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2021年12月27日发布

投资要点

板块涨幅居前，原材料成本压制业绩表现：2021年初至今公用事业、环保、电网设备三行业涨幅为39%、29%、55%。估值方面，公用事业P/E22X，创2Q2019以来新高；环保P/E18X，近历史底部；电网设备P/E30X，位于5年均值区间。十四五时期，围绕新型电力系统构建，看好源网荷端广阔投资机会。

项目建设如火如荼，转型绿电之势不可逆：2015年后第二产业用电量增速收敛，我国用电量增速中枢下移到5%。叠加能耗管控，火电设备平均利用小时数淡稳于4200h。今年煤价飙升，煤电顶牛导致火电经营困难，8月热电企业毛利率降至九年低点7.5%。越来越多传统电企向绿电转型。风电、光伏项目毛利率在50%以上，远高于传统火电15%的盈利水平，随着新能源业务比重上升企业整体ROE被进一步拉升，并最终反映在公司估值上。我们测算“十四五”分布式/集中式光伏新增装机规模CAGR分别高达57%/33%，工程运营端商业机会蓬勃。

抽水蓄能步入黄金十年：抽水蓄能作为最经济的新能源消纳方案，占据我国90%的储能装机。2020年，抽水蓄能在我国电力总装机占比仅1.4%，较国际平均水平5%偏低。随着今年两大重要文件落地，困扰行业的最大难题成本疏导已破除。按照规划，“十三五”至“十六五”期间，抽蓄新增装机增速将从1%快速提高到536%、90%、210%；投资规模将从240亿元激增到1831/4060/12600亿元，行业进入黄金十年。

从能效管理到需求侧响应，新业态新蓝海：能耗双控的管理模式，使得能效管理成为工商企业、公共建筑的刚需，推动能效管理基础设施渗透率提高。未来能源管理系统不再是单纯的电力消费端，而是会和分布式光伏、电动车等灵活负载相互协同，参与到当地配电网的融合互动中，为电力系统提供需求侧响应服务。目前需求响应有三类主体，工业用户非生产性负荷、商业及公共建筑的空调负荷、电动汽车有序充电负荷。保守估计我国灵活负荷资源量在5000万千瓦以上。

投资建议：1）绿电运营商：建议关注传统火电转型新能源比例最高的吉电股份，及背靠三峡集团的第一梯队风光新能源运营商三峡能源。推荐分布式屋顶光伏投资建设运营一体化的优势央企南网能源。2）抽水蓄能：建议关注拟置入南网调峰调频公司100%股权，转型抽水蓄能、调峰水电和电网储能的文山电力；国网抽水蓄能子公司、国内抽蓄最大投资运营主体国网新源（非上市）。3）能效管理：建议关注智能微网和企业能效管理解决方案供应商安科瑞；电力EPCO一体化解决方案供应商苏文电能；深耕电网设备智能监测解决方案的杭州柯林。

风险提示：电网投资不及预期风险；宏观经济下行风险；电力改革推进速度不及预期风险。