理工酷

2022年03月11日发布

核心观点：受全球供应链问题及国际地缘政治形势影响，纸浆期现价格接连走高，成本支撑叠加供需结构边际向好，纸企挺价意愿强烈，涨价函频发，我们观察近期提涨已部分落地，行业盈利状况触底改善可期，在浆纸一体化布局下，龙头成本优势和议价能力突出，有望率先受益。

纸浆：全球木浆供应波动，浆价快速上涨。去年末起，全球纸浆供应端受多起突发事件扰动，如北美极端天气、芬兰工人罢工等，叠加疫情反复，纸浆出货及中国进口量下滑，2021年我国年度木浆进口总量2370万吨（-6.95%yoy），减少177万吨，其中12月进口量191万吨（-23.51%yoy）。由于国内65%用浆需求依赖进口，短期供给短缺预期下，2021年末起纸浆期货合约、针叶浆、阔叶浆现货价格接连上涨，较低点涨幅约40%。近期俄乌冲突升级，或加剧短期供给不确定性。

纸浆短期紧平衡，长期供应宽松。从国内港口库存看，2022年2月，三大港口木浆库存总量为182.25万吨，环比上升14.62%，库存总量位于2017年以来历史82.5%分位处，港口木浆库存相对高位，为国际纸浆供给压力提供缓冲垫，我们预期短期供需处于紧平衡状态。中长期看，据不完全统计，两至三年内，海内外预计分别有1345、502万吨纸浆产能投产，长期供应宽松。

成品纸：供需矛盾边际缓和，盈利有望筑底改善。21Q4以来成品纸供需结构边际改善：1）海外需求修复：随着海外疫情趋缓，成品纸消费需求修复，国内成本优势叠加海外供应紧缺，我国成品纸出口订单呈现回升趋势，2021年12月，双铜纸、白卡及白板纸出口量分别达6.63、23.88万吨，同比增长29.7%、41.9%；2）进口冲击减弱：海外成品纸进口量回落，供给冲击趋缓；3）旺季来临提升需求韧性：双减政策冲击后，经过近一年的调整，招投标旺季来临下文化纸短期需求具备一定韧性。近期纸浆期现价格接连走高，成本支撑叠加供需结构边际向好，纸企挺价意愿强烈，涨价函频发，我们观察近期提涨已部分落地，盈利状况有望触底改善。

投资建议：短期成本支撑提价落地程度可期，龙头盈利有望率先修复，长期成品纸需求稳健，能耗双控下行业格局出清，建议关注产业链一体化布局、制造和管理优势突出的龙头企业【太阳纸业】、短期能耗成本冲击逐步消化、提价落地盈利边际改善的特种纸龙头【仙鹤股份】。

风险提示：原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、行业政策变动风险、测算结果偏差风险、研报使用信息更新不及时风险