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2022年01月05日发布

至暗时刻：行业资金链压力已迫在眉睫 ：2021 年房地产行业呈现出较为罕见的两极分化的态势，上半年行业多数据指标维持高速增长，销售数据超预期，土地市场如火如荼，行业一篇欣欣向荣的态势，但进入下半年之后，行业形式急转直下，市场仿佛一夜入冬，销售数据逐月下跌，土地市场大量流拍，以恒大为代表的高杠杆民企频频出现爆雷的情况，行业信用风险不断加剧，而临近年末开发商面临多重的付款压力：压力之一来源于年末总包方、供应商欠款及农民工工资的刚性支付压力,保守估计开发商在春节前的应付款压力仅农民工工资一项，应付款金额将达到 4568 亿元。压力之二来源于 1 月份到期债务规模持续增压，单月到期债务规模达 781 亿元，债务高峰叠加政策约束和流动性不足，行业面临大量到期压力。

困兽之斗：房企短期内难以纾困：纾困难点一在于售资金监管之下项目公司向公司输血链条被阻断， 2021 年多个城市商品房预售资金监管不断趋严,通过需求端提振市场销售来缓解房企现金流压力较难，项目层面到母公司层面的现金流链条难以打通；纾困难点二在于母公司层面难以借新还旧，债务融资、银行贷款、信托融资和供应链等借新还旧融资通道连续被压降，母公司资金循环受阻，短期内难以疏解资金链压力。

以史为鉴：历史下行周期行业如何演绎：2008-2009 年外部冲击带来经济下行，房地产市场流动性严重不足， 4 万亿投资等宽松政策向市场注入流动性； 2014-2015 年，房企前期无序扩张导致库存积累，经济新常态增速换挡，库存压力迅速上升，政策端放松限购限贷，需求端调控去库存；本轮下行周期中房地产行业受信贷政策过度过快收紧影响，行业流动性承压较大，政策着力点预计会着重解决资金链问题，需求端非热点城市边际放松。

地产行业正进入政策博弈的最佳时点：当前行业主要面临的矛盾还是短期内房企资金链压力较大，不足以应付到期压力，尤其临近年末，供应商、总包方以及农民工工资的付款已到时间节点，销售市场短期内难以明显好转，大部分民营地产公司受到信用冲击的影响，主体信用依然难以获得修复，所以未来一段时间内房地产行业可能会进入密集爆雷的高风险时段。地产行业一旦大面积爆雷可能出现经济失速下行的风险，为了防范化解房地产行业“灰犀牛”的影响，我们预计会有更大力度的政策或在路上，短期内地产板块正进入政策博弈期间。在这一阶段，建议优选货币资金充裕、经营稳健的国企央企。长期来看，待到未来房地产行业持续出清后，未来行业的参与主体减少，竞争格局得到显著改善，从本轮市场化供给侧改革下有望存活的企业将迎来经营规模和盈利能力的企稳，估值预计也会得到显著修复，目前来看，长期经营稳健，管理能力出色，已经具备一定经营护城河性质的企业值得重点关注。

风险因素：政策风险：政策放松进度不及预期，房地产税、预售资金政策调控超预期。市场风险：地产行业销售下行幅度超预期。