2022年10月21日发布 事件概述: 北京时间10月20日，特斯拉发布22Q3财报： 22Q3单季营收214.5亿美元，同比/环比分别为+55.9%/+26.7%；交付量约为34.4万辆，同比/环比为+42.4%/+35.0%；汽车业务毛利率为27.9%，同比/环比为-2.6pps/0pps；能源业务和其他业务毛利率分别为+9.3%/+4.0%；归属于普通股东净利润32.9亿美元，同比/环比分别为+103.5%/+45.7%。在费用端，22Q3研发和销售管理费用分别为7.3亿美元/9.6亿美元；研发费用率为3.4%，同比/环比分别为-0.1pps/-0.5pps；销售管理费用率为4.5%，同比/环比分别为-2.7pps/-1.2pps。 分析与判断: 多项数据创纪录产能有序扩张 营收端：22Q3公司总营收为214.5亿美元，其中： 汽车业务营收186.9亿美元，同比/环比分别+55.0%/+28.0%。单车ASP方面，随着22Q3上海工厂出货量的提升，22Q3单车ASP环比下降至5.4万美元（21Q3为5.0万美元，22Q2为5.7万美元，同比/环比分别为+8.8%/-5.2%）。交付方面，22Q3全球交付34.4万辆，同比/环比分别为+42.4/+35.0%。销售主力车型Model3/Y交付量同比+36.3%，占22Q3交付量比例达到94.6%。ModelS/X交付量持续上升，达到1.9万辆，环比+15.5%。 能源业务方面，营收11.2亿美元，同比/环比分别为+12.2%/+29.0%，主要得益于自成立以来最高的单季储能设装机量（2.1Gwh，同比/环比+62.2%/+85.3%）。 服务和其他业务，营收16.5亿美元，达历史新高，同比/环比分别为+84.0%/+12.2%，主要增长来源为特斯拉付费超充服务量的快速增长。 利润端：22Q3在GAAP准则下归属于普通股东的净利润为32.9亿美元，同比/环比分别为+103.5%/+45.7%；净利率为15.5%，仅次于22Q1创下的历史记录（17.5%）。 毛利方面，22Q3汽车业务毛利率为27.9%，同比/环比分别为-2.6pps/0pps。22Q3利润方面的下滑：1）主要受到持续上升的原材料、物流所带来的压力；2）汇率变动所带来的2.5亿美元损失；3）德州和柏林工厂产能爬坡所导致的低效率生产。经营性收入方面，在剔除股权激励支出后，经营性利润率为18.9%，同比/环比分别为+0.9pps/+2.2pps。 费用端：22Q3公司研发费用为7.3亿美元，同比/环比分别为+20.0%/+9.9%；研发费用率为3.4%，较21年全年整体下降1.4pps；销售管理费用为9.6亿美元，同比/环比分别为-3.3%/0%；销管费用率为4.5%，同比/环比分别为-2.7pps/-1.2pps。22Q3费用率的同比下降主要得益于销售增加带来的规模效应。 产能端：柏林和德州工厂产能爬坡顺利，柏林工厂产量已达2,000辆/周。公司预计在未来的数月内，德州工厂产量也将突破2,000辆/周。 产能方面，柏林和德州工厂目前产能均超过25万辆/年；上海工厂在7、8月扩产后产能已经达到100万辆/年；加州工厂则具有55万Model3/Y和10万S/X的产能。23年特斯拉总产能将突破200万辆。 现金流：22Q3公司在手现金及现金等价物（包含短期可交易证券）为211.1亿美元，环比增长21.9亿美元。本季度产生自由现金流329.7亿美元，创造历史记录。 未来预期：公司表示，22Q4的需求端仍然表现良好，尤其是北美市场。虽然目前全球经济环境面临挑战，但公司认为，22Q4产销将迎来破纪录的成绩，中长期仍将维持年均50%的增速预期。 新车型下沉大众市场商用车业务正式开启 新车型平台：公司表示下一代车型平台的生产成本将是现款Model3/Y成本的一半，预计产量将超过所有特斯拉车型的总和。公司目前的重点仍然在Cybertruck和Semi的爬产，预计新车型将不会早于24年交付。 Semi：公司表示电动半挂卡车将在今年12月开启正式交付，首批产品将提供给百事可乐公司。这款产品可以在配载沉重货物的情况下拥有500英里（805公里）的续航能力。公司预期在24年北美市场销量将达到5万辆，且由于产品售价将远高于普通乘用车，将为公司带来新的增长空间。FSD自动驾驶：公司表示FSD将在年底前将推送给全部北美用户，且仍将持续更新。法规层面，公司认为今年底之前仍无法获得监管部门的批准，但将在23年内提供更新报告以期让监管部门相信汽车可以在无人驾驶的情况下运行。 4680电池：公司表示4680电池产能爬坡迅速，在22Q3已经达到了1,000个/周，超过22Q2给出的爬产预期。近期内，4680电池将仅用于德州工厂生产的ModelY车型。公司认为，4680产量目前处于指数型增长；长期的产能目标为在美国达到年产1000Gwh。 Cybertruck：公司表示计划在明年中期进入量产。 投资建议： 特斯拉引领产业变革，驱动增量部件。同时重塑整零关系，供应链层级变少，扁平程度更高，自主零部件凭借性价比优势和快速响应能力实现从单品到总成的配套机会，量价齐升。推荐： 1、智能电动增量：1）智能化主线：优选智能驾驶-【伯特利、经纬恒润-W、德赛西威】+智能座舱-【光峰科技、上声电子、继峰股份】；2）轻量化【文灿股份、爱柯迪】，受益标的【旭升股份、广东鸿图】； 2、新势力产业链：优选【拓普集团、新泉股份、上声电子、文灿股份】。 风险提示 新车型投放进度、产能建设进度推迟导致交付量不达预期；汽车需求低迷导致国内外新能源汽车销量不达预期；芯片短缺影响。

2022年10月21日发布 细分赛道一周新闻跟踪 2.1商用车行业政策 1、经济发达地区率先响应佛山、西安放开皮卡进城（2022.10.12） 近期，佛山市政府印发关于贯彻落实广东省加大力度持续促进消费若干措施的实施意见，提出持续优化汽车消费环境，放宽皮卡进城限制，实施除国三及以下排放标准柴油多用途货车外，其他多用途货车不受限货区域和国三排放标准柴油货车限行范围的通行限制，佛山加入皮卡解禁阵营。同时自2022年10月15日起，西安全市对柴油国五及以上多用途货车（皮卡车）放开进城限制，无需办理通行证。 2、工信部发布2022第九批新能源汽车推广应用推荐车型目录（2022.10.12） 工信部近期公示了《道路机动车辆生产企业及产品》（第362批）、《新能源汽车推广应用推荐车型目录》（2022年第9批）《享受车船税减免优惠的节约能源使用新能源汽车车型目录》（第四十三批）、《免征车辆购置税的新能源汽车车型目录》（第五十九批），新能源汽车推广应用推荐车型目录中奥巴阔东方、福田、申沃、徐工等品牌多款纯电动商用车。 3、北京市:办理货车通行证的4.5吨以下物流配送车基本使用新能源汽车（2022.10.13） 2022年10月13日，北京市人民政府印发了《北京市碳达峰实施方案》。《方案》提出，制定新能源汽车中长期发展规划，大力推进机动车“油换电”，“十四五”时期市属公交车、巡游出租车、新增轻型环卫车全面实现新能源化，办理货车通行证的4.5吨以下物流配送车辆基本使用新能源汽车，推动氢燃料汽车规模化应用，逐步完善城市公路充换电和加氢网络。

2022年10月21日发布 政策提速加码，规模发展可期。氢能作为一种清洁的二次能源，能够推动传统化石能源清洁高效利用和支持可再生能源大规模发展，是全球能源技术革命和转型发展的重大战略方向，已经引起广泛重视，美国、欧洲、日本、韩国等主要工业化国家和地区将氢能纳入国家能源战略规划。当前我国氢能产业布局基本成型但尚处于发展早期，未来发展潜力巨大。2019年以来国家氢能行业发展政策自上而下逐层加码落地，中央顶层规划及具体的推广政策示范引领、鼓励发展，地方规划及支持政策密集出台、配套落地，行业已经步入发展快车道，产业规模化发展可期。 全国性政策：规划逐步具体，示范发展落地。①目标规划：从支持鼓励到量化发展。早期的政策规划无具体的发展目标，以鼓励、支持、研发、突破的措辞为主，支持力度有限。2022年3月23日，国家发改委、能源局联合发布《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》中给出了到2025年5万辆燃料电池车等量化的发展目标，行业发展提速。全国性政策的出台，为氢能行业实质性落地、推广和长远发展起到推动、引领作用。②补贴方式：从定额补贴到积分奖励。燃料电池车补贴始于2009年发布的《关于开展节能与新能源汽车示范推广试点工作的通知》，燃料电池公交车最高补贴60万元/辆，并在后续逐步退坡，但退坡力度小于新能源车整体力度，随后跟随新能源汽车整体的政策获得免除购置税的支持；2018年发布的《关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》提出了对燃料电池汽车依据功率补贴的规则；2020年以奖代补政策出台，行业整体由“定额补贴”变更为“积分奖励”的模式，由最高50万元/辆的单车采购补贴，变更为零部件、整车、加氢等多环节、全产业链的奖励政策，测算单车最高可获得奖励金额66.7万元。③示范发展：从整体鼓励到具体支持。行业的示范性推广和规模化发展经历了较长时间的准备，从早期的行业整体鼓励到具体某个零部件环节的补贴奖励，且地方小范围示范落地政策远早于中央出台的相关政策。早在2002年《“十五”国家高科技技术研究发展规划中》提出发展燃料电池汽车，随后陆续有政策对行业的研发和技术突破做出规划和支持，2016年发布的《能源技术革命创新行动计划（2016-2030年）》开始提出将燃料电池汽车及分布式发电技术进行示范应用并推广。北京早在2011年便提出了燃料电池车的示范应用，而全国大范围的示范应用在2020年以奖代补政策出台后才开始的。2019年以来氢能行业重磅政策密集落地，各地示范城市群相关规划陆续出台，规划内容更加具体，支持力度进一步增大，为行业提速助力。 地方性政策：各地规划密集落地，支持力度明显加大。各地在中央政策明确后，陆续出台相关的氢能发展规划，以及配套的支持措施，涉及到发展方向和重点、推广规模、资金支持等多个方面。五个示范城市群各自规划及示范城市群内城市的具体规划比较来看，多个环节路径相似，由于发展水平不同，规划的侧重点略有差异。共同点：①氢气制储运加——整体方向路线接近。制氢环节首先依靠副产氢提纯保障现有氢源，逐步发展绿电制绿氢，探索风光发电与碱性电解水、质子交换膜电解水等方式的结合；储运环节首先突破高压气态储氢，研制70兆帕（Ⅳ型）瓶车载高压储氢瓶及长管拖车运输，逐步探索液氢储运技术及管网运输技术；加注环节均鼓励多站合一的建设模式，以降低成本、加快推广。②核心零部件——主要零部件均需突破，部分零部件发展有差异。其中质子交换膜、催化剂、氢气循环系统等环节各地均有待研发和突破，其他方面由于各地发展水平的不同，规划侧重有差异。差异点：核心差别为资金支持，上海、北京、广东分别在整车、零部件、运营环节支持力度领先。影响各地在示范推广和产业规模化发展进度的核心点在于各地政策支持力度的差异，尤其体现在资金支持和积分奖励方面。各省市区多有配套示范城市群以奖代补政策的相应奖励，涵盖了整车、零部件、加氢站建设以及整车和加氢站的运营。整车奖励多为配套比例的奖励，力度最大的是上海市和郑州市；零部件环节多为配套比例的奖励，北京市和张家口市奖励力度最大；加氢站建设多为与加氢能力和建设成本相关的定额奖励，运营多为限定售价后的定额奖励，上海市在加氢环节资金支持力度最大；整车运营环节多为满足运营历程要求后的定额奖励，佛山市单车单年奖励最多。 落地情况：仍需时间，有待观察。示范城市群政策自2021年落地以来已经完成首年工作，示范推广工作受到疫情冲击，具体落地效果的显现仍需时间，有待进一步观察。①技术研发：专利申请数量高增。各地政策支持下，相关专利申请数量增长较快。我国氢能专利申请自2016年开始保持年均20%以上的高增速，到2020年我国氢能专利申请量达到全球的62.3%，2021年专利申请超过8000件。②整车示范推广：集中于牵头城市，北京推广效果较好。根据高工产研氢电研究所统计，2021年8月至2022年8月，五大示范城市群累计上牌销量2590辆（淄博等少数城市有重复），其中京津冀示范城市群完成上牌销量1240辆，主要集中在北京市（1104辆）；上海示范城市群完成674辆，主要集中在上海市（426辆）；广东、河北及河南示范城市群分别完成255、245、176辆；非示范城市群推广量达到605辆，占比约19%。③加氢站建设：积极推进，数量仍然较少。根据势银，截止2022年7月5日，全国已建成加氢站271座，较2021年底230座增加41座。由于整车采购存在季节性，四季度集中交付较多，全年的总体推广情况仍有待观察。 投资建议：核心关注具备国产化能力的技术领先企业。在中央及地方政策密集落地的情况下，政策支持力度前所未有，行业规模化初期成本高的问题极大得到缓解，各地积极推进各个领域的规模化发展和示范应用，行业发展进入快车道。整体上，当前仍然处于产业化初期阶段，各个环节均有具备不同程度国产化能力的企业，而政策大力支持国产化，看好产业链中具备核心技术及资源优势的企业。上市企业:关注全产业链布局的美锦能源、燃料电池系统龙头亿华通、催化剂环节稀缺标的贵研铂业、质子交换膜实现量产的东岳集团、储氢瓶实现量产的中材科技等。非上市企业：关注上市申请已受理的捷氢科技、治臻股份、国富氢能，以及行业内技术优势企业国鸿氢能、鸿基创能、氢璞创能、重塑股份、飞驰科技等。 风险提示：政策梳理缺失风险、政策支持力度不及预期风险、地域保护影响行业总体规模化发展的风险、技术进步不及预期风险。

2022年10月21日发布 核心观点 中国共产党第二十大会胜利开幕，会议指出要加快构建新发展格局，着力推动高质量发展。 10 月 16 日，中国共产党第二十次全国代表大会在北京人民大会堂开幕， 大会的主题是“高举中国特色社会主义伟大旗帜，全面贯彻新时代中国特色社会主义思想，弘扬伟大建党精神，自信自强、守正创新，踔厉奋发、勇毅前行，为全面建设社会主义现代化国家、全面推进中华民族伟大复兴而团结奋斗”。 习近平总书记代表第十九届中央委员会向大会作报告。 会议指出要加快构建新发展格局，着力推动高质量发展。 高质量发展助力汽车消费总量提升。 大会指出坚持以推动高质量发展为主题，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，增强国内大循环内生动力和可靠性，提升国际循环质量和水平，加快建设现代化经济体系，着力提高全要素生产率，着力提升产业链供应链韧性和安全水平，着力推进城乡融合和区域协调发展。 1） 我国汽车人均保有量有较大提升空间。 当前我国汽车千人保有量为 220 辆，远低于美国/德国 840/630 辆水平；2）我国年均销量仍有提升空间。 2009-2017 年为我国汽车销量快速增长期， 按 5 年置换周期及 12 年报废周期看， 未来车市需求将进一步上行至 3000 万+水平（此前最高为 2017 年 2894 万， 中汽协副秘书长陈士华预测 2025 年中国车市规模将达 3000 万辆左右） ； 3） 产业链优势助推自主表现及汽车出口。 2022 年前三季度我国自主品牌乘用车实现销量 816 万辆（同比+27%），市场份额达 48%， 前三季度汽车出口销量为 212 万辆（同比+56%） 。 碳中和达峰助力汽车新能源革命进程加速。 大会指出推动绿色发展，促进人与自然和谐共生， 积极稳妥推进碳达峰碳中和，立足我国能源资源禀赋，坚持先立后破，有计划分步骤实施碳达峰行动，深入推进能源革命。 1）降碳要求汽车新能源进程持续。 根据中汽中心数据，我国汽车使用阶段碳排放约占社会碳排放 7%左右，汽车新能源进度的持续有益于我国顺利实现碳中和达峰； 2）我国新能源汽车市场强劲增长。 2022 年前三季度我国新能源车销量达 457 万（ 同比+110%） ， 占比达到 24%，前三季度充电基础设施增量为 187 万台， 桩车增量比为 1:2.4，充电保障能力基本满足。 投资建议： 整车建议关注产品周期上行的长安汽车、长城汽车、上汽集团、比亚迪、 广汽集团、江淮汽车、江铃汽车。汽车电子相关零部件供应商有望在产业加速中，实现国产替代和价量齐升， 建议关注拓普集团（智能底盘 tier 0.5 供应商）、伯特利（EPB+线控制动）、星宇股份（智能车灯）、中鼎股份（空悬）、德赛西威（智能座舱系统）、科博达（灯控）、 旭升股份、广东鸿图、永贵电器。 风险提示： 政策效果不及预期、行业需求复苏不及预期，汽车智能化产业进程不及预期，新能源汽车产业发展不及预期

2022年10月21日发布 核心观点 复盘历史， 乘用车投资经历了从总量到结构的变化 我们复盘了 2005 年至今乘用车行业的发展， 行业大致分为如下周期： 1）2005-2010 年为产能周期， 这期间产品供不应求，行业销量高速增长， 5 年CAGR 为 28.2%。 板块收益大幅跑赢上证综指， 期间乘用车板块相对上证综指的超额收益最高为 5.4 倍； 2） 2010-2020 年为产品周期， 这期间行业增速逐步放缓， 10 年 CAGR 为 3.7%。 板块收益波动较大，具备强产品周期的乘用车企业在周期内能够获得较好的 α 收益； 3） 2020 年 H1 以来汽车行业迎来电动化和智能化的变革，新能源汽车的销量增速大幅跑赢行业平均水平， 带动新能源和智能化两个细分板块的 β 收益提升。 展望 2025， 新能源汽车带动乘用车板块重回增长通道 短期内，购置税优惠政策叠加各地方的汽车消费刺激政策将促进乘用车板块重回增长通道。中长期行业增速或将进一步降档， 我们预计2022-2025 年国内乘用车销量 2370.0/2464.8/2538.7/2614.9 万辆，其中，新能源乘用车销量 650.0/850.0/1062.5/1328.1 万辆， 新能源乘用车的渗透率将快速提升，预计 2025 年有望达到 50.8%。 从 A00 到 C 级各级别的新能源汽车细分市场均有望成为行业增长点。 智能电动带来行业变革， 带动整车估值体系重构 在智能电动时代， 乘用车企业的估值体系有望得到重构： 1）新能源细分市场销量和份额占优的乘用车企业往往享有较高的估值倍数， 例如比亚迪全面电动化， 2022 年 1-9 月新能源乘用车市占率 27.1%，当前 TTM PE 估值超过100 倍； 2） 由于当前整车企业的新能源业务只有特斯拉和比亚迪可以稳定盈利，其他传统车企和造车新势力的新能源汽车业务均未能跨过盈亏平衡点，因此市场在对乘用车企业估值时，淡化了短期盈利能力，而更看重未来销量和市占率逐步提升， 往往采用 PS 估值方法。 投资建议： 传统车企加速电动化转型，新势力即将跨越盈亏平衡点。 在行业变革的新阶段，我们看好中国品牌强势崛起。 中国新能源汽车市场成熟度最高， 配套零部件产业链最为完整， 中国品牌在智能电动领域具备较大的先发优势。我们看好全球新能源汽车龙头比亚迪，推荐快速进行智能化和电动化转型的长安汽车、长城汽车和吉利汽车。 建议关注造车新势力蔚来、小鹏、理想，我们认为一线造车新势力有望通过后续走量车型的推出，不断提升销量规模，通过规模效应摊薄成本和费用，实现大规模的盈利。 风险提示： 宏观经济下行导致汽车终端需求下滑； 原材料价格持续高位震荡； 芯片短缺制约产能释放； 智能化和电动化的进程不及预期。

2022年10月21日发布 投资要点 2023 年国家公务员考试报名即将拉开帷幕，将于 2022 年 10 月 25 日开始报名，12 月 3-4 日举行笔试。参考往年经验，我们预计 2023 年国考将于 2023 年 1 月出成绩，2023 年 2-3 月面试。自 2020 年以来各地受到疫情的影响，考试时间也较疫情前会有一些调整，尤其是省考时间的变动更为明显，比如 2022 年省考，较多省份就将原本定于 3 月的笔试挪到了 7 月进行。 近年来随着就业压力的加大以及体制内工作性价比的凸显，国考报名人数持续创新高。2022 国考共有 75 个部门，23 个直属机构参加，虽然2022 年国家公务员大幅扩招，整体招录人数达到 3.12 万人，同比增长21.4%，但由于报名人数大幅增长，录取率仅为 1.5%，考生们仍面临较大的竞争压力。 2022 年高校毕业生人数和考研报名人数再创新高，同样反映出就业竞争之激烈。据教育部数据，2022 年（2022 届）预计高校预计毕业人数1076 万人，同比增加 167 万，规模和增量均创历史新高，2021 年（2022级）考研报名人数达到 457 万，创新高，同比增幅 80 万人，2022 年（2023 级）考研报名已经结束，我们预计报名人数或有望突破 500 万人。在经历了 2012-2015 年的相对平静期后，2017 年以来我国考研人数持续增加，反映出就业压力之大。加入到考研大军中的学生同样也是会选择参加公务员，教师等事业单位等其他招录类考试，侧面反映出工作越来越内卷。考研并非为了加深学术造诣，而是在“学历贬值”的大背景下，一方面学生希望通过考研来避开就业高峰期，另一方面学生也认为自己的本科无法带来更高的起点，希望通过考研来增强背景竞争力，获得更加充分的准备时间。 内卷加剧，建议关注公考行业头部品牌。体制内工作越来越得到认可，而现阶段公务员考试的竞争越来越“内卷”，试错成本高使得考生优先押注有一定品牌优势，行业口碑，且成绩得到了验证的头部大机构，建议关注行业头部品牌中公教育。 投资建议：建议关注中公教育 风险提示：参培率提升可能不及预期，报名人数下滑等风险，政策风险等

2022年10月21日发布 事件 10 月 20 日特斯拉发布 2022 年三季度财报并召开电话会议。 评论 2022 年三季度营收持续高增。 营收 214.54 亿美元（ GAAP），同比+56%，环比+27%。同比提升主要因为电动车交付量以及产品均价（ ASP）同比提高。归母净利润为 32.92 亿美元（ GAAP），同比+103%，环比+46%。经营活动现金流净额为 51 亿美元，同比+62%，环比+117%。 EPS 为$1.05/股（ Non-GAAP），市场预期为$1.00/股，超出预期。 单车毛利率维持较高水平。 汽车业务收入 186.92 亿美元，同比+55%，环比+28%。毛利率为 27.9%，同比-9%，环比+0%。同比下降主要因为原材料、大宗商品、运输成本上涨，以及新工厂电动车生产与 4680 电池生产效率较低。平均单车销售收入为 5.44 万美元，同比+9%，环比-5%。扣除积分后毛利率为 26.8%，同比-7%，环比+2%。存货周转天数为 8 天。 各工厂产能效率持续提升。 截至 22Q3 公司总产能超过 190 万辆/年。其中 Fremont 工厂 Model 3/Y 年产能提升至55 万辆/年， Model S/X 10 万辆/年。上海工厂产能＞ 75 万辆/年。德国与得州工厂产能＞ 25 万辆/年。公司表示将继续投资扩大工厂的产能，以最大限度地提高产量。 投资建议 特斯拉为电动汽车最强投资主线，配套供应商将深度受益。特斯拉国产化路线落地后已为电池系统、车身及部件、内外饰等领域内的企业带来了新合作契机。在 Model Y、 3 等爆款车型带动下， 2022 年全球电动化趋势加速。我们持续看好具备全球竞争力的国产供应链企业。持续推荐：宁德时代、恩捷股份、 中鼎股份等。 风险提示 新能源汽车补贴政策不及预期，新能源车产销量不及预期等。

2022年10月21日发布 事项： 特斯拉发布2022年三季度业绩报告，三季度特斯拉实现营业收入214.5亿美元，同比增长55.9%，环比增加26.7%。三季度特斯拉实现归母净利润（GAAP）32.9亿美元，同比增长103.5%，环比增加45.7%。经营活动现金流达到51.0亿美元，同比增加62.1%。 平安观点： 特斯拉三季度交付量创新高，前三季度交付超90万台，上海工厂贡献超50%。据特斯拉公告和乘联会数据，三季度特斯拉全球交付量达到34.4万台，同环比分别增加42.4%/35.0%，其中特斯拉上海工厂三季度交付量达到18.8万套，2022年前三季度特斯拉全球交付量达到90.9万台，上海工厂前三季度累计交付达到48.3万台，上海工厂交付量占比超过50%。特斯拉上海工厂在7月份扩产导致工厂停工对特斯拉三季度交付量产生一定影响，但特斯拉依然在三季度创下交付量新高，但小幅低于市场预期，特斯拉2022年全年交付量目标是同比2021年增长50%，即140~150万台，目前来看特斯拉实现全年交付目标压力较大。 三季度营收创新高，毛利率同比有所下滑。营收方面，三季度特斯拉汽车业务营业收入186.9亿美元，同比增加55.0%，营收占比达到87.1%。二季度特斯拉单车均价达到5.4万美元，相比2021年同期增加约0.4万美元。毛利方面，受到原材料价格上涨以及得州工厂、柏林工厂和4680电芯产能爬坡造成公司效率降低，三季度特斯拉汽车业务毛利率为27.9%，同比2021年同期下滑258bp，环比二季度持平。净利润方面，三季度特斯拉实现归母净利润32.9亿美元，同比增加103%，环比增加45.7%，净利润率达到15.3%，同比增加3.6pct，环比增加2.0pct。费用方面，三季度特斯拉研发费用为7.3亿美元，同环比分别增加20.0%/9.9%，销售及一般管理费用为9.6亿美元，同比下降，环比持平。 自动驾驶迈向纯视觉，单车成本优势明显，FSD Beta用户超过16万。特斯拉宣布自2022年10月起，面向北美、欧洲、中东和中国台湾制造交付的Model 3和Model Y都不再有超声波雷达，且自2023年起，全球的ModelX和Model S也将全面取消超声波雷达。特斯拉在21年宣布取消毫米波雷达，此次取消超声波雷达后，意味着特斯拉的智能驾驶将完全迈向纯视觉方案。而国内车企采用与特斯拉不同的感知方案，依靠摄像头、激光雷达、毫米波雷达、超声波雷达实现周围环境感知。特斯拉这种纯视觉方案使用的摄像头硬件成本无疑会更低，并且由于只有一种传感器，在感知决策时也不需要进行算法权重的分配，但对于视觉算法的要求较高。据特斯拉财报数据显示，截至2022年三季度末，北美地区大约有16万FSDBeta用户，相比二季度末新增约6万名用户。 投资建议：三季度由于交付量低于预期可能导致特斯拉实现全年交付目标具有一定压力，但我们认为无需过度担忧，特斯拉作为全球智能新能源汽车龙头，依然展现出领先行业的强大经营效率，我们也持续看好特斯拉引领下的汽车电动化和智能化的变革机遇。整车方面我们看好混动战略步伐较快、高端新能源车发展卓有成效的车企，推荐吉利汽车（0175.HK）、长城汽车、理想汽车（2015.HK）、小鹏汽车（9868.HK），建议关注蔚来汽车（9866.HK）、长安汽车；零部件方面看好智能汽车发展带来的增量零部件发展机遇，强烈推荐中科创达、推荐德赛西威、经纬恒润、华阳集团，看好玻璃和内外饰龙头零部件供应商，推荐福耀玻璃、华域汽车。 风险提示：1）供应链和产能面临挑战，对车企全年产销目标达成带来较大不确定性；2）全球经济下滑导致居民收入较少，影响汽车消费；3）智能汽车落地节奏推迟，用户对自动驾驶的接受度可能不及预期，另外自动驾驶汽车可能会造成黑天鹅事件，对车企品牌形象和口碑产生不利影响；4）车企新推出的车型销量不及预期。

2022年10月21日发布 核心观点 本次会议重点强调了国家总体安全观，独立成章明确具体任务，同时首次纳入“科技安全”，并指出要加强个人信息保护。提出建设现代化产业体系，加快建设网络强国、数字中国。据信通院发布的《中国数字经济发展报告（2022年）》显示，2021年，我国数字经济规模达到45.5万亿元，同比增长16.2%，占GDP比重达到39.8%。据IDC最新数据显示，预计2026年中国网络安全IT支出规模将达到318.6亿美元，全球占比约为11.1%，五年CAGR约为21.2%，远超全球水平11.3%。网络安全和数字安全的发展空间将进一步提升，新技术的发展、新场景的适配，将推动新生安全需求继续扩大。

2022年10月21日发布 行业观点 通过对全球化石能源供需数据的监测分析，我们认为今年Q4或为全球能源供求拐点。首先需要提到的是，虽然美联储持续加息导致强烈衰退预期存在，但是原油在供应端将迎来强支撑对抗衰退预期，在11-12月预计面临近310万桶/天的供应减少，相当于今年1月-9月全球原油平均供应量的3.1%，其中OPEC+从11月开始至12月合计名义减产200万桶/日，预计实际减产量约为105万桶/日，而IEA的释储计划预计10月底结束，自11月起供应量预计减少67万桶/日，与此同时，欧盟国家对俄罗斯原油制裁从12月起开始生效，参考往期俄罗斯出口欧洲原油量，保守预计影响量约为137万桶/日。与此同时，欧洲天然气8月-9月平均消费同比减少5.74%，实际影响为欧洲多国采取减少需求以维持能源供需平衡或需求实质性衰退仍具有不确定性，但11月中下旬开始入冬，欧洲将迎来能源危机以来的第一个冬季大考，虽然近期欧洲能耗水平走弱，但冬季供暖需求强弱与否对欧洲能源价格影响巨大，欧洲能源价格或出现较大波动。 OPEC+减产实施减少供应：OPEC+最新部长级会议决议为了保障全球原油供需平衡，开始新一轮的减产周期以应对市场需求衰退。OPEC+计划从11月起开启新一轮的减产计划，该减产预计在2022年8月各国的生产配额基础上减产200万桶/天的名义减产量，但部分国家当前产量已处于低于12月生产配额状态，因而OPEC+的实际减产量不足200万桶/天。通过对OPEC10和重点Non-OPEC国家9月原油产量数据的追踪，在仅考虑产量高于12月配额国家减产的情景下，OPEC10国家9月产量与12月生产配额差异约为97.8万桶/天，Non-OPEC国家与12月生产配额差异约为7.2万桶/天。11月-12月OPEC+实质性减产量约为105万桶/天。 战略库存释库周期结束叠加俄罗斯原油制裁实施或加剧原油供应不足：在OPEC+计划减产的同时，最新一轮的IEA联合释储计划预计在10月底结束，在没有新的联合释储规划出台前，目前仅有美国声称11月将合计释储约35万桶/天，而4-10月联合释储平均释储量（已平滑美国释储间断影响）约为102万桶/天，因此，由于释储计划的结束，预计11月起原油供应边际减少约67万桶/天。与此同时，我们要说明的是，欧盟对俄罗斯原油制裁预计从12月5日开始实施，俄罗斯9月航运出口欧盟原油约170万桶/天，假设原油禁运制裁强度为80%，预计影响俄罗斯原油供应137万桶/天。战略库存释储结束叠加俄罗斯禁运影响，原油供应端11-12月合计或减少204万桶/天。 欧洲近期能源需求走弱，但冬季取暖大考临近：8月-9月欧洲重点国家天然气平均消费量同比去年同期减少5.74%，欧洲天然气消费同比去年出现一定减少，实际影响为欧洲多国采取减少需求以维持能源供需平衡或需求实质性衰退仍具有不确定性。回溯欧洲天然气库存数据，通常情况下欧洲11月至次年3月开始步入天然气去库取暖周期，伴随天然气步入冬季消费旺季，气温对需求影响或导致能源价格波动巨大。 风险提示 （1）俄乌局势变化、伊核协议推进等地缘政治事件造成供应端不确定性的风险；（2）油气价格持续维持高位刺激油气公司修改勘探开发资本开支计划风险；（3）OPEC+减产执行强度不及预期风险；（4）疫情反复扰乱能源需求风险；（5）美国持续释放战略库存增加原油边际供应；（6）IEA开启新原油战略库存释放计划（7）加息超预期抑制终端需求风险；（8）卫星定位跟踪数据及其他第三方数据出现误差对结果产生影响风险。

2022年10月21日发布 事件： 2022年10月20日晚，证监会相关人士表示，对于涉房地产企业，证监会在确保股市融资不投向房地产业务的前提下，允许以下存在少量涉房业务但不以房地产为主业的企业在A股市场融资：1）自身及控股子公司涉房的，最近一年房地产业务收入、利润占企业当期相应指标的比例不超过10%；2）参股子公司涉房的，最近一年房地产业务产生的投资收益占企业当期利润的比例不超过10%。 点评： 融资通常能助力企业业务扩张，建筑行业这一特征尤为明显：通常情景下，建筑项目需要工程承包单位在前期垫资施工，承包商的业务承接能力（新签订单）与业务推动能力（建造收入）与其资金实力直接相关。2014-2015年之后，主要建筑央企大规模涉及基础设施运营投资领域，而相关运营资产回报周期较长，流动性较差，导致其债务杠杆压力较大。前期由于国资委对于中央企业负债率有压降的要求，对相关企业业务持续扩张造成了一定的压力；同时，由于多数建筑央企涉及地产业务，导致其在二级市场的权益融资亦受到政策限制。 以中国电建、中国能源建设（两者业务体量、优势领域较为相近）为例。2013年，两者收入体量、利润体量、资产体量等指标均较为相近，甚至中国能源建设较中国电建有小幅优势；而至2019年，中国电建各项规模指标均大幅领先于中国能源建设。出现这一现象的重要原因在于其两者权益融资规模的差别。2013年到2019年期间，中国电建通过两次定向增发和一次优先股发行共获得286.66亿元权益资金，通过其相应的权益乘数的放大作用，可形成1576.09亿元的营收增量；中国能源建设在2015年通过首次公开发行获得122.06亿元权益资金，通过其相应的权益乘数的放大作用，可形成510.56亿元的营收增量。两者权益融资的差距是其营业收入规模差距的重要原因。 证监会放松涉房地产业务融资限制，建筑央国企将更加受益：当前证监会提出对涉房地产业务企业的融资限制进行放松，将拓宽相关企业的渠道，有助于提升企业的资金实力。建筑央国企或多或少涉房，2017年之后由于涉房企业再融资被严控，导致此类企业丧失了加速增长的引擎。故而，再融资放开对建筑央国企后期扩张带来实质性利好。8家建筑央企中的7家（中国中铁、中国铁建、中国交建、中国电建、中国能建、中国化学、中国中冶），最近一年（2021年年报）相关房地产业务收入及利润占比均低于10%，可借助此次政策松绑获取规模可观的权益融资资金，凭借自身行业地位以及杠杆效应，助力相关业务拓展和市占率的提升，强化自身实力。 再融资催生建筑央国企真实的市值管理意愿及动力：建筑央国企再融资除了面临地产政策约束外，还受到PB=1的国资委考核约束，即只有当定增价格高于1.0倍PB时才能放行。中国化学（无地产）、中国电建（已剥离地产业务）的再融资诉求带来股价1-2倍的涨幅。当建筑央国企有融资需求时，才会在其内部形成真实的市值管理意愿及动力。 建筑央国企基本面强劲，再融资放开如虎添翼：过去几年，在压降负债率的要求下，主要央国企仍实现了两位数以上业绩增长，并且现金流、ROE等指标均有改善；订单市场份额已达38%，而收入份额仅18%左右（截至2021年末）；在手订单充裕，未来3-5年保持10%左右增速；再融资放开后，业绩增长或进一步提速。 此外，中国建筑、中国铁建等企业在过去1年时间逆势抄底优质土地资产，3年后地产业务也有较大弹性。至于房建业务潜在风险，我们前期已论述过，按照最高法院判例，建筑企业偿付优先级最高，在银行等其他债权人之前。随着建筑央企份额持续提升，其对产业链话语权进一步强化，对供应商的账期持续拉长，采购成本持续降低，盈利能力近年有提升趋势。 投资建议：建筑央国企自身经营稳健，抗风险能力强，业绩增速保持在10%左右；涉房融资放开后，我们预计相关企业有充分动力推动估值回升至1倍PB以上。重点推荐：中国交建（PB0.48）、中国铁建（PB0.34）、中国中冶（PB0.58）、中国中铁（PB0.47）；建议关注：上海建工。 风险提示：基建投资不及预期；地产投资大幅下滑，政策推进力度不及预期。

2022年10月21日发布 板块市场表现 板块涨跌幅：有色金属板块报收4703.93，涨幅为-2.58%，跑输上证综指-1.37pct。 子板块表现：金属新材料领涨，能源金属保持平稳。其中，子板块市场表现前三名：金属新材料（1.22%）、稀土（0.00%）、钨（0.00%）；子板块市场表现后三位：贵金属（-3.91%）、铝（-4.15%）、磁性材料（-4.59%）。 金属价格表现 基本金属：LME铜报收7365美元/吨，周内下跌-2.24%；上期所阴极铜（活跃合约）报收62270元/吨，周内小幅下跌-0.11%。LME铝报收2155美元/吨，周内下跌-6.57%；上期所铝（活跃合约）报收18460元/吨，周内小幅上涨0.57%。 贵金属：COMEX黄金报收1628.00美元/盎司，周内下跌-2.29%；国内黄金期货价格（活跃合约）报收388.10元/克，周内下跌-1.25%。COMEX白银报收18.59美元/盎司，周内下跌-1.17%；国内白银期货价格（活跃合约）报收4370.00元/千克，周内下跌-1.49%。 能源金属：氢氧化锂价格52.75万元/吨，周变动2.73%；工业级碳酸锂价格51.25万元/吨，周变动6.11%；电池级碳酸锂价格52.75万元/吨，周变动6.14%。钴酸锂价格43.85万元/吨，周变动2.57%；电解钴价格35.95万元/吨，周变动0.84%；硫酸钴价格63.50元/千克，周变动0.79%；四氧化三钴价格244.50元/千克，周变动0.00%。LME镍收盘价22200美元/吨，周变动-0.63%；SHFE镍收盘价188160元/吨，周变动2.82%；电池级硫酸镍价格39500元/吨，周变动0.00%。 小金属：镁锭价格26300元/吨，周变动0.00%；钯价格524元/克，周变动-6.26%；钛铁价格36700元/吨，周变动0.00%；金属硅价格26500元/吨，周变动0.76%；镨钕氧化物价格667500元/吨，周变动-2.91%。 投资建议 基本金属方面，美元走势仍为关键压制因素，但供需好转与极低库存或支撑金属价格震荡走高。供应端：美铝、淡水河谷等多家公司产量同比下降并下调产量预期；四季度检修力度加大，进一步影响产量；LME是否禁止俄金属可能带来短期价格冲击。需求端：国内汽车、新能源行业等进入旺季，基建、地产项目赶产，需求有望回暖并支撑金属价格。建议关注供给收缩力度最大的电解铝板块以及新能源材料端的优质企业：博威合金、博迁新材、金力永磁、正海磁材、铂科新材、云路股份。 能源金属方面，18日澳大利亚Pilbara锂精矿第10轮拍卖价格创7100美元/吨新高，考虑物流及生产周期，预期2023年Q1国内锂盐价格仍将延续涨势；锂矿开采周期长，锂盐产能释放速度快，短时间内难以达到供需平衡。建议关注锂资源自给率达到100%的天齐锂业。 风险提示 美联储加息影响持续，国内疫情反复，经济下行风险；下游需求增速不及预期；供给超预期释放；海外地缘政治风险。