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2021年11月22日发布

主要观点：

本周专题：瑞士高性能跑鞋品牌上市后首次披露三季报，解读三季报表现与差异化优势

来自于瑞士的高性能跑鞋品牌，全球化布局营收持续高增长。On昂跑是2010年成立的一个以技术、设计和可持续性为基础的高性能运动品牌，出生在瑞士阿尔卑斯山，品牌目标为“让所有人都能在云端跑步，从而彻底改变跑步的感觉”，致力于创造性能卓越的优质产品。三季报解读：Q3越南疫情影响下具备经营韧性，疫情影响公司产能受限，公司预计四季度及明年年初供应链将承压。公司于2020年11月16日发布三季报，短期来看，公司受越南疫情的影响，从2021年7月至9月底，公司70%产能的工厂被强制关闭，其余生产合作伙伴（占30%产能）并未受到影响。虽然第三季度公司部分产能受限，但从10月初开始，公司生产已逐步恢复，至11月所有工厂都已开业。四季度及2022年初公司供应链可能持续存在的影响有：（1）产量的持续增加可能导致供应限制和更高的空运费用；（2）整个供应链的额外延迟可能会延迟部分营收；（3）更高的运费以及仓库人工费用。

从“人、货、场”看中国跑鞋发展趋势：随着消费客群的代际更替、新零售冲击下场景渠道的改变、跑鞋产品也随之变化以满足新需求，On昂跑、Allbirds等近十年快速崛起的跑鞋新品牌重押中国市场面临机遇和挑战并存。中国跑鞋发展趋势上，（1）人：Z世代群体逐渐成为主力，有望拉动线上消费占比提升，对线下门店服务体验性要求更高。居民健康意识显著增强，运动频次提升有望带来运动鞋服需求增量。（2）货：跑鞋功能属性优势凸显，部分专业竞速跑鞋成功下探至日常跑鞋。运动鞋服品类市占率持续提升，占服装市场比重提升至2020年的13.3%，线上运动鞋/运动服品类市占率提升至2020年的6.8%/3.2%。（3）场：头部品牌线下推出大店战略，并逐渐向部分二线城市拓展，线上移动互联网流量向短视频迁移。

On昂跑的差异化优势：（1）定位清晰：打造专注于技术创新的高性能跑鞋品牌。On昂跑由运动员创办，具备专业运动品牌基因。同时公司以创新驱动跑鞋科技持续更迭，以三大跑鞋科技为核心的跑鞋科技矩阵初步完善，赋能产品力持续提升，打造高性能跑鞋品牌；（2）社群营销：深耕社群圈层，精准定位跑者群体。通过专业运动员营销推广，将品牌触角伸向更多社群；以产品力为基+品牌故事提高用户粘性与品牌认可度，同时通过举办赛事提升品牌专业形象；（3）O2O融合：线上线下融合发展。以电商为主导的DTC渠道发展迅速，毛利率高；批发渠道帮助拓展新旧市场，达到更广泛的社区覆盖；线下开设大面积体验门店，布局高线城市核心区位，在提升消费体验的同时，对电商渠道提供补充作用，进一步提供发展动力。

本周观点。

家居板块：10月地产销售、竣工数据持续走弱。10月全国住宅销售面积较2019年同期下滑11.98%至10987.38万平方米，较2020年同比下降24.11%；10月全国住宅竣工面积单月同比下滑21.32%。地产销售、竣工增速延续负增长。出口方面，建议关注家居出口链，近期中美航线海运价格回落，且市场存在贸易关系缓和预期。中美航线海运价格回落，集装箱价格小幅下降，出口企业毛利有望边际修复。内销方面，我们认为前期竣工高景气有望支撑未来一段时间的新房装修需求，但地产投资收紧与销售下滑对家居板块估值形成压力，并对后续竣工增长的持续性产生压力。建议关注全渠道获客能力突出以及零售渠道综合实力突出的企业，龙头企业有望逆势突围。

造纸板块：（1）文化纸：近期文化纸纸价保持区间震荡。规模纸厂挺价意愿较强但下游成交有限，价格补涨动力不足，市场供需博弈态势显现；供给及库存方面，开工率有所回暖，出版订单持续释放，纸厂库存水平下降；（2）箱瓦纸：箱瓦纸价格维稳，受规模纸企提价延期影响，纸价后期继续推涨动能略显不足；且国废价格下跌，成本支撑转弱，叠加进口纸到港预期增强，供应压力略有增长。建议继续关注规模纸厂价格政策及下游补库节奏。

纺织服装：（1）纺织制造：在出口景气度较高、内需疲软的背景下，以出口制造为主的纺织制造整体景气度优于以内需为主的品牌服饰，龙头公司三季度订单高景气延续。同时受越南疫情影响部分越南代工厂关闭，部分订单回流国内，龙头代工厂由于疫情控制良好，其产能具备稀缺性及比较优势。（2）运动鞋服：双十一期间，在今年平台分流、预售期抢跑、直播电商分流等影响下，天猫双十一整体服装品牌流量、销售额下滑，在此大背景下运动鞋服民族品牌线上增速普遍亮眼，头部运动鞋服民族品牌产品力、品牌力持续提升，竞争优势显著。（3）羽绒服：受“双拉尼娜年”冷冬刺激下，羽绒服线上销售品类市占率显著提升，波司登线上零售同比增长53%的好成绩。未来全国范围内降温有望提振羽绒服销售。（4）户外运动：海外的户外运动需求增长带动了国内相应产品出口量的提升，我国头部的专业户外运动装备及产品企业业绩2020年以来表现亮眼，行业景气度向上。

投资建议

持续推荐木浆系造纸龙头太阳纸业，公司多元化经营、成本管控领先行业，当前估值已在历史底部，建议左侧配置；此外，建议关注拥有海外产线布局和国废渠道建设的箱板纸龙头山鹰国际。

重点推荐万顺新材，锂电铝箔投产先锋，迈入高质量增长新纪元。当前市场存在预期差，最底部坚定推荐。

风险提示

宏观经济增长不及预期导致居民购买力下降；地产调控严峻对下游家居需求产生负面影响。