理工酷

2022年09月05日发布

投资要点

新能源：1）行业整体营收持续增长，板块分化明显：全行业2022H1营收5961.80亿元，同增34.50%，归母净利润666.97亿元，同增89.57%。光伏板块2022H1营收3,642.51亿元，同增82.04%，归母净利润469.52亿元，同增113.22%。风电板块2022H1营收1,828.23亿元，同减7.50%，归母净利润为203.56亿元，同增3.91%。核电板块2022H1营收1,170.49亿元，同减1.82%；归母净利润67.66亿元，同增434.07%。全行业2022Q2收入3,285.76亿元，同增30.80%，归母净利润360.72亿元，同增112.79%；光伏板块2022Q2营收2,096.93亿元，同增86.38%，归母净利润272.43亿元，同增113.12%；风电板块2022Q2营收966.90亿元，同减13.99%，归母净利润102.40亿元，同增2.15%；核电板块2022Q2营收588.24亿元，同减12.49%，归母净利润26.66亿元，同增233.20%。2）2022H1毛利率上升、归母净利率上升，2022Q2毛利率、归母净利率上升。2022H1，全行业毛利率为23.51%，同增0.38pct。2022Q2，全行业毛利率为23.37%，同增0.29pct。2022H1，全行业归母净利率为11.19%，同增3.25pct。2022Q2，归母净利率为10.98%，同增4.23pct。3）2022H1、2022Q2行业现金净流入大幅增加。2022H1，全行业经营活动现金净流入493.91亿元，同增817.60%，2022Q2，全行业经营性现金净流入693.23亿元，同增263.99%。4）2022Q2应收款、预收款、存货环比均增加：2022Q2末应收账款为2702.88亿元，环比+7.56%。预收款项1584.27亿元，环比+9.85%。存货2,852.39亿元，环比+8.49%。

光伏板块：光伏分化明显，龙头恒强：1）2022H1龙头企业增长持续，各环节景气度交替，盈利能力持续增长：2022H1光伏板块收入、归母净利润同比增长82.04%、113.22%；2022Q2光伏板块收入、归母净利润同比增长86.38%、113.12%。2022H1/2022Q2全行业毛利率22.75%/22.88%，同比+0.38pct/-0.03pct。2022H1/2022Q2全行业归母净利率12.89%/12.99%，同增1.88pct/1.63pct；2）各环节分化严重，逆变器整体表现较好：2022H1归母净利润净值看：硅料（217.49亿元）＞硅片（72.10亿元）＞组件（68.59亿元）＞设备（26.78亿元）＞逆变器（21.34亿元）＞胶膜（14.40亿元）＞运营（12.89亿元）＞玻璃（10.46亿元）＞金刚线（6.66亿元）＞电池（5.96亿元）＞支架（-0.01亿元），2022Q2归母净利润净值看：硅料（122.42亿元）＞硅片（42.65亿元）＞组件（41.20亿元）＞设备（16.82亿元）＞逆变器（13亿元）＞胶膜（9.35亿元）＞运营（9.09亿元）＞玻璃（5.98亿元）＞金刚线（3.82亿元）＞电池（3.69亿元）＞支架（0.08亿元）。2022H1归母净利润同比增速看：电池>硅料>金刚线>组件>硅片>逆变器>设备>胶膜>运营>玻璃>支架；从2022Q2归母净利润同比增速看：电池>硅料>金刚线>胶膜>设备>组件>逆变器>硅片>玻璃>运营>支架；3）费用率+原材料供应为环节内差异主要原因：逆变器环节户用储能需求高增，国内分布式需求旺盛，整体表现较好：德业股份（2022Q2归母净利润3.18亿元，同增155.62%，欧洲快速增长叠加巴西大客户订单增多，微逆出货实现最快增速，同时欧洲户储高增，后续将持续高增）、锦浪科技（2022Q2归母净利润2.34亿元，同增77.04%）、禾迈股份（2022Q2归母净利润1.15亿元，同增143.86%），收入、归母净利润表现亮眼，锦浪IGBT供应充足，禾迈微逆不需IGBT，且均费用率控制优秀，两家公司增速显著高于行业同行、昱能科技（2022Q2归母净利润0.98亿元，同增335.38%，微逆以及智能关断器出货高增，同时代工模式大幅降低期间费用），2022Q2欧洲家储需求高增+人民币汇率下降，盈利充分受益。阳光电源（2022Q2归母净利润4.90亿元，同增32.21%，上游电芯涨价，储能业务盈利承压，叠加新业务持续投入拖累盈利）、固德威（2022Q2归母净利润0.45亿元，同减45.63%，海外仓爆仓出货较少叠加户用系统团队投入较大，费用率较高影响业绩）；硅料环节供需偏紧下盈利强劲：通威股份（2022Q2归母净利润70.29亿元，同增231.83%，因通威股份业务较多，实际硅料业务增速更快）、大全能源（2022Q2归母净利润52.13亿元，同增230.19%，需求旺盛，新产能爬坡叠加库存转移销量大增+单吨净利创新高）持续受益；电池环节需求高增下供应趋紧，盈利持续修复：爱旭股份（2022Q2归母净利润3.69亿元，同增396.47%，非硅成本下降+大尺寸出货占比提升，2022年供需改善+N型新技术持续导入，盈利逐渐修复）；组件环节静待盈利修复，硅料供给释放下有望量利齐升：隆基股份（2022Q2归母净利润38.17亿元，同增53.23%，盈利中包含8.1亿元硅料投资收益，2022Q2硅片单瓦盈利0.11-0.12元，环比持平，下半年硅料产能释放，电池组件盈利待修复）、晶澳科技（2022Q2归母净利润9.52亿元，同71.11%）、天合光能（2022Q2归母净利润7.26亿元，同增52.69%）、晶科能源（2022Q2归母净利润5.04亿元，同增55.50%），2022H2受益硅料价格下降，同时组件有期货属性，组件利润同比有望提升，看好2022年组件量利双升，组件龙头可提升1-3分左右。辅材环节原材料价格下行+涨价传导成本压力，2022Q2盈利逐步修复：福莱特（2022Q2归母净利润5.66亿元，同增33.75%。下半年地面电站需求起量，双玻占比有望提升，玻璃需求旺盛。）；福斯特（2022Q2归母净利润7.18亿元，同增75.72%，顺价能力良好，叠加海外需求旺盛及电站装机启动，看好胶膜环节整体量利双升）。4）2022H1光伏板块现金流同比大幅上升：2022H1板块应收账款/预收账款/存货环比+14.38%/+24.34%/+19.42%，应收账款周转天数为45.08天，环比减少9.14%，存货周转天数为80.95天，环比减少6.66%。现金流净流入442.31亿元，与2022Q1净流入4.08亿元相比，环比增加10739.10%。

风电板块：风电整机分化、零部件承压：1）2022H1风电板块营收下降、盈利分化。风电板块共选取企业31家，2022H1风电板块收入1148.80亿元，同降7.32%，归母净利润129.79亿元，同增9.10%，收入增速看：变流器>运营>轴承>叶片>整机>铸锻件>海缆>塔筒，归母净利润增速看：海缆>运营>整机>轴承>变流器>叶片>塔筒>铸锻件；2022Q2收入600.59亿元，同降15.98%，归母净利润61.64亿元，同降0.10%，收入增速看：运营>变流器>轴承>铸锻件>叶片>海缆>整机>塔筒，归母净利润增速看：海缆>运营>变流器>轴承>整机>叶片>塔筒>铸锻件。2022H1/2022Q2毛利率小幅下降、归母净利率同比上升。2022H1/2022Q2风电板块毛利率为22.28%/21.60%，同降0.64pct/0.84pct；归母净利率为11.30%/10.26%，同增1.70pct/1.63pct。2）风电整机表现分化，金风科技营收下降，明阳智能、运达股份量利齐升。金风科技受风机价格下降及产品结构变化影响致营收下降，明阳智能受益于装机增加，运达股份陆上风机市占率大幅提升。2022H1归母净利润分别同比-5.92%/+135.04%/+131.30%。明阳智能、运达股份2022Q2盈利持续高企，归母净利润分别同增32.32%/117.77%。3）零部件板块分化明显。轴承、变流器环节表现佳，新强联、五洲新春、禾望电气盈利上升。2022H1/2022Q2轴承国产化龙头新强联归母净利润分别同增38.32%/41.42%。五洲新春归母净利润分别同增10.22%/3.07%。禾望电气归母净利润分别同增14.76%/40.43%。塔筒、铸件、叶片2022H1业绩承压。上半年下游开工率低、出货量减少，叠加原材料价格高位运行导致业绩承压。2022H1/2022Q2塔筒龙头大金重工、天顺风能归母净利润分别同降14.52%/11.90%、68.20%/26.48%。天能重工归母净利润同降23.28%/同增2.00%。泰胜风能归母净利润同降43.79%/62.93%。海力风电归母净利润同降67.33%/65.70%。铸件龙头日月股份归母净利润同降78.18%/78.24%。大兆瓦法兰龙头恒润股份归母净利润分别同降82.52%/71.34%。叶片龙头中材科技归母净利润分别同比+1.33%/-10.20%，叶片业务受需求下降及原材料涨价影响承压。海缆环节受结转项目价值量和结构以及疫情影响，东方电缆和中天科技海洋业务盈利存在分化。2022H1/2022Q2东方电缆归母净利润同降18.02%/32.09%，主要系陆缆系统占比提高，且海缆系统受疫情和交付结构影响导致毛利率有所下降。中天科技归母净利润分别同增645.08%/426.51%，主要系海洋产品毛利持续释放及2021年同期计提大额资产减值所致。4）2022H1风电板块现金净流入下滑，2022Q2持续下滑。2022H1经营性现金流量净流出125.01亿元，流出同比增加46.59%。2022Q1净流入50.95亿元，大幅提升。5）2022Q2应收账款增加、预收账款增加，存货增加；应收账款周转天数增加，存货周转天数减少。2022Q2末应收账款为992.18亿元，环比增长3.40%。预收款项274.34亿元，环比增加5.09%。存货580.37亿元，环比增加2.25%。应收账款周转天数为90.84天，环比增加15.01天，存货周转天数为113.56天，环比减少5.22天。

投资建议：中国规划2030年碳达峰2060年碳中和，欧盟2050年碳中和，美国2035年无碳电力2050年碳中和，且海外电价不断上涨，各国均提高能源安全重视程度，我们预计后续光伏装机将加速增长，逐步成长为主力能源。2022H1国内分布式和海外市场需求旺盛，支撑硅料价格持续上涨至30万元/吨，创历史新高。我们预计当前硅料价格已处于顶部位置，向上空间有限，且超过30万吨硅料产能将在9月达到满产，供给逐季增加，我们预计硅料价格有望8月底9月初开始下降，降价刺激国内地面需求高增；欧洲居民用电电价和PPA电价持续上涨，需求持续高增；同时美国6月底开始对东南亚四国光伏进口政策放松，需求逐渐恢复；我们预计2022年全球光伏装机240-250GW，同增50%+，其中国内需求90GW，同增90%左右，分布式占比55%+，海外需求150-160GW，同增30%+。重点推荐：看好逆变器和组件环节的成长alpha，逆变器（锦浪科技、禾迈股份、昱能科技、德业股份、阳光电源、固德威），组件（隆基绿能、天合光能、晶澳科技、晶科能源），看好电池硅料硅片龙头（通威股份、爱旭股份、大全能源，关注TCL中环、上机数控等）和格局稳定的金刚线金刚线、胶膜、玻璃龙头（美畅股份、福斯特、海优新材、福莱特，关注信义光能）。海上风电具备长期成长性，招标景气，2023年需求至少翻倍增长。陆上风电平价新周期需求旺盛，原材料价格下降，盈利有望逐季改善。看好细分行业增速高，竞争格局好，龙头具备阿尔法的海缆环节（推荐东方电缆、关注中天科技）；塔筒环节（推荐大金重工、天顺风能、关注天能重工、海力风电、泰胜风能）；铸锻件环节（推荐日月股份、金雷股