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2022年06月13日发布

本周专题：2020 年珠宝板块启动时点复盘；纺服供应链制造端转移趋势延续

【新型烟草】：NJOY Daily 成为首次通过 PMTA 的一次性电子烟品牌。2022 年 6 月 11 日，首款一次性电子烟品牌 NJOY Daily 通过PMTA，其中该品牌的两种烟草味版本获得授权，成为第八个获得FDA PMTA 审批的电子烟品牌，同时也是第二款获得 FDA 授权的NJOY 产品。NJOY Daily 通过的两种烟草味版本尼古丁含量分别为：浓郁烟草味（仅含 4.5%尼古丁）和特浓烟草（仅含 6%尼古丁） 。截至目前通过美国 PMTA 上市的电子烟品牌都是烟草口味，尚未有其他口味电子烟。此次 FDA 没有对薄荷味 NJOY Daily 型号做出决定，但对含有烟草和薄荷醇以外其他口味的 Daily 型号发布营销拒绝令(MDO)。我们认为 FDA 对于尼古丁含量并未进行严格限制。但口味仍限制于烟草口味，薄荷醇后续或仍存在通过审核的机会。且延续之前的观点，认为后续 Vuse alto 获取 PMTA 或具备较强确定性。

国内市场处于生产、零售牌照密集发放期，行业迎来短期催化。生产端，自 5 月 5 日起，于 2021 年 11 月 10 日前既存生产企业可向所在地的省级烟草专卖行政主管部门提出许可证申请。截至 5 月 27日，国家烟草专卖局官网显示，已有 14 家电子烟企业申请烟草专卖生产许可证的核发，且状态均为已受理（尼古丁类 4 家、电子烟产品类 3 家、烟油类申请 8 家）。预计牌照将在 6、7 月发放。渠道端，各省陆续发布电子烟零售许可证，电子烟牌照规划数量约覆盖当前全国92%的专卖店、集合店，且总体符合预期，预计能够较好满足消费者触达

【黄金珠宝】 ：我们通过复盘 2020 年珠宝板块行情启动时点，以及各品牌商门店经营情况、新增门店的时点，认为在新增确诊病例大幅下降、疫情有效控制的背景下，市场预期好转，黄金珠宝品牌商股价反弹或领先于基本面复苏。具体来看，2020 年疫情平均日新增确诊人数于 2 月达到峰值后，3 月环比大幅减少 97.6%，疫情得到有效控制，后续防控形势持续向好。而社零于 2020 年 3 月触底后开始反弹，4 月达 2.8 万亿元，同比-7.5%，此后均呈上升趋势。金银珠宝类商品零售值与整体社零呈现相同变化趋势，3 月达 154.7 亿元，同比-12.1%，自 2020 年 3 月触底后也逐渐复苏。随着金银珠宝商品零售于 3 月开始复苏好转，市场预期转向使得股价反弹领先于基本面改善，各黄金珠宝企业股价大致在 3 月末、4 月末开始反弹，两者存在约 1-2月的时滞。且此轮上涨中受益标的上涨持续时间约 4-15个月。珠宝品牌商门店经营普遍于 20Q2-Q3 开始改善，加盟店显著增长约滞后于门店经营改善 1 个季度。具体来看，周大福 2020 年中国内地门店随疫情 Q1 控制后，Q2 门店经营情况显著改善。 公司 Q3 新增门店数量大幅增长，约滞后于门店经营改善 1 个季度。周大生 2020年各渠道营收于 Q3 显著改善，加盟店反弹优于自营。公司单店营收20Q3 显著改善，20H2 单店毛利同比由负转正。20Q4 新增加盟店数量大幅增长，约滞后于门店经营改善 1 个季度。潮宏基 20H2 营收显著好转，其中时尚珠宝的加盟、批发收入反弹最快。新增加盟店数量在疫情有效控制后，于 20H2 快速增长。老凤祥 2020 年黄金产品销量于 Q3 显著好转，新增门店数量于 Q2 开始显著增长。截至 6 月 11日 24 时，新增本土确诊病例 122 例，较 4 月份有明显下降。6 月 1日上海市宣布进入第三阶段，加快复工复产；6 月 3 日北京市转入动态清零阶段，疫情政策逐步放宽，标志着本轮疫情即将接近尾声，预计 6 月份疫情将全面恢复正常生产生活秩序。我们看好疫情后珠宝消费中婚恋需求回补，品牌商迎来基本面改善。同时随着疫情对线下门店冲击边际弱化，珠宝板块在市场预期好转驱动下，或再次迎来股价反弹领先于基本面复苏。

【纺织服装】纺织服装出口景气度延续，国产龙头加速海外建厂： 5月纺织织物及制品出口额同比+15.7%，服装及衣着附件出口额同比+24.6%，延续 Q1 高景气。回顾过往八年全球服饰出口情况，服装制造逐步向成本较低的越南等东南亚国家转移，代工制造龙头加速布局东南亚产能承接海外优质客户订单，但国产面辅料出口份额提升，主要是面辅料具备研发设计和技术壁垒，龙头企业加速中高端转型，受到全球产业链转移影响较小，后续伴随海运费回落具备利润提升的机会。

【造纸板块】 ：延续我们在 5 月 16 日《造纸 21A&22Q1 复盘及展望：木浆上行一体化企业受益，特纸压力逐步松动》核心观点：特纸压力逐步松动，首推五洲特纸。受短期供应面扰动浆价仍处高位，但浆纸系逐渐步入淡季，预计难以支撑浆价再次大幅上涨，且海外阔叶浆产能将在下半年陆续恢复或投产，供给端压力逐步缓解，故 22H2 起浆价下行可能性较大。建议关注特种纸板块当前高性价比优势，高景气纸种产销旺盛，良好的供需结构使得提价落地顺畅，且后期若浆价下行存在明显的利润反弹。当前特纸龙头估值较低（五洲特纸 PE-TTM 仅为 17.2X），结合公司投产节奏、生产及销售端壁垒来看，具备较高安全边际。

【户外运动】 ：户外休闲场景高景气及延续性拥有产业链验证，推荐浙江自然、哈尔斯，关注牧高笛。全球疫情反复下，兼具体育运动、旅游、休闲和社交多重属性的户外休闲活动受到人们青睐，根据 COCA，2010-2019 年国内户外用品零售额 CAGR 为 15%，预计 2022 年将达到280 亿元；相关企业订单自 20Q4 起相继大幅趋势性增长。建议关注相关产品（露营用品、杯壶等）受海内外需求拉动，同时 OBM 业务同步高速发展的企业。

【培育钻】 ：美国对俄罗斯钻石出口制裁升级或加速培育钻渗透。4 月印度培育钻出口数据向好，创自 2019 年以来新高，验证下游需求旺盛。进口额环比下滑，主因 3 月补库存等需求带来的高基数、中国疫情影响供应链，以及加工厂产能普遍下调，但同比仍向好。5 月美国对俄天然钻毛坯出口制裁升级。天然钻市场价格波动+高通胀或促使生产商涉猎培育钻。国内生产商新增产能预计于 2022 年持续放量。

【家居板块】 ：估值进入安全区间，白马进入价值配置区间。当前整体板块估值反应了对房地产竣工、销售下滑现状及预期，但就个体企业基本面而言，龙头白马在近三年体现基本面韧性。近端来看，头部定制、软体家居企业同期增速普遍高于社零家具类增速，中长期，软体家具具备较大渗透率提升空间，定制龙头持续拓宽整装等渠道。两会政府工作报告提及房地产支柱及托底作用，潜在政策催化有望提振行业预期，我们认为当前家居龙头白马进入长期配置价值区间。

投资建议造纸板块：浆价短期坚挺利好具备自有浆线或木浆库存管理能力较强的规模纸企，行业格局有望进一步优化。推荐【太阳纸业】 ，建议关注【博汇纸业】 、 【晨鸣纸业】 。建议关注若浆价后期松动后特纸板块盈利反弹，推荐【五洲特纸】 、建议关注【华旺科技】 、 【仙鹤股份】 。

家居板块：建议关注整装收入持续高增的【欧派家居】 ；22 年轻装上阵深化管理制度改革的【索菲亚】 ；多渠道布局成果初现的【志邦家居】 ；渠道改革逐步兑现至业绩，基于原有的强势沙发渠道发力新品类并逐渐放量【顾家家居】 ；聚焦主业，自主品牌发力强劲，加速渠道拓展的【喜临门】 ；继续发力床垫打造第二增长曲线，市场份额和业绩处于较强的上升通道的【敏华控股】 。

珠宝钻石：建议关注大克拉工艺突破，新增产能带来业绩稳定释放的培育钻石制造商【力量钻石】 ， 【黄河旋风】 ， 【中兵红箭】 。建议关注黄金饰品在高线市场具备品牌及产品优势且低线市场加速扩店的【周大福】 ；以及在 2021Q3 推出省代模式后加速开店的【周大生】 ；打造国潮时尚创新设计品牌力，渠道端加速发力加盟门店的【潮宏基】 。

电子烟：建议关注过渡期受影响较小且当前估值极低的的生产龙头【思摩尔国际】 。

户外运动：推荐充气床垫细分龙头【浙江自然】 ，公司供应链地位牢固，具备多维验证。核心品类增长趋势延续，新品持续放量。募投项目投产带动收入增长；以及国内最大的保温杯制造商【哈尔斯】 ，公司持续深化管理改革、品牌改革，股权激励凝聚整体意志，自有品牌重点发力，占比有望持续提升。建议关注出口高景气、内销品牌业务高增长的高性能户外露营设备企业【牧高笛】 。

风险提示

疫情反复且影响超预期、原材料价格波动、可选消费增长不及预期。