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2021年11月10日发布

时尚消费短期承压，消费环境波动成常态，板块之间分化明显。 在消费环境的波动呈现常态化的背景下，叠加基数变化，各品牌销售 Q3 承压， 9 月社零总额/服装针纺类/珠宝类零售额当月值同比 2020 分别增长 4.4%/下滑4.8%/增长 20.1%。我们认为后续会有所修复，但是行业整体在 2022 年甚至更长维度将呈现波动状态。而低线城市的中高端产品消费力的体现、 拥有优质产品力的国产品牌的崛起将成为长期趋势。

时尚服饰：冬季销售值得期待，行业长期竞争加剧，关注优质个股。 1）短期来看，期待冬装销售，当前库存结构健康，品牌商积极备货应对 Q4。 2）中期来看， 2022 年全年流水波动趋势更加明显，个股差异也会逐步体现，优质公司领跑。 3) 服饰品牌商的运营思路从“渠道思路”转变为“流量思路” ，产品力成为核心竞争要素。 推荐产品力强、 运营稳健、估值水平尚有提升空间的【比音勒芬、波司登】，对应 22 年 PE 为 17/24 倍， 关注【太平鸟、罗莱生活】。

运动鞋服：短期波动，长期成长性确定，产品力主导竞争，国牌龙头优势突出。 Q3 运动鞋服增速放缓，安踏品牌/FILA/李宁/特步流水分别增长 10%低段/中单位数/40%-50%低段/中双位数。展望未来，短期我们判断板块增速可能放缓，中长期仍然看好渗透率提升所带来的规模增长（ 2020 年国内渗透率仅 13%，同期美国 35%/全球平均 20%），女性运动兴起、细分领域运动如滑雪、滑板、瑜伽等给予行业新的发展机会，同时品牌之间的竞争进入了产品主导阶段，龙头之间的竞争更加激烈，国内品牌迎来发展机会。 推荐【安踏体育、李宁、申洲国际、特步国际】，对应 22 年 PE 分别29/43/29/22 倍。

成衣制造：后疫情时代稳健供应链崛起。 1）短期环境仍存在不确定性，产能稳健决定增长。 2）长期来看，我们认为行业竞争格局优化成趋势，疫情加速行业落后产能出清，同时品牌商精简供应商，有差异化壁垒的公司在长期的竞争中有望脱颖而出。 推荐边际改善明显，双控政策影响小，估值具备安全边际的【健盛集团】，对应 22 年 PE 为 15 倍。关注基本面表现优秀，成长稳健的制造商【华利集团】。

风险提示： 新冠疫情影响超预期；终端消费低迷风险；汇率波动影响；各公司门店扩张不及预期，新业务开展不顺利等