2022年11月03日发布 投资要点 安森美是全球汽车半导体龙头，聚焦智慧电源及智慧感知业务。安森美前身为1999年摩托罗拉分拆的半导体部门，2000年美股上市，后陆续收购众多半导体制造商，在全球建立生产基地和设计工厂。2021年，公司收购碳化硅厂商GTAT，增强碳化硅领域布局实力。2021财年，公司实现营收67.4亿美元，同比增长28.13%；归母净利润10.1亿美元，同比增长339.13%。 战略转型：allin碳化硅，彰显汽车野心。安森美收入包含电源方案部（功率）、先进方案部（模拟、混合信号、逻辑）及智能感知部（CIS），下游涵盖汽车、工业、通讯、消费等。2020年12月，El-Khoury出任公司新CEO；2021年8月，公司变更品牌名（去“半导体”化）及LOGO，彰显对于汽车下游的重视。碳化硅作为远期核心增长点，在公司营收比重不断提升。而IDM转Fab-liter模式，也切实推动公司盈利能力改善。 激进扩产：或为弹性最大玩家。自2021年转型以来，公司资本开支占营收比例从2021Q1的5%提升至2022Q2的10%。2022年9月，安森美在捷克罗兹诺夫扩建的SiC工厂落成，未来两年内产能将逐步提高16倍。客户端，公司不断取得突破，市场预期其进入北美大客户并取得可观的订单金额。市场普遍关注Wolfspeed，对于安森美的研究相对较少，我们认为安森美将成为碳化硅器件市场格局的最大变量。 供需测算：中短期格局偏紧，国产窗口期尚未关闭。根据Yole统计，2021年碳化硅器件端，安森美份额为7%，我们预计未来将持续提升；CR5之外的份额为12%，国产化率目前较低。碳化硅市场需求饱满，汽车市场的确定性增长，叠加储能等新兴领域出现，经我们测算，到2025年，全球碳化硅器件市场规模有望达到74.3亿美元。我们判断，2025年前，供需将持续趋紧，国产将留有一定的发展窗口期。 投资建议：看好产业验证超预期及下游持续增长带来的共振机会，推荐时代电气/晶盛机电，建议关注天岳先进/三安光电/长飞光纤/扬杰科技/东尼电子/博敏电子/斯达半导/士兰微等。 风险提示：碳化硅渗透率不及预期；碳化硅产能提升不及预期；市场竞争加剧风险；国产厂商车规级验证进展不及预期

2022年11月03日发布 运营商同互联网公司深化合作，互利共赢打开成长新空间。近日，京东科技同中国移动通信集团上海有限公司签署战略合作协议，阿里巴巴同中国电信签署战略合作协议，中国联通与腾讯公司设立混改新公司，通信运营商均同大型互联网厂商进行战略合作。我们认为在目前我国5G从建设期到应用期的大背景下，运营商同大型互联网厂商合作有助于运营商2B云业务的快速发展，实现5G时代营收质量的进一步扩大，同时运营商具备的用户、网络及规模优势也有助于互联网厂商进行业务边界的横向拓展，各取所长，相互共赢，有望使得双方均实现业务的延展和优化配置，推动数据安全与业务发展的协调共进。 运营商业绩持续改善，云业务快速发展，大有可为未来可期。新基建与5G应用发展不断推进，三大运营商营收质量边际改善，包括云业务在内的新兴业务为运营商提供较强的增长动能。其中中国移动在CHBN业务中全向发力，融合发展；中国联通混改进程持续加速；中国电信全面推进“云改数转”战略，运营商均实现业绩高增。在资本开支方面，三大运营商在2022年规划中均表示将更多投入于云计算中，在我国数字经济时代+东数西算政策引领下，运营商具备规模效应，有望助力我国算力规模快速提升。目前数据中心布局情况看，运营商数据中心占比超60%，同时在东数西算各主要节点上均有持续性规划及布局，结合互联网厂商较强的专业技术储备及人才优势，我们认为二者合作将加速新基建产业发展，夯实5G时代数字经济中国领先优势。 运营商高派息率低估值，长期成长性显现有望带动产业链景气度提升。目前三大通信运营商A股PE、PS估值均处于行业较低水平，同时三大运营商估值水平均低于全球范围内同业水平；运营商分红比率较高，均高于海外同类可比公司，并表示将逐步提高分红比例，更好的回报股东。对运营商来说，在政策端：提速降费收窄核心要因有所缓解；在行业发展端：5G陆续从“投入期”转入“收获期”；在收入端增效方面：运营商ToC端稳步增长，ToB端是未来高增长点；在成本端优化端：运营商资本开支集体转向，占营收比逐渐降低；总体来说，经营业绩的边际改善，叠加高股息率低估值，有望带动运营商行业景气度企稳回升，同时运营商与互联网公司的合作，针对前期竞争而后转为合作的设备供应商有望迎来新一轮业务需求增量。 关注标的：运营商标的中国移动（600941），中国联通（600050），中国电信（601782）；ICT服务提供商：紫光股份（000938），星网锐捷（002396），中兴通讯（000063），烽火通信（600498）。 风险提示：全球疫情影响及国外政策不确定性；原材料价格波动风险；创新转型发展的风险，业务整合不及预期。

2022年11月03日发布 核心观点 人力外包持续高增，利好龙头跑马圈地： 受企业降本控费需求及劳动力灵活就业诉求提升影响，板块核心公司外包相关业务保持高增。2022Q2 核心城市受疫情冲击，外包服务等业务线下开展受挫，业务确认存在滞后性导致 Q3增速相对放缓。待疫情影响减弱后，用工需求将带动人服板块回暖，头部公司凭借资金、客户、渠道网络等多方面优势，业绩有望保持较高增速。2022Q3，科锐国际/外服控股实现归母净利润 0.86/1.17 亿元，同比+1%/-9%。 人服万亿级市场，竞争格局分散：据艾瑞咨询统计，2021 年我国人力资源服务市场规模超 2.3 万亿，其中人力外包市场超 8000 亿元。短期内疫情加速了人力外包市场教育和渗透率提升，企业对于综合成本风控及用工灵活性关注度显著提升，长期来看人力外包市场周期性不明显，将持续快速扩容。我国人力外包市场高度分散，CR5 市占率仅 8%（2021）。头部公司资金实力雄厚、服务网络遍布全国，同时加快技术平台建设，市占率有望加速提升。 头部公司提供一站式人力资源解决方案，外包业务规模持续扩大：2022H1，科锐国际灵活用工业务实现收入 38.37 亿元，同比+52%，占当期收入的 87%；外服控股业务外包服务、招聘及灵活用工服务实现收入 49.29/3.87 亿元， 占当期收入的 73%/6%； 2021 北京外企业务外包服务、招聘及灵活用工服务实现收入 217.3/11.4 亿元，同比+46%/+44%。头部公司通过“深挖存量+拓展增量”保障业绩增长，凭借前期业务积累的大量优质客户，交叉销售提升单一客户收入；同时加快数字平台建设，开拓增量中小客户，提升业务体量。 投资建议： 经济增速换挡期就业压力加大，同时为规避新冠疫情等“黑天鹅”事件导致的用工风险，人力外包等就业方式的重要性凸显，灵活用工、业务外包市场持续扩大。 7 月以来头部公司灵活用工派出人头数环比回升，疫情影响相对减弱后核心公司业绩有望恢复高增。建议关注具备资金、渠道、平台优势的科锐国际（300622.SZ）、北京城乡（600861.SH）、外服控股（600662.SH）。 风险提示：市场竞争激烈风险，疫情超预期风险，政策监管趋严。

2022年11月03日发布 事件概述：22Q3收入恢复度74%、表观业绩恢复度52%，符合预期。 公司发布三季报，22Q1-Q3实现营收80.94亿元/-3.1%、恢复至19年同期72%；归母净利0.42亿元/yoy-57%、恢复至19年同期的5%；扣非净利-1.19亿元、21年同期/19年同期为-0.45/8.00亿元。22Q3实现营收30.52亿元/-1.2%、恢复至19年同期74%；归母净利1.60亿元/+73.5%、恢复至19年同期的52%；扣非净利1.28亿元/yoy+45.3%、恢复至19年同期的29%。 境内外拆分：22Q3境内盈利扩大、境外归母净利收窄 1、境内：22Q3境内酒店收入19.68亿元/-12.2%、恢复至19年同期66%，我们测算境内归母净利约1.5亿元/yoy-23%、恢复至19年同期的65%。其中，22Q3铂涛收入6.99亿元/-17%、恢复至19年同期55%，归母净利6043万元/yoy-34%、恢复至19年同期95%；维也纳收入7.65亿元/-7%、恢复至19年同期90%，归母净利1.38亿元/+15%、恢复至19Q3的135%（非归母口径）；原锦江系收入4.56亿元/-14%、恢复至19年同期66%，净亏损0.37亿元/21Q3/19Q3归母净利分别为-0.08/0.72亿元。 2、境外：22Q3境外酒店收入10.21亿元/+30.3%、恢复至19年同期92%，我们测算境外归母净利约35万元人民币、去年同期约为-4108万元人民币、19年同期约为1.13亿元人民币。22Q3卢浮收入1.48亿欧元/+44%、恢复至19年同期104%，归母净利5万欧元、21Q3/22Q2为-546/290万欧元。 3、其他分部：22Q3餐饮与食品营收6278万元、同比增长2%。 RevPAR方面：22Q3境内恢复度增至80%、境外恢复度升至109% 1）22Q3境内整体RevPAR136元/-2%、恢复至19年同期的80%（对比22Q3华住境内90%/首旅67%），锦江恢复度弱于华住可能与酒店档次和区域结构以及产品升级比例等有关、未来锦江加强产品升级和老店装修改造提升品质也是重点。其中，ADR224.2元/+3.2%、恢复度104%，Occ60.6%/-3.4pct、较19Q3下降18pct。 2）分结构看，中端RevPAR161.6元/-3.5%、恢复度76%（华住是87%），经济型RevPAR84.6元/-8.7%、恢复度67%（华住是83%）。 3）境外整体RevPAR43.88欧元/+36.4%、恢复至19年同期的109%，其中ADR65.9欧元/+15.1%、恢复度114%，Occ66.6%/+10.4pct、较19Q3下降3.0pct。 开店方面：22Q3新开店略少于华住但净开店更多、中端净开店领先同业；Q1-3累计新开店945家、全年目标完成比例79% 1）22Q3新开业361家/yoy-26%，关店85家/yoy+44%、净开业276家/yoy-25%（对比华住22Q3新开430家/yoy-11%、净开226家/yoy-34%），环比22Q2的352家新开和218家的净开有所改善。22Q1-3累计新开业945家，关店306家、净开业638家，新开店完成全年目标1200家的79%（对比华住22Q1-3累计新开1007家、净开572家），全年有望完成开店1200家的目标。展望未来几年，公司战略从数量增长向质量增长转变、品牌做优+运营做强+开发属地化将利于开店之上业绩的更高速释放。 2）分结构看，22Q3净增开业的中端店数占比94%（对比华住为83%+），22Q1-3累计净开店中维也纳国际/维也纳酒店/丽枫/希岸/IU/维也纳3好为前六大品牌、分别净开99/99/84/71/43/43家。截止22Q3末公司开业酒店达11251家、其中中端房量占比为63%；截至22Q3末公司含签约酒店规模达15777家、pipeline储备店4526家，22Q3储备店净减少277家（Q1/Q2净增110/-67家）。 风险提示：宏观经济波动风险；疫情恢复不及预期风险；开店速度不及预期风险

2022年11月03日发布 投资要点： 膜电极——氢燃料电池技术与成本中枢 膜电极是氢燃料电池的最核心部件，是多项物质传输和电化学反应唯一场所，决定着电堆性能、寿命和成本的上限，高性能、长寿命、低成本的膜电极对于加速氢燃料电池商业化进程具有重要的意义。目前膜电极占据电堆成本的70%左右，其成本主要由质子交换膜、催化剂和气体扩散层构成。 “以奖代补”加速氢燃料电池车产业化，膜电极有望迎来需求增长 随着“以奖代补”、氢能城市示范圈、氢能发展中长期规划等重磅政策陆续推出，氢燃料电池已具备商业化落地基础，膜电极产业有望迎来需求的快速增长，据我们保守测算，到2025年及2030年，国内氢燃料电池车产销规模将分别达到2万辆及10万辆，对应膜电极需求分别为24万、150万平米，市场规模分别为23.4亿元、57.2亿元。 膜电极核心材料国产化加速进行，成本进入下行通道 当前国内氢燃料电池系统产业链几大核心环节中，电堆集成、辅助系统、膜电极组件已实现国产批量化生产，且性能达到国际水平，而膜电极核心材料基本依赖于进口，其国产化进程直接影响氢燃料电池产业降本节奏，我们认为未来3-5年膜电极核心材料（质子膜、催化剂、扩散层）有能力实现完全国产化，推动氢燃料电池快速降本： 1）质子膜：国产质子膜正开始从试样检测向小批量商用阶段过渡，其中东岳未来氢能、苏州科润进展较快，具备批量供应能力； 2）催化剂：国内参与者众多，解决规模化供应产品一致性、寿命是关键，国内济平新能源、氢电中科等进展较快，产品覆盖已国内多数电堆企业； 3）扩散层：参与企业相对较少，目前通用氢能已打通碳纸工艺，并建成国内首条卷对卷连续化生产线。 投资建议 “以奖代补”等重磅政策陆续推出后，氢燃料电池已具备商业化落地基础，成本占比最高的膜电极有望迎来需求高速增长： 1）关注具备一体化先发优势的膜电极组件企业。建议关注：美锦能源（参股鸿基创能）、亿华通（参股亿氢科技）、威孚高科。 2）关注具备设计&制备能力，打通核心工艺的膜电极原材料企业。质子膜建议关注：东岳未来氢能、苏州科润、泛亚微透；催化剂建议关注：济平新能源、中自科技、康普顿（参股创启新能）；扩散层建议关注：华电重工（控股通用氢能）。 风险提示 1）政策不及预期；2）技术突破不及预期；3）基础设备配套不及预期；4）行业空间测算偏差风险

2022年11月03日发布 事件描述： 2022年10月31日国家发展改革委办公厅发布《<2023年电煤中长期合同签订履约工作方案>的通知》（以下简称“2023年方案”或“方案”），方案对2023年电煤中长期合同的签约对象、签约要求、价格机制、运力配置、进度安排、履约监督（惩戒机制）等方面进行全面指导。 22年与23年中长期合同对比： 形式上来看，2023年方案出台时间要早于2022年，且不是征求意见稿，一方面说明相关部门对2023年电煤长期合同签约的重视，另一方面也说明煤、电双方对2023年煤炭合同签订博弈力度不大，双方都对长协机制比较认同。 从内容上来看，2023年方案是在2022年发改委一系列文件（包括《2022年煤炭长期合同签订履约方案（征求意见稿）》、《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》、《关于做好2022年煤炭中长期合同监管工作的通知》和《国家发展改革委办公厅关于做好2022年电煤中长期合同补签换签和履约监管工作的通知》）形成的最终煤炭中长期合同签订履约工作方案基础上的微调，在长协定价机制延续的同时，特别指向对电煤合同的执行。与2022年方案相比的变化及点评见下表1。 点评与投资建议： 2023电煤中长期合同签订履约方案年方案整体上延续了2022年最终执行的方案，在长协煤炭定价机制，基准价以及浮动价挂钩煤炭指数方面没有变化，细节调整上更明确了电煤合同的执行，提高了电煤保供的重要性，具体来说一是加大了煤炭供应企业的覆盖范围，二是落实贸易商作为重要流通参与方的作用。由于合同基准价和合理价格范围对煤炭企业仍有较大的利润空间，有利于提高煤炭企业增产保供的积极性，后期随着合同的执行，长协煤占比较高的公司相当于提前锁定收益。考虑到当前长协价与市场价长期存在较大价差，近期长协煤浮动价参考指数打破横盘纷纷跟涨，有望改善长协价格修复预期。而11月长协执行价调涨至728元/吨，与770元/吨的合理价格上限仍有一定理论修复空间，建议关注动力煤长协价格上调相关标的中国神华、中煤能源、晋控煤业；另外，由于2023年方案强调电煤的执行，进一步挤占市场化电煤和非电煤空间，迎峰度冬期间市场煤价格仍有可能上涨，可关注动力煤旺季弹性释放相关标的兖矿能源、陕西煤业、山煤国际。冶金煤方面，目前原料焦煤及焦炭供应偏紧，在整个黑色市场产业链中处于相对偏强的状态，冶金煤板块可能存在结构性机会，关注潞安环能、平煤股份、山西焦煤。随着煤炭板块近期的调整，当前煤炭股板块动态估值处于历史低位，叠加高股息率水平，板块后期安全边际较高，四季度煤炭企业盈利高位确定性较强，建议关注煤炭板块高股息预期，主要标的包括冀中能源、盘江股份、平煤股份、中国神华、兖矿能源和陕西煤业等。 风险提示： 长协合同执行力度超预期，长协合同覆盖比例提升，基准价下调，浮动价格下调等

2022年11月03日发布 1.1新能源汽车产销量带动锂电市场持续增长 新能源汽车产销量快速增长。在政策体系的支撑下，我国新能源汽车产业已经从导入期迈入快速增长期。我国新能源汽车的产销量，从2012年到2020年呈现稳步的增长趋势，2021年产销量显著增长，分别为354.5万辆和352.1万辆。新能源汽车的消费需求增长和整车厂产品力不断提升，推动了新能源汽车产销量快速增长。 全球市场：2021年，中国和欧洲新能源汽车市场表现良好，同时绿色低碳发展趋势推动中国电力系统储能和欧美家庭储能市场锂电池需求大幅增长，据统计，2021年全球锂电池出货量达到562.4GWh，同比增长90.97%。 国内市场：我国新能源汽车产销量不断提高，同时储能领域实现国内外市场同步增长，以及锂电池逐步替代铅酸电池、镍氢电池，在电动两轮车及电动工具中得到广泛应用。我国锂电池出货量近年来高速增长，2021年全年国内锂电池总体出货量达到334.2GWh，同比增长110.85%。 1.2锂电池理论回收量随着出货量的攀升将进一步增加 随着锂电出货量的攀升，未来锂电池回收量将进一步增加。由于锂电池的大规模应用时间较晚，前期锂电池报废数量较少，锂电池回收行业仍处于起步阶段。随着国内新能源汽车市场的持续增长，动力电池装机规模逐年提升，同时锂电池在电动工具、3C电子、电动两轮车等领域的广泛应用也不断带动锂电池出货量的增长，随着存量锂电池接近使用年限，未来锂电池报废量也将进一步增加，锂电回收行业步入爆发期。 根据《中国废旧锂离子电池回收拆解与梯次利用行业发展白皮书（2022年）》，2021年中国理论废旧锂离子电池回收量高达59.1万吨，其中废旧动力电池理论回收量为29.4万吨，3C及小动力废旧锂离子电池理论回收量为24.2万吨，其他相关的废料理论回收量为5.5万吨。预计2026年中国理论废旧锂离子电池回收量将达到231.2万吨。

2022年11月03日发布 事件：根据卓创资讯，本周光伏玻璃价格上涨，3.2mm玻璃上调1.5元/平左右至28元/平，2.0mm玻璃上调1.0元/平左右至21元/平。。 需求和成本双因素共振，带动行业盈利能力提升。此次涨价是需求和成本双因素共同驱动，玻璃企业在组件排产放量背景下，强势涨价传导成本涨幅，单平净利有望提升。1）需求端方面：随着硅料产能释放，硅料价格有下行趋势，受益于硅料价格下探，近期国内集中式电站装机起量，带动了组件排产放量，使得对玻璃等辅材的需求增长。2）成本端方面：随着各地进入供暖季，天然气价格有上调预期。燃料端成本增加，玻璃行业顺势上调产品价格传导成本压力，理论上只要玻璃调价涨幅大于成本涨幅，企业盈利有望修复。 行业供需有望改善，看好中长期集中度提升。1）从供给侧来看，一方面，今年由于行业整体供需偏松，玻璃价格徘徊在底部，导致中小企业在盈亏平衡线挣扎，后续新窑点火和产能扩张动力不足；另一方面，玻璃扩产开始启用听证会制度，在此背景下，头部厂商新建产能通过率较大，但中小企业扩产更受限，整体产能扩张趋势放缓。2）从需求侧来看，随着硅料产能释放，下游组件排产有望放量；并且国内集中式电站多采用双玻，集中式电站起量将带动双玻渗透率提升，共同拉动玻璃需求。因此行业供需偏松的局面有望改善，龙头企业的市占率有望进一步提升。 困境反转，龙头有望迎来量利齐升。三季度行业供需偏松，导致光伏玻璃平均销售价格下降，同时原材料及能源成本大幅上升，压缩了盈利空间，导致三季度行业盈利承压。进入四季度后，一方面，随着下游组件排产和集中式电站放量，玻璃需求提升，龙头的出货量有望高增；另一方面，行业供需格局有望改善，玻璃企业能有效调价传导成本涨幅，带动盈利能力提升。我们认为三季度盈利触底，四季度玻璃头部企业有望迎来量利齐升。 投资建议：看好行业中长期集中度提升，头部玻璃企业有望量利齐升，推荐【福莱特】，建议关注【信义光能】和【亚玛顿】。 风险提示：装机需求不及预期等。

2022年11月03日发布 超六成业绩表现不佳。2022年前三季度，环保行业126家上市公司中，实现归母净利润同比增长的有47家，另有3家公司扭亏为盈；有54家公司归母净利润同比下降，另有12家出现亏损、10家持续亏损。3Q22，实现归母净利润同比增长的有44家，另有3家公司扭亏为盈；有56家公司归母净利润同比下降，另有13家出现亏损、10家持续亏损。 固废处理：疫情等因素影响仍存。2022年1-9月，新增垃圾焚烧发电项目规模超3万吨/日，总投资额约200亿元，中标项目处理费均价约96元/吨。板块29家公司中，3Q22有10家实现归母净利润同比增长，同比下降的有15家，另有4家出现亏损。 水务及水治理：新增项目持续释放，盈利能力改善。2022年1-8月，亿级水处理落地项目总投资额约为2000亿元，中标项目数合计229个，单项目平均投资额约为8.85亿元。板块49家公司中，3Q22有19家实现归母净利润同比增长，同比下降的有22家，另有5家出现亏损、3家持续亏损。 综合环境治理：新增订单保持增长，业绩有待释放。2022年1-9月，土壤及地下水修复市场中标项目总投资额约为130亿元。其中，Q1、Q2、Q3中标额分别为31.49、44.98、53.06亿元，保持上涨趋势。板块14家公司中，3Q22有4家实现归母净利润同比增长，2家扭亏为盈，同比下降的有3家，另有3家出现亏损、2家持续亏损。 烟气治理：大幅下滑，尚未走出底部区间。板块9家公司中，3Q22有3家实现归母净利润同比增长，1家扭亏为盈，同比下降的有3家，另有2家持续亏损。 环保设备：收入显著提升，盈利能力增强。板块25家公司中，3Q22有9家实现归母净利润同比增长，同比下降的有12家，另有1家出现亏损、3家持续亏损。 投资建议：在“双碳”目标引领下，减污降碳、协同治理将成为建设美丽中国的重要途径。资源化板块，谨慎推荐高能环境、旺能环境；垃圾焚烧发电板块，谨慎推荐瀚蓝环境、三峰环境；设备制造板块，建议关注华光环能。 风险提示：1）政策推进不及预期；2）新业务开展不及预期；3）地方财政压力；4）行业竞争加剧；5）原材料成本上升。

2022年11月03日发布 川财观点 10月上证指数在2885-3099点之间震荡，北向资金净流出573亿元，申万一级分类中计算机、国防军工、机械设备板块表现居前，上涨的主要原因为二十大报告重点强调科技自立自强和国家安全，以及人民银行设立设备更新改造专项再贷款，对这些板块有一定的带动作用；食品饮料、房地产、家用电器板块表现不佳，主要原因为疫情多地散发下居民消费意愿和需求有所下降，社零数据和房地产数据不及预期。 对于后市，建议围绕基本面和政策面进行布局，我们建议优选确定性强、行业景气度持续、政策大力支持板块，建议重点关注增长与估值匹配的成长型制造业企业的投资机会： 1、前三季度全国主要发电企业电源工程完成投资3926亿元，同比增长25.1%，电网工程完成投资3154亿元，同比增长9.1%，全国累计风电装机容量约3.5亿千瓦，同比增长16.9%，太阳能发电装机容量约3.6亿千瓦，同比增长28.8%，电力领域投资和新能源装机继续保持快速增长，带动整个产业链的景气度继续上行，建议重点关注海风、储能、线缆等板块，重点配置基本面良好超跌个股。相关标的：明阳智能、智光电气、中天科技、东方电缆等； 2、新能源车在政策支持下渗透率逐步提升，配套充换电设施数量也在快速增长，叠加海外需求旺盛，充换电产业进入快速发展阶段，相关上市公司的盈利能力持续改善，根据iFinD数据显示，充电桩概念177家上市公司中，有72家公司前三季度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增长超过了20%，换电概念49家上市公司中，有16家公司前三季度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增长超过了20%，在各地陆续出台的充换电基础设施规划刺激下，市场规模有望实现高速增长，相关标的：通合科技、盛弘股份、万马股份等。 市场表现 截止2022年10月31日收盘，本月上证指数下跌4.33%，收2893.48点，深证成指下跌3.54%，创业板指下跌1.04%。板块方面，涨幅居前的为计算机、国防军工、机械设备，分别上涨16.04%、11.63%、5.74%；下跌前三为食品饮料、房地产、家用电器，分别下跌22.14%、14.72%、12.87%。申万31个一级行业分类中，基建产业链相关的有建筑装饰、建筑材料、电力设备、机械设备、通信5个一级指数，涨跌情况分别为建筑装饰下跌1.76%、建筑材料下跌9.74%、电力设备下跌1.21%、机械设备上涨5.74%、通信上涨5.54%。 风险提示：经济下行超预期；疫情反复超预期等。

2022年11月03日发布 随着电子产品的升级，电子工业设计向轻薄化、精巧化发展，5G运用让产品性能不断提升使得产品功耗增强，这都对散热技术提出了更高的要求。在此背景下，导热材料应运而生。导热产品分为高分子聚合物和石墨膜，产业链上游主要为基础化工材料，其中PI膜多依赖进口，下游多为通讯设备制造商、消费电子制造商，供应链一体化程度低。当前中国导热材料行业企业数量多，但产品层次不高，高端市场主要被海外企业垄断，中石科技和碳元科技参与全球高端人工合成导热石墨膜的市场竞争。截至2021年，中国导热材料市场规模（按收入计）为156.3亿元人民币。到2024年，中国导热行业市场规模预计达到186.3亿元人民币。 在5G商用化背景下，导热材料行业迎来高市场需求 5G商用化给导热材料行业带来新机遇。2019年是中国5G商用化元年，5G商用化逐步落地有力推动5G基站建设加速。加之，相对于4G基站而言，5G基站有着功耗大、数量多的特点，因此5G基站则需要使用大量的导热材料以确保其散热效率。在5G基站数量持续增加与散热需求提升的推动下，导热材料市场将会呈现增长态势。此外，5G商用化后消费电子将出现换机热潮，下游消费电子生产商将对导热材料有较大需求。 导热材料的下游应用领域将更多元化 5G、物联网、柔性屏生产等新兴技术的发展与应用将会在各个领域带来新一波产业升级，导热材料在不同领域的应用会更加广泛。智能化消费电子产品、新能源汽车、数据中心、军事设备等应用领域对散热需求大幅提升，因此这四大领域将成导热材料应用的新赛道。 推动行业技术进步成为当务之急 现阶段，中国导热材料市场呈现出劳动密集型的行业特征，整体技术水平不高，主要以中低端企业为主，利润水平较低。中国导热材料低端市场相对饱和，下游应用领域企业议价能力高，生产低端导热材料的中小企业则面临淘汰风险。然而，行业内飞荣达、中石科技、碳元科技、傲川等企业拥有较为先进的导热材料生产技术，成功进入优质下游企业的供应商体系，市场份额占比逐步扩大。在未来，中国导热材料行业将逐步向技术导向型行业发展，对技术创新和工艺质量有更高的要求。

2022年11月03日发布 投资要点 电动车Q3销量持续向上，板块业绩实现同比高增长：2022年Q1-Q3国内和海外电动车分别销457/264万辆，同比+110%/+27%，超市场预期。我们所选取的100家企业2022年Q1-3总体营收20370.87亿元，同增39.74%。实现归母净利润1919亿元，同增105.22%。上游业绩充分兑现，中游环节盈利分化；2022Q3环比回升明显，实现营收8158.02亿元，同比增加58.16%，环比增加33.03%；实现归母净利润744.95亿元，同比增加123.12%，环比增加15.34%。 新能源汽车板块2022年Q3营收同比增幅亮眼，上游供给紧张，价格上涨盈利弹性大，中游环节盈利分化，电池价格传导顺利，盈利水平稳中有升，部分中游材料价格进入下行周期，盈利承压，整车端盈利能力逐渐恢复。2022Q1-3扣非归母净利润同比增速排序依次为碳酸锂(674.97%)>铝箔(443.21%)>铁锂正极(359.33%)>正极(224.14%)>三元正极(167.92%)>六氟磷酸锂及电解液(104.99%)>锂电池中游(103.64%)>电池(100.03%)>负极(66.77%)>锂电设备(65.75%)>结构件(59.22%)>隔膜(37.95%)>三元前驱体(24.90%)>汽车核心零部件(22.73%)>铜箔(16.89%)>整车(14.35%)>添加剂(-57.53%)；2022Q3扣非归母净利润环比增速排序为整车(149.07%)>结构件(50.48%)>电池(48.79%)>铁锂正极(30.70%)>锂电设备(28.16%)>锂电池中游(18.50%)>铝箔(12.71%)>汽车核心零部件(7.49%)>锂电池(1.94%)>正极(-0.56%)>隔膜(-0.69%)>负极(-6.82%)>三元正极(-9.84%)>碳酸锂(-9.87%)>三元前驱体(-15.41%)>六氟磷酸锂及电解液(-21.40%)>铜箔(-23.57%)>添加剂(-118.00%)。 2022年Q1-3新能源汽车板块整体盈利能力亮眼，毛利率18.61%，同比增2.8pct。2022年Q1-3板块整体毛利率为18.61%，同比增加2.8pct；归母净利率8.54%，同比增2.9pct；2022Q3毛利率18.70%，同比增加2.3pct，环比减少1.2pct；归母净利率8.29%，同比增加2.6pct，环比减少1.3pct。2022年Q1-3费用率9.66%，同降1.5pct；2022Q3费用率9.68%，同比降1.8pct，环比增0.3pct。 2022年Q1-3新能源汽车板块净现金流分化，上游环节亮眼，中游环节承压，受备货需求影响存货显著增长。2022年Q3末新能源汽车板块应收账款为3,857.30亿元，较Q2末增长10.42%，较年初增长35.00%；2022年Q3末新能源汽车板块预收款为1,310.32亿元，较Q2末增长17.26%，较年初增长33.01%；2022年Q3末新能源汽车板块存货为4,939.63亿元，较Q2末增长13.54%，较年初增长58.12%。现金流方面，2022年Q1-3新能源汽车板块经营活动净现金流为1,932.00亿元，同比增加59.61%；2022年Q3新能源汽车板块经营活动净现金流为926.76亿元，同比大增98.70%，环比减少6.85%。 投资建议：维持全球22年1000万辆销量预期，23仍能维持30%+高增长，当前估值回调至历史低位，继续看好电动车板块，第一条主线首推盈利确定叠加储能加持的电池，龙头宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、派能科技，关注欣旺达、鹏辉能源、国轩高科、蔚蓝锂芯；第二条为盈利相对稳定的环节龙头：隔膜（恩捷股份、星源材质）、负极（璞泰来、杉杉股份、贝特瑞，关注中科电气）、结构件（科达利）、添加剂（天奈科技）、铝箔（关注鼎胜新材）、前驱体（中伟股份）；第三条为未来盈利收缩但估值低且符合技术进步的方向的电解液（天赐材料、新宙邦），三元（容百科技、华友钴业、当升科技）、铁锂（德方纳米，关注富临精工、龙蟠科技）、铜箔（嘉元科技、诺德股份）；第四为价格维持高位低估值的锂（关注赣锋锂业、天齐锂业等）。 风险提示：价格竞争超市场预期、原材料价格波动、投资增速下滑