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2021年03月08日发布

【本周核心观点】从“两会”主要经济工作要求来看，预计今年基建、地产投资需求有望保持相对平稳，今年需求端增长的重点预计主要在制造业投资。我们在 2021 年度策略报告已重点阐述，未来建筑行业的投资逻辑重点不在需求端的增长，而在于产业的转型升级与行业格局变化。看好装配式建筑中长期发展，持续关注建筑工业化、信息化、智能化进程。政府工作报告重点提及要“扎实做好碳达峰、碳中和各项工作，制定 2030 年前碳排放达峰行动方案。”建筑产业链碳排放量占全国 40%，未来碳减排市场大有可为，重点推荐以下方向：1 ）制造业节能减排，持续核心推荐水泥工程龙头中材国际（PE9.7X）、化学工程龙头中国化学（PE7.8X）、冶炼工程龙头中国中冶 A+ H（A 股 PE7.9X，H 股 PE4.1X）。2 ）装配式建筑，重点推荐钢结构龙头鸿路钢构（PE25X）、精工钢构（PE13X）、装配式装修龙头亚厦股份 （PE22X）、 金螳螂 （PE10X）、装配式房建设计龙头华阳国际 （PE21X）。3）植树造林，碳中和有望改善园林行业中长期需求预期，重点推荐东珠生态（PE10X）。此外，建筑蓝筹基本面趋势向好，市占率呈加速提升趋势，估值处极低水平，性价比突显，重点推荐低估值蓝筹中国建筑（PE4.3X）、中国中铁（PE5.3X）、中国铁建（PE4.4X）、中国交建（PE5.2X）、华设集团 （PE8.4X）。

2021 年政府工作报告点评：增长淡化总量强调质量，聚焦转型升级投资机会。1 ）GDP 目标增长：政府工作报告对增长目标的表述是“GDP 增长 6%以上”。2 ）财政政策： 2021 年财政赤字率由去年的 3.6%下调至 3.2%，地方政府专项债新增限额为 3.65 万亿，较去年减少约 1000 亿元。3 ）货币政策：本次报告强调稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。M2 与社融规模增速与名义 GDP 增速基本匹配，预计 21 年将保持中性，而又会平衡好疫情后恢复经济与防风险的关系。4 ）重点投资领域：政府报告未提及铁路、公路等传统基建投资目标，对于投资的表述是： “扩大有效投资，继续支持促进区域协调发展的重大工程，推进“两新一重”建设，实施一批交通、能源、水利等重大工程项目，建设信息网络等新型基础设施，发展现代物流体系。新开工改造城镇老旧小区 5.3 万个。”预计区域协调、新基建、物流体系、老旧小区改造等是 21 年投资重点方向。总体来看，超额财政货币支持有望逐步回归常态，预计今年基建、地产投资需求有望保持相对平稳，今年需求端增长的重点预计主要在制造业投资，我们在 2021 年度策略报告已重点阐述，未来建筑行业的投资逻辑重点不在需求端的增长，而在于产业的转型升级与行业格局变化。看好装配式建筑中长期发展，持续关注建筑工业化、信息化、智能化进程。

政府工作报告强调扎实做好碳达峰、碳中和各项工作，建筑碳减排大有可为。2021 年政府工作报告指出：要制定 2030 年前碳排放达峰行动方案。优化产业结构和能源结构。扩大环境保护、节能节水等企业所得税优惠目录范围，促进新型节能环保技术、装备和产品研发应用，培育壮大节能环保产业。加快建设全国用能权、碳排放权交易市场，完善能源消费双控制度。实施金融支持绿色低碳发展专项政策，设立碳减排支持工具。碳达峰、碳中和将成为未来长期政策方向。我们于近期外发行业深度《建筑碳减排大有可为，多赛道龙头迎新机》，重点论述建筑产业链碳排放量占全国 40%，未来可实现减排节能的绿色建筑大有可为，将带来生产方式、业务模式革新，孕育丰富市场机遇，其中：1 ）制造业节能减排需求有望持续增加，在碳达峰与碳中和的发展目标下，预计高污染、高耗能的水泥、冶金与化工等传统制造业碳排放将持续收紧、能效要求不断提升，相关节能减排、提标改造、智能升级等需求有望持续增加，重点推荐中材国际。2 ）装配式建筑是对传统建筑在建造方式上的革新，能够大幅减少建筑原材料与能源消耗、降低施工污染、提升施工效率，是未来建筑行业发展的必然趋势，碳达峰与碳中和发展目标将强化这一趋势，重点推荐钢结构制造龙头鸿路钢构，装配式装修龙头亚厦股份、金螳螂，装配式房建设计龙头华阳国际，钢结构 EPC 龙头精工钢构。

3）植树造林是中长期有效吸收二氧化碳、控制“温室效应”的有效办法，而且是优化生态、满足人民幸福感的重要事业。虽然目前通过植树造林达吸收二氧化碳的政策还不明显，但我们认为在碳中和中长期目标下，植树造林很有可能成为重要手段之一，并有望改善园林行业的中长期需求预期，重点推荐园林行业成长龙头东珠生态、绿茵生态。4 ）建筑节能在建筑运行过程中采用物联网等技术手段、升级管理方法，使建筑运行更加节能，商业建筑、公共建筑工厂建筑均可通过更加智能化的控制实现节能减排，关注建筑全生命周期节能服务标杆企业达实智能。5 ）光伏建筑一体化（BIPV）是指将光伏产品集成到建筑上的技术，可使建筑显著减少消耗或不消耗煤炭、石油、电力等能源，进而实现节能减排，关注有望受益 BIPV 推广的金属围护龙头森特股份、幕墙龙头江河集团。

装配式龙头 2020Q4 整体经营呈改善趋势，疫后成长动力充足。本周装配式龙头精工钢构、华阳国际相继披露 2020 年业绩快报，具体来看：1 ）精工钢构全年实现营收 115.3 亿元，同增 13%；实现业绩 6.5 亿元，同增 62%。分季度看，Q1-4 公司营收分别同比变化 6%/-4%/16%/29%；业绩分别同增 20%/88%/72%/73%。疫情下公司业绩逆势高增长，主要系高毛利装配式及 EPC 业务开展良好，新业务收入占比上升，驱动整体盈利水平提升所致。签单方面，2020 年公司新签订单 184 亿元，同增 30.8%，其中装配式及 EPC 业务新签订单 56 亿元，同增 103%，占比达 31%，较 2019 年大幅提升 11 个 pct，已成为公司成长新引擎，有望促公司迎“量质齐升”发展期。2 ）华阳国际全年实现营收 18.9 亿元，同增 59%，较 2019 年加速 28个 pct；实现业绩 1.7 亿元，同增 27%，较 2019 年加速 19 个 pct。分季度看，Q1-4 营收分别同增 8%/33%/72%/89%，逐季加速趋势清晰；业绩分别同比变化-616%/103%/36%/39%。分业务看，设计业务/非设计业务分别实现营收 12.3/6.6 亿元，同增 33%/149%，核心设计业务持续较快增长，EPC 新业务驱动非设计业务大幅增长。当前公司在手订单充裕，预计随着订单持续向收入转化，2021 年公司有望继续快速增长。从板块整体情况看，在政策大力推动下，未来几年装配式建筑增长动力充足，就今年情况看，行业在去年快速增长基础上，依旧有望进一步快速增长，目前装配式板块整体估值较低，我们持续看好其板块性投资机会，尤其是钢结构板块投资机会，核心推荐装配式钢结构龙头鸿路钢构、精工钢构，装配式装修龙头亚厦股份、金螳螂，装配式房建设计龙头华阳国际。

中材国际：核心受益水泥行业碳中和，智能制造打开新空间。水泥行业碳减排空间巨大，节能减排需求有望快速增加。根据中国水泥协会数据，2020年水泥行业碳排放量达 13.75 亿吨，约占全国碳排放总量 14%，工业品领域仅次于钢铁行业。在碳达峰与碳中和的发展目标约束下，预计高耗能、高二氧化碳的水泥行业节能减排、提标改造、智能升级等需求有望持续增加。中材国际作为全球水泥工程龙头，低碳生产技术储备领先，主要技术路线包含 4 点：1）提高能源利用效率技术，降低电耗煤耗；2 ）替代燃料；3）减少熟料用料（使用工业废渣等）；4）碳捕捉提纯技术。公司新型低碳水泥生产技术实现工业废渣使用比例超过 30%，热耗降低 25%左右，二氧化碳排放量降低 30%以上。公司在国内近几年升级改造项目中公司市占率达70%，凭借先进技术与丰富客户资源，公司未来将深度受益水泥行业绿色升级改造业务的增加。此外，水泥智能制造契合国家碳减排政策与中建材集团“十四五” 建材制造板块升级需求。水泥智能制造有望为公司提供智能工厂改造和后市场运维两方面新业务空间，促公司从工程向技术及运营转型。当前公司 PE 仅为 10 倍，低估值极具吸引力，持续重点推荐。

金螳螂：疫后龙头迎复苏，长期价值待重估。我们认为当前金螳螂是处价值洼地的稀缺龙头，极具投资性价比：1 ）从行业供需角度看：需求端，随着疫情控制下经济持续复苏，预计后续酒店、商业等装饰需求有望迎来修复。中长期看，装饰具有消费属性，消费升级、存量建筑翻修需求保障了高端装饰需求的持续性。同时，装饰 EPC 模式应用增加使得项目综合化、大型化趋势更加明显，为龙头企业带来机遇。供给端，从长周期看装饰企业不断分化，龙头企业利润率、现金流较中小型装企优势不断扩大，弱者逐渐淡出市场。疫情更加速了行业供给侧收缩，而 EPC 模式、装配式装修推广将进一步驱动市场向龙头企业集中。2 ）从未来增长动力看：金螳螂凭借品牌、设计导流、EPC 综合能力、驻地市场网络、政企客户关系等多方面领先优势，持续开拓市场，实现市占率提升。另一方面，公司持续完善大工管集采平台与审计核算平台，强化企业“内功”，持续提升盈利与回款能力。此外，公司快速、大力布局装配式业务，依托优异的设计研发、供应链管理与整合能力、落地安装能力，打造具备较好市场前景的装配式装修产品，布局未来装配式市场发展，值得期待。3 ）从盈利能力与质量、估值水平看：2011 年以来金螳螂净利率均处于 7%以上，远高于同业公司，且领先优势持续扩大。同时公司现金流与净利润匹配度高，对于现金流有较强把控能力。产业链纵向比较看，近年来公司 ROIC 持续高于建材、家居龙头均值水平，而 EV/现金流、PE、PB 等估值指标却低于建材、家居龙头，当前公司极具性价比，持续重点推荐。

投资建议：2021 年政府工作报告重点提及要“扎实做好碳达峰、碳中和各项工作，制定 2030 年前碳排放达峰行动方案。”建筑产业链碳排放量占全国 40%，未来碳减排市场大有可为，重点推荐以下方向：1 ）制造业节能减排，持续核心推荐水泥工程龙头中材国际（PE9.7X）、化学工程龙头中国化学（PE7.8X）、冶炼工程龙头中国中冶 A+H （A 股 PE7. 9X，H 股 PE4. 1X）。2） 装配式建筑， 重点推荐钢结构龙头鸿路钢构 （PE25X）、 精工钢构 （PE13X）、装配式装修龙头亚厦股份（PE22X）、金螳螂（PE10X）、装配式房建设计龙头华阳国际（PE21X）。3）植树造林，碳中和有望改善园林行业中长期需求预期，重点推荐东珠生态（PE10X）。此外， 建筑蓝筹基本面趋势向好，市占率呈加速提升趋势，估值处极低水平，性价比突显，重点推荐低估值蓝筹中国建筑（PE4.3X）、中国中铁（PE5.3X）、中国铁建（PE4.4X）、中国交建（PE5.2X）、华设集团（PE8.4X）。

风险提示：信用环境趋紧风险、疫情影响超预期风险、应收账款风险、海外经营风险等。