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2020年11月09日发布

投资要点

行情回顾：本周，A股整体回升，有色板块环比大幅上涨9.23%。商品市场价格整体上涨：1）基本金属价格中LME铜、铝、铅、锌、锡、镍涨跌幅分别3.5%、2.9%、1.2%、4.7%、3.8%、0.8%；2）美国大选落地，财政刺激预期增强，COMEX黄金环比上涨3.81%；3）小金属方面，需求端持续恢复，硫酸钴、氯化钴报价分别环比上涨0.9%、0.8%；产业链库存消耗，需求恢复带动下，电池级碳酸锂环比上涨1.8%。

【本周关键词】：拜登宣布胜选，美国新能源政策有望加码；欧洲10月新能源车销量延续高增长

宏观“三因素”总结：疫情二次爆发担忧下，全球经济存在承受二次冲击的风险，“美国大选及刺激法案”成为了影响市场的两个关键宏观变量，具体来看：1）中国，稳货币+宽信用的政策延续，经济延续修复，10月制造业及服务业PMI均处于扩张区间。2）美国，大选落地，财政刺激法案有望推出，对冲疫情冲击。3）欧洲疫情再度反扑，九月服务业景气度有所回落，货币政策延续宽松。

上游锂电原材料：新能源车企年底前或将保持“抢装”，随着iPhone12等新机型发布，消费电子需求将逐渐复苏，Q4需求旺季可期，上游原材料价格或将上行：

1、需求景气度持续上行：1）拜登宣布胜选，美国新能源领域有望迎来政策加码期，根据《清洁能源革命和环境主义的拜登计划》，计划未来10内在清洁能源领域投资1.7万亿美元，加上以及私营部门和州及地方投资，总计超过5万亿美元，在2050年实现100%清洁能源目标；2）国内9月新能源车销量达到13.8万辆，创9月历史新高，同比增加67.7%，根据SMM数据，Q4车企及电池企业或将“保持抢装”，电池企业开工率提升至8-9成；3）在补贴政策、碳排放及优质车型带动下，欧洲新能源车销量维持高增长，10月德法等欧洲6国新能源车销量达到11.49万辆，同比增长190%；4）消费电池产业链亦将逐渐迎来旺季，2020年9月5G手机出货量为1399万部，占同期手机出货量的60%，渗透率连续4个月维持在60%以上，随着本周Iphone12、华为Mate40等热销旗舰机型的发布，Q4智能手机出货量或将迎来旺季。

2、碳酸锂价格上涨具有持续性。1）由于9月份大厂检修停产，需求端持续向好，大厂订单较为饱和，挺价意愿较强，碳酸锂价格持稳，由于Altura被接管，临近明年长单签订时点，上游矿山挺价意愿较强，锂辉石价格上涨0.5%；2）当前价格已经跌至成本曲线60%分位附近，锂辉石提锂基本处于亏损状态，南美盐湖Orocrobre三季度亏损扩大，全行业的普遍亏损表明底部信号明确，价格上涨具有较强的成本支撑；2）需求端来看，磷酸铁锂储能订单增量较多，新能源车及3C领域环比将继续改善，需求端整体景气度持续恢复；3）供给端来看，高成本西澳矿山将继续去库，南美低成本盐湖资本开支放缓，扩建项目普遍推迟投产。

3、“产能周期+需求周期+库存周期”三周期共振，钴价或将继续上行。1）供给端来看，国内9月钴中间品进口0.67万金属吨，环比减少27%，同比减少32%，主要是由于疫情对矿区供应及物流的影响仍未消除，钴原料供应商整体供应缩减，此外资本开支的放缓更是对应中期供应的不畅；2）目前产业链中游材料厂几无库存，冶炼厂库存也高度集中，产业链低库存为价格上涨提供了良好的条件。

4、中长期产业趋势则更为明确：2019-2020年为起点，钴锂铜箔铝箔磁材等上游材料将进入景气度上行的3年。尤其，随着海外新能源汽车发力，龙头企业产业链地位愈发重要，龙头溢价也会愈发明显。

贵金属：上行通道依然完整，光伏平价上网时代白银有望充分受益

1、本周，COMEX黄金期货收盘价升至1951.5美元/盎司，环比上涨3.9%，COMEX白银期货收盘价升至25.71美元/盎司，环比上涨8.71%，当前货币政策仍旧维持宽松，在疫情二次冲击、经济数据存在再度下行压力，财政等逆周期政策有望发力，对冲经济下行压力，通胀预期趋势性修复的大逻辑并未被破坏，使得黄金上行通道依然完整。

2、光伏产业链步入景气周期，白银有望开启黄金时代。1）能源转型已经成为全球共识：9月14日BP发布《世界能源展望（2020版）》预测能源转型加速、石油需求封顶；9月17日欧盟发布的气候目标，将2030年可再生能源占比目标从32%以上提升至38%-40%。2）平价上网时代临近，行业驱动力向内生增长转变：在过去十年，伴随着政策补贴，光伏行业自身成本降低效果明显，以国内为例，2018年单位光伏发电量对应的成本相比2010年降低77%，度电成本已靠近国内火电的平均发电成本，平价上网在部分地区已接近现实。3）光伏发电渗透率维持低位，成长空间广阔：2019年全球光伏发电量占比仅2.7%，国内占比3%，随着平价时代到来以及光伏发电成本的进一步降低，光伏发电的渗透率也将进一步提升。4）光伏用银的持续增加将导致白银供需关系持续趋紧：经测算，乐观假设下2021年白银供给由过剩转为短缺711吨（占当年总供给的2.23%），中性假设下2021年白银供给转为短缺404吨（占当年总供给的1.27%），悲观假设下2021年白银供给转为短缺96吨（占当年总供给的0.3%）。

3、我们维持前期观点：真实收益率逻辑框架下，未来贵金属上涨的驱动力也将来自1）美国维持宽松政策，远端利率易跌难涨；2）通缩预期的进一步修复。这些都使的黄金的上涨通道顺畅。

基本金属：美国大选落地，新一轮财政刺激有望达成

本周美国大选落地，前期一直处于谈判状态的财政刺激法案有望达成，宏观情绪好转，推动基本金属价格整体回升，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍涨跌幅分别3.5%、2.9%、1.2%、4.7%、3.8%、0.8%，国内现货市场按需采购，消费无亮点，价格持续上升动力不足，而随着北半球（需求国）气温逐步回落，南半球（资源国）气温逐步回升，疫情对基本金属产业链的冲击存在从供给端转向需求端的风险。

1、对于电解铜，从海外矿山公布的三季度产量数据来看，各大矿山因疫情冲击普遍受损，但对全年产量指引未作调整，四季度各大矿山产量环比有望提升，供应紧张程度将有所缓解，进而带动加工费上行，提高精铜生产的积极性；国内旺季消费表现未有明显起色，传统旺季尾声有逐步转弱迹象，占主体的铜杆、线缆需求疲弱，北方将很快停止室外施工，淡季预期逐步体现，现货向弱势发展，同时欧美疫情加剧、法国德国等相继采取新的封锁措施，使欧美经济复苏前景再度面临冲击，宏观情绪不确定性较大，当下铜价虽有美国财政刺激预期的利好支撑，但预计整体价格难有大的上涨。

2、对于电解铝，供应上铝企运行产能进一步释放，且10月开始产量亦在释放，但目前来看并未有年初行业预计的多，部分产能推迟到年末或是2021年，加之铝锭社会库存持续下降，铝价得以拉涨；需求上即将进入季节性传统淡季，以及采暖季政策的不确定性，下游需求持续放缓，而欧美疫情加剧背景下，海外需求前景并不乐观，供需上给铝价带来一定压力；目前铝锭社会库存始终还是在低位徘徊，淡季并未如预期般累库，给铝价带来一定支撑。成本端，氧化铝价格始终低位震荡，下游接货意愿一般，短期内可能继续保持下跌的态势。截至目前，贸易商及下游加工企业畏高情绪明显，仅按需采购，华东华南市场整体交投较为僵持。后期现货价格持续走低，下游市场积极接货，成交明显好于前期。在国内供应压力和全球需求弱化的综合影响下，预计电解铝价格难有大的上涨。

3、对于锌锭，本周锌价主要受欧美疫情二次爆发冲击，价格先涨后跌，重心维持前期水平，原料端，国内锌精矿已进入十分紧张态势，加工费降至年内最低；现货市场方面，贸易商挺价出货，下游接货意愿一般，目前锌价再度回落，下游询价有所增加，部分品牌报低价格成交量增加，但整体成交一般；下游市场，镀锌等需求领域刚需为主，备库较少，消费对价格支撑有限。

4、此外，随着北半球（消费国）气温回落，逐步进入秋冬的疫情易发季节，欧洲地区疫情数据快速上升，而南半球（资源国）气温回升，逐步进入夏季，二次疫情带来的冲击有从资源国转向需求国的风险，可能对基本金属的供需关系形成一定压力。

5、特别的，对于电解铝产业链，我们想重点强调竞争格局的转变——新增产能较为集中，产能无序投放已经不复存在；还包括上游的预焙阳极行业，也在政府政策、市场重组中进一步改善产业结构；产业周期调整逐步进入尾部区域，这是我们最为看重的大周期变化。

投资建议：维持行业“增持”评级

1、新能源上游原材料钴锂铜箔铝箔磁材等，需求端逐渐复苏，供给端持续萎缩，“价格历史底、企业盈利底、产业政策底”恰提供了底部布局机会，中长期三年景气上行周期大方向更是不变。

2、黄金、白银贵金属，随着宽松预期不改叠加通胀预期的不断修复，续创新高可期；此外更为重要的是，能源转型成为共识，光伏平价上网带动产业链景气度持续上行，而白银作为光伏不可替代的原料，白银需求将迎来高增长，供需结构进一步趋紧，白银工业属性有望得到激发。

3、基本金属价格整体已恢复至疫情前水平，但随着北半球消费国进入秋冬的疫情高发期，南半球逐步进入夏季，疫情对产业链的冲击有从供给端转向需求端的风险，此外国内房地产政策边际收紧，对基本金属价格形成一定压力。

核心标的：1）新能源汽车及5G产业链：赣锋锂业、华友钴业、寒锐钴业、洛阳钼业、雅化集团、正海磁材等。2）贵金属：赤峰黄金、山东黄金、盛达资源等。3）基本金属：紫金矿业、云铝股份、神火股份（煤炭组）、索通发展等。

风险提示：宏观经济波动、进口及环保等政策波动风险，黄金价格波动风险，新能源汽车销量不及预期风险，行业供需测算的前提假设不及预期风险等