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2022年04月19日发布

保交付托底建安投资，土地购置费随施工进度分期入账

2022年4月18日，统计局发布一季度房地产数据，我们看到一季度房地产投资同比增长0.7%，而商品房销售额同比下降了22.7%。对此，统计局新闻发言人付凌晖在记者会上表示：“从历史上看，房地产投资和商品房销售的增长关系总体保持了同向变化，但是房地产投资增长变化明显要小于商品房销售。主要是由于房地产项目一旦开工建设，房地产企业一般会持续推进项目建设，从而保证项目销售的回款，相应房地产投资相对于销售具有一定的稳定性。因此，即便在市场销售低迷甚至出现下降的情况下，房地产投资仍然有可能保持一定增长。比如，在2012年、2014年和2015年，都曾经出现过这种情况。”

从房地产投资的结构来看，付凌晖提到一季度建安投资同比增长0.9%，土地购置费同比增长0.6%，带动房地产投资整体同比增长0.7%。

建安投资之所以能维持正增长，付凌晖提到主要是由于“保交付等相关政策的作用。去年底以来，各地区坚持‘保交付、保民生、保稳定’，积极推动前期停建缓建的房地产项目复工复产，推进在建项目的建设。一季度，施工期在一年以上的房地产项目，投资增长速度超过10%。”

我们认为，由于各地从去年9月份以来在实际执行层面普遍加强了预售资金监管的力度，房企新开工的动力是不足的（一季度新开工面积同比下降17.5%），因为项目即使开工、推盘、完成预售，短时间内也无法获得现金流。但是在当前房企普遍资金链较为紧张的环境下，房企对在建项目加快施工、竣工的动力是比较强的，主要是针对2021年9月份预售资金监管加强之后销售的项目，由于房企想要盘活监管资金需要达到一定的工程进度节点，因此保交付不只是政治任务，也是房企自己的理性选择，我们也是看到施工面积同比增长了1.0%。此外，付凌晖还提到“今年以来建筑材料、工程安装等价格涨幅较高，一定程度推高了房地产投资的名义增速。”

土地购置费之所以维持正增长，主要是由于“前期发生的土地购置费是随着房地产施工建设逐步计入，相应也支撑了房地产投资的增长。”

居民收入是当前楼市最大制约，房地产市场需随下轮经济复苏一起修复虽然从同比数据来看，商品房销售额无论是一季度（-22.7%）还是3月单月（-26.2%）降幅都不小，但是去年基数较高也是一个非常重要的原因。如果跟疫情前的2019年同期比的话，实际上2022年3月单月跟2019年3月单月基本持平，2022年一季度较2019年一季度还增长了9.7%。分区域来看，一季度东北（-33.9%）和东部（-27.7%）降幅最大，而中部（-11.8%）和西部（-16.9%）降幅较小。

我们观察到部分城市近期在“因城施策”的框架下陆续放松了当地的一些房地产调控政策，边际上对提振市场需求会有一定帮助，但是效果有多大我们认为仍有待观察。如果说去年四季度是地产拖累了经济的话，那么今年一季度我们认为其实是经济在拖累地产。根据克尔瑞的问卷调查，收入降低成为客户不买房的主要原因。而一季度和3月单月的居民中长期贷款均创近五年新低，我们认为跟居民收入预期不稳，担心潜在失业可能或者收入下降风险，因而不敢加杠杆有一定关系。居民收入是目前房地产市场最大的制约因素。

所以我们认为如果政策不从创造购买力的角度入手的话（比如说PSL的投放带动棚改货币化），上半年销售数据可能难有起色（预计同比下降30%左右），下半年随着基数变低，同比数据可能会有所反弹，但绝对值仍然不能过于乐观（预计今年下半年销售额跟去年下半年持平），全年同比降幅在15%左右（较疫情前的2019年下降3.6%，较2018年增长2.7%）。

我们认为2020-2021年每年17-18万亿历史天量的销售规模短期内对需求有一定透支，是不可持续的，房地产市场可能需要退回到17-19年每年13-16万亿的水平上经过一段比较长时间的筑底过程，然后跟随下一轮经济复苏一起恢复。