理工酷

2021年10月11日发布

投资要点

净利率存潜在修复预期、市场份额持续提升的细分龙头

关注原料、海运、汇兑综合影响，盈利能力处于历史低位的优质产能。由于海运费、原材料价格、汇兑影响，轻工部分细分赛道龙头Q1-Q3收入高增、但利润表现不佳。核心关注裕同科技、梦百合、乐歌股份等。海运费受损标的业绩弹性或更为突出。从海运费高位回落看出口公司潜在的盈利修复空间，乐歌股份（海外自主品牌占比6成，21H1海运费占营业成本双位数，而19年仅2.5%，大幅攀升）、敏华控股（20/21财年海运费占营业成本9.5%，而19/20财年为7.7%，上升1.8pct）、顾家家居（20年运输费用占营业成本4.77%，19年为2.47%，上升2.3pct）、梦百合（20年海运费占营业成本9.43%，18年为6.77%，上升2.66pct，因海外工厂布局海运费于19年已经抬升）、久祺股份（20年海运费占营业成本2.41%，19年为1.68%，上升0.73pct）等。综合来看若后续海运费高位下行，成本占比较高的乐歌股份、梦百合、敏华控股将率先受益。

下游逆周期高景气、细分赛道差异化实力积累的优质制造

部分细分制造龙头21H1规模高速成长，同时展现出较强的业绩弹性。持续推荐浙江自然（24年末国内、海外总产能预计达23-25亿，预期未来3年收入和利润CAGR达39.5%和37.8%）、上海艾录（22年末奶酪棒包材产能预计实现同比翻倍、工业纸包产能同比增长近80%，预期21-23年收入复合增速30%+、利润复合增速35%+）。新型烟草创新大势不改，期待后续政策落地格局优化。从全球发展趋势来看，我们认为新型烟草持续成长动力强劲，近期（1）国内烟草总局发文助力烟草科技创新，期待国内HNB发力。建议持续关注华宝国际、华宝股份、劲嘉股份、东风股份；（2）海外FDA更新PMTA规则，审核效率提升。思摩尔国际在美国销售封闭式尼古丁传输系统产品的全部客户都已进入PMTA第三阶段的审核环节，政策的落地必将利好格局优化。

优质消费资产底部配置，关注必选复苏&家居份额提升

疫情反复扰动消费降速，关注必选消费韧性。部分必选消费的表现靓丽（文具消费增长稳健、生活纸企业开始收缩促销力度）。首选晨光文具（预计22年净利润18.76亿元、对应22年PE仅34.83X）；百亚股份（预计22年净利润2.96亿元，对应22年PE仅28.46X）；维达国际（预计22年20.40亿元，对应22年PE仅13.68X）。地产β悲观预期已经较为充分，把握家居龙头市场份额提升的α。推荐布局具有份额提升持续成长动力的优质零售资产顾家家居（预计22年+25%、对应22年PE仅18X）、欧派家居（预计22年+20%、对应22年PE为24X）、敏华控股（预计22年业绩增长30+%、对应22年PE仅12-13X）。

双控限电或成新常态，左侧关注格局改善、纸价拐点

双控加码收缩供给，部分纸种止跌回弹。9月双控政策再度加码，考虑部分造纸大省如江苏（9月拉闸停产）、广东（开二停五错峰轮休）、广西、福建均为双红色预警区域，后续限产存在进一步升级预期，我们判断21Q4旺季造纸供给将大幅收缩，从而对后市纸价形成提振。短期关注区位布局优势和细分纸种弹性，中期关注格局优化。建议首选具备区位及自备能源优势的太阳纸业（基地位于绿色区域山东&广西二期陆续开始投产&箱板提价有动力）、山鹰国际（广东产能相对有限&箱瓦纸种具提价动力）、仙鹤股份（下游需求相对较好），关注博汇纸业（白卡纸种提价弹性）、晨鸣纸业（白卡纸种提价弹性）。

风险提示：贸易环境持续恶化，地产调控超预期，纸价涨幅低于预期，双控政策加剧