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2021年12月06日发布

国内疫情仍有反复，10 月客运需求环比小幅回升。我们通过跟踪非制造业 PMI指数、社零增速、主要国家中国游客入境人次、免税品进出口金额来观察未来客运需求的变化趋势。2021 年 11 月非制造业 PMI 指数环比下降 0.1pct 至 52.3%，仍明显高于临界点，11 月国内本土疫情仍然呈现多点散发情形，且波及地区较多，部分行业受到较大影响，总体恢复有所放缓；2021 年 10 月社零同比上涨4.9%，与 19 年同期相比 10 月社零增速 9.4%，大幅高于 9 月社零增速 7.8%，大幅超过三季度表现（单月相对 2019 年增速约在 6%左右），社零大幅超出预期一方面是受到了价格上行的支撑，另一方面实际社零增速也在回升。2021 年10 月免税品进出口金额同比下降 47.4%。港台地区、日本的中国内地旅客 2021年 10 月入境（关）人次继续维持在一万人次（以下）低位，2021 年 10 月内地居民赴澳人数为 30.1 万人次，环比下降 48.4%。

“双控双限”负面影响减弱，货运需求环比回升。我们通过跟踪制造业 PMI指数、进出口增速、工业增加值增速、固定资产投资增速来观察未来货运量的变化趋势。2021 年 11 月制造业 PMI 指数为 50.1%，环比回升 0.9 个百分点，恢复至临界点以上，五大分项均有所提升。2021 年 10 月规模以上工业增加值同比增长 3.5%（前值为 3.1%），比 2019 年同期增长 10.6%，两年平均增长 5.2%（前值为 5%），环比增长 0.39%（前值为 0.05%），此前由于煤炭等国内大宗商品供给不足导致的拉闸限电等给生产带来的影响减弱，10 月工业生产有所回升，但尚未恢复至 8 月之前的水平。2021 年 1-10 月固定资产投资累计增速为6.1%（前值为 7.3%），相对 19 年同期增长 7.8%（相对 1-9 月提升 0.1 个百分点），整体来看，疫情前的 2018、2019 年固定资产投资增速分别为 5.9%、5.4%，目前两年平均 3.8%，整体低于疫情前整体水平。2021 年 10 月进出口金额同比增长 24.3%，环比 9 月增速增加 1.0pct，比 2019 年同期增长 34.5%。

人民币兑美元汇率小幅升值，原油价格大幅回落。基于交运公司成本结构，我们跟踪 7 天回购利率、五年期 LPR、美元汇率来观察财务费用的变化趋势；跟踪油价来观察运营成本的变化趋势。整体来看，7 天回购利率小幅振荡，五年期LPR 在 2021 年 11 月没有调整；人民币兑美元汇率小幅升值；布伦特原油价格大幅回落，目前下跌至 70 美元/桶以下。

投资建议：国内外疫情反复，航空客运需求恢复受负面冲击，我们认为一线机场公司、航空公司的成长逻辑和区位优势都没有因疫情发生本质变化；随着新冠疫苗/治疗技术的不断推进，航空客运需求必将逐步恢复，一线机场公司、航空公司价值重估是确定性事件；监管持续加码，快递行业价格战有所缓和，如果电商将快递选择权交给消费者可能带来快递行业格局重塑。我们维持行业“增持”评级，推荐南方航空、中国国航、中国东航、上海机场和顺丰控股，建议关注春秋航空、吉祥航空、白云机场、深圳机场、圆通速递。

风险分析：新冠疫情持续时间超出市场预期；宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨