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2022年03月17日发布

投资要点

短期： 疫情下体育服饰龙头零售显韧性

在 22Q1 疫情反复的影响下，体育服饰龙头依旧表现出了很强的零售韧性。 特步预计公司 22Q1 流水增长仍有望达到 30%， 表现出在疫情影响较弱地区消费者对于体育服饰需求仍旧旺盛。

同时在 1+2 月的情况中我们可以看到包括安踏（ 同时受益冬奥会）、李宁、比音勒芬在内的龙头品牌同样继续保持着出色的零售增速。短期的优秀表现让我们对体育服饰的潜在需求更坚定信心。

中长期： 三家龙头公司各有优势， 中国品牌市占率持续上升

抛开短期疫情， 四家家体育服饰龙头在中长期的布局也非常明确。

安踏体育拥有着独一无二的多品牌矩阵， 在中国体育运动进入多元化的大背景下， 公司旗下囊括大众运动、运动时尚、高端滑雪、顶级户外等等细分赛道的优质品牌，让其在未来消费细分化的市场中占有了极佳的卡位。

李宁过去 5 年品牌形象的成功年轻化，已经让品牌在 95/00 后心中建立全新认知。 在这样的基础上， 行业顶尖资源正在加速向李宁倾斜，一方面公司正在加速与龙头工厂展开长期合作，同时公司也在迅速推进标杆门店建设并开始与头部经销商合作，希望用最快的速度在未来几年中把握住目前的品牌红利。特步在专业跑鞋领域打下深深根基， 我们相信在跑鞋不断受到专业跑者认可的基本盘之外，公司渠道、供应链的持续改革以及其他品牌品类的不断推出，有望让其继续扩大品牌整体规模。

比音勒芬深深扎根中高端运动休闲男装市场。公司依靠自己独特的定位、不断精进的产品力、以及快速的渠道拓展成功打开了细分市场。

从市占率角度， 参考欧睿的数据， 2021 年安踏主品牌和李宁的市占率分别同比提升 0.7pct 和 1.4pct 至 9.3%/8.2%，显示出强劲的国产替代趋势。 与之相反，海外龙头品牌的市占率同比均有所下降。

估值： 体育服饰龙头估值接近 20 年疫情最低点

体育服饰龙头大幅回调后估值已接近底部。 港股龙头在 22 年以来均大幅回调，安踏 22 年从最高点至最低点回撤超过 40%，李宁 22 年最大回撤超过 45%，特步国际也最大回撤也同样达到 45%。

大幅回调后龙头公司估值已接近 20 年 3 月最低点水平。 我们比较了在 20 年 3月疫情最严重的时期几家龙头的估值水平， 安踏和李宁均回到相较当时估值低点略高 15%左右的水平

但是我们想要强调的是， 相较于 20 年 3 月一方面目前我国已经拥有了丰富的面对疫情的防控经验，另一方面新疆棉事件后国产体育服饰品牌的市场格局、资源储备和产品竞争力都已大幅改善。 此时的体育服饰龙头理应比当时拥有更高的信心与估值。

投资建议：长期看好我国体育服饰投资机会

短期看， 体育服饰的销售数据在整体消费环境相对低迷的情况下依旧表现稳健。 长期看， 体育服饰行业是消费品赛道中少有的中国品牌影响力已形成、上市公司能力已成熟、行业需求依旧快速增长的黄金赛道。 对于其中的龙头公司，我们认为虽然当下短期仍旧面临疫情、港股流动性等众多考验，但目前仍处于估值底部的龙头公司依旧值得长期持有，对于安踏体育（ 22/23 年 24X/19X）、 李宁（ 22/23 年 26X/21X）、特步国际（ 22/23 年 18X/14X）、比音勒芬（ 22/23 年17X/14X） 维持买入评级。

风险提示：疫情恶化超出预期， 终端需求恢复不及预期