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2022年03月10日发布

中冶、中铁矿产资源开发业务不容小觑

中冶、中铁旗下矿产资源开发业务对整体业绩影响已不容小觑，21H1中冶、中铁该业务收入分别35、26亿，占总收入比例分别为1.4%、0.5%；毛利润分别为15、14亿，占总毛利比例分别为6.0%、3.1%。多因素共振背景下，主流金属价格20H2以来稳步上行，带动中冶、中铁等矿产资源开发业务效益明显好转，或有持续性，我们认为应重视该业务对公司未来报表影响。

中国中冶旗下三个重要在运营采矿项目镍/钴/铅/铜保有资源量丰富（保有资源量折合镍/钴/锌/铅/铜金属分别132/14/87/39/129万吨），其中作为世界红土镍钴矿标杆项目的瑞木镍钴矿项目贡献公司资源开发业务核心业绩（连续多年达产率超100%，世界同类项目中单位现金生产成本最低等）。21H1中冶资源开发业务净利润10.6亿（占公司整体16.1%），该业务21H1末资产负债率78.3%，较18FY末阶段高点大幅下降31.3pct。

中铁矿山业务整体逐步进入成熟运营阶段，铜/钼产能居国内同行前列，现阶段在境内外全资/控股/参股投资建成共5座矿山，合计保有资源/储量包括铜约830万吨、钴约60万吨、钼约65万吨。全资子公司中铁资源负责该板块业务，21H1实现净利润14.7亿，yoy+127%，占中铁整体净利比例提升至10.3%（vs20FY为8.3%），其近年资产负债率亦稳步下降。

中冶、中铁资源开发业务业绩对公司整体影响或在加大，潜在价值应重视

我们对中冶、中铁的矿产资源开发业务拆分结果显示，镍价格、铜价格分别是影响中冶、中铁该板块业务效益的核心变量。基于主要金属价格变化，我们对两公司该业务业绩进行了展望及敏感性分析探讨。

中性假设下（假设22FY主要金属品种全年均价较21FY升15%），预计中冶21FY、22FY资源开发业务净利润分别为21.7亿、32.8亿，yoy分别+527%、51%，其与20FY中冶整体净利润规模比例分别为23%、35%；敏感性测算结果显示（主要假设变量为金属价格，尤其是镍价格），22FY中冶该业务净利润区间14.4-51.2亿，与20FY中冶整体净利润比例处于区间15%-55%。

类似的中性假设下，预计中铁21FY、22FY矿产资源开发业务净利润分别为34.2亿、60.1亿，其与20FY中铁整体净利润规模比例分别为13%、22%；类似的敏感性测算结果显示，22FY中铁该业务净利润区间17.6-104.6亿，与20FY中铁整体净利润比例处于区间7%-38%。

敏感性测算显示中冶及中铁矿产资源开发业务业绩存在较大波动区间，对公司整体业绩已有能力产生明显影响，其潜在价值值得重视。

风险提示：金属价格大幅波动，矿产项目运营意外事件风险，地缘政治风险，测算存在一定主观性，或有偏差风险。