理工酷

2021年05月07日发布

【本周核心观点】2020年建筑上市公司整体营收/业绩分别同增12.3%/4.6%，疫情下依然稳健增长，2021Q1营收/业绩较2019Q1两年复合增速分别为19%/11%，实现较好开局。上周政治局会议提到“要用好稳增长压力较小的窗口期，凝神聚力深化供给侧结构性改革”，预计未来对总量增长的追求将不是政策的重点，高质量发展阶段，建筑板块投资策略应弱化总量增长，着眼行业格局变化和产业链转型升级：1）行业格局变化，当前无论是从订单、利润还是现金流角度看，均持续印证我们对于建筑蓝筹市占率提升、盈利质量边际改善的判断，当前建筑板块估值PE（ttm）创下历史最低值，仅7.8倍，PB（lf）仅0.88倍，较最低点仅高出4%，建筑央企基本面优异、估值极具吸引力，持续核心推荐中国建筑（PE4.2X）、中国中铁（PE4.7X）、中国铁建（PE4.1X）、中国化学（PE7.0X）；以及优质低估值品种金螳螂（PE9.0X）、四川路桥（PE7.0X）。2）产业链转型升级，庞大的建筑产业未来转型升级将催生丰富的产业机会，重点看好建筑工业化、信息化、碳中和细分主线，其中建筑工业化核心推荐装配式龙头鸿路钢构、精工钢构、亚厦股份、华阳国际；建筑信息化核心推荐品茗股份；碳中和重点推荐中材国际，重点关注中钢国际、森特股份。此外，发改委、体育总局发文要求“十四五”期间加大足球场建设力度，人造草用量有望大增，重点推荐全球人造草行业龙头共创草坪。

2020年报&2021一季报总结：营收利润增长有韧性，现金流大幅改善。2020年建筑上市公司整体营收/业绩分别同增12.3%/4.6%，疫情下依然稳健增长，主要系稳增长要求下行业融资及政策环境较为友好，同时龙头抗冲击能力较强，疫情受控后赶工得力。建筑板块2021Q1营收/业绩较2019Q1两年复合增速分别为19%/11%，实现较好开局。在就地过年号召下，Q1行业开工情况好于往年，同时两会结束后“十四五”重点建筑项目加速推进。预计随着疫后经济与投资复苏，建筑板块有望延续稳健增长。2020-2021Q1板块整体业绩增速慢于收入增速主要系利润率下降。

多因素致利润率下降，现金流表现亮眼。将“运输费”还原回“销售费用”后，2020年建筑板块整体毛利率为11.3%（YoY-0.3pct），主要因央企地产开发业务毛利率下降、低毛利率房建业务占比提升、运营及海外业务受疫情影响所致。展望今年，行业龙头业务结构趋于稳定、运营及海外业务加快恢复，板块毛利率有望企稳。2020年建筑龙头提升管理、优化效率，管理费用率明显下降，同时加快转型升级，研发费用率上升。2020年板块净利率为2.57%（YoY-0.2pct），除毛利率下降外，地产开发业务与投资业务计提增加致板块净利率小幅下行。2020年板块现金流大幅改善，合计实现经营性现金流净流入2219亿元，同增130%，为净利润1.1倍，疫情下建筑企业更加注重工程业务收款情况，同时房地产销售回款增加，2021Q1现金流流出规模明显收窄。2020-2021Q1存货周转/应收账款周率整体小幅回升。2020年末资产负债率下降0.8个pct至73.9%，“十四五”期间国资委对央企负债率考核从降杠杆转为稳杠杆，预计后续板块负债率有望保持平稳。建筑蓝筹与钢结构板块营收业绩表现较为优。剔除基数影响较大的园林PPP板块后，2020年收入增速前三子板块为地方国企（16%）、设计咨询（15%）、钢结构（14%），归母净利润增速前三子板块为化学工程（48%）、钢结构（38%）、地方国企（16%），钢结构板块呈现较高景气度，央企国企及设计板块营收业绩稳健；化学工程板块计提显著减少，受益制造业景气度提升。各板块变化趋势基本延续至2021Q1，Q1两年复合增速中化学工程、央企、钢结构板块表现相对优异。

政治局会议强调用好窗口期、深化供给侧改革，建议弱化总量、着眼行业格局变化和产业链转型升级。上周政治局会议提到“要用好稳增长压力较小的窗口期，凝神聚力深化供给侧结构性改革”，预计未来对总量增长的追求将不是政策的重点，正如我们年初策略报告判断今年财政、货币政策逐步回归常态化，基建、地产投资预计平稳增长，制造业投资有望得到改善。当前建筑业已步入高质量发展新阶段，总量增长已不是产业发展的重点和主题，机会来自于转型升级和行业格局变化。因此我们强调建筑板块投资应弱化总量增长，着眼行业格局变化和产业链转型升级，重点看好两条线：1）行业格局变化，行业增速放缓将加速龙头企业市占率提升，强化龙头优势，龙头企业有望重估。2）产业链转型升级，中国经济的工业化、信息化、绿色化发展对建筑行业提出全新要求，对建筑业自身及产业链带来全新机遇。

建筑蓝筹市占率提升、盈利质量边际改善，当前估值极具吸引力。当前无论是从订单、利润还是现金流角度看，均持续印证我们对于建筑蓝筹市占率提升、盈利质量边际改善的判断：1）从签单看，八大建筑央企2021Q1合计新签订单2.63万亿元，同增39%，两年Q1复合增速19%，表现亮眼。其中中国交建Q1订单大增81%，两年Q1复合增速达42%，主要系境内城市综合开发、市政建设、道路与桥梁、环保等相关业务领域的投资与建设持续增加；同时中国铁建、中国化学、中国中冶、葛洲坝等公司Q1订单均较快增长。2）从营收利润看，2020年央企营收与业绩分别增长13%/3%，较2019年分别变动-3/-9个pct，营收保持两位数较快增长，业绩在疫情影响下继续保持正增长，显示出龙头的经营韧性。2020Q1央企板块营收业绩大幅反弹，除疫情影响导致去年基数较低因素外，央企普遍在手订单充裕，施工节奏加快，相比2019Q1，央企板块营收与业绩两年Q1复合增速分别为20%/14%，基本面表现持续强劲。3）从现金流看，2020年八大建筑央企经营性现金流与收入比为3.6，较2019年明显提2.2个pct，疫情环境下现金流整体表现依然优异，主要系建筑央企更加注重工程业务收款情况，同时房地产销售回款增加，2021Q1现金流流出规模明显收窄，盈利质量呈边际改善。整体来看，在反腐、营改增、金融监管、原材料价格波动、疫情冲击等诸多市场扰动因素下，央企供给侧竞争优势持续凸显，同时装配式建筑、项目大型化与综合化等趋势深化有望加速央企龙头市占率提升。目前建筑板块估值PE（ttm）创下历史最低值，仅7.8倍，PB（lf）仅0.88倍，较最低点仅高出4%。21年国资委考核的变化将督促央企在提升效率、改革激励、市值管理等方面更加积极主动，有望促估值修复。当前建筑央企性价比突出，具备较强配置价值，重点推荐低估值建筑央企中国建筑（PE4.2X）、中国中铁（PE4.7X）、中国铁建（PE4.1X）、中国化学（PE7.0X）；此外低估值品种我们还重点推荐金螳螂（PE9.0X）、四川路桥（PE7.0X）、华设集团（PE9.1X）。

水泥企业圆桌会议明确推动碳达峰、产业升级与境外投资，中材国际有望核心受益。上周中国水泥协会主办了2021年中国大型水泥企业领导人圆桌会议，会议达成以下重要共识：1）加快推进水泥行业碳达峰：当前水泥行业最重要的工作是认真履行碳达峰碳中和的国家发展战略，力争水泥行业提前实现碳达峰是当前大企业重要任务。通过大企业带头，有必要建立市场化的行业碳减排联盟来有效提高行业碳减排水平。2）积极推进水泥工业升级：要积极推进行业供应链、智慧质量管理建设；积极推进信息化数字化、5G互联网+、智能化、碳捕集利用等先进技术的应用；加大行业标准的制修订，加大企业科技创新的投入，发挥行业创新的引领作用，推动行业绿色低碳发展。3）推动境外水泥投资与合作：要注重国际交流合作，维护推动境外水泥投资的权益，服务“一带一路”健康发展。在水泥行业碳达峰、产业升级与“走出去”目标下，中材国际作为全球水泥工程服务龙头，低碳生产与智能制造技术储备领先，凭借国内与海外丰富的客户资源，公司未来将深度受益水泥行业绿色化、智能化与国际化，当前公司PE仅为9倍，低估值极具吸引力，持续重点推荐。

“十四五”期间我国足球场建设人造草用量有望大增，重点推荐全球人造草龙头共创草坪。上周发改委、体育总局印发《“十四五”时期全民健身设施补短板工程实施方案》，方案目标到2025年，全国每万人拥有足球场地数量达到0.9块以上。此前《全国足球场地设施建设规划（2016-2020年）》中曾目标到2020年平均每万人拥有足球场地达到0.5块以上，若以此为基数测算，则“十四五”期间我国将每万人新增足球场地0.4块，以我国14亿人口计算，折合面积约4亿平米。根据行业经验，人造运动草极为适用于这类使用频率高、耐磨要求高的运动场领域，国外新增足球场建设中已80%以上使用人造运动草，若我国“十四五”期间新增的4亿平米足球场中50%使用人造草，则平均每年将新增国内人造运动草需求约4000万平米，占2019年全球运动草销量的25%。预计国内人造运动草市场需求有望迎来快速成长期，其中重点推荐全球人造草行业龙头共创草坪，公司拥有国内人造草坪产能4900万平，并拥有海外产能约4600万平，有望核心受益足球场建设人造草用量大增。

投资建议：在高质量发展新阶段，总量增长已不是产业发展的重点和主题，机会来自于转型升级和行业格局变化：1）行业格局变化，当前无论是从订单、利润还是现金流角度看，均持续印证我们对于建筑蓝筹市占率提升、盈利质量边际改善的判断，建筑央企基本面优异、估值极具吸引力，持续核心推荐中国建筑（PE4.2X）、中国中铁（PE4.7X）、中国铁建（PE4.1X）、中国化学（PE7.0X）；以及优质低估值品种金螳螂（PE9.0X）、四川路桥（PE7.0X）。2）产业链转型升级，庞大的建筑产业未来转型升级将催生丰富的产业机会，重点看好建筑工业化、信息化、碳中和细分主线，其中建筑工业化核心推荐装配式龙头鸿路钢构、精工钢构、亚厦股份、华阳国际；建筑信息化核心推荐品茗股份；碳中和重点推荐中材国际，重点关注中钢国际、森特股份。此外，发改委、体育总局发文要求“十四五”期间加大足球场建设力度，人造草用量有望大增，重点推荐全球人造草行业龙头共创草坪。

风险提示：信用环境趋紧风险、疫情影响超预期风险、应收账款风险、海外经营风险等。