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2022年08月15日发布

核心观点

1、内贸集运：航运业中稳态ROE更高更稳定的细分领域

①格局更好：内贸集运行业的CR3接近80%，是航运业中集中度最高的子版块；②运价更为稳定：从2015-2021年内贸集运的运价指数PDCI是航运三大板块中最稳定的；③装载率更高：双向贸易流向下，内贸集运的往返两程装载率可以得到保证，每TEU运力完成的运量更多。

风险提示：疫情反复，内贸集运需求不及预期，多式联运推行力度不够，国际集运运价大幅下跌，航行安全事故，中美市场并不具有完全可比性，相关资料仅供参考。

2、投资逻辑：短期看集运周期，中期看头部集中，长期看多式联运

①短期弹性大：内贸运力被抽调到外贸高景气市场后造成供给短缺，内贸运费市场的年度均价有所提升，同时内贸集运公司通过租船给外贸船东短期内产生了可观的利润弹性。展望未来国际集运的周期走势，租船市场和即期运费市场的景气度有望继续维持2-3年。

②中期格局稳：船旗国登记制度和新船引进限制条令控制了运力大规模扩张，原有头部集中的市场竞争格局在顺周期阶段有望进一步加强。运力引进的高壁垒下行业过去5年来供给增速CAGR仅为6.66%，目前只有头部公司在手订单充足。从新船在手订单看，中谷物流2022-2024年新船运力增速分别为7%、40%和10%，安通控股2022新船供给增速5%，未来中谷物流市占率有望从21%提升到30%，安通控股市占率有望从18%提升到25%；

③长期增速高：适箱货源需求增速不断提高，多式联运渗透率不断提升。回顾过去，过去5年内贸集装箱吞吐量CAGR为9.1%，2018年散改集后年化增速为10.2%，2015-2020海铁联运运量CAGR31%；展望未来，多种利好因素叠加下内贸集运的行业增速有望保持在10%-12%之间。

3、主要公司：强者恒强的背景下，关注行业龙头公司中谷物流和安通控股。中谷物流是我国第一大民营内贸集运公司，经营稳健，成长逻辑清晰。安通控股过去虽然历经波折但核心资源尚未丢失，如今被招商港口接管后成功实现困境反转。

投资建议：行业格局稳定且处于高速成长期，首次覆盖，给予内贸集运行业“推荐”评级。