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2021年03月22日发布

本周建筑材料板块下跌-1.37%，上证综指下跌-1.40%，超额收益为0.03%。本周建筑材料板块资金净流入额为-24.44亿元。

全国水泥均价437元/吨，周环比+3元/吨。本周全国水泥市场价格环比上涨0.7%。价格上涨地区主要是江苏盐城、淮安，贵州遵义、云南文山，幅度10-30元/吨，哈尔滨陆续执行去年底高价；价格回落区域主要有江西上饶、赣州，河南驻马店、平顶山，广西桂林，湖南常德等地，幅度20-30元/吨。3月中旬，国内部分地区仍然被雨水天气笼罩，下游需求整体继续保持稳步提升态势，企业出货率普遍恢复到6-8成，部分区域可达9成或正常水平；价格方面，核心市场水泥价格大体保持稳定，少数区域继续震荡调整。

本周（2021.03.15-2021.03.19）末全国建筑用白玻平均价格2192元，周环比+14元/吨，年同比+579元/吨。从区域情况看，华东地区部分厂家报价有所上涨，以提振市场信心为主；东北和西北地区冬储价格基本结束，市场报价有所回归，成交情绪一般。华北地区价格稳定，市场成交减缓；产能方面，本周没有产能变化。前期点火的生产线都已经正常生产，短期没有计划冷修停产的生产线。华南地区广东明轩二线1000吨计划本月末或者下个月初点火，属于产能置换的项目。

【周观点】

大宗品类方面，春节就地过年政策下，节后复工节奏预期快于往年，需求复苏预期增强叠加库存相对低位，水泥玻璃价格表现或超预期。2020年全年房地产投资增速7%保持较强韧性，基建投资略低于预期，21年1-2月，地产投资较19年复合增长仍保持较强韧性，基建投资相对平稳。展望今年地产需求预计仍有韧性，外需也有望进一步修复。水泥行业随着新一轮置换政策酝酿出台，总供给约束仍然较强，预计全国总体景气维持高位震荡，玻璃在需求支撑以及供给新增节奏受限下，此轮高景气持续性也有望好于前几轮，而顺周期的玻纤行业中期来看预计将更具业绩弹性。1）水泥板块，沿江熟料价格提前上调，反映行业低库存和低价的背景，同时也是PPI上行过程中，下游投机性需求在升温的反映，行业供给曲线可能也在发生变化。我们认为此轮PPI上升周期中水泥市场内生的上行动力不可忽视，全年价格中枢存在超预期的机会。从估值角度来看，在市场风险偏好降低，宏观层面政策风险释放的背景下，若节后开工及上半年需求韧性得到验证，水泥股业绩与估值背离的修复空间可观。2）玻纤板块，全球经济共振复苏，出口需求预期明显改善，同时国内市场汽车和风电需求存在超预期可能，在需求改善和产业链补库存之下，看好此轮玻纤景气上行周期有望超预期，后续有望迎来盈利弹性和估值提升的共振，持续看好顺周期的玻纤板块，推荐中国巨石、中材科技。3）玻璃板块，除了短期盈利弹性兑现外，当前时点建议关注产业政策调整带来的长期盈利中枢上移和产业链扩张的投资机会。

消费建材方面，细分龙头集中趋势未变，零售端销售额持续改善，考虑估值切换和成长弹性，多个细分龙头公司估值已处于历史区间下限水平，近期数据显示地产需求韧性仍强，建议积极关注。从此前业绩预增情况来看，头部企业集中度提升趋势依然保持明显，工程端业务表现基本符合预期，零售经销端业务有超预期表现（部分有基数效应和延迟需求释放等原因）。2020年房地产销售面积增长2.6%，较19年有所加快，2021年1-2月房地产销售较19年复合增长依然强势，地产后周期品类销售继续好转，建筑及装潢材料零售额连续多个月来呈现环比改善趋势，而零售经销渠道在此前经历压力下，龙头企业积极调整商业模式寻求份额和品类突破，部分龙头企业初现成效，叠加零售端景气度回升，推荐零售端占比高且渠道调整效果明显、盈利弹性有望持续的消费建材龙头，如东鹏控股、伟星新材等。工程端建材板块对资金环境敏感度较高，在流动性边际收紧的影响下，叠加房地产政策变化预期的影响，市场对地产政策收紧影响中期需求

有所担忧，地产相关消费品类需求预期较弱，板块估值波动和股价调整也已反应；短期来看，地产销售韧性强且近几月增速保持相对强势，从中长期行业发展趋势来看，我们仍然看好优质细分龙头的份额提升和成长空间：地产集中度提升趋势仍将持续，战略集采+全装修推进之下工程端放量势头仍将延续，具备渠道优势和杠杆能力的细分龙头仍将持续受益，成长弹性和确定性依然较强，考虑估值切换和成长趋势，多个细分龙头公司估值已处于历史区间下限水平，建议关注；从更远的发展空间和现金流平衡方面，房地产市场中长期回归合理规模，除了已在快速集中的大B工程市场，仍旧分散的工程小B市场提供了更长远的份额提升来源。

中长期来看，我们认为，有质量的成长仍是最重要的品质。未来几年里，在流动性收紧和三条红线的压力之下，如何缓解现金流和收入增长的矛盾；在行业边界逐渐模糊和客户关注点不断迁移的压力之下，如何提升商业模型的长期竞争力是企业面临的重要命题：

1）具备成长性的工程建材龙头，尤其是已经建立了下沉市场的小B客户开发和多品类销售体系的公司。核心推荐坚朗五金、东方雨虹；短期也建议关注具备较强成长弹性的细分龙头企业，推荐凯伦股份、科顺股份、东鹏控股、垒知集团、蒙娜丽莎、雄塑科技等。

2）出口链条建议关注需求景气旺盛、品类持续渗透的PVC地板行业，推荐海象新材，以及外需占比较高，下游细分领域需求有亮点的赛特新材、再升科技。

3）盈利稳定、高现金流的价值重估品种，推荐海螺水泥、伟星新材。

【行业细分观点】

1、水泥：本周末全国水泥均价437元/吨，周环比+3元/吨。本周全国水泥市场价格环比上涨0.7%。价格上涨地区主要是江苏盐城、淮安，贵州遵义、云南文山，幅度10-30元/吨，哈尔滨陆续执行去年底高价；价格回落区域主要有江西上饶、赣州，河南驻马店、平顶山，广西桂林，湖南常德等地，幅度20-30元/吨。3月中旬，国内部分地区仍然被雨水天气笼罩，下游需求整体继续保持稳步提升态势，企业出货率普遍恢复到6-8成，部分区域可达9成或正常水平；价格方面，核心市场水泥价格大体保持稳定，少数区域继续震荡调整。

泛京津冀地区水泥市场均价为445元/吨，周环比持平，年同比-14元/吨；长江中下游流域水泥市场均价为494元/吨，周环比持平，年同比+16元/吨；长江流域水泥市场均价为468元/吨，周环比持平，年同比+5元/吨；两广地区水泥市场均价为475元/吨，周环比持平，年同比-38元/吨。泛京津冀地区水泥库存57.2%，周环比-2.1%；长江中下游流域水泥库存51.1%，周环比-5.0%；长江流域库存52.8%，周环比-3.8%；两广地区库存51.7%，周环比-11.5%。

投资建议：

我们认为此轮PPI上升周期中，水泥市场内生的上行动力不可忽视，全年价格中枢存在超预期的机会。短期来看，后续一到三个星期，南方地区和多数北方地区将陆续迎来下游需求的正式启动，在这一过程中，水泥企业为求加速清库水泥仍将经历价格阶段性下调的过程，但在沿江熟料提前上调后，水泥价格回落幅度或将明显小于往年幅度，为上半年旺季开局奠定良好的基础，加之当前全国和长三角区域库存处于历史同期偏低水平，预计长三角等代表性市场均价有望高于去年同期。

中期来看，虽然行业需求缺乏弹性，但行业产能利用率仍然高位运行，在PPI上行周期中，水泥价格中枢将进一步抬升，全年行业盈利也有望再上新台阶。一方面，水泥行业本身的供需关系不会边际恶化，行业产能利用率将维持高位震荡，中性假设下我们测算行业剔除错峰后产能利用率98.1%，景气下行风险小。另一方面是在相对宽松的货币环境下，此轮随着市场通胀预期的形成，下游的投机性需求在升温，行业供给曲线可能也在发生变化。此次粉磨站积极补库和主导企业积极运作熟料价格上调一定程度为其反映。

高现金流和高分红下板块低估值优势凸显。目前板块2021年平均市盈率回落至7倍左右，已处历史中枢偏下位置，在A股市场中也属于最低的子行业之一，性价比凸显。在市场风险偏好降低，宏观层面政策风险释放的

背景下，若节后开工及上半年需求韧性得到验证，水泥股业绩与估值背离的修复空间可观。

水泥板块中期业绩具备较好确定性，看好后续估值修复潜力。（1）中期EPS复合增速更快的标的超额收益更为显著。重点推荐华新水泥（短期受益湖北投资回补和通胀预期升温，公司盈利具备一定弹性且有望超预期，中期骨料等产业链延伸增量大，盈利和估值上修潜力可观）；推荐冀东水泥、上峰水泥、祁连山、塔牌集团等。（2）水泥是碳排放量最大的工业部门之一，控产量是实现碳达峰的核心手段，我们认为中长期产业政策导向将强化错峰生产和产能置换等供给约束措施，有利于产能严重过剩区域和输出型区域产能利用率和盈利中枢提升，推荐宁夏建材、冀东水泥等北方水泥标的。（3）龙头水泥企业的现金流与高分红价值凸显，以及中长期产业链延伸、海外布局以及潜在整合能力值得重视，推荐海螺水泥、华新水泥、天山股份（中建材水泥）、万年青等。

2、玻璃：本周末全国建筑用白玻平均价格2192元，周环比+14元/吨，年同比+579元/吨。从区域情况看，华东地区部分厂家报价有所上涨，以提振市场信心为主；东北和西北地区冬储价格基本结束，市场报价有所回归，成交情绪一般。华北地区价格稳定，市场成交减缓；产能方面，本周没有产能变化。前期点火的生产线都已经正常生产，短期没有计划冷修停产的生产线。华南地区广东明轩二线1000吨计划本月末或者下个月初点火，属于产能置换的项目。

短期贸易商、加工厂补库拉动下节后产销率较好，但后续库存和价格走向仍需观察终端需求启动节奏。基于供给端受环保、产业政策、窑龄等多重约束，我们看好玻璃高景气的韧性有望超预期。中长期环保将重塑行业成本曲线，资源是长期超额利润主要来源，大型企业、优质产能受益。长期推荐旗滨集团（南方格局集中，快速拓展下游深加工，分红率高），关注金晶科技、南玻A。

3、玻纤：无碱玻纤：泰山玻璃纤维有限公司主要生产各规格无碱粗纱，现有16条池窑生产线在产，在产年产能达90.5万吨，现阶段仍以内贸市场为主，出口量近期延续小增趋势，整体产销表现良好。板材、热塑等货源仍显紧俏。近期厂家产销良好，实际成交或存区域差异，现厂家北方市场对外出厂价格参考如下：2400tex喷射纱报7500元/吨，2400texSMC纱报7500-7600元/吨（高端），2400tex缠绕纱报6000元/吨，2000tex热塑性合股纱报7000-7200元/吨，热塑直接纱报6900-7000元/吨，2400tex毡用纱/板材纱7300元/吨。电子纱：泰山玻璃纤维邹城有限公司主要生产池窑电子纱，现有3条电子级池窑线正常生产，年产量约6.5万吨，主要产品有G75、G37、G150、E225、D450等型号，G37基本自用。目前电子纱G75现对外报价在14600-14800元/吨不等，不同客户价格略有差别，实际成交按合同。A级品，含税出厂价格，木托盘包装，塑料管回收，限期3个月。走货主要区域是山东及江浙地区，多数电子纱厂家自用。当前，国内电子布（7628布）市场产销良好，现主流报价维持在7.1-7.2元/米，实际成交按合同。交投良好。

短期低库存与需求复苏支撑粗纱与电子纱价格上升通道运行。我们判断中期外需随着汽车等工业需求改善仍具备一定弹性，而可预见的供给释放较上一轮有序，景气上行周期有望进一步拉长。

更为重要的是随着行业格局日趋清晰，“强者恒强”趋势下，龙头企业随着成本优势“正反馈循环”，将通过结构升级开启新一轮领先。（1）当前陡峭的成本曲线源于龙头企业通过生产装备、工艺技术实现的生产效率优势以及管理优势，反映在企业间生产环节的能耗、劳动生产率与要素成本的显著差距。当生产环节的技术进步速度减慢后，除了要素成本优势（如资源禀赋、产能布局）比较稳固外，劳动生产效率差异存在缩小可能。但较为陡峭的成本曲线带来不同梯队间现金“流量”的量级差异，积累为资本壁垒，体现为企业融资能力量级分化比产能规模、盈利体量更大，产生“马太效应”。头部企业长期在资本开支维度的领先，巨石推动“智能化”生