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2022年02月22日发布

行业概览：2021Q4以来，家具行业呈现出增速放缓及成本压力提升。社零家具类零售额同比增速年内持续下行，12月同比下滑。地产端竣工面积同比已转负，新开工面积同比持续下滑，短期内地产数据维持低迷。原材料成本四季度继续走高，其中定制家具所需的板材涨幅相对较大，定制家具短期面临较高的成本压力。

业绩综述：家具企业盈利能力普遍承压，定制家具信用减值风险有所释放。根据披露业绩预告或业绩快报19家家具公司的情况，业绩预减及首亏的公司占到12家，其中7家表示受到信用减值计提影响，此外预增的公司中利润增速普遍低于收入。根据业绩预告及快报情况，我们认为家具行业呈现3个特点：1）原材料和海运费涨价导致毛利率有所承压；2）信用减值同比大幅增加，主要体现在定制家具板块；3）头部公司增速优于行业，呈现出集中化趋势。定制家具和软体家具呈现出不同的特点，我们在下文进行单独分析。

定制家具：成本压力明显，信用减值风险基本释放。四季度因地产放缓以及高基数影响，重点公司收入端增速有所放缓，但仍保持超越行业的增速，集中度持续提升。利润率受原材料影响，出现下降。部分公司有涉及信用减值风险，在四季度已基本释放完毕。我们认为四季度大宗业务增长仍维持放缓态势，零售业务是发展的重点，持续看好渠道遍布全国、供应链管控能力和品牌影响力俱佳，能在零售端建立优势的头部企业。

软体家具：行业保持高景气，海运运费回落缓解利润率压力。从主要公司预增的情况来看，我们推测公司收入端也同样保持高速增长。内销业务是收入主要增长动力，各家均保持较高的增速，不断提升集中度水平。利润端，原材料成本涨幅小，海运价格回落，且消费属性强，提价能力优秀，是利润增长的主要原因。我们持续看好软体行业头部企业凭借品牌与渠道持续提升集中度。

投资建议：从21Q4情况来看，在家具行业增长率低谷阶段，头部企业仍能持续提升集中度，未来地产端回暖能为家具上市企业业绩带来弹性。2021年末以来一系列积极的地产政策出台，回暖态势有望延续，进而推动地产数据回升。我们看好消费品属性更强，景气度更高的软体家具行业，龙头公司有望通过渠道扩张和品类拓展持续实现收入增长；短期内，新店店效提升、海运费和原材料价格回落以及关税下降预期将带来利润弹性，推荐顾家家居、敏华控股。定制家具方面，部分企业的信用减值风险得以释放，我们认为零售业务是行业主要看点，持续看好渠道遍布全国、供应链管控能力和品牌影响力俱佳的头部企业，推荐欧派家居、索菲亚。

风险提示：疫情控制时间超预期，地产下行超预期，经济增速下行。