2022年07月01日发布 车企快速复产、新车型蓄势待发，下半年新能源车市场有望持续高景气 2022年新冠疫情、俄乌地缘冲突等事件对全球新能源车产业链产生一定扰动，5月后随着全球生产以及需求端的恢复，整体新能源车销量快速修复。国内市场，2022H1新能源乘用车共销售191.5万辆，展望下半年，比亚迪腾势及海洋系列、理想L9、蔚来ET7、问界M7、零跑C01等多款新车型上市预计将带动需求高速增长。欧洲市场方面，5月在特斯拉恢复供应情况下需求恢复良好，而起亚EV6、现代Ioniq5、标致3008PHEV等爆款车型有望持续带动销量上行。美国市场方面，电动车渗透率较低、市场占比高的皮卡仍以燃油车为主，而伴随Rivian等多家电动皮卡交付，以及电动车型丰富化，美国电动车渗透率有望走高。 5月国内新能源车市场快速回暖，锂盐价格止跌企稳 车端：5月国内新能源车销量44.7万辆，同比+105.6%、环比+49.5%。展望下半年，在高油价背景下多款新能源重磅车型有望提振需求，电动车市场有望维持高景气。5月欧洲八国新能源车销量为14.5万辆，同比+0.5%，环比+19.1%。5月美国新能源车销量8.5万辆，同比+47.2%，环比-1.2%，渗透率7.6%，环比+0.7pct。 电池端：5月国内动力电池装机量18.6GWh，同比+90.3%，环比+39.9%。其中三元电池装车量为8.3GWh，同比+59%、环比+90%，占比达到44.7%，环比+11.8pct；磷酸铁锂电池装车量为10.2GWh，同比+127%、环比+15%，占比下降至55.1%。5月宁德时代装机量8.5GWh，市占率45.9%；比亚迪/中创新航分列二三位，装机量4.1/1.6GWh，市占率22.0/8.8%。 材料端：6月正极、电解液价格下行，负极、隔膜价格持稳。需求端，疫情影响渐退新能源车企快速复产，锂电材料各环节需求稳定增长。镍钴价格持续下行，锂盐价格稳中有升，正极材料成本下行带动价格下跌。六氟磷酸锂价格持续走低，添加剂价格暂稳，电解液价格环比下行。 投资建议：关注供应偏紧环节和新技术受益标的 我们看好供应新技术布局领先、偏紧环节的低估值标的：1）技术布局领先环节：高镍正极（当升科技、容百科技、华友钴业），磷酸锰铁锂（德方纳米），硅基负极（璞泰来），碳纳米管（天奈科技），新型锂盐（天赐材料）；2）供应偏紧环节：隔膜（恩捷股份、星源材质）；3）进口替代的消费电池企业：电动工具电池（蔚蓝锂芯）；4）预期成本传导盈利显著改善的动力电池企业（宁德时代、亿纬锂能）。 风险提示：政策变动风险；原材料价格大幅波动；电动车产销不及预期。

2022年07月01日发布 2022H1百强房企销售累计同比降幅收窄。2022H1，TOP100房企实现操盘金额3.06万亿，同比减少50.32%；实现操盘面积2.03亿平方米，同比减少52.52%；实现全口径销售金额3.47万亿，同比减少50.66%，实现全口径销售面积2.24亿平方米，同比减少52.91%。单6月，TOP100房企实现操盘金额7329.8亿元，同比减少42.96%，环比增长61.23%；实现操盘面积4362.9万平方米，同比减少50.83%，环比增加24.26%；实现全口径销售金额8310.7亿元，同比减少42.99%，环比增长60.06%；实现全口径销售面积4763.6万平方米，同比减少51.2%，环比增加24.27%。 TOP10房企销售降幅小于其他梯队房企。1-6月，TOP10房企全口径销售金额累计同比下滑45.42%，降幅低于TOP5（-46.92%）、TOP20（-47.67%）、TOP50（-50.2%），各梯队房企销售金额降幅均较上月均有收窄。TOP10房企全口径销售面积累计同比下滑50.99%，累计同比降幅低于TOP5（-52.85%）、TOP20（-51.42%）、TOP50（-52.11%），TOP50房企销售面积降幅均较上月有所收窄，TOP5、TOP10、TOP50房企销售面积降幅均较上月扩大。 投资建议 2022H1百强房企销售降幅收窄，多地放松调控政策，政策效果逐步向市场传导，6月销售环比改善明显，各梯队房企销售金额降幅进一步收窄。伴随各地销售和土拍政策陆续放松，前期杠杆较低的国央企或将率先受益，行业格局面临重塑，建议关注相关标的：（1）融资成本低且能在一二线城市持续拿地的房企，如保利发展（600048.SH）、绿城中国（3900.HK）、龙湖集团（0960.HK）、滨江集团（002244.SZ）、华发股份（600325.SH）、信达地产（600657.SH）等；（2）市场压力增大之下代建市场需求逐步打开，相关标的：绿城管理控股（9979.HK）、中原建业（9982.HK）。 风险提示 房地产政策调控超预期；商品房销售不及预期。

2022年07月01日发布 要点 6 月单月百强房企全口径销售金额环比+60.1%， 同比-43.0%； 高能级城市房地产销售复苏迹象较为明显，三四线城市因需求相对疲软仍需一定筑底过程2022 年 1-5 月，TOP10/20/50/100 房企权益销售额（累计）占全国商品房销售额（累计）比重分别为 15.4%、21.6%、31.6%、38.2%，同比-6.3pct、-9.4pct、-15.0pct、-17.7pct；环比 1-4 月-0.2pct、-0.3pct、-0.6pct、-0.9pct。 2022 年 6 月，TOP10 房企的全口径销售金额、权益销售金额、全口径销售面积分别为 3,531 亿元、2,478 亿元、2,337 万平，同比-35.5%、-34.5%、-45.7%，环比+62.2%、 +61.7%、 +50.2%； TOP20 房企的上述三项指标分别为 5,024 亿元、3,537 亿元、 3,266 万平， 同比-37.1%、 -34.6%、 -44.1%，环比+63.4%、 +62.0%、+59.0%；TOP50 房企的上述三项指标分别为 6,991 亿元、4,862 亿元、4,472 万平，同比-40.4%、-38.8%、-44.9%，环比+59.7%、+56.2%、+54.9%；TOP100房企上述三项指标分别为 8,311 亿元、5,870 亿元、5,198 万平，同比-43.0%、-41.3%、-46.8%，环比+60.1%、+59.6%、+52.9%。6 月各梯队房企均迎来边际复苏，头部房企同比降幅收窄更为明显。 2022 年 1-6 月，TOP10/20/50/100 房企的全口径销售金额、全口径销售面积分别为 14,283 亿元、 20,105 亿元、 28,786 亿元、 34,706 亿元； 10,159 万平、 13,782万平、19,128 万平、22,438 万平；累计同比分别为-45.4%、-47.7%、-50.2%、-50.7%；-51.0%、-51.4%、-52.1%、-52.9%。 6 月，20 家主流房企单月实现全口径销售额 5024 亿元，同比-30.7%；累计实现全口径销售额 20105 亿元，累计同比-42.1%2022 年 6 月，20 家主流重点房企中仅有 4 家企业销售额同比为正，其中表现较好的为越秀地产（全口径销售金额同比+76.6%，权益口径销售金额单月同比+78.3%）、华发股份（全口径销售金额单月同比+40.5%，权益口径销售金额单月同比+38.7%）、滨江集团（全口径销售金额单月同比+28.8%，权益口径销售金额单月同比+71.9%），华润置地（全口径销售金额单月同比+2.5%，权益口径销售金额单月同比+1.1%）。 投资建议： 1） 2022 开年以来，多方释放资金面积极信号， 5 年期 LPR 下调 20bp，保障房贷款不纳入集中度管理，预售监管资金新办法结构性纠偏，各大行提供并购融资支持，“α风险”修复进入执行阶段。2）与此同时，金融审慎管理和“去杠杆”趋势仍将持续深化，部分前期过度激进房企“α风险”仍有暴露可能，但房地产市场“β系数”健康稳定的总体趋势不会改变。3）2 月 24 日住建部提出“满足合理的改善型购房需求”，3 月 5 日全国两会报告“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求”，4 月 29 日中央政治局会议高层定调“支持各地从当地实际出发完善房地产政策”，政策路径更加清晰明确；5 月 15 日央行银保监会调整差别化住房按揭政策，省级市场自主确定按揭加点下限，独立自主性提升，购房促需求进入实质性执行阶段；后续随着疫情好转，房地产行业供需恢复可期。4）近期市场对房地产板块关注度提升明显，优质龙头房企表现出色， 建议关注万科 A/万科企业，中国金茂、新城控股、保利发展、金地集团、招商蛇口、中国海外发展、中国海外宏洋集团、华润置地、龙湖集团、越秀地产。 风险分析：房地产行业宽松政策推进不及预期风险，房地产市场需求不及预期风险，房地产企业项目竣工不及预期风险，房地产企业多元化业务经营不佳风险，房地产企业信用风险。

2022年07月01日发布 现阶段工业废水为主要应用领域：电子加速器治理污水最先应用于工业废水领域，原因为工业废水在污水中的占比较高，且与生活污水相比，工业废水成分结构更加复杂，电子加速器应用于工业废水领域的性价比高于生活废水。电子加速器现阶段多用于处理印染与造纸产生的污水，此类废水为高浓度有机废水，处理难度高，电子加速器在该领域的技术已趋于成熟，具备规模化应用条件。 可开拓市场空间：电子东处理方式在医疗废水、医疗固废以及抗生素菌渣三类医疗领域优势较为明显，可减少病菌二次传播风险，且医疗领域受技术及资金壁垒限制，现阶段参与者较少，电子束治污企业可重点考虑抢占该部分领域市场份额。 中国环保企业核心竞争力：中国环保行业核心竞争力主要体现在核心业务是否突出、是否进行全国范围的布局、产业链条是否完整、业务布局是否完整。核心业务在该领域处于“领头羊"地位可帮助企业获取品牌知名度；环保行业属于地域性较强行业，废水及废弃物难以长途运输，依据“就近原则“排污企业首先考虑当地治污企业，全国性布局可帮助环保企业获取更多订单数；打通产业链则可帮助企业提升市场适应能力；由于现阶段企业偏好于综合解决方案，业务布局完整可提升客户满意度。该逻辑同样适用于环保电子加速器领域，但考虑到中国环保用电子加速器正处于起步阶段，考察市场参与者的竞争力则可重点关注企业业务覆盖情况及应用落地能力。

2022年07月01日发布 2012年6月，特斯拉的ModelS下线，三个月后进行第一次OTA推送，此后以每一个月到三个月不等的节奏持续保持更新，走上了功能、性能不断优化的自我进化之路 2022年4月，中国市监局发文，部分进口及国产特斯拉车辆的后电机逆变器功率丰导体元件可能存在微小的制造差异，特斯拉公司将通过OTA的方式进行召回，引起社会广泛关注 特斯拉是ToC的科技公司，基于高集成度的整车电子电气架构并以整车OTA技术为桥梁，实现汽车的持续更新升级，提升了品牌的认可度

2022年07月01日发布 车企接连发力，重磅智能车型接踵而至 6月以来，蔚来ES7，理想L9，阿维塔11先后亮相，下半年还有问界M7、小鹏G9等车型重磅发布。配合汽车消费刺激政策，各造车势力迎来一波硕果收获期，智能车市场也有望持续火爆。目前智能驾驶赛道呈现出百花齐放的姿态，一些爆款车型也必然会进一步带动产业加速。目前无论在供给端的产品迭代层面还是需求端的消费者认可层面，智能车的增长潜力已经开始兑现，智能驾驶赛道的“引线”已经点燃。 新车智能化表现较上一代产品出现质的飞跃 （1）产品定义层面的“量变”：智能化表现更加多样，无论座舱还是驾驶，可以直观的看到智能化硬件数量的提升，并感受到智能化功能的增加。（2）用户体验层面的“质变”：座舱方面，人机交互更加顺畅，车机页面更加丝滑，更多智能化功能能够真正提供帮助而不是沦为鸡肋；驾驶方面，技术面、政策面均已准备就绪，L3蓄势待发，城区NOA功能的交付将为驾驶体验带来真正的质变。 产品力加速转化为品牌认可度与定价能力 市场反应方面，自主品牌智能车销量不断超预期，问界M7、理想L9、阿维塔11等车型均呈现爆款潜质。智能新车的搜索和讨论度明显提升，智能车在消费市场已经形成一定声量。头部新势力品牌进一步向高端市场渗透，产品力提升直接推动定价能力提升，新一代车型定价普遍比上一代旗舰车型提升一级；后续新能源自主品牌有望持续挤占高端车市场份额。 投资建议：关注四维图新&中科创达&德赛西威 1）四维图新：高精地图+芯片+数据合规多驱动。作为高精度地图“国家队”，有望以数据合规业务撬动高精地图业务渗透，并以地图数据为基向自动驾驶上层能力延伸。 2）德赛西威：深耕英伟达计算平台，已发布支持L3以上等级的域控制器。公司与多家龙头车厂保持深度合作关系，且目前公司最新域控制器产品已经支持L3及以上等级自动驾驶。（与华西汽车组联合覆盖） 3）中科创达：发布高通8295智能座舱解决方案，智能驾驶开启第二增长曲线。一方面有望借助高通ride平台渗透获得增量机会，另一方面新设驾驶域控公司获高通入股。 风险提示 复工复产不及预期、全球汽车芯片供应紧张风险、智能驾驶落地不及预期、宏观经济下滑风险等。

新能源汽车产业经历了萌芽期及初步探索期，2021年产销突破350万辆，实现同比1.6倍的大幅增长，头部造车新势力品牌的2021年月均销量站稳万辆级水平，产业进入快速成长阶段。 发布单位：巨量引擎

2022年06月30日发布 电车2.0快充时代：能否像传统车加油一样实现快速充电，成为消费者“新的需求痛点”。因此，快充技术的进步、补能效率的提升剑指核心问题，亦是新能源汽车产业链的下一个风口。而从终端配套看，22年新车型开始重视快充性能。今年小鹏G9、理想L9纷纷配套大功率充电。 实现快充在于：1）电池端：提升电芯倍率性能；2）充电端：实现高电压（800V）平台充电电池层面：目前主流的动力电池包已能支持2C充电倍率，往上提升类似木桶效应，短板在负极，需解决负极析锂问题，解决办法如下： 负极：1）对石墨材料进行改性处理（表面包覆、混合无定型碳）；2）采用硅负极。硅从各个方向提供锂离子嵌入和脱出的通道，而石墨只能从层状的端面方向提供锂离子嵌入和脱出的通道，且硅嵌锂电位高，析锂风险小，能够容忍更大的充电电流（Si:0.4VvsC:0.1V）。 导电剂：碳纳米管CNT在对石墨材料和硅负极的处理上均有应用。石墨负极可以加CNT改性，硅负极离子导电性大大低于石墨负极，需添加高性能导电剂（单壁碳管）改善。 电解液：含双氟磺酰亚胺锂盐(LiFSI)的电解液具有比含其他锂盐(LiFSI>LiPF6>LiTFSI>LiClO4>LiBF4)电解液更高的电导率，且其含氟量较低，更为环保，因此LiFSI更利于快充。 粘结剂：若采用硅负极，负极粘结剂采用PAA更为匹配（石墨体系下是SBR）。 电池：从最高可实现电芯倍率和终端快充车型配套上看，宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、欣旺达表现较为优异。 充电端：电压平台从400V提升至800V，元器件使用寿命下降，需选择更高耐压值的元器件。在数量上，新增DC/DC可能提升薄膜电容、合金软磁使用数量。 投资建议 电芯材料、电池厂层面： 1、硅负极——重点推荐贝特瑞。我们预计贝特瑞今明年硅负极出货0.5、1.1万吨（纯品），吨净利润4万元，贡献利润2.0、4.4亿元。 2、碳管——重点推荐天奈科技。我们预计公司23、24年出货25、110吨，单价1000、900万元/吨，净利率40%，贡献利润1.0、4.0亿元，利润弹性（单壁管利润占总利润比例）8%、25%。 3、石墨负极包覆、炭化、PAA——重点推荐璞泰来。石墨负极的快充性能可通过包覆、炭化提升，璞泰来19年在溧阳自建炭化产能以满足高端产品对快充的需求，此外得益于公司在消费类负极市场的积累（对快充要求高），我们认为璞泰来石墨负极的快充领先同行。硅负极量产带动PAA粘结剂需求，PAA龙头茵地乐系璞泰来参股公司（参股26%）。 4、电池厂——重点推荐宁德时代、欣旺达、亿纬锂能。宁德时代目前最高可实现4C倍率充电，且配套快充性能优异的理想L9、小鹏G9（充电功率高达480、330KW），欣旺达也配套这两款车，亿纬锂能大圆柱系快充良好载体。 高电压-零部件层面： 1、熔断器——重点推荐中熔电气。400-500V电力熔断器单车100-130元，升级至800V后单车150-160元。此外800V车型功率器件体积缩小，零部件之间更为紧凑，短路风险提升，因此需要增加激励熔断器(单个90-100元)。熔断器ASP有望从100-130元提升至250元。 2、薄膜电容——重点推荐法拉电子。1）产品升级：在电控中的电容耐压值提升，材料增加。目前主流车型薄膜电容单个200-300元，我们预计800V平台价格提升20%。2）数量新增：在新增的DC-DC模块中，增加电容使用个数。预计单车从400元提升至480元。 3、继电器——重点推荐宏发股份。1）产品升级：800V主回路上耐压值提升。400-500V车型单车价格700-800元，升级至800V主继电器预计价格提升30-40%，预计单车ASP提升至900-1000元。2）数量新增：快充桩中可能增加高压直流继电器个数。 4、合金软磁——重点推荐铂科新材。纯电动车中合金软磁用于OBC，单车用量0.7kg。800V平台新增DC-DC升压模块，软磁合金用量增加2kg。按单价5万/吨算，单车价格从35元提升至135元。 风险提示：电动车销量不及预期、测算具有主观性、疫情影响超预期

2022年06月30日发布 氢化丁腈-橡胶领域的皇冠明珠，其综合性能十分出众，可用于多种严苛环境 氢化丁腈橡胶（HNBR）是由丁腈橡胶（NBR）经过催化加氢制得的新型弹性体。氢化丁腈橡胶结构中的四大基团为其带来了优秀的综合性能：由于氰基的存在，氢化丁腈橡胶具有和丁腈橡胶同样优异的耐化学稳定性；加氢反应减少了不饱和双键，使氢化丁腈橡胶相比丁腈橡胶具有更好的耐热性、耐候性、耐介质性；而反应中残留的部分不饱和双键也为硫化提供了交联点。因此，相比普通丁腈橡胶，氢化丁腈橡胶所具备的特殊性能使其可以被应用于更苛刻的环境中。 HNBR技术壁垒高，目前全球仅四家生产企业 氢化丁腈橡胶生产工艺中多个环节存在需要攻克的难点，对企业的研发能力和技术水平有相当高的要求，目前全球范围仅有四家企业具备规模化生产能力。阿朗新科产能11,000吨/年，采用均相溶液加氢法；日本瑞翁产能12,500吨/年，采用非均相溶液加氢法；赞南科技产能1,000吨/年，采用均相溶液加氢法；道恩股份现有1,000吨/年氢化丁腈橡胶生产能力，另有2000吨/年产能正在建设中，公司采用均相溶液加氢法。氢化丁腈橡胶下游主要为汽车同步带、密封垫片等。同步带用于同步汽车引擎中各缸体的进排气时间，厂家通常建议每6-8万公里或使用5年更换一次。氢化丁腈橡胶制造的汽车同步带具有高传动、低偏向和良好的抗曲扰龟裂性能，安全行驶里程极限可达100-150万公里，使用寿命大幅提高。 HNBR进军锂电领域，用途多样，市场潜力蓄势待发 结合当前的论文研究成果，HNBR可应用于锂电领域的电池粘结剂、分散剂、固态电解质，其他应用领域正在研究和突破。电池粘结剂是锂离子电池中重要的组成部分，对电池电化学性能有重要影响。氢化丁腈作为锂离子电池粘结剂性能表现优异，是PVDF的潜在替代品，具有优异的机械性能、粘附性、电化学稳定性、循环性能，同时成本较低。分散剂是浆料的重要组分，由于导电剂在电极浆料组合物中不均匀地溶解，颗粒间易发生分散或团聚，造成浆料内部均匀性降低，影响成品电池使用寿命，具有安全隐患。因此浆料中需要加入分散剂，促进各种颗粒的分散。瑞翁和LG已有相关专利认证，确认了氢化丁腈在分散剂领域应用的可行性。我们预计PVDF在锂电应用的市场规模将在2025年达到10万吨以上量级，HNBR替代大有可为。电解质是电池的核心组成部分之一，是电池正负极间起离子移动、电流传导的媒介，其品质直接影响电池的能量密度、使用寿命、循环性能。氢化丁腈橡胶有望应用于制造理想的固态电池电解质，目前已有实验室成功范例，随着电池技术的革新和突破，未来发展空间可期。 受益标的：道恩股份 道恩股份目前拥有产能1,000吨/年，另有2000吨/年产能建设中。 风险提示：市场需求下滑、下游应用突破不及预期、产品价格大幅下降。

2022年06月30日发布 本篇报告主要回答市场关心的两个问题：微逆的渗透率与市场空间测算、微逆企业间的差异性与行业壁垒，核心结论为微型逆变器行业空间受益于安全性、经济性、组件级运维三大优势，正处于高增长阶段（2020-2025年CAGR有望在44%+），而国内企业短期凭一拖四等产品错位竞争拓展市场，长期优化一拖一产品直接与Enphase进行竞争，同时在拉美等地区国内企业已经占据优势，未来国内头部微型逆变器企业或可享受微逆赛道高增速+自身市占率提升的增长。 1、微逆渗透率为什么会提升？如何看未来增长空间？ （1）产品特点：为提升发电量而开发，单瓦价格较高；属于MLPE系列产品之一，但功能多于关断器、优化器。 （2）渗透率提升：①安全性：欧美已有低压快速关断要求，国内逐步转型；②经济性：20kW以下初投成本低于组串+优化，3kW以下低于组串+关断；若发电增益在10、15%，则微逆在10、20kW以下IRR高于组串；③组件级运维：户用可单人安全便捷运维，工商业可带来1pct的IRR提升。 （3）市场空间：我们测算2020年分布式装机占比33%，微逆渗透率8%（对应需求3.4GW），单价2.1元/W（主要是一拖一），市场规模72亿，随分布式装机占比提升（假设25年47%）+微逆渗透率提升（假设25年24%），单价年降20%至0.7元/W（为加速推广，主要产品变为经济性更好的一拖四），则2025年微逆行业市场规模将达452亿元，5年CAGR=44%（行业2020-2025年装机增速CAGR=33%），其中美国（假设微逆在分布式渗透率55%）、欧洲（假设渗透率40%）、中国（假设渗透率15%）、巴西（假设渗透率25%）、澳洲（假设渗透率25%）分别占40、29、14、6、4%。 2、公司对比&行业壁垒 （1）公司对比：①市占率：Enphase一家超70%，禾迈、昱能、德业分别4、4、1%，提升空间巨大；②产品：Enphase多年优化一拖一产品，国内企业先凭一拖四等产品错位竞争拓展市场，再逐步优化一拖一产品；③盈利：国产供应链体系+更低人力成本使国内企业净利率大幅领先Enphase；④渠道：Enphase、昱能渠道类型和数量丰富，各企业均有自身核心客户；昱能、禾迈销售地区分散，Enphase和德业分别集中在美国和巴西市场，禾迈、德业主打经销商和安装商类大客户 （2）行业壁垒：①能力：微逆的进入门槛较组串式更高（拓扑结构较组串更复杂且差异性大+质保期限起步10年&高端市场长达25年+只换不修客户分散因此售后成本高）；②意愿：组串式企业抢夺微逆份额的意愿不强（可以做关断器、优化器，纯增量）；③时间：其他企业即使开发出微逆产品，其影响也要多年（≥3）后才能体现。 3、投资建议 投资建议：赛道整体高增长+高ROE，重点推荐国内微逆赛道龙头公司【禾迈股份】、【昱能科技】、【德业股份】。 禾迈股份：22Q1公司营收2.3亿元，同增96%，看好公司美国市场的突破（已打入CED）+国内市场的期权（短期看整县）+关断器&储能业务的拓展。 昱能科技：22Q1公司营收分别1.7亿元，同增52%，看好公司微逆业务随新品推出而量利双升+关断器&储能业务的拓展+代工模式在需求高增时弹性更大。 德业股份：22Q1公司营收8.4亿元，同比微降，主要系家电业务收入大幅降低，看好公司储能业务随行业高增（系统带来增量）+欧洲市场的开拓+一拖四微逆产品的放量。 风险提示：下游需求不及预期、海外贸易政策变动；测算具有一定主观性，仅供参考。

2022年06月30日发布 近期国内疫情有效控制，全国及以上海为代表的区域强化疫情防控有效政策，我们对于近期国内疫情防控政策进行梳理，7月，我们维持板块看多观点。 全国范围来看：1）6月28日，《新型冠状病毒肺炎防控方案（第九版）》发布，将入境人员隔离天数从14+7调整为7+3，统一封管控区和中高风险区划定标准，《方案》将密接、入境人员的隔离管控时间从“14（集中隔离天数）+7（居家健康监测天数）”改为“7+3”；规定中高风险区的概念，并确定高/中风险区连续7/3天无新增病例降为中/低风险区。2）6月29日，工信部表示，为坚决落实“外防输入、内放反弹”总策略和“动态清零”总方针，支撑高效统筹疫情防控和经济社会发展，方便广大用户出行，即日起取消通信行程卡“星号”标记。3）多地跨省游恢复。以海南为例，6月20日，海南省疫情防控工作指挥部发布通知，非涉疫区来（返）琼人员凭健康码绿码即可办理登记手续；涉疫地区人员来（返）琼前核酸阴性证明改为48小时/次。 上海地区来看：上海疫情逐步得到有效控制，1）6月1日起，上海将在严守不出现规模性反弹底线、确保风险可控的前提下，全面实施疫情防控常态化管理，全面恢复全市正常生产生活秩序；2）6月26日，上海发布公布餐饮服务业复商复市疫情防控指引，宣布综合金山、奉贤、崇明三区试点经验和有关部门、专家意见，自6月29日起，辖区内无中风险地区且近一周内无社会面疫情的街镇，有序放开餐饮堂食。3）6月29日，上海市宣布8类文旅场所逐步恢复开放，结合目前上海市疫情防控形势实际，7月1日起，上海将在全市范围内逐步开放博物馆和美术馆，以及室内外所有类型A级旅游景区。7月8日起，逐步开放电影院和演出场所。公共图书馆、文化馆（社区文化活动中心）、旅游咨询服务中心视情并结合属地疫情防控的有关要求逐步开放，目前，上海市134家A级旅游景区中共有67家恢复开放。上海多次强化疫情防控有效，后续相关消费有望逐步恢复。 疫情控制及政策多重政策出台下，出行相关板块复苏可望。5月中以来，全国范围来看，疫情管控见效，管控程度逐步放松，出行、市内堂食逐步放开；短期跨省、市内恢复好于预期。1）出行：根据携程数据，截至6月21日，近一周暑期跨省跟团游预订量周环比增长291%；暑期跨省酒店预订周环比增长151%。根据同城旅行发布《202暑期旅行消费预测报告》，预计2022年暑期出游人次有望恢复至2019年70%以上。海南在跨省出游政策放松下，客流加速恢复。2）酒店：根据携程数据显示，截至6月21日，携程酒店订单量6月以来已经赶超去年同期水平。根据跟踪，酒店龙头RevPAR降幅持续收窄。3）餐饮：北京/上海相继于6月7日/6月29日恢复堂食，北京上海逐步恢复，深圳仍有环比改善。根据跟踪，餐饮龙头同店恢复持续改善。 对于后续：1）一方面，我们一定程度上仍然维持对疫情防控及基本面恢复的判断，即：全国范围动态清零方针仍然持续较长时间、且存在疫情反复；关于后续出行及消费数据，相比疫情前状态或者无疫情状态，整体会呈现稳步恢复的趋势。2）另一方面，短期政策松绑力度，基本面恢复速度、程度好于预期。 行至7月，一方面政策频频释放恢复信号，另一方面暑期旺季将至，我们维持板块看多： 重点推荐中国中免：近期，国内各地疫情逐步控制：海南防疫指挥部通知非涉疫地区人员往返海南仅需凭健康码绿码，且全国各地先前疫情得到有效控制，出行逐步恢复。根据跟踪，海南客流逐步恢复，据草根调研，近似同比恢复到8成左右水平。公司营收、业绩与海南客流高度拟合，短期复苏之下边际明显改善，且复苏beta尚未完全反应，后续随基本面恢复，业绩及估值有望释放弹性。 继续推荐美团：作为具备规模优势及效率壁垒的互联网龙头企业，疫情期间经营韧性较强，自5月下旬开始，我们预计其外卖、到店等主业陆续恢复，且闪购等新业务疫情期间有所受益。公司成长确定性高，其长期价值仍被低估，且政策环境相对前期有所转好，我们继续推荐。 继续推荐酒店龙头，成长性及抗压性兼具，待完全复苏，有望释放弹性。酒店行业连锁化率及集中度预计稳健提升，疫情扰动中复苏，据前期调研，虽然酒店行业也受到疫情的一定影响，但目前仍可跟踪到个体出清的格局改善，龙头仍逆势展店，具备成长性及抗压性，后期伴随复苏，有望享受双重红利，释放弹性，其中：1）锦江酒店及华住集团多年维度成长确定性高、质地优，首旅酒店弹性大；2）金陵饭店、君亭酒店小而美，伴随展店扩张及整合，成长、提效弹性大。 餐饮方面，重点推荐海伦司，仍然看好九毛九的长期成长性，重点关注奈雪的茶。前期随各城市陆续复工复产，于所有业态中，由于堂食限制等原因，餐饮恢复其实相对较慢，当前我们：1）重点推荐海伦司。前期受港股大盘、餐饮行业需求扰动（主要是居家要求）、展店下调等影响，股价回调较多，当前新店型印证下沉能力，且疫情扰动下展店执行相对稳健、同店恢复明显好于餐饮大盘，长期空间大，当前估值对应明年仅20-25倍；2）仍然看好九毛九的长期成长性。作为餐饮赛道优质龙头，具备产品创新、品牌塑造及标准化运营管理能力，为优质公司，当前展店及经营情况相对稳健，太二品牌展店空间仍在、怂第二条曲线有望孵化，估值相对合理，随门店堂食逐步恢复，业绩、估值有望修复。3）重点关注奈雪的茶，卡位茶饮优质赛道，展店相对稳健，三季度起其门店自助制茶机有望陆续上线，提效降费。 旺季将近，景区标的有望释放弹性。如前所述，当前市内、跨省出行恢复性政策频出，虽然动态清零方针不变，但其恢复力度超前期预期，当前暑期将至，从先前疫情情况来看，周边游有望存在亮眼表现，若跨区域出行进一步得到刺激，景区标的有望释放弹性。重点关注：天目湖、宋城演艺、众信旅游、凯撒旅游。 看好安克创新的长期绝对收益。公司作为国内跨境电商龙头，不断拓宽产品和渠道边界，以产品力成就品牌力，已是出海品牌标杆；当前在海外需求整体存在波动前提下，其自身收入端仍然稳健增长；本周发布股权激励草案，同公司核心成员进行深度绑定，充分激发长期增长活力。我们始终看好公司层面的成长能力及收入稳健增长，当前其股价已经回归对应长期、估值具备性价比的配置位置，看好绝对收益。 风险提示：消费需求恢复严重不及预期；行业竞争严重加剧；龙头扩张不及预期或营销、创新、展店投入明显增大。

2022年06月30日发布 家得宝：北美最大的家居建材零售商，供应链建设领先。 家得宝成立于1978 年，以 DIY 仓储式家居建材超市发家， 20 世纪末开启全球化采购，2007 年开始建立配送中心，构建高效物流网络， 2010 年推出移动 APP，加速数字化转型、推动线上线下融合， 2015 年推出“供应链同步”计划，利用信息技术赋能供应链。目前，家得宝已成为北美最大的家居建材零售商，2021 年实现收入/利润 1511.57/164.33 亿美元，同比增长 14%/28%，2022Q1 实现收入/利润 389.08/42.31 亿美元，同比增长 4%/2%。 家得宝成长复盘：业务多元+供应链建设，夯实龙头地位。 1） 20 世纪 70年代-20 世纪末，美国经济繁荣，二孩潮适婚期与城市人口迁移带来置业需求，家居市场迎来黄金期。公司定位仓储 DIY 一站式家居建材超市，建立全球供应链，快速扩张门店，发展迅速。 2） 21 世纪初-金融危机前夕，美国经济波动不断，公司拓展 B 端业务，但 B 端业务发展不及预期，同时零售端资源投放下降，公司收入下滑。 3）金融危机后-至今，经济复苏，地产上行，家居市场回暖，公司重新聚焦零售主业，强化供应链效率与服务能力，发力线上加速 O2O 融合，同时重视 PRO 市场拓展，营收增速稳定，盈利能力持续提升。 家得宝核心能力：前端差异化服务+产品矩阵丰富，零售能力突出； 后端全球直采+自建物流网络+数字化赋能，供应链优势明显。 1）前端： 公司根据客户需求和特征提供差异化服务，全范围品类覆盖促进客户一体化采购，线上线下融合， 2010-2021 年单店收入、坪效、客单价始终维持正增长。 2）后端： 公司以全球直采+F2C 模式建立成本优势，自建多类型配送中心，通过数字化赋能提升供应链效率和用户体验，依托门店全面实施互联网零售项目，实行线上线下强力融合，用户体验持续提升。 家得宝启示录：供应链建设+零售运营铸就家居零售巨头。 1）供应链建设：核心是依托供应链能力，如采用全球直采、高效物流供应、信息化建设等提高产品性价比。 2）零售运营：通过多品类、多品牌、多渠道，依托数字化零售、线下店面创新、线上新零售运营等方式聚集流量，优化消费者购物体验，提升转化率。多品类、多品牌与高效供应链享有估值溢价，也有更强穿越周期的能力。家得宝 PE 多维持于 20X+，相比 Lazboy 等单品家居公司 15-20X 估值体系享有一定溢价。 投资建议：推荐零售运营与供应链建设领先的家居龙头。 伴随渠道流量分化，传统经销门店承压，多产品/多渠道/多品牌重要性凸显，行业整合先驱有望保持稳健成长。软体家居推荐具备零售思维&大家居模式持续验证的顾家家居，重点关注处于产品&渠道红利期的喜临门&敏华控股；定制家居首推卡位流量入口&率先推动产业整合的欧派家居，重点关注基本面存反转预期的索菲亚&曲美家居，成长多元的志邦家居、金牌厨柜，以及大宗风险降低、零售高增的江山欧派等。 风险提示： 疫情再次爆发风险、地产超预期下行风险、原材料价格波动风险。