2022年09月29日发布 2022年初以来炭黑价格有所上行。根据百川盈孚数据，我国炭黑下游消费主要为轮胎和其他橡胶制品，2021年消费占比分别为58.8%和19.6%。2022年以来炭黑价格有所上行。截至2022年9月28日，我国炭黑市场均价为10945元/吨，较2022年初上涨19.96%，同比上涨40.07%。炭黑行业景气度上行包括以下几方面的原因： 国内轮胎需求复苏叠加出口增长，拉动橡胶炭黑需求提升。2022年初以来，国家出台多项政策推动汽车行业持续复苏，包括部分乘用车购置税减半、新能源汽车下乡活动等。汽车行业持续复苏将拉动轮胎需求增长，进而拉动橡胶炭黑需求提升。根据Wind数据，2022年8月我国汽车产量为239.55万辆，同比增长38.8%；2022年1-8月，我国汽车产量为1695.8万辆，同比增长5.0%。此外，据炭黑产业网数据，欧洲炭黑需求量的32%以上来自于俄罗斯的供应商，俄乌冲突导致欧洲炭黑供应受阻，国内炭黑出口大幅增长。根据百川盈孚数据，2022年3-8月我国炭黑出口量为44.49万吨，同比增长41.6%。 原料方面，煤焦油价格持续上行，成本端支撑较足。根据百川盈孚数据，截至2022年9月28日，我国煤焦油现货价格为5924元/吨，周涨1.61%，较2022年初上涨1500元/吨，涨幅为33.9%。环保限产影响下，焦企开工受限，煤焦油价格或将高位运行，从成本端对炭黑价格形成支撑。 长期来看，锂电炭黑开启国产化元年，替代空间广阔。锂电级导电炭黑需求有望高速增长。锂电级导电炭黑是一种传统的锂电池导电剂，目前在市场中占据主流地位。根据华经产业研究院数据，2021年，炭黑导电剂在我国动力电池导电剂的应用占比为60%。近年来锂电炭黑需求量高速增长，2021年我国锂电级导电炭黑需求量为1.64万吨，同比增长76.3%。目前我国的主流锂电级导电炭黑几乎完全依赖进口，主要来自于日本电化（Denka）、法国益瑞石（Imerys）和美国卡博特（Cabot）等国外企业。我国国内龙头厂商此前并未在该领域深耕。随着新能源行业的高速发展，我国炭黑龙头企业也开始布局锂电级导电炭黑。2022年7月28日，黑猫股份发布公司公告，拟投资新建5万吨/年超导电炭黑项目，开启锂电炭黑国产化元年。随着锂电池出货量高速增长，锂电炭黑国产替代有望加速。 从短期来看，橡胶炭黑下游需求复苏，煤焦油成本端支撑较足，炭黑价格有望持续上行。从长期来看，锂电炭黑国产替代空间广阔，带来新的增长空间，炭黑行业景气上行。 投资建议 目前下游轮胎需求复苏，拉动橡胶炭黑需求增长，锂电级导电炭黑迎来国产化元年，替代空间广阔，相关生产企业或将受益，如黑猫股份、永东股份、龙星化工等。 风险提示 原料价格异常波动、安全环保政策升级、国内疫情反复等。

2022年09月29日发布 1.中兴通讯首家完成与第三方终端5G毫米波独立组网技术验证 根据中兴通讯9月28日报道，在中国信通院IMT-2020推进组的带领下，中兴通讯成为第一家完成5G毫米波独立组网所有功能项目的技术验证。本次测试，中兴通讯的采用FR2 only方式将毫米波NR基站和CPE测试终端连接起来，进行了DDDSU和DSUUU两种帧结构的基本功能和性能验证。试验结果表明，使用DDDSU帧结构后，下行峰值速率约7Gbps左右，上行峰值速突破2.1Gbps。 2.厦门电信携手华为完成福建首个2.1G 8T8R AAU商用部署 根据C114通信网9月28日报道，厦门电信携手华为商用部署了福建第一个2.1G 8T8R AAU设备。数据表明，与传统4T4R设备相比，2.1G8T8RAAU平均覆盖提升7dB+，远点测试单用户增益提高7dB+，平均上行速率上升超200%，平均下行速率增加超40%。本次创新部署表明该方案能够激发潜在流量，为厦门电信在5G建设中实现商业正循环提供助力，展现厦门5GCity品牌新形象。 3.苹果要求三星和LG显示开发3500ppiOLEDoS面板，用于MR设备 IT之家9月28日消息，TheElec报道，苹果提高了三星显示和LG显示的OLED on Silicon或OLEDoS面板的规格要求，由最初的2800ppi提高至3500ppi。苹果希望将3500ppi OLEDoS面板装备在MR设备上以提高消费者对MR设备的沉浸感。据推测，苹果明年推出的首款混合现实设备将采用日本索尼提供的OLEDoS面板，三星显示和LG显示等韩国公司计划在2024年进入供应链。

2022年09月29日发布 智能化产业盛宴关键词：反哺电动、自主崛起、品牌上攻。电动化和智能化为双螺旋关系，未来随着电动车渗透快速提升，智能车有望快速放量。交强险数据显示，标配L2（含L2+、L2++）功能的乘用车22年8月终端渗透率达42%，智能化渗透率保持高位。传统车企标配L2（含L2+、L2++）功能的电动车22M8销量达8.36万辆，同比+3.25%，高阶自动驾驶持续渗透。22M8自主品牌L2（含L2+、L2++）渗透率略有下滑，为26.3%，环比-0.8pct。 自动驾驶：交强险数据显示，1）感知层：环视摄像头整体搭载率已处于较高水平，超过70%。分价格带来看，中高端车型环视摄像头渗透率较高，当前渗透率超75%，10万以下车型渗透率接近60%，仍有渗透提升空间；22M8毫米波雷达当前渗透率达9.52%，同比+1.14pct，仍有较大提升空间。分价格带来看，20万以上车型为毫米波雷达渗透率提升的主发力车型，22M830-50万车型毫米波雷达渗透率显著提升；22M8激光雷达渗透率达0.28%，环比+0.01pct。 2）决策层：2022年8月高精地图渗透率为0.96%左右，环比-0.16pct。分价格带来看，20万以上成为主要贡献车型；以L2+级别的HWA功能渗透率来表征芯片配置情况，2022年8月HWA渗透率为2.8%左右。3）执行层：ESP的渗透率较高，接近90%；空气悬架渗透率持续提升，整体渗透率当前达0.92%；2022年8月数据显示IBS渗透率达到2.62%。 智能座舱：多模态交互场景需求持续升级，交强险数据显示，1）多模态交互：2022年8月抬头显示渗透率为6.35%，50万以上豪华车抬头显示硬件搭载率达47%；2022年8月触摸屏渗透率达53%。分价格带来看，10万以上车型触摸屏渗透率均高于85%。2）网联升级：万物互联助力汽车网联持续升级，2022年8月OTA渗透率超过45%，保持稳定增长趋势。分价格带来看，10-50万的车型OTA搭载率均在40%-60%左右，50万以上车型渗透率超过70%，中高端车型OTA搭载率持续上行。3）车身场景化：2022年8月氛围灯渗透率为31.31%。从价格带来看，50万以上车型搭载率超过75%，30-50万以上车型搭载率超60%，22M820-30万车型渗透率达56%；2022年8月全景天窗渗透率为46%左右。分价格带来看，20万以上车型搭载率超70%，15-20万车型渗透率超过50%，10万以下车型渗透率较低，为7%左右。 车型周期和产能周期共振，决战2025智能车超级周期。依据此前报告《汽车的革命系列报告之一：电动智能黄金十年已来，供应链升级重构长牛开启》，我们分不同情景下对2022年汽车销量进行了假设预测。2022H2至2025年中国乘用车进入新一轮车型密集投放周期。同时，中国汽车产业新一轮车朱格拉周期（约10年）启动，智能化有望接力电动化成为核心驱动力。基于民生汽车投资时钟系统，一轮车型周期大约40个月左右，2022-2032年的产能周期将经历三个库存周期。2022-2025年的第一库存周期下电动化智能化呈双螺旋发展，L3智能车渗透率有望复刻过去几年电动化的普及曲线，进入快速导入期。 风险提示：1）房地产对消费挤压效应超预期；2）芯片短缺缓解不及预期；3）疫情恢复不及预期；4）原材料成本超预期上行导致汽车行业毛利率低预期等。

2022年09月29日发布 投资要点 军事信息化与智能化带来武器装备的升级，有源相控阵雷达作为最具创新性的军事信息化产品之一，产品目前处于快速放量期， 技术的创新性与市场增长的确定性带来相关公司估值与业绩的快速增长。 投资要点 军工高景气与技术的创新性带来有源相控阵雷达产业确定性的增长 国防政策持续利好，军工行业进入高景气阶段，国防装备费用持续提升，带来雷达市场空间确定性的增长。有源相控阵雷达作为最具创新性的军工产品之一，军工产品更新换代必然带来有源相控阵雷达产业确定性的增长。 军事信息化或将带来有源相控阵雷达千亿级别的市场规模 军事信息化是现代化信息战争的必然走向，我国信息化建设起步晚，有源相控阵作为军事信息化的核心技术，直接受益于精确制导与军用雷达等下游市场的扩张，预计十四五期间整体市场规模将达到千亿级别。 地缘局势紧张与疫情催化，有源相控阵雷达或将进入快速放量期 “俄乌冲突”加速世界局势的紧张，或将促进国防军费高速增长，促进相控阵技术的普及。考虑到“十四五“武器装备列装计划与疫情的影响，受益于疫情的缓和，军事装备或将进入加速放量期。 投资建议 信息化与智能化带来现代战争的改变，有源相控阵雷达凭借着其优越的性能及较高的抗干扰能力已成为现代雷达的主流发展方向。通过跟踪产业链相关上市公司，我们认为有源相控阵雷达爆发在即，重点关注产业中下游及相关测试服务上市公司。 中游：铖昌科技，国博电子。 测试：霍莱沃。 风险提示 产品技术更新迭代不及预期；疫情反复影响产品交付。

2022年09月29日发布 虚拟偶像是进行偶像活动的虚拟人 一个虚拟偶像必须有自己的虚拟设定和内容产出，幕后人员必须服务于虚拟设定，UGC能够参与完善虚拟偶像的人设 根据视觉效果，虚拟偶像可以分为二次元和超写实两种类型，主流活动身份为虚拟歌手、虚拟UP主和虚拟博主 中国虚拟偶像市场现处于高速发展期 虚拟偶像文化起源于日本，中国虚拟偶像市场在2011年后开始以较快的节奏发展，如今已经与日本的发展水平基本持平，产业链趋于完备 中国虚拟偶像市场规模一直保持着较高的增幅，2022年，中国虚拟偶像核心市场规模预计可以达到13亿元，预计未来3-5年增幅将有所下降 现阶段，中国虚拟偶像市场存在侵权现象严重、IP单一、变现结构尚未多元化等问题 虚拟偶像商业变现途径多元，但结构并不均衡 虚拟歌手的变现途径较为多元，头部虚拟歌手的主要收入来源为商业推广，其次为演出、周边及版权收入 虚拟UP主的收入高度依赖于直播打赏，仅头部不到5%的虚拟UP主能够接收到商业推广资源 超写实虚拟偶像主要服务于B端，收入重度依赖于商业推广，极少数开展过直播活动，或售卖过数字周边，但收入远远不及ToB商业活动的收入虚拟偶像仍未突破小众圈层，丰富内容是重点 据调研显示，仅16%的用户关注中国虚拟偶像，关注者多为90后二次元爱好者，对UGC认同度极高，具有较强的付费意愿，认为虚拟偶像最重要的三个元素为人设、外形和才艺水平 未来，虚拟偶像可以在元宇宙场景举办虚拟演出，随着行业整体科技水平的高速发展，虚拟偶像的技术水平差距会逐渐变小，届时，内容将成为虚拟偶像之间的核心竞争点

2022年09月29日发布 投资要点： 9月机械板块下跌2.69%，调整明显。截止到9月27日收盘，9月沪深300指数下跌3.36%，中信机械板块下跌2.69%，跑赢沪深300指数0.67个pct，在30个中信一级行业中排名第10。9月锅炉设备、激光加工设备、基础件表现居前，分别上涨6.43%、5.67%、1.89%。 8月经济数据弱修复，光伏、风电、锂电设备需求持续强劲，工程机械、工业机器人底部仍需夯实：8月制造业投资增速小幅回升到10%，基建投资增速回升到10.37%，房地产投资、销售、开工仍是持续全面走弱的趋势。成长行业中光伏、风电新增装机量、新能源汽车销量持续走好，基本面依然是机械行业里比较靓丽。挖掘机销量8月继续止跌持平，但主要原因是基数较低，需求端仍较弱。汽车产销量数据走好、但智能手机出货量、工业机器人产量等关键数据存在反复，工业自动化等底部仍需夯实。 投资建议：聚焦光风锂半设备成长赛道耐心等待反弹，积极关注受益国产产业链自主可控的专精特新企业 中长期看风电设备、光伏设备、锂电设备、半导体设备仍是增长最确定、成长空间最大的方向，继续聚焦科技成长主流赛道，目前仍处于调整的阶段，耐心等待反弹时期介入。 今年锂电设备订单饱满供不应求的局面仍然持续。光伏仍然有大量资金进场，全产业链扩产力度都非常大，叠加TOPCON、异质结等电池片技术路线加快降本速度，迭代加速。美国推动半导体法案，半导体高端产业钳制中国的战略意图仍进一步加深，国产半导体产业链中长期将受益国产自主可控。风光锂半设备很长一段时间内都将是机械行业的主流赛道方向。 受外部政治形势影响，国产供应链自主可控变得越来越重要，各种关键零部件、材料、卡脖子环节的国产自主可控、能够实现进口替代的专精特新上市公司都将迎来历史性发展机遇。站在较长的时间点看，国产供应链自主可控也将是另一条大风口，即是我国应对未来越来越严峻的外部政治形势的需要，也是国内供应链难得的黄金发展时期。重点关注优质专精特新企业。 风险提示：1）制造业投资增速不及预期；2）出口需求不及预期；3）下游行业需求不及预期；4）原材料价格继续上涨；5）新能源、半导体政策发生重大转变。

2022年09月29日发布 主要观点： 物管行业仍处快速发展期，万物云三大竞争优势构筑护城河市场总量持续扩容，但行业集中度亟待提升。万物云的业务扩容得益于以下两方面：1）行业持续扩容。2016~2020年，国内社区空间居住消费服务市场总收入由2.1万亿增至2.9万亿，CAGA达8.3%；根据Frost&Sullivan统计，预计到2025年该数据将达到4.9万亿，CAGA达10.8%。2）行业集中度处于低位水平，龙头集中度提升可期。2020年国内社区空间居住消费服务市场前五大服务提供商的收入贡献率约为2.19%，其中万物云以0.22%的市场份额位居第二，与同年北美住宅服务商龙头FSV市占率约6%相比，上升空间较大。 2019~2021年，万物云总收入CAGA达30.5%。公司竞争优势在于：1）在管规模庞大，位列第一梯队。截至2021年末，公司在管面积达7.85亿平方米，且后续将继续受益于行业集中度提升。2）品牌优质，多业态发展具备协同效应。首创“四保”模式，对标国际一流物业，首创城市物业服务模式，打造了国内第一个“物业城市”。3）科技能力突出，平台输出服务。鉴于行业仍处于快速发展期，后期面临的竞争将愈发激烈，为拥有高品牌知名度、注重服务质量以及擅长科技化、标准化和专业化运营的公司带来巨大的机遇。 规模高增深耕高能级城市，住管业务持续领航 公司住管业务即社区空间居住消费服务提供住宅物业服务、居住相关资产服务及其他社区增值服务。2021年住管板块共计占比公司总收入55.5%，毛利率下降2.9pct至15.8%，是受到了业务占比86.3%的基础物管服务业务的拖累。公司住管规模有望持续增长：i）内生稳增：万科集团坚持深耕一二线城市战略，2021年一二线城市及香港占比达93.1%，根据万科2021年中期业绩推介会介绍，万科2021年上半年新增投资金额92%位于一二线城市，为公司输送规模可观。ii）外拓强劲，营收占比从2019年84.6%减少至2021年80.8%，但仍保持高占比，2019~2021年CAGR达43.7%。分业务看：1）基础物管服务：2021营收达113.6亿（yoy+24.5%），毛利率11.1%（-3.9pct），随着物业费定价策略改变及规模经济优势凸显，毛利率有望提升。2）社区增值服务：居住相关资产服务主要包括房屋销售及租赁经纪服务、房屋再装修及美居服务，随着公司规模扩张和多经业务渗透率提升，维持高质量增长，2021年营收12.56亿元（yoy+32.1%），毛利率2019~2021年保持30%~33%。3）非业主增值服务：其他社区增值服务包含主要包括车位销售服务，营收从2019年的6.9亿元降至2021年的5.4亿元，保持相对稳定，这与公司的业务策略相一致。 商业多维发展，把握城市服务蓝海赛道 2021年公司商企和城市空间综合服务市场收入达86.9亿元，2019~2021年营收CAGA达42.3%。a）物业及设施管理服务：推行商企空间管理品牌“万物梁行”，进一步整合竞争优势和优化管理服务。得益于不断扩大业务规模，收入稳步增长，2021年收入52.9亿元（yoy+31.4%），同年毛利率13.7%（yoy-0.6pct）。b）开发商增值服务：2021年营收达30.7亿元（yoy+29.7%）；2019~2021年营收CAGA达34.5%。2021年毛利率19.5%（yoy-2.9pct），主要因低毛利率的楼宇修缮服务占比增加所致。c）城市空间整合服务：2021年营收达3.4亿元；2019~2021年营收CAGA达233.4%。毛利率持续上行，从2019年9.2%增长至2021年的17.4%。坚持全国布局，截至2021年末，城市空间业务辐射全国32个省的153个城市。 务实科技战略，方案服务助力提效 万物云坚定地实施科技战略，构建空间科技能力，进入空间科技服务领域。2021年公司研发投入达3.74亿元，近三年CAGA达35.5%。在空间服务过程中实现科技转型，提升客户体验及服务效率。推出AIoT和BPaaS两种解决方案：1）AIoT“人工智能物联网”解决方案，营收持续上行，2021年营收12.2亿元（yoy+55.4%），2019~2021年营收CAGA达32.5%；毛利率24.7%（-3.1pct）。2）BPaaS“流程即服务”解决方案服务。BPaaS解决方案2019年处于早期开发毛利润-12.7%，2020年商业化后开始盈利，2021年毛利率达39.8%（yoy+25.2pct）。公司通过远程企业运营服务加大提供全面的解决方案组合力度，达到降本提效的效果。 风险提示 疫情反复导致影响公司经营，外拓不及预期，关联方房企输送项目规模减少等。

2022年09月29日发布 目前光伏行业主流电池技术为PERC电池技术。然而，PERC电池量产效率已接近理论极限，无法适应行业未来。N型技术拐点已至，市场已涌现了包括TOPCon、H]T以及IBC电池技术在累的多种光伏电池技术路径。 本文主要关注于光伏电池行业现状、产业链情况、了解主要的N型电池技术，预测未来N型电池的市场以及分析行业目前的竞争格局。 中国光伏电池行业正处于欣欣向荣的变革时期 首先，中国光伏电池片产能持续扩张，其中中国厂商占据主导地位。PERC电池经过多年发展，已取代传统的BSF电池成为行业主流。此外，2021年CR5占比超过50%,行业集中度正在逐渐提高。然而，电池企业盈利能力较差，2021年光伏电池净利仅为0.01元/W,对比2019年降幅超过90%。 中国光伏电池行业在整个光伏产业链中处于弱势地位 光伏电池行业上游主要包括硅片以及银浆、铝浆在内的辅材厂商，下游则是光伏组件厂商，其职能主要是将上游光伏电池、光伏玻璃与背板、EVA胶膜等封装材料进行整合，形成光伏发电组件。由于上下游行业集中度高，议价能力强，可以一同挤压电池环节利润。与此同时，电池厂商正纷纷进行电池技术改革，以提高技术壁垒。 光伏电池厂商希望通过技术改革提高光伏转化效率 光伏电池转化效率主要取决于半导体材料，然而在实际运作过程中转化效率会因为光学损失和电学损失的影响而低于理论极限。PERC电池技术、TOPCon电池技术以及H]T电池技术就是通过结构优化，延长少子寿命进而减少电学损失。而1BC电池技术则是通过优化栅线图形减少光学损失。

2022年09月29日发布 船舶是各种船只的总称，集装箱船、油船和干散货船共称为三大主流船，从规模和商业价值上支撑起主要的船舶商业市场，三者商业价值高低随周期性波动。近期船舶订单数上升趋势明显，船舶行业的发展状况及前景成为投资者关注的重点，本篇报告主要回答船舶近期关注的问题， 主要涉及： 1.船舶行业的驱动因素？ 2.船舶行业的发展趋势？ 3.船舶行业的竞争格局？ 观点提炼 船舶行业的驱动因素？ 原油作为一种能源，除了一般商品属性外，还具有一定金融属性，其价格很大程度上受全球政治和经济等因素影响，其价格走势与全球船舶的订单量走势有很大关联，船舶作为一个跨越数个世纪、历史悠久的行业，其发展是一个非常典型的周期行业。在繁荣的周期顶部，行业供不应求，日进斗金；在落寞的周期底部，行业参与玩家经历过资金断裂、产能过剩的窘境。原油的价格对于船舶的兴衰有着强烈的驱动因素，与原油价格的发展周期相比，船舶的发展周期又有一定的滞后性 船舶行业的发展趋势？ 船舶进入4.0数字化造船，通过SaaS、PaaS和IaaS组成工业智能运营平台提供研发设计协同、全生产过程管控优化、供应链协同、工业知识库、知识共享与交易、船舶智能运营等服务，船厂实现产业链组织与管理实时在线，交易成本降低20%、研制周期缩减20%、设计效率提升20%，借助平台的产业链协同云，实现大型产品设计制造的跨企业管理，运用大数据分析帮助船舶企业降低航运成本 船舶行业的竞争格局？ 2019年中国船舶南北两大集团合并，新成立的中国船舶集团成为全球造船行业龙头，其旗下子公司或控股公司众多，涉及领域覆盖船舶全产业链如船舶建造、修船、海洋工程、动力业务、机电设备等业务，其在造船业务方面，产品线可覆盖目前市场所有船型如散货船、油船、集装箱船等船型，多年来造船总量、造机产量均位居全国第一。中国船舶行业集团竞争中，中国船舶将长期保持行业龙头地位，且与后置位者差距明显

2022年09月29日发布 随着仓储业历经人工仓储阶段、机械化仓储阶段与自动化仓储阶段，仓储业正在迈向全新的阶段——智能仓储阶段。智能仓储是在自动化的基础上仓储行业发展的新方向。依托人工智能的发展，智能仓储通过板块与系统之间的数据共享与联动，以更好地处理工作问题。 国家“十四五”对物流业的重视，制造业高质量发展的需求、下游应用行业仓储物流系统的数字化、智能化不断升级伴随智能仓储设备应用范围的扩大与渗透率提升、制造业与商贸流通业外包需求的释放和仓储业战略地位的加强，智能仓储设备在重塑仓储行业的同时也在迈向更为广阔的市场空间。 市场现状 中国智能仓储设备行业市场发展迅速。下游应用场景对行业驱动作用凸显，物流规模的不断扩大带来智能仓储设备市场规模的快速增长。根据头豹研究院数据显示，2021年智能仓储设备行业市场规模达到1198.8亿元，2017-2021年年均复合增长率为19.4%。面对整体经济下行，预计中国智能仓储设备行业增速放缓，但长期仍看好行业发展。根据头豹研究院预测，中国智能仓储设备行业规模将在2026年达到2501.3亿元。 产业链 中国智能物流设备行业产业链上游为设备与软件提供商，中游为系统集成商，下游应用场景覆盖烟草、医药、电商、汽车、机场物流、食品等多个领域。国内物流装备企业实力与国家厂商相比还存在一定的差距。但是拥有核心技术的国产品牌将在此轮国产化浪潮中实现替代性增长。国外软件价格高且对于国内企业管理流程适配度差，国内企业逐渐更青睐国内厂商，预计未来WMS系统本土化程度将进一步提升。 竞争格局 我国智能仓储物流系统行业充分竞争。整体来看，我国智能仓储设备及系统提供商数量较多且规模较小，行业的龙头企业市场集中度较低。相对全球领先企业100-300亿的收入水平，国内企业在规模上仍有较大差距。由此可见，国内智能物流企业正处于前期竞争成长阶段，技术进步快、市场拓展能力强的企业有望脱颖而出，成长为国内乃至国际市场上的智能物流龙头企业。

2022年09月29日发布 【每日一问】 房企2021-2022年商票发行显著减少。2018-2020年房企外部融资环境持续收紧，承受较大资金压力和降杠杆压力的房企纷纷加大不计入有息负债的商票的发行。2018-2020年房地产板块应付票据始终保持50%以上的同比增速。但随着2021年商票监管加强，叠加房企信用风险事件不断、商票逾期违约频发，房企商票接受度普遍下滑，2021-2022年房企商票发行与使用量有所减少。2021年房地产板块应付票据合计985亿元，同比下降13.5%，房企商票规模五年内首次负增长；2022年上半年末合计734亿元，同比下降49.6%，接近腰斩。若以（应付票据+应付账款）/净资产-（应收票据+应收账款）/净资产来衡量房企对商票这类经营杠杆的利用程度，2018-2021年呈逐年稳步递增态势，2022H1降至41%。 房企商票快速增长趋势被打断，主要是由于以下三方面的原因：1）纳入监管：2021年5月国务院常务会议提出，研究将商业承兑汇票期限由1年缩短至6个月；2021年底央企率先作为实施主体，国资委要求央企2022年起原则上不再开具6个月以上的商业承兑汇票；2021年6月末央行将商票纳入房企债务监管，一定程度规范了房企商票的签发和承兑。2）房企商票逾期渐趋严重，供应商对商票接受度普遍下滑：房企频繁出现信用事件，商票违约情况屡见不鲜，供应商的经营风险进一步攀升。2021-2022年供应商对房企客户的应收票据、应收账款等科目对应的资产计提了较高的信用减值准备，以申万建筑装饰、建筑材料等地产关联行业为例，2021年、2022年上半年计提信用减值损失规模818和217亿元，同比增速分别为90.6%和35.5%，增幅较为明显。导致其盈利能力大幅下滑，2021年申万建筑装饰、建筑材料行业净利率分别下降1.7和0.4个百分点。此外，由于应收账款可能存在回收风险，经营现金流承压。受此影响，供应商对新票据的接受度普遍下滑，供应商开始停止接收出险房企商票，或对房企付款比例和节奏提出更高的要求，甚至部分供应商采取现款现货交易，尽量避免流动性紧张房企的赊账行为，过去被房企高度依赖的供应链融资渠道受到重挫。 不过2022年以来，房企商票逾期情况显著，7-8月房企商票逾期增量延续了前期快速攀升的趋势。上海票交所公布的《截至2022年8月31日的持续逾期名单》显示，存在商票逾期现象的房地产项目公司数量从7月的2005个大幅增至8月的2801个，环比大幅增长39.7%，显著高于4-7月平均环比增速（18.8%），占全部商票逾期企业的比重环比增长3.1个百分点至67.6%，主要是因为7-8月是房企债务集中到期高峰期，房企资金压力较大，出险房企流动性问题持续发酵，商票逾期大增，供应商经营风险进一步扩大。从规模梯队来看，中小房企商票逾期大面积扩散。据克而瑞监测与统计，8月商票逾期名单中房地产项目公司数量高达2801个，存在商票逾期现象的房企主体数量从7月的238家增至8月的279家，环比增长17.2%。从规模梯队来看，TOP10、TOP11-30、TOP31-50、TOP51-100、TOP101-200、TOP200+梯队中分别有1家、11家、9家、13家、21家和224家房企出现商票逾期现象。中小房企经营和资金压力更大，TOP200+梯队的中小房企商票逾期数量增长较快，商票逾期的房企数量从6月的151家快速攀升到8月的224家，占全部逾期房企数量较6月增加3.4个百分点至80.3%。此外，6月以来连续3个月出现在商票持续逾期名单的房企数量有166家，TOP10、TOP11-30、TOP31-50、TOP51-100、TOP101-200、TOP200+梯队中分别有1家、8家、8家、10家、15家和124家房企连月出现逾期风险。 民企仍是商票逾期的重灾区，但8月拥有国资背景的房地产项目公司商票逾期现象较前期有所增加。仍有90%出现商票逾期的房地产项目公司为民营企业，前期大量运用商票的民企的逾期问题仍然较为严重，但值得注意的是，8月国企数量从7月的65家提升至234家，占比从7月的3.2%明显提升至8.4%。有国资背景的商票逾期的项目公司（8月合计408家）中，房企的占比从7月的32%大幅提升至8月的57%。我们认为，随着土地收入的减少，高度依赖土地财政、产业结构单一的地方政府旗下国企后续逾期现象或愈发严重。 【今日收评】 从大盘表现来看，今日（9月29日）申万房地产板块下跌2.28%，相对沪深300收益率为-2.24%；恒生地产板块下跌1.83%，相对恒生指数收益率为-1.34%。申万房地产板块中，央企、地方国企与民企涨跌幅均值分别为-2.84%、-2.55%、-2.89%。地产股集体走弱，一方面受近期人民币贬值影响，另一方面房企资金仍然承压，房企出险导致的市场消极情绪持续蔓延，市场信心仍然低迷。 从个股表现来看，主流A股房企今日涨跌幅均值为-2.64%，排名前三是招商蛇口、保利发展、万科A，跌幅分别为0.76%、1.37%、1.78%，均为稳健的龙头。万科昨晚发布董监高增持计划已完成公告，截至昨日累计增持公司股份118万股，占公司总股本的0.01%，耗资2067万元。招蛇、保利分别在昨日的深圳和苏州三批集中土拍获地一宗。主流内房股今日涨跌幅均值为-6.10%，排名前三是建发国际集团、华润置地、中国海外发展，均为央企龙头和优质区域性国企，涨跌幅分别为2.35%、-2.42%、-2.62%。其中华润、中海均在今日宁波三批集中土拍中有所斩获。

2022年09月29日发布 核心观点 2022年H1SW光伏设备板块大幅跑赢沪深300指数。2022年H1，SW光伏设备指数涨幅为4.62%，同期沪深300指数跌幅为9.22%，SW光伏设备板块跑赢沪深300指数13.84个百分点。从个股表现来看（以我们选取的47只股票为样本），股价上涨前十的企业分别是岱勒新材、新特能源、高测股份、双良节能、德业股份、京山轻机、晶科能源、TCL中环、爱旭股份、锦浪科技。 行业实现“量”“价”齐升，光伏板块维持高景气。1）量：国内方面，2022年H1在上游原材料价格大幅上涨的背景下，光伏新增装机量仍然实现了稳健增长，实现新增装机量30.88GW，同比剧增137.40%，新增装机量创历史新高。在硅料紧张、组件涨价的背景下，部分地面电站装机需求延后，而分布式光伏因其价格敏感性稍弱，需求持续放量，占比提升至63.63%。海外方面，市场需求持续旺盛，2022H1我国组件出口量达到了78.6GW，同比+74.3%；出口额达到了220.2亿美元，同比+116.1%，海外市场具有更高的价格接受度，欧洲、印度、巴西为目前我国组件出口的三个最大市场；2）价：2022年H1硅料供不应求推涨全产业链价格，硅料/硅片/电池片/组件价格分别同比+18.26%/+16.28%/+11.32%/+2.85%，多晶硅供不应求仍是市场主旋律，短期内硅料价格涨势依旧有动力支撑。2022年H1光伏板块营收、业绩均实现高速增长，费用管控能力趋好。2022年H1光伏板块实现营收4026.90亿元，同比+78.09%；实现归母净利润646.77亿元，同比+102.77%；实现毛利率24.99%，同比持平，环比+1.76pct；期间费用率为7.42%，同比-3.05pct；在毛利率提升和期间费用率下降的双轮驱动下，2022年H1光伏板块实现净利率14.53%，同比+2.07pct，环比+3.69pct。 各板块营收、业绩均实现上涨，原材料价格上涨影响部分环节盈利能力。1）主产业链：硅料环节仍显强势，盈利能力维持高位；硅片环节成本承压叠加产能过剩，盈利能力同比下行；电池片环节盈利能力同比大幅改善，主要系硅片企业让利；组件环节产品提价滞后于原材料价格上涨，盈利能力持续承压；2）辅材产业链：碳碳热场、银浆、光伏玻璃、胶膜、支架等环节仍受制于原材料价格上涨，毛利率同比下滑；逆变器环节盈利能力同比持稳；3）设备端：2022年H1产业链下游持续扩产推动设备需求，但全产业链降本需求迫切+行业竞争加剧导致盈利能力仍小幅下滑，展望未来，N型电池和大尺寸新产品研发进展顺利的设备企业盈利能力有望逐步趋好。 投资建议 供需格局紧俏，盈利能力有望延续高位的硅料龙头通威股份、大全能源；组件一体化龙头隆基绿能、天合光能、晶澳科技；光伏+储能双轮驱动的逆变器龙头阳光电源、锦浪科技、固德威；受益于双玻渗透率提升的光伏玻璃双寡头福莱特、信义光能；供需相对紧俏的EVA胶膜龙头福斯特、海优新材；受益于分布式光伏占比提升的正泰电器、晶科科技。 风险提示 光伏装机需求不及预期；政策推进不及预期。