理工酷

2022年06月17日发布

投资要点：

市场行情回顾：2022年5月1日至2022年6月13日，申万半导体指数涨跌幅为9.02%，半导体指数在5月份实现反弹，整体表现强于大盘指数，弱于电子板块整体与创业板。各细分子板块方面，行业内部收益率反弹分层明显，区间涨跌幅近乎与业绩确定性与景气度关联，中游的晶圆代工产业链表现明显强于受需求拖累的上游IC设计环节。从整体估值水平来看，申万半导体板块整体法估值PE为43.65倍，估值处于历史后10.50%分位；中位数法估值PE为51.35倍，估值处于历史后16.10%分位。

需求端：下游需求疲软，政策刺激未改善上游备货预期。从产业链公司月度营收以及第三方数据跟踪来看，消费电子需求依然疲软，而消费政策刺激存在时滞与倾向性，未改善上游备货预期。服务器出货量展望乐观，海外云计算主要厂商在基础设施上持续投入。BMC服务商信骅5月营收4.66亿新台币，同比+52.70%，环比+2.50%，除2月份过年以外整体呈现出逐季增加的态势，月度营收续创新高。海外云厂商对资本投入展望积极，而服务器CPU供应商英特尔和AMD在近期峰会与分析师会议上披露SapphireRapids和AMDEPYCGenoa的量产情况。AI、无人应用、元宇宙和云计算等将继续驱动底层硬件设备增长。

服务器：服务器迎系统性整体升级，英特尔与AMD陆续披露服务器升级产品与后续Roadmap。英特尔在5月10日On产业创新峰会上，公布了一系列芯片、软件与服务方面的进展，重点包括：采用7nm工艺的AI芯片Gaudi®2和Greco；推出第12代IntelCoreHX酷睿处理器；用于服务器领域的第四代英特尔至强可扩展处理器SapphireRapids的初始SKU开始出货。AMD则在6月9日的分析师会上宣布多代CPU核心、显卡和自适应计算架构路线图，给予Zen4的Genoa将于2022年第四季度推出，服务器迎系统性整体升级。

投资建议：5月为2022年由上半年向下半年切换的月份，消费电子的需求不振带来了年度手机出货量预测的不断下修，而产业同时需要承担代工企业的涨价压力，包括半导体材料如SUMCO等宣布硅片长约价格上涨30%。从成本结构上，晶圆代工企业制造费用占比超过80%，硅片成本占比约为4%，因此Fab厂稼动率重要性高于原材料成本，该部分对上游IC设计公司影响较小，存储产业的扩张力度是产业是否重演16-18年行情的重要节点。我们认为在看到半导体周期性的同时，也应关注国内半导体企业体量与巨大需求之间的差距，而上一轮周期中以兆易创新为代表的国内NorFlash的崛起路径将在部分行业中再演绎。展望后市，随着下游需求回归存量市场，行业内企业业绩存在分化的可能性，因此既需要区分行业景气度变化，也需要把握个股2021年业绩增长是由产品/客户拓展带来的销量/ASP增长还是单纯结构性短缺带来的涨价效应。我们维持行业“领先大市”的评级，看好：1.“国产替代”逻辑逐步兑现，直观表现为营收和在售产品数快速增长的模拟芯片赛道，建议关注圣邦股份、思瑞浦；2.由流量推动的服务器需求依然在2022年保持增长，同时硬件层面上的服务器更新以及时隔六年推出的Windows11等也将带来创新机会，建议关注DDR4向DDR5切换中受益的澜起科技和聚辰股份；3.受益下游行业渗透率提升，需求爬升的功率半导体赛道，建议关注扬杰科技、闻泰科技和士兰微。

风险提示：贸易摩擦加剧，需求不及预期，国产替代放缓。