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2021年09月06日发布

【本周核心观点】近期建筑板块持续大涨，主因新能源、新材料等新业务发展，叠加下半年稳增长预期提升，促处极低估值水平的建筑蓝筹估值快速修复与重估。当前建筑板块估值依然处历史极低区间，修复仍有空间，新业务进展及后续潜在逆周期政策有望成为潜在催化。重点推荐和关注：具备转型升级逻辑的专业工程央企：中国化学（PB1.92X，化工新材料开启第二成长曲线重估）、中国电建（PB1.11X，新能源电力运营潜力大，受益抽水蓄能发展）、中国中冶（PB1.27X，海外镍钴等矿产资源丰富，受益钢铁碳中和）、中材国际（22PE12X，水泥行业碳中和龙头）；稳增长预期下估值存修复动力的基建央企：中国交建（PB0.64X）、中国中铁（铜钴矿价值待重估，PB0.70X）、中国铁建（PB0.59X）、中国建筑（PB0.69X）。另一方面，双碳及新能源发展大背景下，以分布式光伏为代表的电力基建有望成为稳增长重要抓手，电力工程与运维、钢结构龙头有望持续受益，本周河南举行“全省屋顶光伏发电开发行动启动会议暨集中签约仪式”，整县分布式光伏试点加速推进，并有望为其他省份形成示范效应，核心推荐分布式光伏与储能领域已有布局的配网EPCO成长龙头苏文电能，以及光伏屋面已有较多技术储备的钢结构EPC龙头精工钢构，关注龙元建设、富煌钢构。此外，继续推荐受益土拍“竞品质”趋势的国内第三方工程检测开拓者深圳瑞捷（22PE17X）。

低估值建筑蓝筹为何大涨？当前位置怎么看？近期建筑板块持续大涨，中国化学、中国中冶、中国电建等专业工程央企自7月初领先板块启动行情，自底部已分别上涨130%、71%、87%；7月30日中央经济工作会议后，低估值基建龙头中国交建、中国中铁、中国铁建、中国建筑等也跟随上涨，目前自底部反弹幅度分别为40%、22%、20%、14%。我们认为本轮央企大涨主要原因有：1）行情启动时板块估值已处在历史最低区间。建筑板块在经历连续4年下跌后，在今年7月底估值已经跌破2014年熊市低点，PE（ttm）/PB（Lf）分别为8/0.88倍，创出历史新低。而建筑央企上半年订单增长23%，业绩保持较快增长，基本面稳健。2）专业工程央企新业务加快发展贡献增加，在新能源、新材料等板块带动下迎来重估。中国化学己二腈、气凝胶等项目投产将近，预计明年贡献较大利润弹性，化工新材料第二成长曲线有望打开。中国中冶海外镍钴矿储备丰富，资源板块今年上半年实现净利润11亿元，同比大幅扭亏。中国电建是我国水电及新能源工程龙头，2020年底在手电力装机16GW，其中80%为清洁能源，同时受益抽水蓄能行业快速发展。此前由于央企体量较大，新业务贡献不明显，在估值时被市场忽略，而今年央企新业务发展迅速，贡献提升，在新能源、化工等相关板块大幅上涨后，带动新业务价值重估。3）经济下行压力增大，稳增长预期显著提升，促估值修复。7月主要经济数据不达预期，8月非制造业PMI47.5%（前值53.3%），大幅回落，均显示当前经济下行压力加大。结合7月底中央经济工作会议内容，下半年基建稳增长重要性加强，基建稳增长预期明显提升，政策边际宽松可期，促低估值建筑蓝筹迎来估值修复。

估值依然处历史低位水平，修复仍有空间：首先，建筑板块整体估值仍处于历史低位水平。虽经历明显上涨，中国交建、中国铁建、中国中铁、中国建筑PB（Lf）分别为0.64、0.59、0.70、0.69倍，仍显著破净。中国化学、中国电建、中国中冶等公司新业务增长较快，目前估值仍低于可比行业公司。其次，后续潜在政策宽松有望对板块估值形成持续催化。目前经济下行压力加大，政策边际宽松可期。我们预计后续稳增长政策有望分批出台，不同部委分工配合，从不同角度发力，潜在政策有望对板块估值形成持续催化。在目前市场资金较为宽裕环境下，我们认为建筑股估值修复具有合理性，目前仍有空间。首先看好具有转型升级或产业链延伸逻辑的专业工程龙头（中国化学、中国电建、中国中冶等），其次建议关注估值极低的基建龙头（中国交建、中国中铁等）。

2021中报总结：央企国企引领盈利增长，化学工程与钢结构维持高景气。2021年中报已披露完毕，建筑板块整体营收/归母净利润分别同增29%/33%，Q2单季分别同增15%/11%，两年H1复合增速分别为17%/10%。在上半年国内外疫情反复、原材料价格大幅波动的不利环境下，建筑板块上半年营收业绩整体实现稳健增长。重点财务指标上看，2021H1毛利率有所下降，主要因地产开发业务毛利率下降、疫情反复以及钢价上涨等因素影响，随着三季度以来钢价波动趋于平稳，疫情影响逐步减弱，后续行业毛利率下行压力有望边际缓解；各项费用率同比均有所下降，回归正常水平；现金流由去年同期的净流入231亿元转为净流出618亿元，主要因政府财政资金相对偏紧，同时企业为应对原材料价格上涨而提前储备，后续随着专项债发行和应用加快，同时原材料价格趋稳，现金流有望边际改善。重点板块上看，1）央企与地方国企自去年疫情后持续保持较高营收和业绩增长趋势，市占率持续提升，基本面稳健，同时新能源快速发展及新材料、矿业、双碳等新业务拓展为建筑央企带来全新增长动力；2）化学工程板块受益于化工品价格上涨及绿色智能化改造需求提升，上游业主资本开支意愿增加，项目推进加快，回款良好；3）钢结构板块上半年在钢价明显上涨背景下依然实现稳定的营收和业绩成长，主要得益于今年装配式建筑需求依然强劲，当前钢价波动趋于平稳，预计后续钢结构需求有望恢复，钢结构板块依然有望保持较高增速。展望下半年，经济下行压力加大，结合730政治局会议要求，预计专项债将加快发行、“十四五”重点项目将加速推进，促基建景气度边际改善，叠加龙头市占率加速提升、持续受益行业转型升级，板块盈利有望保持稳健增长。

整县分布式光伏试点持续顺利推进，重点推荐苏文电能、精工钢构。自6月底国家能源局提出在全国开展整县屋顶分布式光伏开发试点以来，截至目前已有25个省份提交了分布式光伏整县推进试点方案，近期甘肃、山西、河北冀南、河南、浙江陆续公布了首批屋顶分布式光伏整县推进试点情况，其中河南明确整县屋顶分布式光伏开发试点名单为66个县（市、区），拟建设规模15GW；河北省共批复18个县市区，规模1.6GW；山西省首批光伏整县推进涉及26个县（市、区），规模1.1GW；甘肃省在试点工作方案中拟规划装机容量3.1GW，上述合计规模已超20GW。本周河南省举行“全省屋顶光伏发电开发行动启动会议暨集中签约仪式”，部分试点县政府、开发企业、产业链企业以及金融机构开展集中签约，整县分布式光伏试点加速推进，并有望为其他省份形成示范效应。若平均每个省最终上报25个试点县，每个县200MW规模测算，则全国整县分布式光伏试点装机规模有望超100GW，如若单位造价按5元/w计算，则市场规模有望达5000亿。整县推进分布式光伏开发试点不仅利于扩大屋顶分布式光伏建设，同时分布式光伏发电接入配电网后，配电系统将由原来单一电能分配角色转变为集电能收集、传输和分配于一体的新型电能交换系统，带来配电网功能与投资的升级。配网建设企业不仅有望显著受益于配网新建和存量改造需求提升，同时可主动挖掘业主分布式光伏+储能建设需求，开拓分布式光伏+储能建设新业务增长点，核心推荐分布式光伏与储能领域已有布局的配网EPCO成长龙头苏文电能，以及光伏屋面已有较多技术储备的钢结构EPC龙头精工钢构，关注龙元建设、富煌钢构。

碳排放核算规则有望加速制定，持续推荐水泥碳中和龙头中材国际。本周全国碳排放统计核算工作组成立，负责组织协调各行业碳排放统计核算等工作，工作组成员除科技部、工业化和信息化部、财政部等主要部委外，还囊括煤炭、钢铁、石化、建筑建材、有色、电力共6个行业协会。碳排放的准确计量是各行业实现“3060双碳”发展目标的前提，并有助于当前尽快完成各行业碳排放额度和减排规则的制定。未来随着水泥、钢铁等行业碳排放纳入管理和限制、超额碳排放将增加企业经营成本，碳减排改造的相对经济性进一步突显，生产企业推进技改置换的动力将显著增强。中材国际水泥工业技术底蕴深厚，引领水泥行业“高端化、智能化、绿色化”发展方向，已经制定了全链条的低碳发展技术路线，凭借先进技术与丰富客户资源，未来将深度受益水泥产线碳减排技改置换需求增加，持续重点推荐。同时建议关注钢铁碳中和龙头中钢国际。

投资建议：近期建筑板块持续大涨，主因新能源、新材料等新业务发展，叠加下半年稳增长预期提升，促处估值极低水平的建筑蓝筹估值快速修复或重估。当前建筑板块估值依然处历史极低区间，修复仍有空间，新业务进展及后续潜在逆周期政策有望成为潜在催化。重点推荐和关注：具备转型升级逻辑的专业工程央企：中国化学、中国电建、中国中冶、中材国际。稳增长预期下估值存修复动力的基建央企：中国交建、中国中铁、中国铁建、中国建筑。另一方面，双碳及新能源发展大背景下，以分布式光伏为代表的电力基建有望成为稳增长重要抓手，电力工程与运维、钢结构龙头有望持续受益，核心推荐分布式光伏与储能领域已有布局的配网EPCO成长龙头苏文电能，以及光伏屋面已有较多技术储备的钢结构EPC龙头精工钢构，关注龙元建设、富煌钢构。此外，继续推荐受益土拍“竞品质”趋势的国内第三方工程检测开拓者深圳瑞捷。

风险提示：政策推动不及预期风险、疫情影响超预期风险、应收账款风险、海外经营风险等。