2022年07月01日发布 核心观点 行业信创空间大，静待晶圆去美产线。近几年来，在中美贸易摩擦背景下，信创产业龙头华为受到全面制裁，尤其是芯片代工环节被全面限制，而这也成为压制国产软硬件行业的一个关键因素。如果未来我国晶圆制造环节实现突破，则信创产业发展将更为顺畅。28nm是集成电路中低端和中高端的重要分界线，假设未来我国自主突破以28nm为代表的成熟制程晶圆制造产线，将使得我国在半导体领域的“卡脖子”情况得以缓解，信创产业也将迎来新的加速期。我们以中性假设下的市场需求测算信创市场规模，测算出党政军国产替代空间为2117.5亿元，年化423.5亿元，行业端国产替代空间为7000亿元，年化1400亿元。 从党政信创到行业信创，大势所趋。21年开始，党政小信创市场加速向行业信创市场拓展，运营商、金融行业加速推进。预计未来将逐渐从“8+2”向18大行业扩展。在运营商方面，三大运营商从19年开始在每年的服务器集采中采购一定数量的国产芯片服务器，服务器采购国产化比例不断提高。这一方面说明信创市场已从党政为主的市场向行业市场迅速拓展，另一方面也反应出国产服务器性能持续提高，已能在对性能要求较高的运营商场景承担重要作用。在金融行业方面，金融信创试点范围由大型银行、证券、保险等机构向中小型金融机构渗透且22年开始，大型银行集采已开始规模化采购国产芯片服务器。另外，金融信创生态实验室成立，标志着金融信创正式展开适配验证和生态建设。随着试点扩容、国产服务器性能提升、案例规模化落地，金融信创有望加速推进。整体来看，行业信创大趋势已成，前景可期。 信创产业格局进一步清晰。在芯片领域，海光、鲲鹏整体性能生态最佳，在行业信创市场领先；飞腾党政市场布局领先，在党政PC市场份额领先，龙芯则因为拥有自主指令集，在自主可控性方面表现最佳。在操作系统领域，麒麟和统信各具优势。在数据库领域，重点关注高斯数据库开源生态，海量数据能力领先。在中间件领域，以东方通、宝兰德、中创软件、金蝶天燕中间件等为代表，在政府、金融、运营商等领域各有优势。 投资建议：我们认为信创由党政向行业拓展的趋势已成，行业信创可替代空间大，前景可期。重点推荐中科曙光，推荐关注神州数码、中国长城、宝兰德、东方通、中国软件、海量数据等。 风险提示：政策推进不及预期；政府财政预算不及预期；宏观经济下行，投资不及预期。

2022年07月01日发布 事项： 克而瑞公布2022年上半年百强房企销售数据。 平安观点： 百强成交降幅收窄，下半年有望延续修复：6月百强房企积极推盘营销冲击半年业绩，叠加重点城市政策松绑，市场供求有所放量，成交整体有所修复。单月销售额8311亿元、销售面积4764万平米，环比大幅增长60.1%、24.3%；同比下降43%、51.2%，降幅较5月收窄16.9个、5.5个百分点。受此影响，上半年百强房企销售额、销售面积累计降幅收窄至50.7%、52.9%，较前5月小幅改善。考虑疫情防控形势向好、政策持续发力，成交有望延续修复，但复苏力度及节奏将弱于过往。 房企延续分化，央国企及高信用民企表现更优：从具体房企来看，碧桂园上半年全口径销售额2470亿元，领跑房企。重点监测的32家房企中，央国企及高信用民企销售表现更优，越秀地产、华发股份、滨江集团、远洋集团、华润置地、保利发展单月销售额同比增长107.7%、40.5%、28.8%、18.6%、2.4%、1.4%，已实现转正；上半年累计销售额同比增长1.7%、下降23%、22.2%、17.9%、26.6%、26.3%，增速亦处于主流房企靠前水平。重点监测的10家房企上半年销售目标完成率均值35.8%，与往年同期存在明显差距，下半年随着购房需求逐步复苏，房企端预计将加快推盘节奏。 投资建议：6月百强房企销售降幅收窄，反映疫情控制、政策作用效果逐步显现。下半年随着政策持续发力，预期稳定下房地产有望缓慢复苏，尤其是基本面较好的高能级城市，地产板块亦有望迎来基本面兑现行情。开发板块建议优选销售、投资占优，率先受益行业复苏的高信用企业，如保利发展、中国海外发展、招商蛇口、万科A、金地集团、滨江集团、天健集团等。多元化方面，随着房地产温和复苏，物管成长性及独立性担忧有望缓解，龙头物企估值有望修复，建议关注碧桂园服务、保利物业、招商积余、新城悦服务、星盛商业等，同时建议关注地产产业链投资机会。 风险提示：1）若政策改善力度低于预期，将导致楼市调整幅度、时间拉长，对行业发展产生负面影响；2）若政策发力效果不及预期，资金压力较高企业仍可能出现债务违约/展期情形，存在个别房企流动性问题发酵、连锁反应超出预期风险；3）若地市持续遇冷，多数房企新增土储规模不足，将对后续货量供应产生负面影响，进而影响销售、投资、开工、竣工等。

2022年07月01日发布 结论 需求：全球粮食作物库存低位，主要作物价格易涨难跌，战争冲突引发政府保守主义忧虑，补库时间可能超预期。种植者良好收益预期激励化肥长期需求。海内外能源价差大幅拉开为我国出口需求创造机会。 磷肥：国内对P出口限制可能边际放宽，磷肥价差历史低位，后续法检放松国内磷肥价格有望持续上行。 钾肥：海外俄乌冲突不确定性较大，制裁短期难解，美国印度巴西用肥旺季接踵而至，新增产能无法抵消俄乌减量，海外巨头无现货库存，预计海外钾肥价格高位，国内钾肥价格跟随海外价格可能震荡向上。 重点关注变量：能源价格大幅波动，俄乌战争局势和制裁政策，美联储货币政策，国内2022年新一轮出口限制政策等。 风险提示：项目建设不及预期；下游需求不及预期；安环生产风险；地缘政治风险；政策落地不及预期等。

2022年07月01日发布 公募REITs加速大背景：经济换挡+城镇化瓶颈+老龄化趋势 在经济发展趋缓的大背景下，我国大力推行公募REITs时机已经成熟。纵观他国REITs的出台契机与经济周期之间的关联，发现如下特征：i）在经济换挡下，尤其是GDP增速疲软时REITs作为存量市场资产管理工具，吸引力逐步显现。美国/英国/日本/新加坡推行REITs时，GDP增速分别收窄至3.0%/2.9%/2%/-1.0%；2019~2021年我国GDP增长率为6.1%/2.3%/8.1%，2022年GDP预计增长5.5%左右，正处于增长速度换挡、结构调整阵痛、疫情反复影响叠加阶段。ii）城镇化率处于较高水平，此时房地产行业成长性转弱，各类不动产步入存量改革期，REITs通过促使资产流动性及运营提升带来整体估值提升。2019年我国城镇化率首次突破60%关口，美国/英国/日本/新加坡在各自REITs推出年份城镇化率分别高达70.0%/80.5%/78.6%/100.0%。iii）人口结构变化叠加租房意愿提升，传统“重购轻租”市场格局迎来改变。REITs作为解决住房租赁融资来源的重要方式，将有效促进形成租赁项目的投融管退良性循环。 多重投资优势加持，底层资产类别有望扩容 REITs拥有流动性高、风险分散、收益率高、波动小等优势。1）低门槛。我国首批REITs门槛大致在100~1000元之间，低门槛带来了投资方的大众化的优势。2）投资种类丰富。根据收益属性，REITs分为抵押型、权益型、混合型。可满足不同投资者的风险回报需求。3）回报率较高，且收益更稳定。据统计美国近10年REITs平均回报率在10~13%，普遍高于股市回报率，回报标准差也低于美国股市。保障性租赁住房设施将成为第五类公募REIT底层资产。2022年5月证监会及发改委办公厅联合发布《关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知》。政策端催化下，红土创新深圳人才安居保障性租赁住房及中金厦门安居保障性租赁住房相继获得深交所、上交所受理，成为首批上报的两单保障性租赁住房REITs。保障性租赁住房具备潜在建设规模大、长期收益稳定波动小及政策后续可能存在土地出让金减免的可能性，建议关注底层资产位于一线及核心都市圈内二线城市的REITs产品。 首批公募REITs底层资产：仓储物流及产业园区 仓储物流：经过2019~2021供给大跃进，目前处于行业供给大于需求阶段，预计接下来随着电商持续发展，仓储空置率下行是大趋势。具体细分如下：①高标仓占比低，需求缺口仍处高位；②冷链市场规模仍具备成长性，从人均与美日相比仍处于低位；③行业呈现“一超多强”格局，2020年CR10达73%，其中普洛斯市占率接近30%，但是2~4位的万玮、宝湾和宇培仅占8%/7%/6%。物流仓储作为REITs底层资产具备规模经济效应，日常租赁价格受疫情影响小，位于核心物流节点的仓储用地稀缺性凸显等特点，同时目前资产价格偏贵。首批公募仓储物流类型REITs有中金普洛斯以及红土盐田港共计2支。 产业园区：目前盈利模式由土地运营收益为主，随着改革步入深水区，政府对风控要求的加强和缩减债务规模，开发商也逐渐出现以下变化：①杠杆经营转向以精细运营为主，趋向“专业化、科创化、聚集化”；②开发商角色从“开发土地”转型为“资产管理”；③融资模式从“自有资金+银行借贷+PPP”转向“基金+REITs”。产业园作为REITs底层资产具备权属清晰、长期收益稳定等优势，但是也要考虑到资产缺乏规模效应、供应偏充裕及经营高度分化的情况。首批公募产业园区类型REITs有华安张江光大、博时蛇口产园、东吴苏园产业、建信中关村共计4支。 投资建议 本篇报告是在国内加速发展REITs的背景下，分析各国推出REITs的历史节点及宏观经济背景，辨析梳理国内外各类REITs分类及使用场景，着重关注政策端促进公募REITs扩容至保障性租赁住房。随着宏观环境转变，传统房地产开发供需走弱，新经济模式催生新基建需求等因素加速了多类底层资产公募REITs发行进程。建议关注：（1）以仓储物流为底层资产的REITs项目；（2）以产业园区为底层资产的REITs项目；（3）保障性租赁住房公募REITs试点项目。 风险提示 政策调整风险，底层资产项目运营不及预期，公募REITs价格风险等。

2022年07月01日发布 事件：水泥价格从2022年4月初开始至6月30日持续下降，全国P.O42.5号从4月初的516元/吨，下降至6月30日的459元/吨，下降幅度为11%。 点评： 需求疲弱，旺季不旺。2022年水泥价格的持续下跌主要是需求的疲弱和2021年水泥价格过高所致。一般来讲从4月份水泥需求应该进入旺季，但是2022年4月开始水泥价格反而出现反常的持续下跌。水泥需求主要是来自于工程、房地产和民用，其中房地产的需求占比最高，在2020年以前的几年里房地产水泥需求一般占总需求的比例在40%左右。但2021年，特别是2022年地产三条红线的调控对于地产行业的压力进一步显现，房地产行业从销售（1-5月同比下滑23.6%）、新开工（1-5月同比下滑30.6%）、施工（1-5月同比下滑1%）和竣工面积（1-5月同比下滑15.3%）来看，均出现下滑，2022年1-5月房地产固定资产累计投资同比增速下降4%，对水泥行业的需求产生较大的影响。虽然稳增长基建发力，2022年5月基建投资增速达到8.16%，较2021年增速大幅提升，但是难以对冲地产行业景气度下降对于水泥需求的影响，导致水泥总需求出现下滑，2022年5月水泥累计产量同比下降15.3%。 供给恢复也导致价格从高位导致价格回落。2021年由于限电影响，水泥供给从2021年下半年出现同比下滑，特别是9月份以后单月同比下滑均超过17%，水泥出现供不应求的局面。水泥价格也因此大幅飙升，从7月底的448元/吨，大幅升至10月底的653元/吨，短期涨幅高达45.8%，水泥价格升至历史新高。到了2022年，在一季度冬季限产后，水泥二季度进入旺季，生产恢复。但需求疲弱，叠加水泥价格处于较高的水平，出现4月份旺季不旺，持续下跌的态势。 地产销售改善迹象有利水泥需求在9月份探底企稳，但行业景气度很难恢复到高位。2021年4季度以来房地产行业防风险政策不断出台，在2022年又进一步发力。不但各个城市因城施策出台促进购房的政策：包括降低首付、降低贷款利率、放松购房资格以及发放购房补贴等，并且央行也在全国范围内下调了房贷利率。 2022年6月份房地产销售出现改善迹象。从30大中城市购房情况看，一二线城市购房面积均出现改善，随着三线城市购房补贴等促进购房政策的进一步发力，也会出现逐步改善。政策的持续发力，有利于房地产销售的持续改善，有利于水泥需求的企稳。随着2022年9月份水泥旺季的到来，水泥需求会出现较好的释放，出现探底企稳。但是考虑到地产行业的恢复情况，水泥行业景气度很难回到高景气水平。 行业低景气期间，龙头公司凭借成本最低受益行业集中度提升。水泥行业景气度低位波动，盈利空间挤压对于小企业的经营产生压力，从一些中小企业看，在当前的水泥价格下基本上接近财务上的盈亏平衡状态。中小企业随着价格的进一步下跌经营环境变差有利于龙头和优秀公司的市占率提升。2022年6月底随着水泥价格的下跌和煤炭价格处于高位，水泥煤炭价格差已经跌至5年来最低水平。低成本龙头和优秀公司虽然盈利水平同比也出现下降，但盈利水平仍好，像海螺水泥在水泥公司中的吨成本最低，2021年在能源价格高企的情况下吨成本仅为203.34元，使得吨毛利约为157.12元/吨。2021年海螺水泥吨毛利较近10年的历史最低位2015年的49.15元/吨，仍高出108元/吨。2022年上半年经过价格下跌和能源价格高位的挤压，吨毛利水平预计仍在100元左右。 横向比较看，2021年海螺水泥吨成本比上市公司中吨成本第二低的上峰水泥略低0.61元，主要原因是上峰水泥的吨水泥能耗成本占比高，2021年上峰水泥能耗占比为76%，较海螺水泥高出21个百分点，海螺水泥规模化水平较高，在煤炭和电力的集采上有优势，同时海螺水泥的余热发电等也有利能耗的下降。另外，吨折旧上也略高于海螺水泥1.02元。从吨毛利看，2021年海螺水泥为157元，较上峰水泥高15元，说明海螺水泥的综合销售价格较高，市场给于产品的综合价格更高。 在水泥行业景气度下行过程中，低成本的水泥公司完全可以依靠低成本的优势获得一定的利润率水平，公司具备很强的抗风险能力。如果水泥行业景气度持续下降，将带来行业集中度，也有利于公司外延式并购和购买产能指标扩张的进程。并且一旦需求改善，也将获得较大的业绩弹性。我们建议关注水泥龙头和优秀公司像海螺水泥等。 风险提示：地产行业探底企稳的幅度低于预期。

2022年07月01日发布 事件 1）据财政部网站6月30日消息，财政部、住房城乡建设部近日发布《关于完善建设工程价款结算有关办法的通知》(以下简称《通知》)；2）据央视网报道，6月29日召开的国常会决定，运用政策性、开发性金融工具，通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充重大项目资本金或为专项债项目资本金搭桥。投资要点 《通知》实施有助于建筑企业现金流改善 《通知》提到，“政府机关、事业单位、国有企业建设工程进度款支付应不低于已完成工程价款的80%”。我们认为，此次《通知》是2021年11月住建部《建设工程工程量清单计价标准》（征求意见稿）、2021年12月住建部《建筑工程施工发包与承包计价管理办法》（修订征求意见稿）以及2022年1月住建部《“十四五”建筑业发展规划》相关文件精神的延续，是建筑业推行施工过程结算的系列政策指导文件，且上述四个文件从内容上层层递进，要求上逐渐清晰严格。2021年11月的《建设工程工程量清单计价标准》（征求意见稿）将施工过程结算定义为“发包人和承包人根据有关法律法规规定和合同约定，在过程结算节点上对已完工程进行当期合同价格的计算、调整、确认的活动”；2021年12月的《建筑工程施工发包与承包计价管理办法》（修订征求意见稿）中首次规定施工过程结算的时限要求：“发承包双方在合同中对施工过程结算的期限应有明确约定；没有约定的，可认为其约定期限均为28日”；2022年1月的住建部《“十四五”建筑业发展规划》中再次强调“严格施工合同履约管理，全面推行施工过程价款结算和支付”；而此次《通知》则明确政府机关等国企系统的进度款支付比例不得低于80%，且将于今年8月1日开始执行。整体来讲，全面推行施工过程结算本质上是将价款结算的重心从竣工阶段向施工阶段前移，将有助于建筑企业现金流的改善。从改善程度上看，2020/2021年建筑板块收现率中位数均为93%左右，但考虑到历史应收账款的收回也计入经营活动现金流流入，建筑公司实际工程进度款收取比例较低，之前执行的《建设工程价款结算暂行办法》为2004年颁布实施的，其中规定的施工过程进度款支付比例在60%-90%之间，但建筑企业面对下游相对较为弱势，一般只能接受下游的较低的进度款支付比例条件。因此此次《通知》的执行预计将对建筑企业特别“ToG”类建筑企业现金流带来改善的可能。 3000亿政策性/开发性金融工具筹资，基建资金来源得到进一步扩充 6月29日国常会决定，运用政策性、开发性金融工具，通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充重大项目资本金或为专项债项目资本金搭桥，其中的“为专项债项目自己本金搭桥”实质为Pre-项目资本金融资，根据2019年11月20日国务院《关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知（国发〔2019〕26号）》的规定，“项目资本金对投资项目来说必须是非债务性资金，项目法人不承担这部分资金的任何债务和利息”，明确了项目法人和项目投资方可以多种渠道筹措项目资本金，为Pre-项目资本金融资的合法性提供了政策依据。由于固定资产投资项目需要先投资项目资本金后才能向银行申请项目贷，若专项债发行额度不足或发展进展缓慢，则将影响专项债项目的落地进展。我们认为此次创新Pre-项目资本金融资突显了稳增长保经济决心。从体量上看，由于项目资本金占总投资比例一般约30%，则此次筹资的3000亿元有望撬动万亿基建资金来源。 行业评级及投资策略 考虑建筑行业现金流存在改善预期，基建资金来源得到进一步扩充，建筑板块上市公司有望在“质”和“量”上获得边际改善，给予建筑工程行业“增持”评级。选股策略上主要推荐基建龙头公司和地方基建弹性标的两条主线，基建龙头包括中国电建、中国交建、中国中铁、中国铁建、中国建筑、中国能建、中国化学、中国中冶等；地方基建弹性标的主要包括山东路桥、安徽建工、华设集团、浦东建设等。 风险提示 施工过程结算执行力度低于预期、基建稳增长力度低于预期、原材料价格上涨风险、应收账款风险、中报业绩低于预期等。

2022年07月01日发布 投资建议 行业策略：虽然元宇宙的商业模式仍在探索之中，但基于计算和传输的新一代ICT商业基础设施投资机会已经显现。海量的数据计算、传输需求，将带来算力和网络的迭代升级，在5/6G网络、云计算、边缘计算、计算机视觉、机器学习、传感技术、区块链等领域带来广泛的技术迭代机会。 推荐组合：中国移动（运营商）、中兴通讯(通信设备）、浪潮信息（服务器）、中际旭创（光模块）、乐鑫科技（WiFi6） 行业观点 元宇宙的发展必须强化及重塑ICT基础设施，海量的数据计算、传输需求，将带来算力和网络的迭代升级。从PC互联网到移动互联网，新型交互终端的出现，是移动互联网向元宇宙延伸的拐点。2020年VR/AR设备出货量超千万台，迎来行业发展奇点。参考智能手机和平板电脑发展历程，XR终端处于大规模量产前夕。据华为预测，2025年AR的市场空间将达到3000亿美元。据IDC，中国元宇宙相关IT支出将在2025年达到近2000亿美元，21-25年复合增长率将达到20.2%。参考ICT产业链结构，我们将元宇宙分解为终端、承载、使能、计算和内容五个层面，其中，沉浸式的内容应用依靠强大的算力和网络基础设施作为支撑。元宇宙时代，消费品呈现虚实相生的趋势，未来更多产品将形成虚拟化、数字化和实体化紧密结合的形态。短期看，元宇宙是在5G、AI、区块链等技术及新型终端的支持下，带来更加沉浸的人机交互体验；长期看，则是为现实世界的物理场景构建虚拟世界的数字版本，从交互和连接层面大幅提升各行业生产效率。 围绕人工智能计算的云边协同优化算力分配将成为元宇宙计算升级的主要趋势。算力层面，元宇宙将带来计算架构与部署方式的变革：一是内容应用需要对海量并发非结构化数据进行实时处理和分析，传统以CPU为核心的计算架构将无法满足需求；二是终端算力有限催生上云计算需求，算力资源在边缘侧部署满足低时延要求。边缘计算进入规模化建设期，未来五年边缘计算市场规模增速达19%，产业链上游基础设施及硬件厂商有望率先受益。其中，芯片厂商通过异构集成突破摩尔定律提高算力，存算一体降低时延和能耗。服务器市场受到边缘人工智能计算规模+算力双驱动，预计2025年全球AI服务器市场规模将达到277亿美元，五年复合增长率20.3%。公有云巨头正着力布局边缘计算平台，CDN厂商升级为边缘计算系统。边缘数据中心快速部署带来预制模块化市场需求，未来五年CAGR14.4%。 元宇宙内容场景要求高带宽低延时，有望打开5GC端市场，FTTR+Wi-Fi6构筑千兆光网技术底座。短期看，在元宇宙丰富的内容场景催化下，有望产生ToC的终端和应用，为5G产业发展带来驱动力；长期来看，各行业场景数智化升级，带动5G从当前以消费者为中心的移动宽带网络成长为工业互联网核心网络，预计5G在2030年带来9610亿美元的全球经济价值。基于PON技术架构的FTTR千兆宽带组网方案，将光网络末端进一步下沉，带动光通信（光纤光缆、光模块）市场需求。元宇宙时代，万物开放互联，新型终端和应用场景扩展WiFi市场边界，Wi-Fi6/7将成为元宇宙、XR、边缘计算等前沿应用场景的关键网络技术。 风险提示 技术进展不及预期、跨平台合作困难、商业模式尚未成型、政策风险。

2022年07月01日发布 2022H1回顾：能源通胀+地缘冲突催化工业金属价格新高，供需错配下能源金属强势上涨。 （1）工业金属：一季度末受通胀及地缘危机催化，引发市场对于有色金属供应短缺的担忧，铜、铝、锌、锡等多种金属的市场价格均刷新历史新高。进入二季度由于对通胀下整体经济增速担忧，同时包括美国、日本、欧盟在内的多个海外经济体均转向偏紧缩的经济政策，国内受华东地区疫情限制，下游消费受限，有色金属市场承压回归。 （2）能源金属和稀土： ①锂：锂资源供应有限+需求强势增长令供需缺口进一步扩大，同时锂资源开发周期长难度大、矿石定价模式的转变以及拍卖形式的出现令下游对矿端缺口的担忧愈烈。2022年至今，电池级碳酸锂和氢氧化锂的价格持续大幅上涨并刷历史新高，一度突破50万元/吨。 ②钴：钴价受到原料进口受限及海外合金需求复苏影响一季度维持强势，随着二季度下游消费电子进入淡季价格随之走低。 ③镍：低流通库存背景下俄乌冲突加剧可交割金属镍供应紧张，进而催生了伦镍的“史诗级”逼空，镍价盘内一度上涨超过10万美元/吨，随后逐步回落回归基本面。 ④稀土：稀土下游新能源车、工业电机、工业机器人等领域需求稳健增长，尽管3-4月国内突如其来的疫情打断了下游厂商积极补货的节奏，但在疫情得到控制之后，稀土金属的下游需求仍然显示出强韧性。 （3）股价方面，截止至6月24日有色金属行业指数相较年初下跌-3.74%，整体指数跑赢大盘，年内多数时间领先三大指数，且在4月下旬疫情复苏后迅速反弹爬升。与其他行业进行对比，有色金属指数在申万的31个一级行业指数中排名第7。从子行业来看，申万有色金属板块下能源金属和贵金属表现较好，其中能源金属板块虽然跌幅一度超过40%，但股价在4月中下旬国内疫情整体转好，下游新能源车厂及电池厂商对原料需求回暖后迅速回升。 2022H2展望：以业绩为基准，年内重点看好以下三个方向。 （1）新能源需求有望超预期+供给增量受限，锂与稀土板块有望长期受益。 ①锂方面，我们认为电动化趋势明确，在各地新能源补贴政策以及油价高位催化下，下半年新能源车产销或超预期，从而拉动上游需求释放。同时从供给侧来看，年内增量主要系现有优质矿山或盐湖的扩产，整体增量温和，并且定价权向资源端转移。目前精矿端仍在持续去库，随着下半年需求加速释放，或加剧结构性短缺，锂价具备上行动力。建议继续关注资源自有率高的企业：天齐锂业、中矿资源、融捷股份、永兴材料、江特电机、盐湖股份、藏格矿业等。 ②稀土方面，新能源车及工业电机带来的稀土永磁需求或持续释放，而供给端国内受配额调控，海外缅甸矿今年受通关限制年内增量大幅缩减，预计镨钕价格将维系高位。同时从海内外主要矿山项目出发，受限于ESG、资本投入、技术等各方面因素制约，中长期增量亦有限制，镨钕价格或长期处于景气区间。磁材方面，高性能铁钕硼磁材主要供应新兴领域，需求增速可观，或存在结构性供给紧张，由于单耗较低，或可将原材料成本顺利转移至消费端，盈利空间有望维持，随着产能释放，业绩具备较大弹性。建议关注北方稀土、盛和资源、金力永磁等。 （2）镍钴价格中枢或下修，高镍系成本回落利好三元渗透率提升。 ①工艺革新及高价刺激，印尼镍中间品项目加快投放：2022年为印尼镍中间品供应集中释放元年，2021-2025年中间品释放年复合增速27%。我们预计2022年MHP产量边际增加12.75万吨，主要增量来自于华越、青美邦、立勤OBI；高冰镍产量边际新增14.6万吨，增量来自青山、华科。 ②火法及湿法冶炼工业更新迭代，镍价成本分位线左移。在能源通胀背景下，海外天然气、煤炭价格持续上涨，火法工艺加工成本显著高于湿法。据BNEF，2022年6月印尼煤炭价格从年初158美元/吨上涨至323.91美元/吨。按上半年均价239.8美元/吨测算，湿法加工环节领先富氧侧吹工艺2410美元/吨。火法工艺中，富氧侧吹较电炉工艺加工成本优势收窄至1071美元/吨，长期若煤炭价格回归至100美元/吨以内，富氧测吹优势有望进一步凸显。 ③镍钴价格回落背景下，4680+麒麟电池推广或加速三元渗透率提升：4680及麒麟电池性能卓越，或加快高镍应用比例提升。相较于18650和2170电池，4680电池的电池容量提升5倍，续航能力提升16%，kWh的电池成本降下降56%，在制造和组装方面，成本下降86%。从需求端来看，特拉斯、松下、亿纬锂能、比克电池等都有4680电池量产计划。2022年6月宁德时代发布第三代CTP电池-麒麟电池，据高工锂电，采用CTP3.0技术的LFP电池系统能量密度超过160Wh/kg、290Wh/L，三元电池系统能量密度可达250Wh/kg、450Wh/L。4680电池及麒麟电池起量，新能源汽车销量抬升，叠加镍钴价格中枢回落，三元电池高镍化进程或持续加速。据SMM2022年1-6月三元前驱体累计产量35.8万吨，同比上涨42%，其中2022年4月高镍占比约为45.2%，较2021年底提升3.7pct，较去年同期增加14pct，高镍渗透率持续提升。建议关注：华友钴业、盛屯矿业。 （3）俄乌危机不确定性仍存，长期新旧动能转换下电解铝或受益。 ①地缘危机抬高海外能源成本，铝厂减产缺口扩大。 俄乌冲突主要通过贸易物流和能源成本的角度影响海外电解铝生产供应。2021年以来受能源供应限制，欧洲电解铝成本压力凸显，产能已关停超过90万吨/年，在当前低库存背景下（6月20日LME铝库存约40.4万吨，同比减少75%），电解铝价格韧性较强。海外电解铝产能复产及新建受能源价格高企影响，进度或不及预期。 ②产能天花板叠加惩罚电价限制国内供应增速。 2017年供给侧改革查处大量违规产能，并设定电解铝产能天花板4500万吨，标志着我国电解铝产量步入低速增长期。同时惩罚电价将从更长周期维度限制供应增速：发改委《通知》将2022/2023/2025年阶梯电价分档标准分别定为13650/13450/13300千瓦时，同时设置基于清洁能源利用水平动态调整加价标准，能源通胀背景下能耗对电解铝影响被放大。 ③需求新旧动能切换或孵化电解新机遇。 新能源汽车轻量化与风光装机将接力传统动能，维持板块需求长期景气。2025年新能源消费需求较2021年有望拉动超600万吨需求增量，或能对冲传统基建地产动能趋弱。其中，新能源汽车轻量化方面，我们预计新能源汽车轻量化趋势下单车耗铝量有望自2021年底的170kg/辆上升至2025年230kg/辆车，带动386万吨铝需求增量。光伏领域方面，我们预计全球光伏组件销量有望自2021年底的175GW上升至2025年406GW，拉动231万吨铝需求增量。建议关注：神火股份、索通发展、云铝股份、南山铝业、天山铝业等。 （4）长期推荐关注：一体化布局下公司α能力凸显： 对于“自上而下式一体化”来说：实现资源品的价值重估，构筑长期发展新动能。①锂价或长期处于景气区间，公司盈利能力有保障。②一体化凸显资源及冶炼端成长性，上游企业可以将资源溢价转化为长期竞争优势。另外长期来看，未来回收会补充上游供应，对于下游更有利，尽快完成一体化可以帮助上游企业构筑核心竞争力。 对于“自下而上式一体化”来说：“保量+稳价”，把握扩张核心要素。①核心在于保量，产业链上下游扩张速度存时间差。终端需求增速可观，一体化或系长期产能释放的保障。当前各电池企业产能规划量对应锂原料需求可观；考虑到上游资源建设周期多在2-5年，上下游产业链扩张速度存在时间错配，一体化可以保障下游对于锂原料需求的快速提升。②其次在于稳价。完成一体化可平滑产业链毛利率波动。从成本占比来看，新能源车层面上，电池占到整车成本38%，电池层面上正极材料成本占比为51%，正极材料层面上，以NCM811来看，锂盐占到49%，相当于电池成本的25%、整车成本的9.5%。在新能源需求景气的情况下，由于锂原料对于电池厂、车厂成本的重要性，一体化或可稳定中下游成本，从而保障终端需求的量增，兑现锂产业链的长期成长性。我们看好在当下拥有高盈利兑现度背景下，积极推进产业链一体化并有望实现修复估值的标的：赣锋锂业、天齐锂业、盛新锂能、永兴材料、融捷股份、雅化集团、天华超净等。 风险提示：宏观经济大幅波动，下游需求不及预期，供应超预期增长，地缘危机加剧，测算假设与实际有偏差。

2022年07月01日发布 高温合金是航空发动机重要的热端部件材料。高温合金是可以在600℃以上的高温和一定高强机械应力作用下长期工作的合金材料，主要应用于航空航天等领域。其中又以航空发动机为主，应用部位主要有：燃烧室、导向器、涡轮叶片和涡轮盘四大热端部件制造。高温合金用量占航空发动机总重量的40~60%，是航空发动机重要的热端部件材料。此外，高温合金在能源动力、交通运输、石油化工、冶金矿山和玻璃建材等工业领域也有广泛应用。按照基体元素种类，高温合金可以分为铁基、镍基和钴基，目前市场需求最大的是镍基高温合金，占比达到80%以上。 我国供应商以老牌国企为主，新兴民企近些年快速崛起。我国从事高温合金材料及精密铸件生产的企业数量有限，主要有：1）研产基地包括钢研总院、中科院金属所等；2）老牌钢铁厂包括：抚顺特钢、宝钢特钢等，老牌钢厂自上世纪50年代开始生产高温合金，产品牌号涵盖齐全；3）新兴民营企业资金充足，通过引进设备、高端技术人才等方式实现迅速发展，如图南股份、西部超导（地方国企）、隆达股份等。经过多年发展，我国高温合金企业基本已经形成了自己的研究与生产体系。 我国高温合金市场增速高于全球市场增速。2020年全球高温合金市场规模为137亿美元，2024年全球规模将达到173亿美元，2020~2024年CAGR=6%。2020年，我国高温合金市场规模为187亿元，预计2025年将达到314亿元，2020~2025年CAGR=11%。我国高温合金市场复合增速明显高于全球增速。国内高温合金市场供需不匹配，2020年，我国高温合金消费量为5.5万吨；产量为3.3万吨，尚有部分航空航天、燃气轮机、核电等领域的高温合金需要进口。因此，我国高温合金重点公司均在进行扩产建设，以应对当前供需不平衡局面。 镍价剧烈波动影响高温合金企业利润，最坏时刻或已过去。由于镍在高温合金成本端占比较高，因此跟踪镍价变化并对企业进行成本敏感性分析是重要的研究课题：1）中国镍矿砂及精矿进口数量明显大于出口数量，是全球镍矿砂及精矿重要的进口国之一。2022年上半年镍价剧烈波动，LME镍现货收盘价迅速突破4.8万美元/吨，当周（2022/3/4~3/11）涨幅达62.8%。近期，镍价有明显的回落趋势；2）我们分别测算了在电解镍价格变化时，抚顺特钢、钢研高纳、西部超导和图南股份等企业高温合金业务毛利率的变化和公司综合毛利率的变化。通过分析得到，当电解镍价格上涨10%时，重点企业的高温合金业务毛利率将下降2ppt~4ppt，影响幅度较大。 投资建议：2021至2022上半年，镍价上涨对高温合金板块形成较大冲击，变形高温合金龙头抚顺特钢22Q1归母净利润同比下降50.6%。高温合金企业是否涨价，以及涨价是否能够顺利向下游传导受到市场较多关注。我们认为：假设未来一段时间镍价恢复至正常水平，高温合金企业成本端压力将得到明显缓解，2022下半年业绩拐点有望出现。叠加航空发动机产业链的高景气，产业链相关标的或将在下半年面临较好机会。建议关注：1）高温合金：抚顺特钢、钢研高纳、图南股份、西部超导、隆达股份、中航上大等；2）其他材料：宝钛股份、华秦科技、火炬电子；3）中游：航发控制、中航重机、航宇科技、派克新材、三角防务、航亚科技、华伍股份、铂力特；4）主机厂：航发动力、航发科技。 风险提示：产能扩充不及预期；镍价格进一步上涨等。

2022年07月01日发布 投资要点： Pilbara锂精矿拍卖价格再创新高，产业链利润继续上移矿端利润有望再超预期。澳大利亚锂矿商Pilbara于6月23日发布公告，提前完成第六次5000吨5.5%锂精矿拍卖，此次和客户协商后锂精矿售价6350美元/吨，较上次拍卖价上涨6.6%，根据测算对应碳酸锂成本为(63506/5.5+90)86.71.13+25000=450022元/吨。新增供给有限，全年锂价继续维持高位，看好矿端企业和一体化锂盐厂商盈利能力再创新高。 麒麟电池发布23年有望量产，钴镍价格下滑成本压力逐步缓解看好高镍三元份额和盈利能力双回升。宁德时代正式发布麒麟电池，并将于2023年量产上市，此次麒麟电池的核心在于快充和高续航能力，快充方面负极有望提升性能，具备硅基负极量产能力的贝特瑞有望率先受益；兼具成本与性能，掺杂高比例天然石墨为快充最佳方案,宁德比亚迪等厂商已开始大规模导入翔丰华；石墨负极的快充性能可通过包覆、炭化提升，璞泰来19年在溧阳自建炭化产能以满足高端产品对快充的需求；而电解液方面通过改善电解液添加剂以应对副反应，看好LiFSI的加速。此外我们看好液冷板以及主要起到绝缘、导热和缓冲作用的聚氨酯、导热球铝等供应商的边际提升机会。高镍方面，根据测算三元正极的成本从高点42万元跌至38万元，虽然锂价依旧维持高位，但是相比市场价格跌幅剪刀差有望扩大，看好正极厂商的盈利能力Q2开始触底反弹，叠加麒麟和4680带来的份额潜在需求，正极厂商有望享受量+毛利率的双驱动机会。 投资建议：我们预计锂资源市场行情持续走强，本轮供给需求的错配周期将超出预期，我们认为拥有资源禀赋优势（1、资源的自主可控；2、产业链一体化锁定原料供应缓解原材料供应紧缺压力）的企业将会在锂资源高景气行情下维持高盈利能力。此外需求高增长预期不变态势下关注盈利能力反转和竞争格局优化的细分产业链机会，关注竞争格局优化且供给增量有限（负极石墨化短期依旧紧缺，隔膜扩张受设备供应有限）的负极和隔膜领域中成本和规模经济优势明显并上下游一体化布局的龙头厂商；此外关注碳酸锂逐步形成自供以及盈利能力进一步回升并且能形成产业链一体化布局的优质动力电池厂商。4680和麒麟电池加速推进下看好续航焦虑下快充和高镍的结构性机会，我们建议关注具备硅基负极量产能力的负极龙头厂商，看好高镍布局+成本控制明显的龙头正极厂商盈利有望逐步触底回升，此外看好电池新工艺下带来的零部件边际机会，看好热管理、碳纳米管等厂商有望在新技术电池加速投产下的订单增量。 风险提示：新能源车产销量不及预期，锂电行业竞争加剧，新能源发电行业复苏不及预期，产业链原料价格大幅波动，新能源行业政策不及预期。

2022年07月01日发布 投资要点： 6月中信计算机指数上涨9.36%，跑赢大盘2.70个百分点，跑输创业板7.50个百分点，在30个中信一级行业中排名第10。个股255只上涨、1只持平、41只下跌，近九成以上个股上涨。相关概念中，炒股软件以22.52%的涨幅领涨，此外涨幅超行业均值的板块还包括无人驾驶17.27%、人工智能15.18%、智能交通11.62%、网络安全10.62%、元宇宙9.49%。6月30日中信计算机行业TTM整体法估值为41.72倍，低于创业板42.20倍的估值，显著低于历史均值水平。 数据方面：（1）2022年1-5月我国软件产业收入3.62万亿元，同比增长10.6%；产业利润总额3747亿元，同比增长了1.9%。（2）高景气子行业包括：1-5月工业互联网平台服务以19.3%的增速在软件产业中继续实现领涨；1-5月三大运营商的新兴业务（IPTV、互联网数据中心、大数据、云计算、物联网）共完成收入1283亿元，同比增长34.3%；1-4月互联网数据服务（包括云服务、大数据服务等）收入423.1亿元，同比增长30.4%，高于互联网行业整体增速27.7个百分点。 从6月行情来看，计算机行业总体跟随大盘转强，但是上涨总体比较温和。随着复工复产和流动性的注入，资金显得更加活跃，特别是和智能汽车、无人驾驶相关的个股都表现的相对强势。5月、6月，网络安全和医疗信息化行业都发生了较多重量级的股权变更事宜，或将带来后续行业格局的重塑。从1-5月软件行业数据来看，在疫情影响向仍然保持了10%以上的增速，说明数字化对行业形成较强的需求支撑，让我们对全年行业的业绩表现更有信心。 后续来看，油价持续高位，电动汽车有望继续获得市场的青睐，给无人驾驶板块带来持续的增长动力。同时，在疫情防控和降本增效的驱动下，更多业务将采取网络形式办理，也将驱动相关安全和信息化改造需求。此外，7月全国HW行动有望开展，同时近期网络攻击事件更加密集，这些都有望给网络安全行业带来更多的关注度。 个股方面推荐：科大讯飞（300496）、航天宏图（688066）、启明星辰（002439）。 风险提示：国际局势的不确定性；通货膨胀下上游企业削减开支；地方债务风险释放；疫情发展超预期。

2022年07月01日发布 上半年计算机板块跑输大盘,二季度板块开启反弹。计算机板块近十五年经历过三轮涨跌周期。截至6月27日，上证指数下跌7.16%，计算机（申万）指数则下跌23.54%，跑输大盘，在31个行业中排名倒数第二。2020年7月以来，板块已经历经长达22个月的调整，四月底板块开始反弹，但反弹力度较为一般。 热点集中在智能驾驶、工业软件、能源IT等领域。计算机板块一季度出现大幅度调整，四月底板块开启反弹，反弹行情分化较为明显，表现最好的方向为智能驾驶、工业软件、能源IT等景气方向，此外，部分龙头白马亦反弹较为明显。业绩方面，22年Q1计算机行业营收同比增长11.82%，相较于21年同期增速下降17.96个百分点。 计算机行业贝塔属性较强，板块走势与估值波动高度一致。中国计算机软硬件产业与发达国家相比较为落后，整体产品化率偏低，大部分公司商业模式不佳，叠加中国经济与政策周期的影响，板块业绩成长的持续性和可预测性相对较弱。回顾板块历史走势，计算机行业指数与板块TTM估值走势高度一致，反应出在利润和PE两个决定股价的因素中，估值对计算机板块走势的影响往往更大。 计算机行业过去十五年来持续的成长逻辑是：一方面政策推动国产化率和信息化率提升，另一方面是产业变革引发新的商业模式和市场需求。总结过去十五年计算机板块的情况，我们认为计算机板块大级别行情来临时具有4个特征：估值低、业绩驱动（政策、产业催化）、主线赛道以及企业诉求。从过去15年的历史看，每五年计算机板块都会孕育一轮超强的行情，而行情的主线和涨幅最好的标的基本都在五年政策和产业主线中。 技术和产业的变革往往是渐进发生的，而政策是最明确的反转信号。回顾历次底部反转的情况，具有落地性的新政策均是反转信号，而在一轮大行情中，技术和产业方向往往表现出更大的弹性和韧性。 投资逻辑：多因素表明计算机板块已在底部区间，而三季度末前后有望迎来最佳配置时期： 1、本轮调整时间超过24个月，时间足够久；2、三季度后板块22年估值更具确定性；3、国内经济开始复苏，计算机板块业绩表现通常落后GDP3到6个月，则Q3业绩可能出现拐点；3、美国加息周期计算机板块易跌难涨，Q3后预期有望进一步明确；4、政策趋势明确，等待政策时机，工业软件方向最值得期待；5、AIOT和国产化两个产业方向明确：其中智能驾驶已成趋势，国产化需观察28nm产线进展。 核心重点推荐：中科创达、四维图新、朗新科技、中控技术、中望软件、中科曙光、金山办公、广联达、恒生电子等。 风险提示：5G进展低于预期；工业互联网、车联网商用进程不及预期；宏观经济下行，投资不及预期；政策效果不及预期。