家电出口额同比降幅扩大（ -16.54%）。 细分品类来看， 根据海关总署披露的数据， 2022 年 8 月，洗衣机、电扇、电饭锅、电磁炉、电热水壶出口额同比维持正增长，增速整体较上月有所回落，但出口表现仍相对优于其他品类；空调、冰箱、液晶电视机、微波炉、吸尘器、抽油烟机、电炒锅、咖啡机、多士炉、搅拌机、面包机等品类出口额同比增速均有不同程度回落。 投资建议与投资标的 建议优选在新兴渠道、品类融合等方面构筑坚实基础的地产后周期龙头。 建议关注品类丰富、渠道多元、产品力突出的定制家居龙头索菲亚(002572，买入)、欧派家居(603833，增持)、 尚品宅配(300616，增持)、志邦家居(603801，未评级)，软体家具龙头顾家家居(603816，未评级)；受益于扫地机、小家电等新兴品类高增长，建议关注国内扫地机器人龙头科沃斯(603486，增持)、石头科技(688169，买入)，持续品类创新的小家电龙头九阳股份(002242，增持)、新宝股份(002705，买入)、小熊电器(002959，增持)、北鼎股份(300824，增持)。 风险提示 地产销售、竣工不及预期的风险，原材料价格大幅上涨的风险

2022年09月25日发布 行情回顾 本周轻工制造行业指数下跌4.32%，跑输大盘2.37pct；造纸子板块下跌3.77%，跑输大盘1.82pct。本周沪深300指数下降1.95%，轻工制造(申万)指数下降4.32%，跑输沪深300指数2.37pct，在28个申万一级行业中位列第25位，排名靠后；二级行业中，造纸子板块下跌3.77%，跑输大盘1.82pct。本周轻工四大子板块按跌幅由小至大排列依次为文娱用品、包装印刷、造纸、家具板块，分别下跌2.66%、3.52%、3.77%、5.76%。产业链数据跟踪 本周国废到厂价下跌，外废价格基本维稳；阔叶木浆、针叶木浆外盘报价维稳，阔叶木浆现货价格下跌，针叶木浆现货价格上涨；溶解浆价格维稳。（1）本周国废到厂价（不含税）下跌51元/吨；美废、欧废、日废OCC东南亚主港CIF价格基本维稳；（2）本周阔叶木浆、针叶木浆外盘报价维稳；本周阔叶木浆现货价格下跌19元/吨，针叶木浆现货价格上涨35元/吨；2022年8月下旬中国三大港口木浆库存合计177万吨，环比增加4.2%；（3）本周溶解浆价格维稳。 本周木浆系纸品价格均有所上涨，箱板纸价格小幅下跌。根据卓创资讯统计的成品纸含税市场均价，本周双胶纸、铜版纸价格分别上涨150元/吨、60元/吨，白卡纸价格上涨8元/吨；箱板纸出厂均价下跌5元/吨。 本周双胶纸盈利水平增加，铜版纸、白卡纸盈利水平分化，废纸系纸品盈利水平增加。以成品纸与原材料价差指标表征盈利水平，本周双胶纸盈利水平增加约79-136元/吨；铜版纸盈利水平分化，小型纸企增加约56元/吨，大型纸企下降约1元/吨；白卡纸盈利水平分化，小型纸企增加约7元/吨，大型纸企下降约14元/吨；废纸系纸品盈利水平增加约37-61元/吨。 2022年1-8月机制纸及纸板累计产量同比下降0.4%。（1）机制纸及纸板2022年1-8月累计产量8988万吨，同比下降0.4%；经剔除价格因素影响，2022年7月机制纸及纸板制造业产成品库存（测算值）同比增加11.1%，环比增加4.8%；纸及纸板进口量方面，2022年1-8月累计同比下降28.7%；出口量方面，1-8月累计同比增加75.1%。 风险提示 宏观经济增速放缓、终端需求下滑幅度超预期的风险；海外新项目推进不达预期的风险

2022年09月25日发布 VR/AR产品迭代加速，行业步入持续高增长通道。2021年以来MetaQuest2以其充分的硬件基础、坚实内容生态以及亲民的价格在C端消费市场爆火，推动全球VR出货量迈入千万量级。在Meta、Sony等头部品牌带领下，由产品加速迭代、硬件技术升级驱动VR/AR终端产品销量增长，整体出货量已迈入千万量级。根据IDC，全球VR/AR头显出货量2021年达到了1120万台以上，且有望于24年接近3000万台，CAGR预计达到38%，行业景气无虞，同时苹果MR预计明年发布，创新性产品蓄势待发，有望引发行业新一轮革新。在接下来的一年中，主要品牌新机迭代带动行业景气度提升，为行业新一轮的出货量增长、用户拓展、生态破圈打下坚实的基础。 产业链逐步趋于成熟，技术更迭引发产品“质变”。下一代VR头显技术方案在光学、显示、交互等多维度展现出了相应的技术更迭趋势。光学方面，菲涅尔透镜逐步被Pancake方案取代，有效减少镜头总长，使VR/AR产品实现更轻薄的设计和更清晰的成像。显示方面，硅基OLED、MiniLED逐步成为主流技术路径，Micro-LED有望在中长期规模化商用。交互方面，更多消费级设备开始使用眼球追踪、面部及动作捕捉等交互技术，摄像头与传感器的需求也相应提升。多维技术的更迭推动新一代VR产品在体积、延时、分辨率等性能方面显著提升，核心硬件技术发展引领行业供需两侧向上。 VR内容预计将复刻智能手机发展驱动因子。流量端：2012年智能手机出货量高增驱动2013年手游用户放量；而2021年VR产业数据相当于2003年手机市场，我们测算2030年为VR设备放量拐点，驱动VR游戏等用户数进入高增轨道。ARPU端：2014年手机硬件性能提升驱动手游产业ARPU激增；VR端随着摄像头、pancake光学等技术迭代，重度化亦将驱动VR内容ARPU提升。时长端：2017年4G通信渗透率临界点到来带动手游电竞发展。5G通信端升级迭代将促进VR设备户外场景发展，进一步促进时长增长。 优选先行导入头部客户供应链享有前瞻卡位及研发优势的企业，以及技术规格升级带来价值量增长或创新的细分领域，建议关注光学与整机集成龙头歌尔股份，光学（包括摄像头）及显示零组件厂商舜宇光学科技、韦尔股份、联创电子、三利谱、水晶光电、长信科技、隆利科技、斯迪克、蓝特光学、美迪凯，其他零组件及方案厂商中石科技等，以及工业元宇宙基础设施及解决方案供应商联想集团。 内容端，发展初期需求大于供给，优先布局的企业将获得流量红利。建议关注腾讯控股、网易-S，建议关注三七互娱、完美世界、恺英网络。 风险提示 XR出货量不及预期、技术更迭进度不及预期、生态建设不及预期、XR与智能手机发展路径无法对标风险。

2022年09月25日发布 隔膜是电池四大主材之一，典型重资产行业。隔膜是锂电池的四大组成材料之一，在锂电材料总成本占比4%左右。从行业属性来看，隔膜行业有三大特征：1）重资产，锂电隔膜行业是典型的“重资产”行业，固定资产占比居于四大材料之首，回本周期较长；2）工序流程多，良率较低、因此行业壁垒高，头部企业拥有高毛利；3）竞争角度来看，基膜以量取胜，涂覆以工艺和专利为核心，基膜同质性较强，规模效应明显，原料采购价格、单平成本随着规模提升而降低，涂覆膜以工艺和专利为核心，目前头部隔膜企业恩捷股份、星源材质均获得海外专利授权。 行业持续高景气，头部企业市占率高，我们预计未来供需依然处以紧平衡状态。新能源汽车渗透率日益提升，叠加“双碳+新基建”背景下，储能电池增长迅速，未来锂离子电池行业有望维持高景气，这将带动隔膜行业景气度。我们预计隔膜行业供需1-2年将维持紧平衡，头部企业凭借产能扩充能力+与头部客户深度绑定，未来市占率预计将维持高占比。 头部企业与二线企业成本差异依然较大。资金、技术、规模、设备是主要行业壁垒，规模和技术能力是核心，设备（宽幅+车速）和产能利用率是主要降本途径。成本把控能力是衡量企业竞争力的核心，目前头部企业产线宽幅约6米,车速最快能达到100m/min及以上，假设平时车速为80m/min，产能利用率保持80%左右，则单平湿法隔膜为0.82元/平方米左右，相较宽幅4m,车速50m/min时成本降低0.27元。在考虑产能利用率和良率等因素，头部企业与二线企业成本差距依然较大。我们认为，虽然大量企业进入隔膜行业，但在壁垒阻碍下和经验积累差异下，与头部企业盈利能力保持较大差异，头部企业成本把控能力下（设备、产能、经验积累）形成的核心竞争力是二线企业难以短期跨越的。 垂直一体化成趋势，行业长期成长逻辑不变。头部企业不断向垂直一体化发展，不断加大基膜产能，同时扩充涂覆比例，扩充自身覆盖面。恩捷股份增加干法版图，同时提升涂覆产能布局；星源材质在保障自身干法产能同时，加大对涂覆和湿法隔膜扩产力度；璞泰来布局基膜领域，同步往涂覆材料布局，增厚自身盈利能力。我们认为头部企业凭借海外大厂和头部电池厂商高利润订单持续扩充产能，利用先发优势和成本优势抢占市场，并增加一体化布局能力，长周期角度来看或将持续保持竞争优势，盈利能力或将继续提升。 投资建议：当前隔膜行业企业不断加大扩产规划和向上游延伸布局，垂直一体化趋势不断显现。我们预计未来头部企业将凭借先发优势、产能扩充能力和技术优势保障自身竞争优势，提升盈利能力。建议关注恩捷股份、星源材质、璞泰来、壹石通。 风险因素：新能源车渗透不及预期；市场竞争加剧；产能释放不及预期。

2022年09月25日发布 9月重点32城累计销售面积（截至23日）同比-25%，环比+0%，12城二手房成交面积累计同比+17%，环比-23%。其中一线城市同比+11%，环比+11%；二线城市同比-36%，环比-5%；三四线城市同比-15%，环比+3%。具体城市来看：1）一线城市同环比均出现正增长，其中北京、上海同比增速在20%以上，广州、深圳同比出现下滑；2）二线城市整体下行幅度最大，成都、宁波、武汉等城市跌幅较大，苏州、温州、东莞等城市同比正增长；3）三四线城市环比回升，城市间分化明显。二手房成交表现强于新房，12城二手房成交面积累计同比+17%，环比-23%。 郑州二次土拍底价成交，北京三次土拍热度有所提升。1）郑州：二批次集中供地共出让涉宅用地17宗，其中3宗终止出让，其余14宗全部底价成交，总成交金额103亿元，总出让面积62.3万㎡，拿地企业以地方国资出面托底为主，郑地集团独揽7宗，民企此次并无斩获。2）北京：23日完成第三批集中供地，18宗地块全部成交，总成交价500亿元，平均溢价率为6.06%，较前两轮有所提升。3）上海：23日第三批集中土拍首日，共有27宗宅地成功出让，成交总价超760亿元，其中3宗达到中止价进入一次报价阶段。此外多个城市发布了第三批次的集中供地公告，1）南京：本次出让涉宅用地46宗，总出让面积约2600亩，总起始价约463亿元，保证金比率20%，本次未进行“毛坯限价”。2）天津：第三批集中供地推出建设用地17宗，总规划建面约131万平米，起始价99亿元，其中涉宅用地15宗，推出规划建面121万平米。3）成都：计划出让涉宅用地48宗，合计约2499亩，新津土地不限定清水房价，其他区域采取“限房价、定品质、竞地价”的拍卖规则。 9月房贷利率进一步下降。2022年9月1年期LPR为3.65%，5年期以上LPR为4.3%，均与上月持平。根据贝壳研究院数据，9月103个重点监测城市的主流首套房贷利率为4.15%，二套利率为4.91%，分别较上月回落17个、15个基点，平均放款周期为25天，与上月基本持平。8月5年期以上LPR超预期下降15个基点，带动带动首套和二套房房贷利率下限降至4.1%、4.9%，截至9月19日，已有86城房贷主流利率低至首套4.10%，二套4.90%的下限水平。 “中债增”担保下示范房企融资改善。本周旭辉集团公开发行2022年度第二期中期票据，其发行规模12亿元，期限示范房企三年，票面利率为3.22%，该笔票据由中债信用增进投资股份有限公司提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。自引入“中债增”担保进行担保以来，五家示范房企都实现了境内债的发行。 投资建议：我们认为当前板块应当关注2条投资主线：1）开发企业：华发股份、建发股份、保利发展、滨江集团、天健集团、南山控股、华润置地、万科A等；2）物管企业：碧桂园服务、华润万象生活、旭辉永升服务等。 风险提示：销售恢复不及预期；政策放松不及预期；行业流动性风险。

2022年09月25日发布 投资要点 9 月中旬，沿海重点枢纽港口货物吞吐量同比+8.8%，其中外贸吞吐量同比+4.2%，沿海八大枢纽港集装箱吞吐量同比+11.9%，其中外贸/内贸箱吞吐量同比+8.4%、+23.0%。虽台风“梅花”导致部分港口停工，但台风过后各港口积极抢抓生产以保证物流链畅通，整体同比增速基本恢复正常水平。 9 月中旬港口数据 （ 1）总体： 沿海主要枢纽港口货物吞吐量同比+8.8%（上一旬-9.9%）， 较上一旬水平增长 18.7pct； 其中，外贸吞吐量同比+4.2%（上一旬-15%）， 较上一旬水平增长 19.2pct。 （ 2）集装箱： 八大枢纽港口集装箱吞吐量同比+11.9%（上一旬-12.3%）， 较上一旬水平增长 24.2pct； 其中，外贸箱吞吐量同比+8.4%（上一旬-14.6%）， 较上一旬水平增长 23pct； 内贸箱吞吐量同比+23%（上一旬-5.3%）， 较上一旬水平增长28.3pct。 分港口看， 天津港增长 53%，上海港、宁波舟山港增长 26%。 （ 3）重点货种吞吐量、港口库存 原油： 重点监测港口原油吞吐量同比-2.4%（上一旬-18.2%）， 较上一旬水平增长 15.8pct； 原油港口库存同比-6.1%（上一旬-4.8%）， 较上一旬水平减少-1.3pct。 铁矿石： 重点监测港口铁矿石吞吐量同比+8.2%（上一旬+2.1%）， 较上一旬水平增长 6.1pct； 铁矿石港口库存同比+14.63%（上一旬-4.8%）， 较上一旬水平增长 19.43pct。 煤炭： 秦皇岛港和神华黄骅两港煤炭吞吐量同比+6.1%（上一旬+0.8%）， 较上一旬水平增长 5.3pct。 9 月 20 日，两港库存同比增加 5.5%，较 9 月 10 日增加 4%。 收费政策调整料对港口影响偏中性，继续关注集装箱装卸费率调整 收费政策调整料对港口影响偏中性： 3 月 2 日，《交通运输部国家发展改革委关于减并港口收费等有关事项的通知》调整两处港口计费方法： 1）取消港口设施安保费的政府定价，改为市场调节价，纳入港口作业包干费作为子项，且该项收费不得高于原收费标准，并非削减或取消； 2）分类调整引航（移泊）费计费结构，实行不同比例的价格调整，定向降费与港口收益并无关联。 继续关注集装箱装卸费率调整： 2021 年 12 月 1 日，宁波港公告自 2022 年 1 月 1日起对船公司 20 英尺、 40 英尺的空重箱装卸船费实行 25.4%左右的涨幅； 2021年 12 月 3 日，上港集团公告内贸 20 英尺重箱中转费提升约 50%；去年 12 月 8日，广州港公告自 2022 年 1 月 1 日起对普通外贸重箱驳船集港方式的港口作业包干费上调约 8%，对普通外贸重箱拖车集港方式以及空箱费用上调约 19%； 2 月 9日，青岛港 QQCT 公告外贸 40 英尺及 20 英尺重箱装卸费分别上调约 14%、 12%。敏感性测算： 调价将有望带来收入端增量，但并不存在边际成本。我们假设各港口综合集装箱业务价格上调 10%、综合所得税率 25%测算： 上港集团： 2021 年集装箱营收 149.06 亿元，总归母净利润 146.82 亿元，综合价格如上涨 10%（对应集装箱营收增长 10%），静态利润弹性 8%左右； 宁波港： 2021 年集装箱相关收入 67.48 亿元，总归母净利润 43.32 亿元，综合价格如上涨 10%（对应集装箱营收增长 10%），静态利润弹性 12%左右；青岛港： 2021 年负责集装箱业务的 QQCT（参股 51%）营收 41.89 亿元，青岛港总归母净利润 39.64 亿元，集装箱价格如上涨 10%（参股 QQCT 营收增长 10%），静态利润弹性 8%左右。 宁波港、上港集团、广州港、青岛港 QQCT 本次装卸费调价系对于公示价格的调整，但需要注意，公开费率与实际跟船公司签订的协议费率或存在差异，不排除对不同船公司客户采取不同幅度的价格策略。 最新月度港口数据 （ 1） 8 月重点监测沿海港口货物：吞吐量同比+0.7%（上月+8.4%）。 （ 2） 8 月集装箱： 八大枢纽港口集装箱吞吐量同比+3.3%（上月+12.7%）， 较上月水平减少-9.4pct； 其中，外贸箱吞吐量同比+0.1%（上月+14.5%）， 较上月水平减少-14.4pct； 内贸箱吞吐量同比+13.4%（上月+7.1%）， 较上月水平增长 6.3pct。 （ 3） 8 月重点货种吞吐量（港口协会重点监测港口口径） 原油： 重点监测港口原油吞吐量同比+0.5%（上月+2%）； 铁矿石： 重点监测港口铁矿石吞吐量同比+9.5%（上月+21%）； 煤炭： 秦皇岛港和神华黄骅两港煤炭吞吐量同比+0.3%（上月+7.6%）。 （ 4） 7 月沿海重点港口 河北省主要沿海港口货物吞吐量增速较快，秦皇岛港、唐山港货物吞吐量当月同比分别为+21.0%、 +11.4%。天津港当月同比增速为+8.4%。 外贸： 唐山港当月同比增速达 13.6%，宁波-舟山港当月同比增速为 15.2%。 集装箱： 除营口港、锦州港、珠海港外，各沿海重点监测港口集装箱吞吐量当月同比均实现正增长。其中， 大连港、宁波-舟山港、 北部湾港集装箱吞吐量当月同比增速分别达 42.9%、 25.7%、 23.5%。 重点港口： 青岛港（大市口径）实现货物吞吐量 3.28 亿吨， 外贸货物吞吐量、集装箱吞吐量累计同比分别-2.7%、 +3.7%，航线拓展后业务维持稳定开展。 最新航运运价指数（ 9 月 23 日） 波罗的海干散货指数（ BDI）： 1816 点， 周环比+16.93%，同比-60.95%。 原油运输指数（ BDTI）： 1498 点， 周环比+0.4%，同比+143.97%。 上海出口集装箱运价指数（ SCFI）： 2072.04 点， 周环比-10.4%，同比-55.38%。 中国出口集装箱运价指数（ CCFI）： 2475.97 点， 周环比-5.1%，同比-23.47%。 投资建议 青岛港：量价向好逻辑逐步验证。 受益航线拓展带动集装箱业务增长及董家口港区新增液体散货产能释放带动液体散货吞吐量增长，青岛港（大市口径） 22H1 货物吞吐量 4.15 亿吨，同比增长 9.7%，集装箱吞吐量 1301 万标箱，同比增长 11.6%；费率方面， 1 月 28 日青岛港集团 51%股权无偿划转至山东省港口集团完成工商变更登记，相应青岛港股份实控人变为山东省国资委，进一步推动山东省区域港口格局改善，预计费率端持续改善向好，此外 2 月 9 日青岛港 QQCT 公告外贸 40 英尺及 20 英尺重箱装卸费分别上调约 14%、 12%。量价向好逻辑逐步验证，公司22H1 归母净利润 23.11 亿元，同比增长 5.97%。 上港集团：低估值龙头，受益于区位优势，持续看好公司港口主业成长。 受益于多业务线条稳健推进，公司 22H1 归母净利润 108.14 亿元，同比增长 24.04%。此外资本运作加速、多方协同赋能，公司筹划控股子公司锦江航运分拆上市，同时拟战略投资连云港 3.72 亿股股票，本次发行后预计公司对连云港持股比例23.08%。上海港疫情后运作修复具备韧性， 7 月上旬日均作业量 13.1 万 TEU，内贸同比增长 13.8%。 风险提示 国际政治经济局势波动； 行业竞争加剧； 海外新冠疫情持续升级

2022年09月25日发布 投资要点 周度观点： 银保监会表态合理满足房地产市场融资需求： 9 月 23 日，银保监会相关部门负责人表示，房地产金融化泡沫化势头得到实质性扭转。 银保监会持续完善房地产金融管理长效机制。合理满足房地产市场融资需求，稳妥处置恒大等部分头部房企风险。我们认为，银保监会表态下，房企流动性将得到改善。此外， 银保监会强调了保交付，国开行也于 9 月 22 日向沈阳市支付了全国首笔“保交楼”专项借款，有利于积极地引导购房者预期，带动市场景气度回升。 两地完成第三轮集中供地： 1） 9 月 23 日，北京市第三批次集中供地收官， 8 宗涉宅用地全部成交，整体溢价率为 6.1%。 2） 9 月 23 日，合肥市第三批次集中供地落幕， 28 宗涉宅地块成交 21 宗，其中 7 宗触顶成交。截至 9 月 24 日，已有 6 个城市完成了第三轮集中供地， 13 个城市发布了土拍挂牌公告。北京此轮土拍溢价率为年内最高，较首轮及二轮分别提高 1.6pct 及 0.7pct，体现了企业对未来预期的改善。此外，北京、合肥市内不同版块仍呈现冷热分化的现象，反映了房企重视去化的拿地逻辑未变。 我们认为，随着一城一策的进一步推进，市场将持续呈现缓慢复苏态势。宽松的政策环境与结构性复苏的市场环境将持续驱动行情演绎。我们持续三条主线： 1）受益于民企出清后竞争格局改善的地方国企：浦东金桥、南京高科； 2）中长期经营质量持续改善的全国性龙头：保利发展、万科 A、绿城中国、招商蛇口； 3）高评级的稳健经营民企：滨江集团、旭辉控股集团。 行业跟踪 销售回顾（ 09.17-09.23）： 重点监测 33 城合计成交面积 398.6 万㎡，环比上周增长 84.2%； 2022 年累计成交 12101.2 万㎡，累计同比下降 38.2%。其中，一线城市成交 98.1 万㎡，环比上周增长 59.6%， 2022 年累计成交 2372.0 万㎡，累计同比下降 25.7%；二线城市成交 171.0 万㎡，环比上周增长 94.5%， 2022 年累计成交 6055.1 万㎡，累计同比下降 31.5%；三线城市成交 129.5 万㎡，环比上周增长 93.2%，2022 年累计成交 3674.1 万㎡，累计同比下降 51.3%。 土地供应（ 09.12-09.18）： 百城土地宅地供应规划建筑面积 727 万㎡， 2022 年累计供应规划建面 39668 万㎡，累计同比下降 44.9%，供求比 1.44。在土地挂牌价格方面，百城供应土地挂牌楼面均价 3335 元/㎡，近四周平均挂牌均价 6071 元/㎡，环比下降 9.9%，同比下降 12.0%。 土地成交（ 09.12-09.18）： 百城土地住宅用地成交规划建筑面积 605 万方， 2022年累计成交 27536 万㎡，累计同比下降 49.5%。 土地成交楼面价及溢价率方面，百城住宅用地平均成交楼面价为 5325 元/㎡，环比增长 97.2%，同比下降 16.1%，整体溢价率为 1.0%， 2022 年平均楼面价 6017 元/㎡， 同比增长 6.9%，溢价率 3.8%，较去年同期下降 12.3 个百分点。 风险提示事件：融资环境超预期收紧；调控政策超预期收紧。

2022年09月25日发布 投资要点 年初以来，板块落后于大盘： 本周化工（申万）行业指数跌幅为-0.82%，创业板指数跌幅为-2.68%，沪深 300 指数下跌-1.95%，上证综指上涨下跌-1.22%，化工（申万）板块领先大盘 0.4 个百分点。 2022 年初至今，化工（申万）行业指数下跌幅度为-15.31%，创业板指数下跌幅度为-30.66%，沪深 300 指数下跌幅度为-21.95%，上证综指下跌幅度为-15.15%，化工（申万）板块落后大盘-0.16 个百分点。 事件： 据 Wind，本周一（9 月 19 日） Brent 和 WTI 油价分别为 92 美元/桶和 85.73美元/桶，至周五（9 月 23 日）， Brent 和 WTI 油价为 86.15 美元/桶和 78.74 美元/桶，分别下跌 5.85 美元/桶和 6.99 美元/桶，降幅 6.4%和 8.2%。 点评： 1） 美联储继续加息，经济前景引发持续担忧。 当地时间 9 月 21 日，美国联邦储备委员会宣布将联邦基金利率目标区间上调 75 个基点到 3%至 3.25%之间。这是美联储今年连续第三次加息 75 个基点。根据 9 月 21 当日美联储发布的最新季度经济预测，预计美国 2022 年 GDP 增长 0.2%，远低于 6 月预期增速 1.7%； 2023 年和 2024年的 GDP 预期增速分别从 1.7%和 1.9%下调至 1.2%和 1.7%。给予对经济衰退的担忧持续引发原油市场担忧，国际原油期货价格在隔夜市场下跌， 23 日跌幅扩大。 2） 需求提振供给乏力， Q4 油价有望再度向上。需求端， 原油需求呈季节性变动，冬季 11-12 月份是取暖油需求高峰，原油需求量通常较秋季所有增加达到年内高位。 供给端， OPEC 方面， 据其最新月报， 8 月 OPEC 原油产量 2965 万桶/日，较上月增加 61.8 万桶，略小于其计划增产数量。 9 月初 OPEC+决定在 10 月份减产 10 万桶/日，为 2021 年 8 月以来首次下调月度产量，主要表明了欧佩克稳定高油价的态度。同时过于集中的剩余产能限制其大规模增产。 俄罗斯方面， 9 月 10 日，美国和欧盟决定将从 2022 年 12 月 5 日起禁止进口海上运输的俄石油，从 2023 年 2 月 5 日起禁止进口海运石油产品。 9 月下旬距离欧洲禁止从海上进口俄罗斯石油的全面禁令生效仅剩 3 个月时间，但欧洲大陆在原油供应上仍然非常依赖俄罗斯，彭博社报道，截至 9 月 2 日的一周内，欧洲从俄罗斯进口原油量达到 1 百万桶/日，而目前俄罗斯每天通过海上出口的原油量约为 3.32 百万桶，其中三分之一都被欧洲买走了。据彭博社估计，与 8 月份的最后一周相比， 9 月份过去的两周里，俄罗斯出口的海上原油每天减少了 0.9 百万桶。预计到 2022 年 12 月俄罗斯的石油日供应量可能会骤降逾 100 万桶；到 2023 年 2 月份，由于欧盟的燃料禁运，又有 100 万桶/天的石油供应可能会中断。 美国方面， 伴随全球碳中和进程不断推进，更多国家和国际石油公司在石油开采领域采用更加保守的策略，资本开支难以大幅增加， 2021 年全球上游资本开支不足 GDP 的 0.4%，较 2014 年高点下滑超 50%。长期来看，因投资者对资金的约束，美页岩油企业扩产进度被制约，据 EIA 统计，美国 DUC 数量自 2020 年 8 月以来持续下降，至 2022 年 8 月已降至 4283 口，下降超 50%。 库存端， 截止 9 月 16日，美国战略原油储备仅 4.26 亿桶，位于 1987 以来最低位置。同时， 美国本次 SPR抛售将在 10 月份结束，目前的 SPR 水平已不足以支持美国再次抛储。 Q4 全球原油或将处于去库阶段，油价有望再度上行。 产品价格涨跌互现：价格涨幅居前品种： 盐酸(30.77%)、液化气(FOB 东南亚)(13.68%)、双酚 A(13.14%)、 THF(华东)(10.83%)、 PC(8.79%)。 价格跌幅居前品种： 维生素 D3(50 万 IU/g)(-8.00%)、丁二烯(-8.00%)、正丁烷(-5.96%)、丙烷(CFR华东)(-5.70%)、丙烯酸丁酯(-4.88%)。 风险提示事件：宏观经济下行风险、项目进度不及预期、安全环保因素。

2022年09月25日发布 投资建议：中国神华高比例分红承诺，有望催化板块进一步上行。供给方面，二十大临近，煤矿安全检查逐步趋严，叠加近期安全生产问题频发，产地整体供给偏紧，坑口价格走强。需求方面，旺季到来，下游建材、冶金、化工等非电产业需求持续回升，补库积极性高涨，支撑煤价偏强运行。大秦线秋季集中检修计划安排在9.28到10.22，预计每日影响进车15到20万吨，冬季补库需求有望提前集中释放，煤价上涨预期较强。2022年9月23日中国神华审议通过了《关于公司2022-2024年度股东回报规划的议案》，每年以现金方式分配的利润不少于公司当年实现的归属于公司股东的净利润的60%，有望进一步提振市场情绪。煤企一季报业绩增速普遍较快，二季度经营业绩环比改善延续超预期表现，三季度以来长协补签换签对煤企经营业绩负面冲击逐步证伪，继续看好后市行情。催化剂：1）能源危机深化，国际动力煤价高位运行，下半年尤其是冬季，全球动力煤需求确定性向好；2）非电用煤需求边际改善，长协锁量、现货更少，煤价易涨难跌；3）国内冬季补库需求释放，淡季不淡行情演绎；4)政策聚焦“保交楼、稳民生”，山西、河南等地出台专项方案促进房地产企业开工建设，地产复苏预期持续增强。建议重点关注标的：动力煤公司陕西煤业、兖矿能源、山煤国际、晋控煤业、中国神华、中煤能源；炼焦煤公司潞安环能、山西焦煤、淮北矿业、盘江股份、上海能源、平煤股份；无烟煤公司兰花科创。 动力煤方面，补库需求支撑，煤价维持强势。供给方面，产地煤炭向好，二十大临近，安全检查日益趋严，促使煤炭销售供不应求，坑口价格继续偏强运行。需求方面，台风过境以及季节性气候转凉，促使电场日耗回落，但化工、水泥等非电产业开工率提高，补库需求支撑煤价走强。进口煤方面，国内煤价上涨背景下，进口煤招标积极性较高，印尼煤价格随之偏强运行，后续需求关注冬储煤以及非电煤采购需求释放情况。中国神华：8月实现商品煤产量2540万吨（同比+4.5%），销量3380万吨（同比-12.9%）；总发电量220.4亿千瓦时（同比+37.8%），总售电量207.5亿千瓦时（同比+38.6%）。1-8月，实现商品煤产量21020万吨（同比+4.8%），销量27740万吨（同比-13.6%，主因外购煤规模下降）；总发电量1258.1亿千瓦时（同比+15.6%，主因新机组陆续投运），总售电量1181.8亿千瓦时（同比+15.9%）。中国神华公布外购煤采购价格（9月23日至9月30日），外购4000/4500/5000/5500大卡分别为466/548/630/712元/吨，较上期持平；外购神优2/3/4分别为1276/1259/1224元/吨，较上期分别增长116/116/116元/吨。陕西煤业：8月实现煤炭产量1297万吨（同比+14.12%），销量2220万吨（同比-0.32%），其中自产煤销量1311万吨（同比+15.62%），贸易煤销量909万吨（同比-16.85%）。1-8月公司实现自产煤产量9665万吨（同比+4.28%），实现销量15451万吨（同比-15.08%），其中自产煤销量9557万吨（同比+4.22%），贸易煤销量5894万吨（同比-34.69%）。5月限价令执行以来，公司煤炭价格平稳运行，基本不受限价影响。中煤能源：8月实现煤炭产量1092万吨（同比+22.3%），销量2596万吨（同比+1.3%），其中自产煤销量1067万吨（同比+17.6%）、贸易煤销量1529万吨（同比-7.61%）。1-8月公司实现煤炭产量8080万吨（同比+7.7%），销量18197万吨（同比-12.3%），其中自产煤销量8052万吨（同比+8.0%）、贸易煤销量10145万吨（同比-23.63%）。兖矿能源：上半年公司实现商品煤产量5064万吨（同比-0.65%），商品煤销量5300万吨（同比+4.11%），其中自产煤销量4659万吨（同比+3.77%）。二季度海外煤价上涨明显，纽卡斯尔动力煤现货价格403.4美元/吨，继一季度环比上涨29.8%之后，再次环比上涨55.7%，盈利贡献有望超市场预期。山煤国际：一季度公司实现原煤产量913万吨（同比-9.04%），商品煤销量1216万吨（同比-45.26%）（贸易煤业务持续剥离，下同）。二季度公司实现原煤产量1107万吨（同比+7.85%），商品煤销量1159万吨（同比-24.34%）。三季度以来限价令及补签换签影响有限，公司以化工用煤、炼焦用煤为主的销售价格，充分享受煤价上涨的弹性，经营业绩持续向好。 焦煤及焦炭方面，产地供给趋紧，坑口价继续走强。供给方面，近期煤矿安全事故频发，安全检查逐步升级，加上部分煤矿因工作面搬迁等问题造成产量下滑，产地整体供给偏紧，支撑坑口价格上涨。本周（9.19-9.25）山西地区主焦煤价格上涨50到100元/吨，灵石肥煤价格上涨100元/吨，内蒙古肥煤价格上涨50到70元/吨，山东以及陕西气煤价格上涨50到150元/吨。需求方面，旺季需求恢复下钢厂开工稳定复苏，铁水产量继续增长，目前焦企原料煤库存较低，存在节前补库预期。进口蒙煤方面，本周甘毛其都口岸通关四天（9.19-9.22），日均通关663车，周环比增加21车。后续需求关注下游需求及利润情况。 潞安环能：8月实现原煤产量484万吨（同比+0.41%），实现商品煤销售量446万吨（同比-2.41%）。1-8月实现原煤产量3895万吨（同比+5.90%），实现商品煤销量3471万吨（同比+3.98%）。平煤股份：上半年公司实现原煤产量1501万吨（同比+0.99%），商品煤销量1590万吨（同比+1.25%），其中自有商品煤销量1360万吨（同比-1.30%）。河南地区主焦煤价格（车板价:主焦煤(V25-27%,A<10%,S<0.5%,G>75,平顶山产):河南）维持在2620元/吨，价格维持高位，盈利确定性较强。淮北矿业：2022年上半年公司实现商品煤产量1244万吨（同比+10.5%），商品煤销量1048万吨（同比+6.3%）；焦炭产量190万吨（同比-8.6%），销量195万吨（同比-5.3%）。淮北地区主焦煤价格（车板价:焦精煤(A<11%,V21-25%,0.6%S,G85,Y20mm):安徽:淮北）维持在2395元/吨，三季度环比二季度持平，盈利有望维持。盘江股份：2022年上半年公司实现煤炭产量559万吨（同比+14.94%），煤炭销量617万吨（同比+18.46%），其中自产煤炭销量567万吨（同比+17.03%）。2022年上半年，实现煤炭销售收入612020万元（同比+75.21%），毛利润271987万元（同比+139.34%）。 风险提示：政策限价风险；煤炭进口放量；宏观经济大幅失速下滑；第三方数据存在因数据获取方式、处理方法等因素导致的可信性风险；研报使用信息更新不及时风险。

2022年09月25日发布 投资策略：原料端，近期焦煤价格强势，焦企利润进一步收窄，部分甚至再度亏损，焦企提涨心态增强。铁矿石方面，本周港口铁矿石阶段性大幅去库，叠加国内局部地区矿山停产或继续推动钢厂节前的进口矿补库。综上，十一节前成本端存在较强支撑。成材方面，目前长流程企业利润微薄，短流程企业普遍处于亏损状态，而现有原料价格相对偏强但成材现货价格涨幅有限，因此钢厂利润短期难以得到有效修复。在吨钢利润压制下，供给端产量增速将逐步放缓。需求端，美联储加息靴子落地，短期宏观利空情绪缓和，同时节前备货需求陆续释放，低位成交明显放量，带动市场积极情绪回暖，预计下周需求表现较本周仍有提升空间，钢价在节前阶段性需求的刺激下偏强震荡。 一周市场回顾：本周上证综合指数下跌1.22%，沪深300指数下跌1.95%，申万钢铁板块下跌0.86%。本周螺纹钢主力合约以3766元/吨收盘，比上周升80元/吨，幅度2.17%，热轧卷板主力合约以3819元/吨收盘，比上周升61元/吨，幅度1.62%；铁矿石主力合约以719元/吨收盘，较上周升4.0元/吨。 建筑钢材成交量提升：本周全国建筑钢材成交量周平均值为18.98万吨，较上周升3.85万吨。五大品种社会库存1086.7万吨，环比降18.7万吨。本周建筑钢材成交量小幅回升，本周台风天气过后，需求有所释放。本周库存由增转降，表观需求小幅走强。 高炉开工率、产能利用率上升：本周Mysteel247家钢企和唐山钢厂高炉开工率分别为82.81%和59.52%，环比上周+0.40PCT和+0PCT；本周Mysteel247家钢企和唐山钢厂高炉产能利用率分别为89.08%和77.06%，环比上周+0.76PCT和+0.77PCT。本周85家电弧炉开工率、产能利用率分别为62.07%和52.81%，环比上周+0.90PCT和+0.97PCT。本周高炉开工率依然小幅上升，旺季钢厂复产预期有所增强。电炉端，废钢价格下降使开工率有小幅上升。 钢价小幅回升：Myspic综合钢价指数环比上周上升0.05%，其中长材升0.05%，板材升0.05%。上海螺纹钢3980元/吨，周环比升30元，幅度0.76%。上海热轧卷板3930元/吨，周环比升30元，幅度0.77%。本周由于需求释放与节前备货等因素影响，库存由增转降，钢材价格小幅回升。 原材料价格小幅震荡：本周Platts62%98.75美元/吨，周环比升0.3美元/吨。本周澳洲巴西发货量2285.6万吨，环比升145.3万吨，到港量1417.1万吨，环比升389.4万吨。最新钢厂进口矿库存天数21天，较上次升2天。天津准一冶金焦2710元/吨，较上周降0元/吨。废钢2670元/吨，较上周降60元/吨。周内原材料价格波动较小，周内铁矿石价格先抑后扬，周环比小幅上涨。焦炭端整体库存偏低，叠加旺季钢厂复产预期，价格支撑较强。 吨钢盈利小幅上涨：热轧卷板（3mm）毛利升11元/吨，毛利率升至-1.38%；冷轧板(1.0mm)毛利升38元/吨，毛利率升至-10.03%；螺纹钢(20mm)毛利升11元/吨，毛利率升至3.47%；中厚板(20mm)毛利升14元/吨，毛利率升至-3.01%。 风险提示：宏观经济大幅下滑导致需求承压；供给端压力持续增加。

2022年09月25日发布 投资要点 投资建议： 十一黄金周有望带动航空出行需求复苏。 本周， 航空公司日均执飞航班量及平均飞机利用率周环比继续改善， 疫情散发冲击见底得到印证。 二十大即将召开，既要防止疫情扩散，又要稳住经济发展大盘，安全稳定运行成为国民经济的共识，民航需求难有大幅修复空间，但稳中向好趋势依然延续。 即将到来的十一黄金周，有望催化航空出行需求复苏。 整体上， 航空弱需求边际改善确定性较强，需求底部二季度已现，我们看好需求复苏，建议积极布局。中长期来看，供给增速放缓、需求恢复加快，票价弹性或将凸显，板块长期投资价值确定性较强。同时，机场将受益航空需求复苏，有望迎来业绩拐点。投资建议关注中国国航、中国东航、南方航空、春秋航空、 华夏航空、 吉祥航空、上海机场、白云机场、深圳机场。 航空：日均执飞航班量及平均飞机利用率环比改善。 1） 9 月 19 日-9 月 23 日，日均执飞航班量南方航空 1173.8 架次，周环比增加 15.2%；东方航空 1067.4 架次，周环比增加 21.2%；中国国航 567.4 架次，周环比增加 11.4%；春秋航空 309.8 架次，周环比增加 10.5%；吉祥航空 190.2 架次，周环比增加 9.4%。 2） 9 月 19 日-9 月 23 日，平均飞机利用率南方航空 3.9 小时/日，周环比增加 18.2%；东方航空 3.4 小时/日，周环比增加 25.9%；中国国航 2.6 小时/日，周环比增加 8.3%；春秋航空 5.3 小时/日，周环比增加 10.4%；吉祥航空 4.3 小时/日，周环比增加 10.3%。 机场： 国内航线增减不一，国际航线仍低位波动。 1） 9 月 19 日-9 月 23 日，日均进出港执飞航班量（国内航线）深圳宝安机场 510.8 架次，周环比增加 45.8%；北京首都机场 363.0 架次，周环比增加 4.1%；广州白云机场 815.2 架次，周环比增加 17.2%；厦门高崎机场 240.8 架次，周环比减少 6.3%；上海浦东机场 475.2 架次，周环比增加 39.4%；上海虹桥机场 432.0 架次，周环比增加 5.2%。 2） 9 月 19 日-9 月 23 日，日均进出港执飞航班量（国际航线）深圳宝安机场 3.8 架次，周环比增加 6.4%；北京首都机场 30.2架次，周环比减少 6.5%；广州白云机场 21.0 架次，周环比增加 5.8%；厦门高崎机场 15.0架次，周环比增加 4.0%；上海浦东机场 64.6 架次，周环比增加 15.9%。 航运： 集运指数、 原油价格下跌， 散运指数上涨， 油运指数涨跌互现。 1） 集运： 截至 9月 23 日，上海出口集装箱运价指数 SCFI 报收于 2072.04 点，周环比下降 10.40%； 中国出口集装箱运价指数 CCFI 报收于 2475.97 点，周环比下降 5.10%； CCFI 美西航线报收于 1913.80 点，周环比下降 4.91%； CCFI 美东航线报收于 2600.25 点，周环比下降 6.60%；CCFI 欧洲航线报收于 4178.14 点，周环比下降 3.62%； CCFI 地中海航线报收于 4381.06点，周环比下降 6.33%。2）散运： 截至 9 月 23 日，波罗的海干散货指数 BDI 报收于 1816.00点，周环比增加 16.93%； 巴拿马型运费指数 BPI 报收于 1995.00 点，周环比增加 0.25%；好望角型运费指数 BCI 报收于 2206.00 点，周环比增加 45.23%；超级大灵便型运费指数BSI 报收于 1652.00 点，周环比增加 6.51%；小灵便型运费指数 BHSI 报收于 966.00 点，周环比增加 6.74%； 中国沿海散货运价指数 CCBFI 报收于 1137.40 点，周环比增加 2.07%；中国进口干散货运价指数 CDFI 报收于 1271.98 点，周环比增加 1.41%。 3） 油运： 截至9 月 23 日，原油运输指数 BDTI 报收于 1498.00 点，周环比增加 0.40%； 成品油运输指数 BCTI 报收于 1242.00 点，周环比下降 1.04%。 4） 油价： 截至 9 月 23 日，英国布伦特原油现货价报收于 85.54 美元/桶，周环比下降 6.08%； 美国西德克萨斯中级轻质原油WTI 现货价报收于 78.74 美元/桶，周环比下降 7.48%。 风险提示： 全球疫情反复风险；汇率大幅下滑；国内经济失速下行；第三方数据可信性风险；研报使用信息更新不及时的风险。