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2021年07月08日发布

投资要点

6月挖机销量同比-6.2%略超预期，行业同比降幅缩窄

2021年6月挖机销量23100台，同比-6.2%，高于此前CME同比-17%预期。其中国内销量16,965台，同比-21.9%；出口6,135台，同比+111.5%。2021年1-6月累计销售挖机223,833台，同比+31.3%；其中国内销售193,700台，同比+24.3%；出口30,133台，同比+107.4%，出口占比26.6%。6月行业同比降幅缩窄，海外市场复苏+国产品牌全球化驱动下，出口继续保持同比翻倍以上强劲增长。中挖连续4个季度增长领先。国内市场分吨位来看：6月小挖(0-18.5t)销量9,564台，同比-25.1%；中挖(18.5-28.5t)销量4,908台，同比-12.5%；大挖(>28.5t)销量2,493台，同比-25.5%。6月国内小挖/中挖/大挖销量占比分别56.4%/28.9%/14.7%，同比-25.1/-12.5/-25.5pct。中挖自2020年Q3以来超越小挖，连续4个季度成为行业增速最高机种。2021年1-5月基建、地产投资恢复至疫情前水平，分别累计增长10.4%、18.3%。

Q2增速下滑系月度波动，关注Q3末行业增速反弹趋势

2021年Q2以来行业同比增速下滑承压，市场对行业景气是否见顶的判断存在争议。我们对行业后续需求保持乐观，判断Q2行业增速下滑仅为短期月度波动，其主要原因是Q1超高销量预支后续需求，此外专项债发行进度缓慢、钢材成本高昂、国内环保督察等，也暂缓施工方开工积极性，2021年5月小松中国区挖机开工小时数为125.7，同比-14.6%。21年1-5月专项债累计发行仅为全年额度32%，低于往年同期45%-60%，下半年专项债发行有望加速，利好基建项目开工。下半年月度波动影响减弱、专项债发行加速、开工恢复正常、出口增长强劲趋势下，我们预计行业有望重演2019年走势，Q3末行业数据有望迎来反弹。

原材料影响减弱+行业产品提价，盈利端改善或超市场预期

行业产品涨价逐步落地，对冲原材料上涨影响。基于钢材等原材料价格上涨、疫情对全球供应链体系的冲击，2021年初以来工程机械产品代理商、主机厂纷纷宣布涨价。合肥湘元（三一挖机代理商）宣布小挖、中挖分别涨价1万、2万元，自2021年7月1日执行。目前工程机械行业回报率仍较高（中小挖平均回收期2-4年），我们判断下游客户对于产品涨价接受度较好，客户相较价格更加关注下游开工需求，产品提价一定程度对冲成本上涨压力。

5月中旬以来钢材价格触顶回落，Q3毛利率有望改善。2021年初至7月6日，钢材价格涨幅由45%高点回落至20%，加息预期+政策抑制+库存高企，后续反弹动力不足。工程机械企业大多采用平均成本法核算原材料，我们预计Q3有望看到毛利率企稳回升。考虑到库存、集采及规模效应等，我们预计龙头全年净利率稳中有升。

维持行业全年增长15%预判，关注低周期波动中强阿尔法

即使2021年7-12月国内增速降至-20%至-0%，按出口增速+60%至+100%测算，2021年挖机总销量同比增速为12%-18%。若7-12月挖机总销量同比增速零增长，对应全年挖机增速16%；仅当7-12月销量同比增速下滑至-35%以下，全年挖机销量才会开始负增长。基于下半年国内市场反弹+出口旺盛持续判断，我们维持行业全年增速15%预判。展望未来几年，我们预计挖机行业销量增速波动有望维持±10%左右，周期波动较上一轮将大幅弱化，板块价值有望重估。建议关注低周期波动中受益行业集中度提升、全球化推进的强阿尔法。

投资建议

【三一重工】中国最具全球竞争力的高端制造龙头之一，看好全球化进程中戴维斯双击的机会。【中联重科】起重机+混凝土机械后周期龙头，土方机械+高机+高端农机贡献新增长极。【徐工机械】汽车起重机龙头，优质资产有望注入增厚体量，混改大幅释放业绩弹性。【恒立液压】国产液压件稀缺龙头，泵阀+非标放量赋力穿越周期。

风险提示：基建地产投资不及预期；行业竞争加剧；全球贸易争端。