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2022年02月22日发布

按揭利率持续下行，放款速度加快。 近期菏泽、广州等地城市下调房贷利率，1 月 5 年期 LPR 时隔 21 个月后再次下调。根据贝壳研究院数据，2022年 1 月重点监测的 103 个重点城市主流首套房贷利率为 5.56%，二套利率为 5.84%，均较上月回落 8 个基点，自 2021 年 9 点高点以来连续 4 个月下行； 1 月平均放款周期为 50 天，较上月缩短 7 天。整体来看， 1 月整体房贷利率和放款周期延续改善趋势。

基本面压力仍存， 按揭端有望延续改善。 尽管按揭端量价均有所改善，但1 月新增居民中长期贷款同比仍降 21%， 2 月前 18 天重点城市日均成交同比下降 41.5%，市场下行压力仍存。 我们判断未来市场修复路径将按照“政策—信贷—信心—楼市—房企—投资”的路径逐步修复，当前仍处于政策转暖，提振信心的阶段，我们认为无论是预售金监管还是并购贷不计入“三条红线”等政策更多为纾困政策，盘活地产的核心仍在于销售端回暖带来经营端现金流改善，后续需求端政策仍须进一步发力。 按揭利率作为需求端重要影响因素，未来有望延续改善。

按揭端潜在下行空间广阔，距历史低点超 100bp。 从央行数据来看，2021Q4 全国个人按揭综合成本 5.63%，为同期 5 年期 LPR 的 1.21 倍，上浮比例为 2009 年以来最高水平。 对比 2009Q2 和 2016Q3 两轮低点，从绝对值差值、与同期基准价差、与基准相对比值差距，当前按揭利率对应平均下降空间分别为 2.23pct 和 1.27pct，潜在下行空间依旧充足。 按照总价 100 万、首付 5 成、按揭利率 5.63%， 30 年按揭，按揭利率分别降10、 30、 50、 100 个 bp，对应月供下降比例分别达 1.1%、 3.3%、 5.4%和 10.7%。

二季度为楼市重要观察窗口，需求端政策仍是关键。 从 2014-2015 年、2018-2019 年的经验来看，楼市销售转正企稳大概滞后房贷利率下行约 7个月左右。 根据贝壳数据， 2021 年 9 月本轮按揭利率已经见顶，按照 7个月左右滞后周期，理论上二季度销售有望逐步企稳。但是 2014-2015 年年我国仍处于快速城镇化过程，市场需求依旧旺盛，同时政策松绑力度较大； 2018-2019 年并未出现大规模的房企流动性危机；我们预计本轮市场信心修复的时间或更长，若后续需求端政策未有明显发力，叠加上年同期高基数，不排除销售端企稳进一步延后。

投资建议： 持续关注政策端改善带来的板块估值修复， 开发板块关注短期抗压能力强、中长期竞争优势突出的龙头房企保利发展、金地集团、招商蛇口、万科 A 等；同时若后续需求端政策力度逐步加大，优质民企对应修复空间或更大，建议关注金科股份、新城控股、中南建设、龙光集团等。多元化业务方面，当前物管板块估值已至历史低位， 叠加业绩期临近，性价比持续凸显，看好综合实力突出的物管龙头， 如碧桂园服务、保利物业、新城悦服务、金科服务等，以及轻资产输出实力强劲的商业运营商， 如星盛商业等。

风险提示： 1）供给充足性降低风险：若地市持续遇冷，各房企新增土储规模不足，将对后续货量供应产生负面影响，进而影响行业销售、开工、投资、竣工等。 2）房企大规模减值风险：若楼市去化压力超出预期，销售大幅以价换量，将带来部分前期高价地减值风险。 3）政策呵护不及预期风险：若政策有效性不足，楼市调整幅度、时间超出预期，将对行业发展产生负面影响