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2021年02月01日发布

【本周核心观点】 当前装配式龙头经营持续取得积极进展，不断提振市场信心，持续重点推荐鸿路钢构（西南基地计划再添 20 万吨产能，持续强化规模成本优势， PE24X）、 亚厦股份（ 20Q4 订单大增 40%，工业化内装为重要驱动力，装配式装修业务持续开拓， PE24X）、 华阳国际（ PE17X）、 精工钢构（ 20 年实现业绩 6.1-6.5 亿元，同比大增 50%-60%，装配式 EPC 业务为重要驱动力， PE12X）、 金螳螂（传统公装驱动订单逐季改善，近期持续加大资源布局装配式装修， PE8X）。坚定看好工业升级趋势下的智能制造发展，核心推荐工业工程龙头中材国际（ PE8.6X）、 中国化学（ PE6.4X）。此外，本周我们召开了两场电话会议，重点了解到国内建筑信息化市场空间逐步打开，产业链相关龙头企业加快布局，精工钢构自主研发的 BIM 系统可显著强化其成本与效率竞争优势，盈建科 BIM 产品将在 2021 上半年推向市场，相关进展值得期待。本周上交所发布基建 REITs 业务办法及配套适用指引文件，确立基本规则，标志着我国 REITs 发展取得重大突破，首批项目有望加快落地。 当前建筑蓝筹市占率呈加速提升趋势，估值处历史底部，性价比突显，重点推荐中国建筑（ PE4.1X）、 中国中铁（ PE4.7X）、 中国铁建（ PE4.3X）、 中国中冶（ PE7.0X）、 中国交建（ PE4.9X）。

装配式龙头经营持续取得积极进展，有望不断提振市场信心。 1）鸿路钢构：与重庆市南川区政府签订《绿色建筑产业园三期项目》投资补充协议书，在原《投资合作协议》（原投资 12 亿元）基础上增加投资 6 亿元，拟新建 20万平米生产性厂房，预计土地摘牌后 12 个月内完成厂房建设并试投产，我们测算可增加公司钢结构年产能约 20 万吨，若当前所有已建+拟建产能全部释放，则公司潜在年产量最高有望达 650 万吨。公司规模化优势显著、竞争壁垒清晰、精细化管理实力突出，成长性优异。 2）亚厦股份： 2020Q4新签订单 45.9 亿元，同比增长 40%，较 Q3 大幅加速 49 个 pct。其中公装/住宅分别新签 25/19 亿元，同增 15%/106%，住宅订单实现翻倍增长，是Q4 订单增长核心动力。住宅订单大幅增长，主要系装配式装修业务持续开拓，我们预计公司 2020 年中标该类订单规模在 30-40 亿元量级，较 2019年 9-10 亿元量级大幅增长，相关产品市场认可度持续提升， 2021 年有望加速开拓，公司装配式业务成长潜力充足，传统装饰主业不断恢复。 3）精工钢构：本周公告 2020 年实现归母净利润 6.1-6.5 亿元，同增 50%-60%，中值 55%，在疫情环境下业绩仍能取得较高增长，主要因高毛利装配式及 EPC业务占比提升，驱动盈利能力提升。同时公司公告中标绍兴市重点民生工程稽山初级中学工程施工总承包，中标额 1.95 亿元，系公司装配式学校 EPC第七单，学校类项目经验趋于丰富，后续有望加速开拓。公司装配式 EPC业务稳步开拓，后续有望迎“量质齐升”发展期。

建筑信息化市场空间逐步打开，产业链相关龙头企业加快布局。 本周我们召开了精工钢构 2020 年业绩预增解读交流电话会，其中重点解析了公司 BIM信息化系统， 2020 年公司已成立独立子公司“比姆泰克”单独负责运营公司BIM 业务，依托全产业链数据资源与多场景应用经验，公司 BIM 系统实力突出，数据精确性高于同业；相较传统生产流程，公司 BIM 系统可快速导入数据模块，一键生成深化设计图纸交付工厂自动生产，自动生成采购指令和排产计划，二维码跟踪产品仓储与安装信息，从而提供从设计到生产再到安装全流程数字化管控， 可大幅节省时间与人力，强化其成本与效率竞争优势；未来还可对外提供行业信息化、数字化综合解决方案，有望成为公司利润新增长点。 本周我们邀请到华南某龙头建筑设计院总工程师进行交流，从资深终端使用者角度比较分析国内主流建筑结构设计软件，其表示国内设计院普遍采用盈建科与 PKPM 软件之一或同时采用，当前国内注册勘察设计工程师约 12 万人（含一级注册结构工程师 4 万人），若以 1 万元/年软件售价计算，则对应市场规模约 12 亿元，若再考虑非注册结构工程设计师在内，则市场规模可能放大 3-4 倍，盗版软件往往因建筑规范更新不及时，难以对整体市场产生干扰。盈建科结构设计软件依托民营体制优势，服务效率高、市场推广快、软件运行效率高、界面更加友好、规范更新及时，在年轻一代设计师中接受度较高，未来市占率有望不断提升。此外，根据公司公告， BIM产品将在 2021 上半年推向市场，预计 6 月前完成不少于 2000 家单位推广，相关进展值得期待。

中材国际：智能制造新龙头，引领水泥工业互联网与运维后市场。 水泥智能制造契合国家政策与中建材集团建材制造“四化”转型需求，集团近期专门召开水泥智能制造专题会议，要求后续加快部署落地。公司智能化技术储备充足，中建材集团现有水泥产能 5.21 亿吨，排名全球第一，潜在可供智能化改造的产线资源丰富。以公司承建的 7500t/d 槐坎南方示范线为例，根据项目实施公司之一中材邦业官网披露，通过智能改造，项目每年可节省生产成本 2444.15 万元，按照产线年运行 310 天计算，节省的吨成本在 10 元左右。突出的改造效果为后续集团大规模推广提供了充足动力，同时也为进一步拓展每年稳定收费的业务模式打下了良好基础。 参考其他行业的智能制造业务模式，水泥智能制造有望为公司提供智能工厂改造和后市场运维两方面新业务空间： 1）根据槐坎项目已有的案例，我们判断智能改造业务包括硬件（设备等）与软件（工业互联网平台等系统）改造，以单条改造成本 4000 万估算，集团内市场总规模达 148 亿元，全国市场规模约 650 亿元； 2）以改造后的智慧产线为依托，具备延伸水泥后市场服务潜力， 如信息系统平台收费、水泥产线后续的修理保养等，将提供每年稳定的现金流，毛利率有望明显高于传统的工程业务，如果模式打通，将助力公司从工程业务进一步延伸至软件技术与运维服务，实现全面战略转型，以单线年收费 3000 万估算，集团内年市场规模约 111 亿元，全国年市场规模约 487 亿元。公司 21 年 PE 仅8.6 倍， PB（ LF）仅 1.41 倍，未来以水泥智能制造为契机，延伸水泥工业互联网平台，后市场运维服务等新业务具备较大潜力，持续重点推荐。

金螳螂：传统公装驱动订单改善，估值已处历史最低水平，具有较高配置性价比。 公司公告 2020Q4 新签订单 128 亿元，同增 19%，较上季度加速 19个 pct ， 符 合 预 期 ， 公 司 签 单 Q1-4 分 别 单 季 同 比 变 化-44%/-30%/-1%/+19%，累计同比变化-44%/-37%/-25%/-14%，逐季改善趋势显著，当前已逐步摆脱疫情影响，彰显龙头经营韧性。分业务类型看，Q4 公司传统公装/住宅/设计分别新签 80/43/6 亿元，同增 24%/12%/-1%，传统公装订单明显增长，驱动 Q4 订单表现较好。当前公司积极推行驻地市场战略，将更多营销资源投入至利润率较高、回款较好的传统公装业务；收缩利润率较低与回款较慢的住宅精装修业务、调整“金螳螂家”业务经营模式。截至 2020 年末，公司在手订单 614 亿元，约为年收入的 1.8 倍，在手订单丰富，随着 2021 年装饰行业景气度回升，公司订单有望加速向收入与业绩转化。 当前公司高度重视装配式业务发展，近期持续加大资源投入、加快布局，有望依托优异的设计研发、供应链管理与整合、落地安装能力，加快拓展装配式装修业务，未来发展值得期待。目前公司 PE(TTM)/PB(LF)分别仅为 9.2/1.30 倍， PE 仅高于历史最低值 5%， PB 则创下历史最低值。与沪深 300 的 PE 和 PB 的比值分别为 0.56/0.73，最低比值分别为 0.55/0.71，当前仅微高于最低比值。在当前公司传统装饰主业持续改善，装配式装修加快拓展之际，具有较高配置性价比，持续重点推荐。上 交所确立基建公募 REITs 基本规则，首批项目有望加速落地。 自去年 9月份公开征求意见后，本周上交所发布《公开募集基础设施证券投资基金(REITs)业务办法（试行）》，以及 2 项规则适用指引——《审核关注事项（试行）》、《发售业务（试行）》，明确基础设施公募 REITs 业务流程、审查标准、发售流程，对市场参与方有较强的规范和指导意义。其中《业务办法》制定了基础设施 REITs 基本规则，内含申请、审核、发售、交易、管理等环节各类情形的具体规定。《审核关注事项》对各参与方与项目情况作出详细规定，包括参与机构关联关系、项目合规性、现金流测算、交易结构、运营管理安排等具体内容。《发售业务指引》对发售环节作出详细规定，包括询价与定价机制、战略配售安排、网下及公众投资者认购方式、基金扩售等具体内容。当前上交所已有 27 单优质项目由地方发改委推荐至国家发改委，其中 17 单入围国家发改委的首轮反馈，同时上交所还有 30 多单储备项目正在准备过程中，储备项目涵盖了主要基础设施类型，基本覆盖了全部重点区域和省份。交易所基础设施 REITs 基本规则的制定标志着我国 REITs发展取得重大突破，首批项目有望加快落地。当前我国已积累了百万亿量级的存量基建资产，长期以来都缺乏有效的退出渠道，基建 REITs 有望成为盘活我国巨大存量资产利器，并增加基建资金来源、提高资金周转效率、降低资产负债率， 使基建业务从“投-建”变为“投-建-退-投” 的商业模式闭环，将对行业产生深远影响。关注在手 PPP 等投资类项目较多、投顾及运营能力强的基建企业，包括中国交建、中国电建、中国中铁、中国铁建、四川路桥等。

投资建议： 当前装配式龙头经营持续取得积极进展，不断提振市场信心，持续重点推荐鸿路钢构（ PE24X）、 亚厦股份（ PE24X）、 华阳国际（ PE17X）、精工钢构（ PE12X）、 金螳螂（ PE8X）。坚定看好工业升级趋势下的智能制造发展，核心推荐工业工程龙头中材国际（ PE8.6X）、 中国化学（ PE6.4X）。当前建筑蓝筹市占率呈加速提升趋势，估值处历史底部，性价比突显，重点推荐中国建筑（ PE4.1X）、 中国中铁（ PE4.7X）、 中国铁建（ PE4.3X）、中国中冶（ PE7.0X）、 中国交建（ PE4.9X）。

风险提示： 信用环境趋紧风险、疫情影响超预期风险、应收账款风险、海外经营风险等。