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2022年03月24日发布

有色金属板块收益主要受到估值驱动

有色金属行业估值会随业绩大幅波动

资源品价格是促使行业发生周期性波动的重要因素，而资源品价格往往通过影响公司业绩的方式影响公司的股价，同时投资者对于公司的业绩预期会提前反应在公司的估值上，所以造成了有色金融行业估值会大幅波动

周期股投资需要更加关注预期

周期股会提前反应价格预期，体现在资源品价格筑底反弹之前股价已经出现一定程度涨幅（即故事期间），等资源品价格大幅上涨的时候，此时股价一般会继续上涨或者筑顶（即兑现期），所以我们价值研究更加关注资源品价格底部的边际改善

周期品的研究可以关注前瞻性指标

在有色行业研究中，可以关注前瞻性指标，例如上游公司的投产意愿、在建产能情况等，以及当前的库存水平（库存水平虽然是上一轮周期的结果，但是可以用来预测下轮周期的启动，比如当前库存水平较低，未来需求一旦起来，行业供给的提升需要时间，那么资源品价格很容易出现大幅上涨）

锂的化学特性决定了锂最合适用于电池生产

锂（Lithium）是一种金属元素，元素符号为Li，对应的单质为银白色质软金属，也是密度最小的金属。用于原子反应堆、制轻合金及电池等。锂和它的化合物并不像其他的碱金属那么典型，因为锂的电荷密度很大并且有稳定的氦型双电子层，使得锂容易极化其他的分子或离子，自己本身却不容易受到极化。这一点就影响到它和它的化合物的稳定性。由于电极电势最负，锂是已知元素（包括放射性元素）中金属活动性最强的。在自然界中，主要以锂辉石、锂云母及磷铝石矿的形式存在。

锂电池拥有开路电压高，比能量高，工作温度范围宽，放电平衡，自放电子等优点，在新能源汽车动力电池和储能领域具有长期需求刚性和需求前景。用锂电池发电来开动汽车，行车成本低于普通燃油车。

70%的锂用于下游电池生产，同时目前我国新能源车渗透率快速提升从而拉动对锂需求

新能源汽车行业受益于碳达峰碳中和等政策鼓励而取得快速发展，其增速明显快于汽车整体增速

2021年新能源汽车渗透率达到13.4%，未来仍有较大提升空间，从而将会继续拉动对于上游锂矿石、动力电池行业增长，加大对于碳酸锂、氢氧化锂需求，支持上游原材料价格，提升上游锂矿企业业绩

锂电池主要包含正极、负极、隔膜以及电解液四部分

锂离子电池以碳材料为负极，以含锂的化合物作正极，没有金属锂存在，只有锂离子，这就是锂离子电池。电池最重要的是四部分：正极、负极、隔膜以及电解液

当对电池进行充电时，电池的正极上有锂离子生成，生成的锂离子经过电解液运动到负极。而作为负极的碳呈层状结构，它有很多微孔，达到负极的锂离子就嵌入到碳层的微孔中，嵌入的锂离子越多，充电容量越高。同样，当对电池进行放电时（即我们使用电池的过程），嵌在负极碳层中的锂离子脱出，又运动回正极。回正极的锂离子越多，放电容量越高。

锂电产业链拆解：锂矿—碳酸锂/氢氧化锂—三元/磷酸铁锂—动力电池—新能源车

因锂电产业链在锂行业下游需求中占比最大且将继续提升，故主要对比锂电产业链各环节格局，产业链具体为锂矿企业-锂盐加工企业-正极材料企业-电池企业-新能源汽车企业。

上游原材料企业利用矿石（锂辉石等）或者卤水（一般来自于盐湖）通过各种方式来提取锂原材料，在通过原材料加工形成各种锂化合物，包括碳酸锂、氢氧化锂、氟化锂、氯化锂等。

以碳酸锂、氢氧化锂为例，碳酸锂主要用于磷酸铁锂电池以及三元低镍电池生产，氢氧化锂主要是用于三元高镍电池生产，目前三元电池技术路径是向低钴高镍发展。

锂电产业链扩产周期存在差异，拉长供需错配时间

锂电产业链中游材料扩产周期平均在1-2年，锂电池扩产周期平均在0.5-1年，而上游锂矿扩产周期在2年以上，盐湖扩产周期更长，故供需错配时间拉长

2021下半年碳酸锂价格大涨主要是就是由于中游以及下游企业大幅扩产，而锂矿无论是矿山以及盐湖扩产周期都比较长，比如矿山扩产需要审批、环境评价等，而盐湖扩产需要卤水产量扩产（在之前锂都是作为卤水加工生产化肥的副产物），盐湖扩产周期比矿山扩产周期还长

盐湖为锂储量主体，矿石为锂供应主体

卤水存在于盐湖中，采集方式即盐湖提锂，但目前锂的供应还是来自于伟晶岩等矿石

伟晶岩型品位较优且工艺成熟：花岗岩伟晶岩型主要包括锂辉石和锂云母，目前市场生产碳酸锂主要使用锂辉石，其工艺已较为成熟；锂云母则更适合用于生产玻璃陶瓷。

锂矿供应集中度较高，而且主要分布在澳大利亚和智利

分国家看，锂原料供应主要集中在澳大利亚、智利、中国和阿根廷，产能CR3达到95%高度集中，其中澳大利亚占比达到55%是全球锂原料主要供应国。分项目看，CR4达到47%，其中Greenbushes占比最大。

由于资源禀赋，目前锂资源还是主要集中澳大利亚、智利等国，我国锂矿资源分为盐湖和锂矿两部分：锂盐湖主要分布在青海和西藏两地，青海盐湖卤水大多属于硫酸镁亚型和氯化物型，青海柴达木盆地的大柴旦盐湖、东台吉乃尔盐湖、西台吉乃尔盐湖和一里坪盐湖是典型的硫酸盐型高镁锂比盐湖，察尔汗盐湖卤水属于氯化物型，西藏盐湖资源禀赋好，镁锂比低，其中扎布耶盐湖为碳酸盐型盐湖，镁锂比0.01：1，但由于西藏地区处高原地区，相应开采条件较差，难度较高。锂辉石矿主要集中于四川地区，资源禀赋较好，开发程度较低。甘孜州的甲基卡和阿坝州的可尔因是四川锂辉石两个主要矿区，分布较为集中，包括六座有采矿权的矿山，六座矿山矿石资源储量达1.6亿吨，折合氧化锂储量超200万吨，而目前正在开采中的矿山仅有甲基卡和业隆沟锂矿，其余都处于项目前期阶段。四川锂资源禀赋较好，平均品位为1.3%-1.4%，四川锂辉石资源矿亟待开发。

锂矿（卤水）加工形成氢氧化锂以及碳酸锂，氢氧化锂竞争格局优于碳酸锂

目前碳酸锂主要用于生产磷酸铁锂和三元材料中的中低镍正极材料上，而氢氧化锂主要用于生产三元材料中的高镍正极材料

从全球看，全球锂盐加工企业产量CR4约为69%，集中度较高，其中中国企业赣锋/天齐合计占比达到26.3%。从国内看，碳酸锂企业CR4达到39%远低于氢氧化锂企业（CR4达到77%），碳酸锂生产工艺要求低于氢氧化锂故竞争更加激烈，其中天齐/赣锋分别为碳酸锂/氢氧化锂领域龙头。