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2021年06月09日发布

投资要点

5 月挖机销量同比-14%符合预期， 出口同比继续大增 132%

2021 年 5 月挖机销量 27,220 台，同比-14.3%（ 符合 CME 此前预计）；其中国内销量 22,070 台，同比-25.2%；出口 5,150 台，同比+131.7%。 2021 年 1-5 月累计销售挖机200,733 台，同比+37.7%。其中国内销售 176,735 台，同比+31.7%；出口 23,998 台，同比+106.3%，出口占比 12.0%。出口同比继续保持翻倍以上增长，海外市场具备提升机遇和空间， 未来 3-5 年本土龙头有望向全球龙头脱变。 根据三一重工官微，公司计划十四五期间实现海外收入100 亿美金目标， 2020 年公司海外收入 141 亿， 若 2025 年实现目标， 对应 2020-2025年海外收入 GAGR 35%。

月度数据存在淡旺季正常波动， 关注 Q3 末行业数据反弹趋势

6 月排产环比下滑系淡旺季正常波动。 6 月核心上游零部件厂商排产同比+3%、环比-15%，环比下滑系行业淡旺季波动。 从历史经验看， 6-8 月为挖机行业传统淡季，去年 6 月同期挖机月度销量降至 2.5 万台，环比-22%， 6-8 月销量占全年仅 20%，排产环比下滑系行业淡旺季波动， 幅度维持在正常区间， 同比仍保持正增长。

4-5 月份国内销量同比出现短暂下滑，主要系 3-4 月超高销量预支需求、专项债发行进度缓慢，环保督察导致部分项目停工等。 21 年 1-5 月专项债累计发行仅为全年额度 32%，低于往年同期 45%-60%，下半年专项债发行加快、 基建项目开工落地、 同期基数回归正常趋势下，我们预计 Q3 末行业增速有望迎来反弹。

中挖连续 3 个季度增长领先， 国产龙头阿尔法持续强化

国内市场分吨位来看： 5 月小挖(0-18.5t)销量 12,294 台，同比-31.0%；中挖(18.5-28.5t)销量 6,935 台，同比-8.3%；大挖(>28.5t)销量 2,841 台，同比-31.5%。 5 月国内小挖/中挖/大挖销量占比分别 59.6%/29.4%/11%，同比-0.6/+0.3/ 0.3pct。中挖自 2020 年 7月以来超越小挖，连续 3 个季度成为行业增速最高机种。 2021 年 1-4 月基建、地产投资恢复至疫情前水平，分别累计增长 16.9%、 21.6%。

根据中国工程机械工业协会， 2020 年挖机年产能约 60 万台，总销量 33 万台， 市场竞争日趋激烈。 龙头企业凭借规模效应、技术工艺积淀及强大供应链体系，能够对中小型企业进行降维打击。 国产龙头挖掘机市占率正快速提升， 未来份额或由 2020 年70%进一步突破 80%。

积极关注低周期波动中强阿尔法

无需担心国内销量增速下滑，即使 6-12 月国内增速降至-20%0%，按出口增速+60%100%测算， 2021 年挖机总销量同比增速仍有 11%24%， 其中全年国内销量增长 4%15%，出口销量增长 76%~102%。此外，若 6-12 月挖机总销量同比增速零增长，对应全年挖机增速 17%； 只有当 6-12 月销量同比增速下滑至-30%以下，全年挖机销量才会开始负增长。我们认为后续行业下滑压力已经减弱，维持全年挖机增长 15%-20%的预判。展望未来几年，我们预计挖机行业销量增速波动有望维持± 10%左右， 周期波动较上一轮将大幅弱化， 板块价值有望重估。 建议关注低周期波动中受益行业集中度提升、全球化推进的强阿尔法。

投资建议

【三一重工】 国内份额提升+数字化降本+国际化带来持续业绩弹性，全球竞争力逐步体现带来估值溢价。【中联重科】 起重机+混凝土机械后周期龙头，土方机械+高机贡献业绩新增长极。 【徐工机械】 汽车起重机龙头，优质资产有望注入增厚收入体量，改制激励提升盈利能力。 【恒立液压】 国内液压龙头，进口替代增长可期。

风险提示： 基建地产投资不及预期；行业竞争加剧；全球贸易争端。