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2021年05月07日发布

2020 年军工行业快速增长， 2021Q1 增长提速。 2020 年全年军工板块整体实现营业收入 3867.47 亿元，同比增长 11.49%，实现归母净利 275.91 亿，同比增长 24.86%。受益于 2020 下半年军品装备的放量增长，疫情背景下的军工板块依然实现两位数的快速增长，行业景气度大幅度提升。板块业绩增速明显高于收入增速，则主要得益于盈利端的提升和费用端的下降。 2020Q1 板块实现营收 870.95亿，同比增长 51.53%，实现归母净利 66.48 亿，同比增长 223.23%。考虑到 2020Q1 疫情爆发期间的低基数效应，板块 2021Q1 的高增长基本符合预期。展望全年，行业高景气度有望持续高位运行， 2021H1高增速较为确定。由于 2020 下半年的高基数效应， 2021 下半年行业增速或将放缓，但全年的快速增长依然可期。我们预计 2021 年全年收入和归母净利增速分别约为 12%和 25%。

2020 年末存货和合同负债明显增加。 资产项下， 2021Q1 应收账款余额为 1424.9 亿，较期初大幅增长 15.2%， 说明 Q1 军品交付较多，但回款较慢， 与当季收入快速增长、 货币资金下滑相匹配。存货余额在 2020 年末增长 16.31%的基础上， 2020Q1 再较期初增长11.52%，存货的快速增长是在行业下游需求旺盛的背景下，企业主动加大备货力度，应对订单的增长。 2020 年末货币资金余额 1426.51亿元，同比增长近 20%，凸显行业回款能力改善。此外， 2020 年末固定资产 1135.01 亿元，同比增长 12.59%，增速为近年来的高点，说明企业正积极通过扩充产能来应对军品需求的爆发。负债项下，2021Q1 合同负债+预收账款 460.69 亿，较期初减少 0.71%，而 2020年末达 463.98 亿，同比大幅增长 71.02%，反映 2020 年军工板块接单情况良好。 我们认为 2021Q1 预收款减少主要是因为 Q1 非订单通常释放窗口，但收入确认仍在持续，两者此消彼长的结果。

子板块景气度依然向好，新材料和信息化板块弹性较大。 2020年全年各大子板块的存货和预收款均实现正增长，其中军工元器件板块和军工信息化板块表现最好，存货增速达 24%以上，合同负债增速达 53%以上， 未来收入快速增长可期。 2020Q1 六大子版块除航空工业集团板块外，其余板块存货指标均实现两位数增长，说明为应对潜在的订单需求， Q1 可能是所有军工企业备货的主要时间窗口。新材料和信息化子版块在合同负债指标上仍分别保持了 54%和45%的高增长，显示两大细分领域下游需求迫切，看好其全年增长。

投资建议： 看好三季度军工板块投资机会，自下而上精选个股。首先， 受益于紧张的地缘政治环境，下游军品需求旺盛，行业高景气度持续， 板块成长性凸显；其次， 近期军工板块经历大幅回撤，当前 PE（TTM）约为 49x，低于 57x 的行业中枢水平，估值和业绩增速剪刀差显著收敛；再次，建军百年奋斗目标近在迟尺，“百年变局”势必将加速我军的现代化进程，行业发展有望迎黄金时代。 建议自下而上精选个股，推荐估值和成长兼备的中直股份、 七一二、北摩高科、火炬电子、新雷能、紫光国微和中航电测等。

风险提示： 军品订单不及预期的风险。