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2021年04月06日发布

基本结论

中国氧化铝产量全球占比55%、电解铝产量全球占比57%、电解铝消费量全球占比61%，拥有从资源到冶炼加工再到下游消费全产业链，铝是中国唯一有相对定价权的金属。2013-2020年，全球铝需求复合增速3.8%，是基本金属中需求增速最快的品种。

全球电解铝新增产能主要在中国，中国电解铝供给面临在产产能减产和新增产能延期的情况，再生铝短期无法形成有效供给。

过去20年海外电解铝产量增长32%，中国产量增长10倍。目前，中国电解铝产能4100万吨，距离产能上限仅400万吨增长，产量上限预计增加不超过500万吨。在产能利用率90%的背景下，内蒙“双控”政策导致在产产能减产29.2万吨，内蒙和云南拟投产项目出现延期。

再生铝能耗为原铝的5%，产业政策大力鼓励。但是受制于原料来源、消费领域、发票、盈利模式等问题，短期难以形成有效新增供给。

碳中和将加快国内电动化和可再生能源趋势，疫情后海外需求有望恢复。

2020年国内电解铝需求增加180万吨，需求增速4.9%，其中：新能源汽车和光伏领域新增需求32万吨，其他领域增加148万吨。在国内电动化加速和可再生能源占比提高的背景下，预计2021-2025年以上两个领域需求增长263万吨。此外，铝在包装领域的需求前景向好。

2020年海外需求同比下滑14%。由于铝最主要的需求集中在地产竣工和交通领域，随着美国和欧洲地产高景气维持及全球电动化趋势的推进，海外铝需求有望在疫情后出现恢复性增长。

2021年2月，电解铝行业平均吨铝利润2866元，78%的利润源于成本下降。目前国内铝价仅恢复到2017年水平，距离历史高点仍有30%跌幅，铝价上涨不会影响下游需求。氧化铝行业严重产能过剩，价格难以大幅上涨。

本轮电解铝行业的政策核心为“去产量”，与2016年水泥错峰生产有类似之处。电解铝将成为继水泥和玻璃之后，下一个走出产能过剩阴霾的行业。

投资建议

铝价走势取决于流动性、供给、需求的边际变化。未来全球流动性收紧可能对铝价产生阶段性影响，而供给端的边际收紧和需求端的边际向好将支撑铝价长期走势。我们认为，当流动性大潮（beta）褪去后，拥有更好供需格局(alpha)的铝有望走出独立行情。我们看好未来铝价上涨对电解铝板块股价走势的带动，建议关注布局水电铝的中国宏桥、云铝股份、神火股份，受益电解行业盈利好转的索通发展，以及新项目投产后成本下降的天山铝业。

风险提示

宏观经济；政策风险；贸易摩擦升级；价格下跌；成本增加；环保风险。