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2022年03月25日发布

要点

事件：三家运营商发布了 2021 年四季度业绩，中国移动、中国联通、中国电信分别实现营收 1,996/834/1,103 亿人民币， 同比增长 3.1%/6.2%/9.3%， 其中中国电信表现超出我们预期主要由于销售通信产品收入同比增长 47%超出预期；EBITDA 分别为 735/210/276 亿人民币，对应同比增长 8%/3%/3%；净利润分别为 290/14/26 亿人民币，对应同比增速为 10%/-13%/22%，中国联通净利润同比下滑主要是由于公司加大了在网络运营及支撑、 创新业务技术支撑的投入。

2021 年 5G 渗透率持续提升，运营商移动业务改善明显：2021 年中国移动、中国联通、中国电信移动业务收入分别增长 3.2%/4.7%/7.5%，主要驱动力来自用户结构改善带来的 ARPU 提升。具体来看：1）2021 年具有更高 APRU的 5G 用户如期渗透，截至 4Q21 三家运营商的 5G 用户渗透率分别达到40%/49%/50%， 驱动其 2021 年的移动业务 ARPU 分别同比提升 3%/4%/2%至 49/44/45 元/月/户； 2） 2021 年年末我国移动用户总数达到 16.5 亿， 同比小幅增长 3%，其中中国电信增速 6%大幅超过行业平均水平，我们认为这主要得益于公司在网络运营与支撑等建设上的持续投入带来的网络质量改善。 目前 5G 用户渗透尚未完成，我们预计 2022-2023 年运营商移动业务仍将受益于用户结构的改善保持增长。 而更长期来看， C 端 ARPU 和收入延续上升态势需等待具有更高价值贡献的特定 5G 应用套餐出现，例如高清视频套餐。

持续加大产业互联网投入，预计 B 端业务将延续高增长：2021 年中国移动、中国联通、中国电信的产业互联网收入分别为 1,370/548/989 亿元，同比增长 36%/28%/18%，占营收比重扩大到 16%/17%/23%。2022 年三大运营商将继续加大在产业互联网业务方面的投入： 中国移动预计 2022 年对算力网络的资本开支为 480 亿元，拟新增约 4 万架对外可用 IDC 机架，累计投产云服务器超过 66 万台；中国联通 2022 年将重点增加“东数西算”投资；中国电信预计 2022 年用于产业互联网的资本支出为 279 亿，同比增长 62%，拟增加 4.5 万机架和 16 万台云服务器。 我们预计三家运营商 B 端业务有望延续快速增长趋势，2022 年将保持双位数增长。

投资建议：5G 时代运营商行业呈现出一定成长性，主要依托 C 端业务边际改善、B 端创新业务打开新的市场空间。维持中国移动 22-23 年净利润预测1,285/1,433 亿元，同比增长 11%/12%；考虑到中国联通和中国电信销售费用管控超预期，上调 22-23 年中国联通净利润预测 4%/7%至 166/193 亿元，同比增长 15%/17%；上调 22-23 年中国电信净利润预测 4%/5%至 287/321亿元，同比增长 11%/12%。后期市场资金配置风格切换、配合运营商业绩改善趋势逐季度获得验证， 有望驱动板块全面价值重估机会。 维持运营商行业 “买入”评级；维持中国移动、中国联通、中国电信 “买入”评级。

风险分析： 资金配置风格切换，企业内部市场化改革不及预期， B 端业务放缓。