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2022年02月11日发布

核心观点

Q1：怎么看待全国性商品房预售资金监管办法出台？

A1：我们在 1 月 26 日外发的《安徽发改委引导降首付，需求侧积极信号明显》这一报告中指出，考虑到近期工程款纠纷事件频发，预售资金监管合理化调整有必要性。当前全国各地对预售资金的监管比例和执行的严格程度差异较大，在这方面给予统一指示更有利于短期维稳。2022 年 2 月 10 日，财联社报道全国性商品房预售资金监管办法的出台，正好印证了我们此前的判断。我们认为这一调整对地产行业是实质性利好，也是短期缓解众多房企现金流压力的最有效办法。从受益对象来看，这一调整对部分尚未暴雷但现金流极其紧张的民营房企改善最大。我们认为后续市场的关注重心会从稳健为主的国企切换到高弹性的民企。根据我们的调研，近期部分省份已经在预售资金监管的执行层面出现了点对点口头放松，不再像此前那样超额监管，开始允许部分企业按照施工进度提取监管资金去支付工程款。随着本次全国性商品房预售资金监管办法的出台，我们预计后续会有更多城市在执行层面跟进落地，调整监管方式。

Q2：怎么看地产行业的销售情况？

A2：整体销售仍未企稳，百强房企 2022 年 1 月全口径销售金额同比-41%。不同能级城市之间销售已有分化。今年春节期间一二线城市销售同比转正，三线城市则保持大幅下滑态势。我们认为这主要是因为一二线城市库存相对不足，部分城市去年 12 月下调房贷利率带动需求回升，叠加按揭发放提速，因而销售有所好转。而三线城市当前购房信心依然不足，我们认为主要因为当前政策力度尚且不够扭转信心。我们预计需求侧实质性改善政策还会陆续出台，诸如下调房贷利率、放开限购限贷、下调首付比例等方面会有更多政策落地。

Q3: 为什么改善政策的效果似乎还不明显？

A3：因为合力尚未形成。具体内容详见正文。

Q4：怎么看地产债的后续走势？

A4：本次全国性预售资金监管意见的出台，对房企短期的现金流改善有直接利好，地产债或有一波反弹机会。但根本解决债务困境，还需销售回暖。如果后续需求端政策落地速度不够快，或是力度不够，我们认为房企的债务违约风险还没有解除。

Q5：民企地产公司如何破局？

A5：①现金流状况相对较好的民企正常运营。②现金流紧张，但仍具有运营能力的民企，可以通过变卖资产熬到销售转暖后度过本轮危机，或者寻求国企入股变成混合所有制企业的方式脱困，我们认为后者或是一个见效更快的出路。③现金流已很紧张甚至出现债务违约，逐渐丧失运营能力的民企，可能会在不断变卖资产后瘦身为一个小公司，或者最终破产重组。

Q6：地产行业“国进民退”会到什么程度？

A6：民企不会“团灭”，存活概率和数量会超市场预期。主要因为：第一，仅 40 家上市民营房企的 2020 年销售金额占全国的比重 35%。第二，国企地产商受限于杠杆率和运营能力，无法填补民企全部份额。

Q7：对下游产业链的影响是什么？

A7：①部分下游公司对中国恒大以外的房企客户应收账款计提金额的估计可能不足。②与地产销售关联较大的产业链下游公司，短期收入方面或仍承压。③基于稳增长的目标，预计一季度基建将有明显发力，叠加预售监管资金的调整，大宗商品的需求较有支撑。

投资建议

我们认为市场关注重心会逐渐从稳健为主的国企切换到高弹性的民企，比如融创中国。此外，我们也依然看好以绿城中国为代表的 2021-22 年销售实现逆势增长的房企。物业板块，我们看好拥有管理规模或密度，在增值服务方面发展较好的优质民营物管公司，比如碧桂园服务、金科服务和建业新生活。

风险提示

房地产改善政策出台速度不及预期；房地产改善政策落地效果不及预期