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2022年03月30日发布

事件：根据百川盈孚数据，2022年年初国内电解铝停产274.7万吨，截至2022年3月25日，已复产168万吨，复产率达61.2%，其中，云南复产94万吨，占国内总复产规模的55.95%；年初规划剩余投产262.5万吨，截至2022年3月25日已投产32万吨，投产率12.19%，其中，云南省投产22万吨，占国内总投产产能的68.75%。2022年以来国内电解铝产能复产及投产明显加速。

2021年云南积极蓄水、优化调度，2022年来水较多，同时当前用电淡季，为电解铝提供加速复产及投产的条件。

21年积极蓄水、优化调度，22年枯水期来水较多，水电供应充裕：2021年，由于云南省水力供应不足，加剧云南省电力供应短缺，为保民生用电，电解铝等高耗能行业面临严格的限产、停产政策要求，为保障电力供应，云南省政府在80亿立方米的全年蓄水任务基础上，2021年全省库塘蓄水85.15亿立方米，同比上升4.22%，比10年同期平均多蓄6.23亿立方米。此外，云南省能源局于2021年11月起，加强流域梯级和跨流域水电联合优化调度，2021年云南省增加水电蓄能达到272亿千瓦时，同比增加38亿千瓦时，为近3年来最高水平。当前时间段云南省处于枯水期，而从水位来看，云南省的主要江河水位线均接近警戒水位，水力相对充足。

叠加当前用电淡季，政策支持电解铝企业复产、投产：当前处于用电淡季，电力供应相对充裕，根据云南省能源局的公告，云南省能源局会同发改、工信和电网企业组建电力运行调度工作专班，按周调度滚动研判全省电力供需形势，有序增加绿色铝项目运行产能。截至2月22日，全省绿色铝项目较增加前增加用电负荷近100万千瓦，释放水电铝产能超过60万吨。预计3月底全省在运水电铝项目可达到430万吨，产能利用率达到80%。

国内电解铝企业复产及投产明显提速，抬升国内电解铝供给预期

复产方面，截至3月25日，国内总复产规模168万吨，复产率达61.2%，其中云南省复产规模94万吨，占全国规模的55.95%，国内待复产规模106.7万吨，其中云南地区待复产规模40万吨，占全国规模的37.49%。在当前政策及电力供应环境下，预计国内电解铝企业仍将保持较快的复产节奏。

新产能投产方面，截至3月25日，国内新投电解铝产能32万吨，待投产的电解铝产能229万吨，其中云南省新投产产能22万吨，占国内总投产规模的68.75%，云南地区待投产产能116万吨，占国内总待投产能的50.66%。在当前政策及电力供应环境下，预计国内电解铝企业仍将保持较快的投产节奏。

根据百川盈孚数据，截止目前国内电解铝运行产能3925.8万吨，相比21年年底，运行产能增加160万吨，其中广西因疫情停产40万吨、复产168万吨、新增投产32万吨，2022年以来运行产能处于持续上升趋势。根据我们统计，预计年内电解铝产能还可复产80.7万吨，还可投产176万吨，预计22年年底国内电解铝运行产能将达到4182.5万吨。

海外地缘紧张局势虽有缓解迹象，但电解铝生产的恢复仍需时间。一方面，前期地缘紧张局势进一步抬升欧洲能源价格，2021年夏季以来，欧洲能源问题日益加剧，能源短缺导致欧洲电费飙升，盈利压缩下，欧洲铝厂被动减产，根据SMM，2021年以来，欧洲电解铝年产能减产超过87.5万吨，而俄罗斯贡献欧盟天然气需求的40%，俄乌的紧张局势也使欧洲能源问题进一步加剧；另一方面，地缘紧张局势加大电解铝装置生产的不稳定性，其中俄铝于3月1日公告称“由于黑海及周边地区不可避免的物流及交通挑战，不得不暂时关闭位于乌克兰Nikolaev地区的Nikolaev氧化铝精炼厂的生产”，同时澳大利亚宣布停止向俄罗斯出口氧化铝、铝土矿等原料。当前地缘紧张局势虽有缓和迹象，但电解铝复产仍需时间，全年产量仍会受到影响。

需求端，外需仍旺盛，内需尚待政策传导。对比全球主要经济体的制造业PMI数据，美国及欧元区仍处在较高景气水平，海外经济体对电解铝消费需求依然旺盛，但考虑到利率对耐用品消费需求的传导，需警惕后续海外流动性收缩背景下电解铝需求的回落；而国内自21年底定调稳增长后，政策持续加码，但考虑到政策传导的时滞、疫情扰动等因素，预计内需恢复尚需时日。目前全球需求仍维持高位，但拉长来看，未来电解铝需求仍是海外流动性收缩和国内稳增长之间的赛跑。

库存方面：2022年库存处于历史低位。截至3月25日，国内电解铝铝锭社会库存103.9万吨，同比减少了16.95%。海外方面，受益于全球疫情逐步得到控制，叠加欧洲能源危机及地缘紧张局势，海外电解铝难见增量，LME库存延续21年全年去库的趋势，截至3月25日，LME库存为67.81万吨，同比减少了64.79%，处于2016年以来最低水平。

综合来看，国内电解铝复产及投产提速仍难改供需紧张格局，低库存支撑下预计铝价仍将延续高位。供给端，虽然国内电解铝复产及投产提速抬升国内电解铝产量，但前期地缘紧张局势进一步冲击海外电解铝生产的稳定性，海外电解铝产量将受到一定影响；需求端，美联储已开启加息缩表周期，海外经济高位回落趋势已经确立，拖累电解铝的海外需求，而国内需求仍需稳增长政策的进一步发力，我们预计2022年全球电解铝需求增速将有所回落。综合来看，根据我们测算，2022年全球电解铝供需紧张格局仍难改，低库存支撑下，铝价仍将延续高位。

风险提示事件：宏观经济波动超预期风险；铝需求疲软风险；政策变动超预期风险；原材料价格以及铝价波动超预期风险；投产复产项目进度不及预期的风险；疫情反复风险；研报使用信息数据更新不及时风险等。