2022年10月28日发布 核心观点 三季度有色金属板块市场表现弱于大盘。 过去一季度(7/1-9/30)， 中信有色金属指数（CI005003） 报收 6491.5 点， 全季度下跌 1202.7 点， 跌幅为 15.6%， 板块表现弱于上证指数（季跌幅为 11.0%） 和沪深 300（季跌幅为 15.2%） 。 从行业的排名来看， 中信有色金属行业在全部行业中的涨跌幅排名为第 22 名。 从细分领域来看， 7/1-9/30， 有色金属子板块中 9 个板块全部下跌。 其中， 跌幅最小的为钨板块， 钨板块跌 3.4%； 跌幅最大的是镍钴锡锑板块， 镍钴锡锑板块跌 29.9%。 个股方面， 三季度 22 家有色企业股价上涨。 2022 年第三季度， 114家 A 股主要有色企业中有 22 家有所上涨， 涨幅前五的公司是 ST 园城、银泰黄金、 华峰铝业、 神火股份、 赤峰黄金， 涨幅分别为 74%、 32%、30%、 28%、 27%； 跌幅前五的公司是赣锋锂业、 和胜股份、 盛和资源、华友钴业、 大地熊， 跌幅分别为 50%、 39%、 33%、 33%、 32%。 根据三季报业绩预告， 锂板块企业业绩增速较高。 多数有色企业三季报披露时间集中在 10 月 22 日至 10 月 31 日之间。 截至 2022 年 10 月21 日， 发布三季度业绩预告但是未发布三季报的企业中， 锂板块企业业绩增速较高。 其中融捷股份预计 2022 年 Q1-Q3 实现归母净利润同比增长 4331%-4700%， 天齐锂业预计同比增长 2769%-3090%， 中矿资源预计同比增长 562%-595%， 赣锋锂业预计同比增长 478%-519%， 西藏矿业预计同比增长 252%-369%。 已披露三季报的有色相关企业中， 云南铜业、神火股份业绩增速较高。 截至 2022 年 10 月 21 日， 在已披露三季报的有色相关企业中， 云南铜业、 神火股份业绩增速较高， 2022 年 Q1-Q3 归母净利润同比增速分别为 184%和 155%。 价格方面， 新能源金属中， 三季度除钴外， 锂、 镍价格上涨， 相关企业或将受益。 新能源金属方面， 截至 2022 年 9 月 30 日， 电池碳酸锂三季度内涨 9.38% ； 氢氧化锂三季度内涨 7.49%。 截至 2022 年 9 月 30日， 四氧化三钴三季度内跌 11.74%； 硫酸钴三季度内跌 16.22%。 截至2022 年 9 月 30 日， 国际市场 LME 镍现货结算价三季度内涨 2.96%； 国内 SHFE 镍期货结算价三季度内涨 6.62%。 受益于下游需求提升， 三季度除钴外， 锂、 镍价格上涨， 相关企业或将受益。 贵金属方面， 截至 2022年 9 月 30 日， COMEX 黄金期货收盘价三季度内跌 8.10%； 国内黄金期货结算价三季度内跌 0.53%。 COMEX 白银期货收盘价三季度内跌4.47%； 国内白银期货结算价三季度内跌 1.44%。 第三季度， 美元持续加息之下， 黄金、 白银价格下跌。 工业金属方面， 截至 2022 年 9 月 30 日，国际市场 COMEX 铜期货收盘价三季度内跌 5.54%； 国内 SHFE 铝期货结算价三季度内跌 3.26%； 国内 SHFE 铅期货结算价三季度内跌 0.20%；国内 SHFE 锌期货结算价三季度内涨 5.58%； 国内 SHFE 锡期货结算价三季度内跌 7.59%。 第三季度， 全球经济衰退预期影响下， 工业金属价格普遍下跌。 投资建议 第三季度锂、 镍价格上涨明显， 相关生产企业或将受益， 包括： 天齐锂业、 江特电机、 华友钴业等。 风险提示 产品价格异常波动、 自然灾害风险、 下游需求不及预期等

2022年10月28日发布 核心观点 光伏靶材主要用于制备光伏电池片中所需要的薄膜。从靶材整体情况来看，溅射靶材种类多样，下游应用广泛，光伏领域是其主要应用之一。从靶材类型来看，光伏靶材的原材料多样，例如高纯度铝、铜、钼、铬以及 ITO 等。ITO 靶材是当前太阳能电池主要的溅射靶材。从ITO靶材的发展趋势来看，发展方向主要为大尺寸化、高密度化、提高靶材利用率。从光伏靶材长期发展来看，无铟化是主要方向。AZO 靶材有望替代 ITO靶材，主要是由于：1）在特定情况下 AZO靶材与 ITO靶材电学性能差距缩小；2）AZO 薄膜光学性能优于 ITO 薄膜；3）锌价远低于铟价，AZO靶材性价比高于 ITO靶材。 2025 年，全球光伏靶材市场规模或将突破 30 亿元。1）“双碳”进程持续加速，光伏发电在可再生能源中占据重要地位，光伏利好政策不断发布，光伏行业发展势不可挡；2）HJT 短期内受制于成本压力放量较缓，长期来看更具成长性；3）HJT 降本路径清晰，降本速度加快，其主要降本路径包括：设备国产化、低温银浆国产化、工艺改善降低银浆消耗量、靶材国产化、硅片薄片化；4）HJT 产能扩张加速，部分产能已落地。目前我国 HJT 规划产能或将突破 150GW。2022 年 HJT产能或将达到 20-30GW。从市场规模上看，我们预计，2022-2025 年，全球光伏靶材市场规模为 2.55 亿元、9.44 亿元、20.43 亿元、36.68 亿元。 靶材技术突破封锁，国产替代进程加速。1）从竞争格局上看，目前海外企业占据全球以及中国靶材市场绝大多数份额，2020 年全球靶材市场主要以美国和日本企业为主，CR4 占比高达 80%。国内企业在国内市场占比较小且格局相对分散。根据前瞻产业研究院统计，外资企业市场份额占比为 70%，国内企业占比约为 30%，其中江丰电子、隆华科技、阿石创占比分别为 3%、3%、1%，其他企业合计占比约为23%。具体到 ITO 靶材来看，2021 年中国 ITO 靶材本土供应占比约48%；2）从靶材原料来看，我国光伏靶材原材料储量丰富，足以满足我国光伏靶材需求。据华经产业研究院统计，在全球已探明的铟储量中，中国占比高达 72.73%；3）从技术储备上看，我国靶材企业已有“制备溅射靶材”方面的各类型专利。各公司尤其关注 ITO 靶材回收以及结瘤现象的解决，对于靶材的降本有重大的意义。其中除 ITO 靶材外，其他光伏靶材亦是我国企业的研究方向。 投资建议 HJT 电池片即将放量，建议关注光伏靶材龙头企业。相关标的：隆华科技、江丰电子。 风险提示 1）HJT以及薄膜电池发展不及预期。 2）光伏靶材制备技术落地不及预期。

2022年10月29日发布 投资要点： 2022 年 10 月，中国共产党第二十次全国代表大会在北京胜利召开。党的二十大报告指出： 要建设现代化产业体系，坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，推进新型工业化，加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国、数字中国。实施产业基础再造工程和重大技术装备攻关工程，支持专精特新企业发展，推动制造业高端化、智能化、绿色化发展。巩固优势产业领先地位，在关系安全发展的领域加快补齐短板。 回首过去十年，机械行业坚持以高质量发展为目标，以供给侧结构性改革为主线，全力攻高端、夯基础、补短板、锻长板、强管理、兴文化，推进行业转型升级取得重大成就。工程机械行业迎来“出海潮”。2021 年工程机械行业销售额超过 8000 亿元，其中出口额 340 亿美元，出口较 2012 年增长 77%，覆盖 210 个国家和地区。根据工程信息商 KHL集团《国际建设》杂志发布榜单，2021 年世界工程机械制造 TOP50 企业中，中国企业占据10 席；在统计范围内，中国工程机械企业市场份额占比为 24.2%，位列榜首。 通用机械行业步入高质量发展新阶段。据中国通用机械工业协会，我国通用机械行业2021 年实现主营收入 9834 亿元，十年来年平均增长 6.2%。我国在机、泵、阀等各类通用机械设备等核心领域不断打破国外垄断，实现国产化，打造大国重器。 我国制造业研发投入强度从 2012 年的 0.85%增加到 2021 年的 1.54%， “专精特新”企业蓬勃发展，技术进步、科技创新持续为行业赋能，570 多家工业企业入围全球研发投入 2500 强。 机器人产业迈向高端，自主化程度不断提高。 近年来，我国机器人产业规模快速增长， 据《十四五”机器人产业发展规划》，截至 2021 年底，我国制造业机器人密度达到 322 台/万人，相较 2012 年增长 13 倍。据工信部， 2021 年我国工业机器人产量达 36.6 万台，较 2015年增长了 10 倍。2021 年底，我国机器人领域的专精特新“小巨人”企业数量达到了 101家，涵盖了整机、核心零部件等各项领域，关键技术取得研发进展。 展望未来发展，二十大报告为机械行业未来发展指明了方向，在建设制造强国的基础上，未来仍需重点进行技术攻关，加快补齐短板，不断推动高端化、智能化发展。我们认为，未来机械设备行业发展可以关注国产替代与先进制造两大方向。 一是补短板政策指引，核心技术攻坚，国产替代提速。数控机床及刀具、设备核心零部件、精密仪器等当前进口依赖度较高的领域有望实现重点突破。其中，建议重点关注工业母机相关领域。 我国机床行业存在大而不精、市场集中度低，国产高端化尚未突破等问题， 随着机床产业政策支持及研发投入加大，国产企业“自主可控”发展道路有望逐渐清晰。 二是高端化、智能化背景下，先进制造领域有望受益。一方面，数字化转型大势下，自动化率、数控化率有望稳步提升，带动工业机器人等细分市场规模稳步扩大。短期来看，零部件如减速器、伺服电机、数控刀具、轴承等细分市场扩容可期，掌握自主知识产权的企业有望迎来新增长点。另一方面，工程机械、通用机械等传统机械设备领域加速推进智能化、数字化、绿色化转型， 将带动行业持续发展。随着工业化与信息化融合快速推进， 产品智能化程度有望不断提高，提升国产品牌竞争力。 风险提示： 1、宏观经济波动风险：工程机械、通用机械等需求与宏观形势有较强关联性，若经济出现波动，可能导致需求复苏不及预期。2、疫情扰动反复：局部区域疫情可能影响工程项目进度、物流运输等，对机械订单造成影响。3、新技术研发进度不及预期：新产品研发具有不确定性，可能影响企业利润增长速度。

2022年10月29日发布 2022 年 9 月快递行业业务量增速环比下降。 2022 年 9 月，全国快递服务企业业务量完成 97.1 亿件，同比增长 2.8%，较上年同期增速（16.8%）大幅下降，环比 2022 年 8 月增速（4.9%）减少 2.1pct；全国快递业务收入完成 924.6 亿元，同比增长 0.3%，较上年同期增速（11.8%）大幅下降，环比 2022 年 8 月增速（5.2%）减少 4.9pct；单票收入约 9.52 元，同比下降约 2.3%，环比 2022年 8 月上涨约 1.6%。2022 年前九月，快递行业 CR8 指数为 84.8，较上年同期提高 4.0，环比 2022 年前八月持平。 2022 年 9 月金华 （义乌） 地区、广州市快递业务平均单票收入环比上涨。 2022年 9 月，浙江省快递业务平均单票收入约 5.22 元，环比 22 年 8 月减少 0.09 元，金华（义乌）地区快递业务平均单票收入约 2.82 元，环比 22 年 8 月增加 0.06元；广东省快递业务平均单票收入约 8.62 元，环比 22 年 8 月增加 0.44 元，广州市快递业务平均单票收入约 8.88 元，环比 22 年 8 月增加 0.39 元。 2022 年 9 月实物网上社零保持较高增速。 2022 年 9 月，全国社零总额同比上涨 2.5%，较上年同期增速（4.4%）减少 1.9pct；实物商品网上零售额同比增长14.5%，较上年同期增速（11.2%）增加 3.3pct；实物网购社零占比（实物商品网上零售额/全国社零总额）为 26.4%，同比增加 2.76pct，环比增加 0.85pct。整体来看，9 月社零总额增速环比回落，显示消费承压；而实物商品网上零售额增速位于较高水平（年内单月增速最高）；实物网购社零占比也继续回升，高于上年同期水平。 2022 年 9 月通达系快递公司收入增速环比下降。2022 年 9 月，顺丰、韵达、圆通、申通单月业务量分别同比变化+8.7%、-7.9%、+7.6%、+22.6%，除韵达外，其他公司增速高于行业平均增速（4.9%）；顺丰、韵达、圆通、申通当月市场份额分别约为 9.9%、 15.4%、 16.1%、 12.6%，环比 22 年 8 月分别变化-0.1、-0.3、+0.0、-0.4pct，同比分别变化+0.3、-1.2、+0.8、+2.8pct。2022 年 9 月，顺丰、韵达、圆通、申通平均单月单票收入分别为 16.05 元、2.63 元、2.43 元（调整后）、 2.32 元（调整后），环比 22 年 8 月分别变化+0.45、 +0.01、 -0.01、+0.01 元，同比分别变化-1.55、+0.49、+0.15、+0.21 元。整体来看，虽然国内疫情反复对快递公司经营带来一定负面冲击，但整体影响可控，主要快递公司单票收入依然保持平稳。2022 年 9 月，顺丰、韵达、圆通、申通快递业务收入同比增速分别为 35.9%、 13.3%、 19.1%、 41.4%，环比 22 年 8 月分别变化+25.5、-11.6、-11.4、-25.0pct，同比分别变化+19.9、+2.6、-5.9、+28.6pct。 投资建议： 国内疫情反复叠加消费不振，快递行业需求增速持续处于低位；市场已进入 Q4 传统旺季，考虑去年低基数以及前期疫情影响，行业景气度有望进一步修复/提升。我们维持行业“增持”评级，推荐顺丰控股、韵达股份和圆通速递，建议关注中通快递（H）和申通快递。 风险分析： 宏观经济下行导致快递需求下行； 电商增长低于市场预期，导致快递需求增速下降； 网购渗透率提升缓慢； 快递行业竞争超预期， 导致单票收入大幅下滑。

2022年10月29日发布 AMDZen4EPYC发布在即。AMD官方公告，宣布将于太平洋时间2022年11月10日举办名为“togetherweadvance_datacenters”的直播活动，推出代号为“Genoa”的下一代EPYC（霄龙）数据中心CPU。AMD的高管以及主要生态系统合作伙伴届时将登场，详细介绍下一代数据中心处理器和解决方案。 内存模组行业：DDR5持续渗透，AMD有望加速数据中心CPU领域的DDR5渗透率。内存模组的发展有着清晰的技术升级路径，JEDEC组织定义内存模组的组成构件、性能指标、具体参数等，2021年DDR5第一子代相关产品已开始量产，内存模组正在从DDR4世代开始向DDR5世代切换，同时JEDEC正在制定DDR5第二子代、第三子代产品标准。内存模组与CPU是计算机的两个核心部件，是计算机生态系统的重要组成部分，INTEL和AMD支持新一代内存模组的CPU上市将推动内存模组的更新换代。支持DDR5的主流桌面级CPU已于2021年正式发布，普通台式机/笔记本电脑DDR5内存模组逐渐上量；未来随着支持 DDR5的主流服务器CPU规模出货，DDR5服务器内存模组渗透率将持续提升。DDR5内存技术正在逐步实现对DDR4内存技术的更新和替代。DDR5第一子代内存接口芯片相比于DDR4最后一个子代的内存接口芯片，采用了更低的工作电压（1.1V），同时在传输有效性和可靠性上又迈进了一步。从JEDEC已经公布的相关信息来看，DDR5内存接口芯片已经规划了三个子代，支持速率分别是4800MT/s、5600MT/s、6400MT/s，预计后续可能还会有1~2个子代，可见通过不断的技术创新，实现更高的传输速率和支持更大的内存容量将是内存接口芯片行业未来发展的趋势和动力。 INTEL未来将进一步推升DDR5在PCNB和服务器市场中的渗透率。INTEL支持DDR5的两大系列CPU已陆续步入放量期，DDR5渗透率持续加速，其中面向PCNB领域的AlderLakeCPU已于2021年发布，INTEL预计面向数据中心领域的SapphireRapids将于2022~2023年量产出货。 澜起科技：DDR5世代市场份额持续稳定。澜起科技的内存接口芯片受到了市场及行业的广泛认可，公司凭借具有自主知识产权的高速、低功耗技术，为新一代服务器平台提供完全符合JEDEC标准的高性能内存接口解决方案，是全球可提供从DDR2到DDR5内存全缓冲/半缓冲完整解决方案的主要供应商之一，在该领域拥有重要话语权。市场份额方面，公司在DDR4世代逐步确立了行业领先优势，是全球可提供DDR4内存接口芯片的三家主要厂商之一，占据全球市场的重要份额。在DDR5世代，公司继续领跑，内存接口芯片的市场份额保持稳定。公司可为DDR5系列内存模组提供完整的内存接口及模组配套芯片解决方案，是目前全球可提供全套解决方案的两家公司之一。 聚辰股份：与澜起科技合作的SPD将驱动公司快速成长。针对最新的DDR5内存技术，聚辰股份与澜起科技合作开发配套新一代DDR5内存条的SPD产品，该产品系列内置SPDEEPROM，用于存储内存模组的相关信息以及模组上内存颗粒和相关器件的所有配置参数。该业务有望带动公司快速成长。投资建议：我们看好DDR5产业链相关公司。建议关注：澜起科技（公司内存接口芯片业务有望深度受益于DDR5内存接口芯片及配套芯片的放量）；聚辰股份（DDR5在2022-2024年的快速渗透对于公司EEPROM业务带来快速增长）。 风险分析：DDR5进度不及预期，行业技术研发不及预期。

2022年10月29日发布 “双碳”战略提高新能源占比，大规模并网造成消纳难题。随着“双碳”目标的推进，电力系统处于高速清洁化变革的关键阶段，风、光等可再生能源发电高速发展。据Wind数据，2022年前8月，新增电源装机中太阳能发电和风电合计占比高达63.28%。据国家能源局预测今年风光发电量占全国用电量比重有望超12%。随着风光并网占比的快速提升，其间歇性波动的特征带来了愈发严重的消纳难题。据全国新能源消纳监测预警中心数据，2022年前8月，蒙东地区、蒙西地区风电利用率仅为89.7%和90.7%，西藏的光伏利用率仅为81.7%。当前电力系统发生了明显变化，平衡电力供需难度加大，电力系统的灵活性急需提升。 电力系统灵活性需求提升，煤电或将率先发挥作用。电能不易于大规模、长时间储存，因此无论是以化石能源为主的传统电力系统还是新能源占比逐渐提高的新型电力系统，电力供需平衡都是电力系统的核心。电力系统中包括电源侧、电网侧、用户侧、储能等各个环节均可提升灵活性，我国电网的调节能力整体来说较为欠缺，当前调峰资源主要以电源侧为主，由于投资成本和周期的限制，未来很长一段时间电源侧将持续扮演关键角色。我国“富煤缺油少气”的资源禀赋决定了燃煤机组的主导地位，当前煤电机组存量较大，随着风光并网增多，煤电机组发电小时数或将不断减小，煤电机组必将在接来下很长一段时间的调峰资源中扮演重要的作用。 灵活性改造的目标是降低最小负荷率和提升爬坡速率。常规煤电机组最低稳定的负荷率为50%左右，而电力系统的灵活性需求是要达到20%或者更低的负荷率水平，并且可以实现快速的调节。因此灵活性改造的主要目标是降低最小负荷率和提升爬坡速率。对于纯凝机组来说，主要包括：稳燃技术、制粉系统改造、汽机侧滑压曲线优化、宽负荷脱硝、控制系统优化等手段；对于热电联产机组来说，主要是实现热电解耦，具体包括：储热水罐/熔盐罐、电极锅炉/固体电储热锅炉、切除低压缸、高背压改造、汽轮机旁路供热、余热供热等技术路线。 辅助服务市场加速建设，火电灵活性运行具备经济性。近年来，我国电力辅助市场建设加速，火电深度调峰已经在新能源装机发展初期发挥了重大作用。据国家能源局综合司通报2019年上半年电力辅助服务有关情况显示，2019年上半年参与电力辅助服务补偿费用达130.31亿元，调峰占比最高达38.44%。目前深度调峰仍为稀缺资源，据各能监办、能监局公布的补偿标准，多地最低负荷率档位的电量补偿标准上限接近1元/kWh，参与调峰利润水平远超发电上网。经初步测算，在本文的假定条件下，300MW的煤电机组进行灵活性改造后可实现每年税前利润增加25.00万元。敏感性分析表明，利润受补偿标准、每日参与调峰时长、改造最低负荷以及煤价较为敏感，同时改造造价和折旧年限对其也有一定的影响。当前假设下，补偿标准0.29元/kWh为灵活性改造运行的盈亏平衡点。综合对比发现，西北、东北以及南网区域，目前补偿标准较高，火电灵活性改造市场有望率先打开。 投资建议：重点推荐华光环能，建议关注青达环保、西子洁能和东方电气。华光环能为老牌锅炉制造商，深耕锅炉制造业多年具有较高的技术水平和客户资源。公司与中科院合作研发的煤粉燃烧预热技术完美适配煤电灵活性改造，技术优势明显，兼顾宽负荷率和超低NOx排放，可实现15~115%负荷范围内连续稳定运行同时大幅降低环保端支出。目前该技术已完成关键技术和中试研究，技术推广后有望为公司带来强劲的业绩增长点。青达环保主要致力于节能降耗以及环保减排设备的设计、制造和销售，全负荷脱硝和蓄热罐产品可用于火电灵活性改造。全负荷脱硝业务营收近年来高速增长，未来随着灵活性市场进一步打开，公司将充分受益。西子洁能是余热锅炉龙头，产品市占率高覆盖面广，具备灵活性改造优势，同时熔盐储能技术未来也有在灵活性改造中发挥重大作用。东方电气是全球最大的能源装备制造企业集团之一，经过多年的发展，形成了“六电并举、六业协同”的完整产业格局。公司具备100万千瓦等级机组、大型循环流化床锅炉等领先的火电产品，电站锅炉年销量占全国电站锅炉新增装机量的40%。此外公司水电产品国际领先，水轮机组产量占全国新增水电装机量的59.26%。2022年以来，火电投资加速，公司凭借先进的技术和优秀的产品将充分受益。 风险提示：政策执行不及预期；项目推进不及预期；市场竞争加剧；项目收益测算偏差的风险：研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

2022年10月29日发布 投资要点 板块市场表现 板块涨跌幅：有色金属板块报收4730.15，涨幅为1.60%，跑赢上证综指3.44pct，位于各板块涨幅榜第三位。 子板块表现：贵金属领涨，能源金属分化。其中，子板块市场表现前三名：黄金（6.07%）、稀土（2.66%）、铜（2.52%）；子板块市场表现后三位：金属新材料（-0.39%）、磁性材料（-0.49%）、钴（-1.36%）。 金属价格表现 基本金属：LME铜报收7770美元/吨，周变动5.49%；上期所阴极铜（活跃合约）报收63450元/吨，周变动1.89%。LME铝报收2331美元/吨，周内变动6.51%；上期所铝（活跃合约）报收18565元/吨，周变动0.57%。 贵金属：COMEX黄金报收1664.40美元/盎司，周变动1.64%；国内黄金期货价格（活跃合约）报收393.62元/克，周变动0.88%。COMEX白银报收19.56美元/盎司，周变动6.33%；国内白银期货价格（活跃合约）报收4617.00元/千克，周变动5.22%。 能源金属：氢氧化锂价格54.35万元/吨，周变动3.03%；工业级碳酸锂价格52.75万元/吨，周变动5.50%；电池级碳酸锂价格54.50万元/吨，周变动3.81%。钴酸锂价格43.85万元/吨，周变动0.00%；电解钴价格35.15万元/吨，周变动-2.23%；硫酸钴价格63.50元/千克，周变动0.00%；四氧化三钴价格244.50元/千克，周变动0.00%。LME镍收盘价22235美元/吨，周变动0.16%；SHFE镍收盘价186960元/吨，周变动-0.64%；电池级硫酸镍价格39500元/吨，周变动0.00%。 小金属：镁锭价格26100元/吨，周变动-0.76%；钯价格530元/克，周变动1.15%；钛铁价格36700元/吨，周变动0.00%；金属硅价格26350元/吨，周变动-0.57%；镨钕氧化物价格667500元/吨，周变动0.00%。 投资建议 本周，美联储加息预期回落，加拿大利率低于市场预期，金属价格走强，印证我们近期判断。展望未来，铜方面，美元指数回落叠加低库存以及国内下游开工率小幅温和回升，均支撑价格短期偏强；但持续回升的空间仍待11月就业、CPI以及议息结果，我们判断短期震荡概率较大。铝方面，四川因电力供应不足，枯水期结束前复产率不得超过60%，但需求仍以季节性恢复为主，铝价虽获底部强力支撑，但上行仍待传统需求的回升拉动。从已披露3季度业绩来看，有色板块业绩分化明显，基本金属因基数原因盈利承压，金属新材料和能源金属整体向好，我们建议关注博威合金、博迁新材、金力永磁、正海磁材、铂科新材、云路股份。 风险提示 美联储加息影响持续，国内疫情反复，经济下行超预期；下游需求增速不及预期；供给超预期释放；海外地缘政治风险。

2022年10月29日发布 金刚线行业简介 金刚线根据工艺可以分为树脂金刚线与电镀金刚线，其中，电镀金刚线由于优异的经济性以及金刚石年固性等特征而成为目前主流的金刚线类型，其制作原理为将金别石微粉颗粒以一定的分布密度均匀地固结在高强度母线基体上所制成。金刚线通过金刚石线切割机，与物体之间进行高速磨削运动，从而实现对物体的切割。金刚线最早应用于蓝宝石切割，2010年左右开始应用于光伏晶体硅片的切割，其中，应用环节包含切方、截断和切片。切方与截断环节为了保证切割效率与速度，常使用较粗的（250um-350um）金刚线进行切割，而切片环节对于单位切割成本及原材料利用率要求较高，常使用较细的（目前38um-42um）金刚线进行切割。金刚线亦可被用于磁性材料切割，目前，逾90%的金刚线需求来自于光伏硅片切割未来随着金刚线技术的不断突破，有望应用于半导体硅片切片 金刚线行业产业链 金刚线行业的产业链结构较为简明，上游为金刚线生产原材料，主要为母线、金刚石微粉及金属镍，皆不具备稀缺性，且能够国产化，其中，镍金属价格近两年涨幅较大，对金刚线生产企业盈利能力有一定影响，中游为金刚线生产销售企业，行业竞争格局目前为一超多强，其中美畅股份为金刚线行业领军企业：下游为硅片生产企业，中国硅片生产企业行业集中度较高全球逾90%硅片由中国企业所生产

2022年10月29日发布 为什么要关注绿电发展？ 2005年中国碳排放量超过美国成为全球碳排放总量最高的国家，因此中国积极推进碳减排，并制定了一系列目标，而光伏、风电等绿电在实现双碳目标中担当重要角色。 中国整体的社会用电量较大，第一产业、第二产业和城乡居民生活用电量增速高于全社会平均水平，叠加电煤供应紧张、“能耗双控"考核压力等，电力供需总体偏紧。 绿电是中国能源低碳转型的主要方向，中国政府出台一系列政策支持绿电产业发展2022年鼓励企业积极使用绿电，2021年提出建设全国统一电力市场体系，推动新能源参与市场交易。 绿电、绿证与碳排放三市场如何实现联动？ 企业实现碳中和的方式主要有绿电、绿证和碳排放权三种方式，现阶段绿证交易进度缓慢CCER市场尚未开启，绿电交易优势凸显，未来三市场的联动将有望加强，共同实现“双碳”目标。 绿电行业的竞争格局如何？ 绿电行业中，太阳能发电、水力发电和风力发电占比较大，因此，头豹研究院依据不同的领域，采用相关指标，分别分析其竞争格局，通威股份、长江电力、金风科技优势突出。

2022年10月27日发布 受全国多地疫情反复影响，国内市场供需环比、同比均大幅降；9月国际及地区线环比加快修复，但国际线供需仍处于19年同期6%/4.8%、地区线供需恢复到19年同期的13.7%/8.9%。9月五家上市航司（中国国航、东方航空、南方航空、春秋航空、吉祥航空）国内线供给、需求环比各下降34.6%/34.6%，同比各大下降37.9%/38.0%（较19年同期仍各削减42.0%/51.7%）；国内线客座率环比持平，但较19年同期仍下滑13.8个百分点。国际及地区线环比加快修复，五家上市公司国际线供需环比各增15.8%/21.0%，同比各增31.9%/41.6%但较19年同期仍下滑94%/95.2%，客座率环比增2.7个百分点至63.5%；地区线供需环比各增134.1%/124.9%，但同比仍下降16.6%/22.1%，较19年同期仍各下滑86.3%/91.1%，客座率环比下降1.9个百分点至45.5%。三亚、西藏、广东、新疆等多地多点爆发的疫情抑制国内航空客运表现；但近期国际线恢复趋势增强，民航局于8月7日对国际定期客运航班熔断措施进行优化调整、中英8月11日起恢复直航，9月国际线环比加快修复。 春秋、吉祥国内线供需环比和同比均大幅下滑，但吉祥国际线环比大幅上升。吉祥航空9月国内线供需环比各下滑39.7%/38.6%，同比各降39.2%/40.1%，较19年同期下滑30.3%/43.3%；客座率环比略改善1.3个百分点至71.6%，较19年同期仍下滑16.4个百分点。国际及地区恢复亦相对较快，环比各大幅增44.7%/74.2%，国际线恢复至19年同期的10.0%/9.8%，地区线恢复至19年同期的10.9%/5.8%。春秋航空9月国内线供给需求环比各下降26.5%/26.4%，同比各下滑29.3%/35.2%，但供给较19年同期仍增加7.5%、需求下降9.5%，客座率同比降7.1个百分点至77.7%，较19年同期下滑13.2个百分点；国际线供需环比各下滑7.8%/16.4%，但同比各上升13.91%/30.35%。 10月航司整体执飞航班量与飞机利用率均大幅下降，各航司10月恢复进程依旧缓慢。2022年10月1日-10月16日，三大航运营主体中，国航、东航、南航日均执飞航班量较9月日均下降6.6%/19.1%/10.5%，春秋下降4.1%，吉祥上升2.5%。10月初至16日，日均飞机利用率国航、东航、南航较9月均值环比下降7.5%/19.3%/11.1%，春秋环比下降4.5%，吉祥环比上升3.6%。 冬航季时刻总量增速放缓，但国际客运环比有望增长。据民航飞行航班时刻计划表统计分析，22年冬春航季（主要影响今年Q4和明年Q1）时刻总量同比增速有所放缓（降低至1.8%）：国内航司总时刻同比增速放缓至2.5%，其中国内航班时刻增速放缓至2.2%，国际客改货时刻增速放缓至10.9%，地区时刻增速放缓至6.6%；海外航司时刻增速同比下滑至10.5%。各航司于10月陆续公布新航季国际航班排班时刻，例如东航公布自2022年10月30日冬春航季正式开启后，计划每周客运国际航线将增至42条108班，我们分析行业国际线有望进一步恢复。 防疫终将迎来转机，关注航空板块逆向投资机会。近期疫情多点散发，持续时间较长，预期10月供需环比或进一步下滑。尽管短期全国区域性疫情反复令行业仍将承压，但近期国际线恢复趋势增强。短中期，在疫情得控的前提下，大会后国内需求有望逐步恢复。我们认为今年的疫情反复一定程度将进一步降低供给增速；疫情冲击，航司经营压力加大，行业有望进一步整合；我们看好行业长期投资逻辑不变（即供需格局改善、票价市场化），考虑国际各国航班已加快恢复，建议关注航空板块投资机会，建议关注中国国航、春秋航空、吉祥航空。 风险提示：汇率、油价波动、疫情不确定性等。

2022年10月27日发布 投资要点 事件：10月25日，财政部、海关总署、税务总局发布关于对电子烟征收消费税的公告，将电子烟纳入消费税征收范围，自2022年11月1日起执行。电子烟实行从价定率的办法计算纳税，其中生产（进口）环节税率为36%，批发环节的税率为11%。出口电子烟，适用出口退（免）税政策。 电子烟消费税符合行业预期，政策风险基本出清。本次电子烟消费税落地，税率及推出时间符合行业预期，同时标志着行业核心监管政策已尽数出台，政策风险基本出清。1）税额方面，生产环节税率对标传统卷烟乙类（每条调拨价70元以下）税率，与此前行业预期一致。税基方面，生产环节计税价格为批发价（品牌商批发至中烟平台价格），批发环节计税价格为中烟平台销售至零售终端价格（中烟平台收取约6%服务费）。单颗烟弹征税约7-8元，约占当前零售价（约33元/颗）的20-25%。 2）税负分担方面，我们认为后续税负主要将由终端渠道和品牌端共同承担：①终端渠道看：传统卷烟终端渠道毛利率约15%，当前电子烟终端渠道毛利率约50-60%，相比传统卷烟有较高溢价。②品牌端看：在当前监管体系下，头部品牌先发优势明显，仍具有较高的议价权；但考虑到国标切换期终端渠道压力较大，品牌方或需承担部分税负以保证终端渠道积极性。③制造端看：制造端在产业链价值链中占比相对较低（根据我们此前测算约10-15%），但在国标审评较为严格的背景下，制造端对产品过审及产品竞争力产生重要影响，因此我们判断制造端不是税负的主要承担方。 政策及口味切换期行业需求承压，不改中长期渗透率提升逻辑。短期来看，口味限制导致行业短期需求受到冲击，后续需求修复核心关注社会库存去化（我们判断需要1-2个季度）及新国标口味迭代。我们认为新国标口味后续仍有较大的迭代和提升空间：1）初期品牌以过审为首要导向，产品口味研发较为保守，产品差异化程度低；后续随着过审SKU增加，口味差异化将成为核心竞争要素之一，品牌方对于口味研发的投入将持续增加。2）烟草提取物与果味香精颗粒大小有一定差异，适用于果味雾化液的雾化芯与烟草提取物适配性不高（与孔隙率相关），对于口感产生一定影响；随着雾化芯的迭代，烟草口味会有更好的释放。3）原料端看，烟草提取物对于口味有重要影响，此前烟草提取物在电子烟领域应用较少，尚需时间对上游产业链配套进行提升。中长期看，电子烟监管利好集中度提升，新国标不改变电子烟渗透率提升的核心逻辑（更便捷、安全的尼古丁摄入方式），23H2行业需求有望逐步修复。 投资建议：建议关注品牌优势稳固，合规性强，行业规范化后份额有望进一步提升的【雾芯科技】；推荐估值处于低位，技术储备领先行业的【思摩尔国际】；同时建议关注：【劲嘉股份】、【顺灏股份】等。 风险提示：行业需求下滑，竞争加剧，海外政策及需求变化等。

2022年10月27日发布 事件：10月26日，财政部、海关总署、税务总局发布关于对电子烟征收消费税的公告。将电子烟纳入消费税征收范围，在烟税目下增设电子烟子目。电子烟实行从价定率的办法计算纳税。生产（进口）环节的税率为36%，批发环节的税率为11%，自2022年11月1日起执行。 1.税目和征税对象：将电子烟纳入消费税征收范围，在烟税目下增设电子烟子目。电子烟是指用于产生气溶胶供人抽吸等的电子传输系统，包括烟弹、烟具以及烟弹与烟具组合销售的电子烟产品。烟弹是指含有雾化物的电子烟组件。烟具是指将雾化物雾化为可吸入气溶胶的电子装置。 2.纳税人：在我国境内生产（进口）、批发电子烟的单位和个人为消费税纳税人。电子烟生产环节纳税人，是指取得烟草专卖生产企业许可证，并取得或经许可使用他人电子烟产品注册商标（以下称持有商标）的企业。通过代加工方式生产电子烟的，由持有商标的企业缴纳消费税。电子烟批发环节纳税人，是指取得烟草专卖批发企业许可证并经营电子烟批发业务的企业。电子烟进口环节纳税人，是指进口电子烟的单位和个人。 3.税率：电子烟实行从价定率的办法计算纳税。生产（进口）环节的税率为36%，批发环节的税率为11%。 4.计税价格：纳税人生产、批发电子烟的，按照生产、批发电子烟的销售额计算纳税。电子烟生产环节纳税人采用代销方式销售电子烟的，按照经销商（代理商）销售给电子烟批发企业的销售额计算纳税。纳税人进口电子烟的，按照组成计税价格计算纳税。电子烟生产环节纳税人从事电子烟代加工业务的，应当分开核算持有商标电子烟的销售额和代加工电子烟的销售额；未分开核算的，一并缴纳消费税。 5.进、出口政策：纳税人出口电子烟，适用出口退（免）税政策。将电子烟增列至边民互市进口商品不予免税清单并照章征税。 电子烟监管靴子完全落地，开启合规化发展新进程 我们认为，自2022年10月1日电子烟国标落地以来，国内电子烟生产销售体系已正式进入合规化时代，此次税收体系的公布进一步确立了电子烟产品的合法身份，未来有望对国内烟草利税做到补充和增量。我们认为，对于出口电子烟纳税主体依旧适用出口退（免）税政策，一定程度体现国家对于相关出口产业链企业仍持积极鼓励的态度，鼓励电子烟出口创汇。同时，随着国内外监管的相继明朗化，我们预计将有效推高行业门槛，集中度提升，利好行业上下游龙头企业，行业将有望进入新的合规化发展阶段。 投资建议： 1）雾化产业链：重点推荐-思摩尔国际（全球雾化设备生产商龙头）；建议关注：雾芯科技、金城医药、润都股份。2）烟草供应链：建议关注：中烟香港、劲嘉股份、华宝国际、中国波顿、集友股份、顺灏股份、东风股份。 风险提示：新型烟草政策变动风险，销售/企业发展不及预期，市场竞争加剧的的风险