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2021年02月22日发布

本周研究跟踪与投资思考

本周受大宗原材料价格上涨以及资金换仓等影响，以美的为代表的白电龙头股价调整较大，市场也对公司的业绩影响表现一定的担忧。本周我们通过对白电龙头历史复盘，认为家电龙头通过价格策略、费用节省等方式有效应对原材料成本上涨，使盈利能力具备穿越周期的能力。

（1）毛利率影响不可避免，但影响幅度和力度分化中减小。复盘历史，2008年以来市场已经历过两波原材料涨价，对应毛利率在其后的1-3个季度有所波动，下滑幅度约为1-6pct。但随着白电行业的发展，龙头公司无论是对生产端上游的核心零部件垄断，或者大宗原材料采购的议价能力都在加强，加之业务多元、以及终端价格具备弹性空间的背景下，原材料对毛利率的影响程度趋于降低。

（2）费用率优化有效对冲毛利率下行。在两轮原材料价格上涨期间，三家龙头公司的扣非净利率相对稳定。进一步从毛利率减费用率这一指标来看运营收益率，则三家公司毛费率差的波动相对更小，美的2010Q1-2011Q2毛费率差下降近1pct，格力毛费率差下降1.58pct。费用的节省有效对冲了毛利率的下行。

（3）总结来看，尽管2021Q1原材料成本同样面临上行压力，但一方面龙头企业毛利率受成本冲击的抵抗能力在逐步增强，另一方面随着空调价格战的结束以及外销需求的持续旺盛，理论上此轮白电龙头在费用端将有更大调整空间，有望显著降低毛利率端的负面影响。

重点数据跟踪

市场表现：上周家电板块周相对收益-3.37%。原材料：LME3个月铜、铝价格分别周环比增长8.7%、2.2%至8946、2135美元/吨；冷轧价格-0.5于4974元/吨。资金流向：重点公司变动趋势延续，美的/格力/海尔周环比0.0%/-1.56%/+0.31%。

核心投资组合建议

白电推荐战略升级科技主导的美的集团、建议关注效率提升的海尔智家和渠道优化推进的格力电器；厨电推荐高增长、强激励的集成灶龙头火星人、建议关注受益竣工回暖的老板电器；小家电推荐海外需求恢复下，依托九阳、扩品类、扩渠道的JS环球生活、关注高景气的扫地机龙头科沃斯和国内小家电龙头九阳股份；建议关注出海小家电细分龙头Vesync以及即将上市的智能投影龙头极米科技。

风险提示

疫情导致产销波动；市场竞争加剧；需求增长不及预期；原材料大幅提价。