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2022年04月12日发布

受益地产后周期&城轨需求快速增长，行业拐点有望出现

受地产宏观调控&疫情影响，2021年下半年以来电梯行业表现低迷。2021年我国电梯、自动扶梯和升降机累计产量为154.50万台，同比+17.0%。分季度来看，2021Q1-Q4同比增速分别为71%、24%、11%和7%，逐季下降。2022年以来，地产需求尚未明显提振，叠加疫情影响安装&交付，2022年1-2月我国电梯、自动扶梯和升降机累计产量仅13.70万台，同比-6.2%。

受益地产后周期&城轨交通需求提升，我们判断电梯行业拐点有望出现。1）地产：地产行业已进入第三轮宽松期，供需端政策利好不断，多地购房政策持续放宽，房企融资困境也在缓解。受益地产后周期效应，我们判断2023H1地产行业对电梯的需求有望回暖。2）城轨交通：我国持续加大新基建投资力度，进一步刺激城轨交通电梯需求增长。城轨交通电梯多为招投标形式，是门槛较高的细分赛道。随着本土企业在城轨交通电梯领域竞争力快速提升，有望成为电梯行业增长的重要驱动力。

行业盈利水平已处底部，我们判断短期下行空间不大

原材料价格上涨&产品降价双重挤压，2021年电梯行业盈利能力明显下降。2021年上海机电和康力电梯的净利率分别为4.74%和7.84%，分别同比-2.89pct和-3.40pct，均明显下滑。究其原因，核心在于原材料价格上涨、竞争加剧背景下，电梯行业毛利率大幅下降。具体来看：1）原材料价格上涨：电梯原材料成本占比90%+，其中钢材在原材料中占比约20%。以电梯使用较多的不锈钢板（2B）为例，2021年经销价平均为1.61万元/吨（2020年为1.28万元/吨），达到2012年以来最高点，是行业盈利能力下降的最主要因素。2）产品均价下降：为提升市场份额，本土电梯企业普遍采取降价措施。2021年上海机电的电梯产品均价同比-2.2%；2021年康力电梯的垂直电梯和扶梯均价分别同比-5.5%和-8.0%。

短期来看，我们判断电梯行业盈利能力已处于底部，2022年下行空间不大。主要系：1）钢材价格虽仍维持高位，但较2021年顶峰已有所回落。同样以不锈钢板（2B）为例，最新经销价为1.88万元/吨（4月8日），较2021年高峰期（2万元/吨）已有所降低。相较2021年，2022年原材料价格对行业毛利率的冲击正处于缓和期。2）原材料高企背景下，行业降价空间有限，暂无企业发起激烈价格战。

后服务市场为行业重要增长点，将打开长期成长空间

全球范围内来看，电梯已进入“后市场”时代。相较海外龙头，本土电梯企业后服务业务仍处于起步阶段，成长空间较大。1）纵观海外龙头，服务型业务已构成业务主体。2021年通力电梯服务型业务收入占比达到46%；2021年奥的斯服务型业务收入占比为55%，并贡献了79%的营业利润。2）作为全球最大的电梯市场，2025年我国后服务业务市场规模接近千亿元。然而，广阔蓝海市场下，我国电梯企业的后服务业务仍处于起步阶段，维保&安装收入规模普遍较低，大部分盈利能力甚至不如整梯。展望未来，随着电梯维保规范政策推行，维保市场格局有望优化；叠加本土企业规模扩张带来的集中效应，维保业务有望成为行业重要增长点。

投资建议：短期来看，地产后周期效应驱动下，我们判断行业拐点有望于2023H1出现；中期来看，大宗价格回落将提升行业盈利水平；长期来看，后服务市场将进一步打开成长空间。电梯行业具备长期成长性，建议关注某国产电梯龙头、快意电梯、广日股份、上海机电、梅轮电梯。

风险提示：地产行业投资低于预期，原材料价格上涨，市场竞争加剧等。