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2021年04月06日发布

本周建筑材料板块上涨 1.85%，超额收益为-0.08%。本周建筑材料板块资金净流入额为-14.22 亿元。

全国水泥均价 451 元/吨，周环比+8.5 元/吨。 本周全国水泥市场价格环比大幅上调 1.9%。价格上涨地区仍围绕在华东、中南、西南和西北地区，幅度 20-50 元/吨；价格回落地区主要是河南郑州，小幅下调 10 元/吨。三月底四月初，国内水泥市场需求整体表现良好，大部分地区企业出货保持在 9 成或正常水平，少部分区域如东北、华北相对偏弱，企业出货提升缓慢，维持在 5-8 成。价格方面，供需两旺的南方地区延续上行态势为主，预计四月上旬水泥价格将会迎来第二轮普涨行情；北方地区随着需求进一步恢复，亦有推涨计划。

本周（2021.03.29-2021.04.04）末全国建筑用白玻平均价格 2198 元，周环比持平，年同比+624 元/吨。 从区域情况看，华中地区生产企业出库情况尚可，部分厂家库存偏低。为了提振市场信心，厂家报价整体上涨，下游加工企业和贸易商反映一般。部分库存偏低的华东地区生产企业报价有所上涨。

【周观点】

大宗品类方面， 春节就地过年政策下，节后复工节奏预期快于往年，需求复苏预期增强叠加库存相对低位，水泥玻璃价格表现或超预期。 2020 年全年房地产投资增速 7%保持较强韧性，基建投资略低于预期， 21 年 1-2月，地产投资较 19 年复合增长仍保持较强韧性，基建投资相对平稳。 展望今年地产需求预计仍有韧性，外需也有望进一步修复。水泥行业随着新一轮置换政策酝酿出台，总供给约束仍然较强，预计全国总体景气维持高位震荡，玻璃在需求支撑以及供给新增节奏受限下，此轮高景气持续性也有望好于前几轮，而顺周期的玻纤行业中期来看预计将更具业绩弹性。 1）水泥板块， 沿江熟料价格提前上调，反映行业低库存和低价的背景，同时也是 PPI 上行过程中，下游投机性需求在升温的反映，行业供给曲线可能也在发生变化。我们认为此轮 PPI 上升周期中水泥市场内生的上行动力不可忽视，全年价格中枢存在超预期的机会。从估值角度来看，在市场风险偏好降低，宏观层面政策风险释放的背景下，若节后开工及上半年需求韧性得到验证，水泥股业绩与估值背离的修复空间可观。 2）玻纤板块， 全球经济共振复苏，出口需求预期明显改善，同时国内市场汽车和风电需求存在超预期可能，在需求改善和产业链补库存之下，看好此轮玻纤景气上行周期有望超预期，后续有望迎来盈利弹性和估值提升的共振，持续看好顺周期的玻纤板块，推荐中国巨石、中材科技。 3）玻璃板块，除了短期盈利弹性兑现外，当前时点建议关注产业政策调整带来的长期盈利中枢上移和产业链扩张的投资机会。

消费建材方面， 细分龙头集中趋势未变，零售端销售额持续改善，考虑估值切换和成长弹性，多个细分龙头公司估值已处于历史区间下限水平， 近期数据显示地产需求韧性仍强， 多个消费建材细分品类微观显示订单和销售数据增长强劲，如建筑五金、防水材料、塑料管道等，季报窗口期临近，建议积极关注消费建材板块成长弹性标的。 地产后周期的消费建材行业头部企业集中度提升趋势依然保持明显，工程端业务表现基本符合预期，零售经销端业务有超预期表现（部分有基数效应和延迟需求释放等原因）。短期来看，地产销售韧性强且近几月增速保持相对强势， 2020 年房地产销售面积增长 2.6%，较 19 年有所加快， 2021 年 1-2 月房地产销售较 19年复合增长依然强势，地产后周期品类销售继续好转，建筑及装潢材料零售额连续多个月来呈现环比改善趋势，而零售经销渠道在此前经历压力下，龙头企业积极调整商业模式寻求份额和品类突破，部分龙头企业初现成效，叠加零售端景气度回升，推荐零售端占比高且渠道调整效果明显、盈利弹性有望持续的消费建材龙头，如东鹏控股、伟星新材等。 从中长期行业发展趋势来看，我们仍然看好优质细分龙头的份额提升和成长空间：地产集中度提升趋势仍将持续，战略集采+全装修推进之下工程端放量势头仍将延续，具备渠道优势和杠杆能力的细分龙头仍将持续受益，成长弹性和确定性依然较强， 考虑估值切换和成长趋势，多个细分龙头公司估值已处于历史区间下限水平，建议关注；从更远的发展空间和现金流平衡方面，房地产市场中长期回归合理规模，除了已在快速集中的大 B 工程市场，仍旧分散的工程小 B 市场提供了更长远的份额提升来源。中长期来看，我们认为，有质量的成长仍是最重要的品质。 未来几年里，在流动性收紧和三条红线的压力之下，如何缓解现金流和收入增长的矛盾； 在行业边界逐渐模糊和客户关注点不断迁移的压力之下，如何提升商业模型的长期竞争力是企业面临的重要命题：

1）具备成长性的工程建材龙头，尤其是已经建立了下沉市场的小 B 客户开发和多品类销售体系的公司。核心推荐坚朗五金、东方雨虹；短期也建议关注具备较强成长弹性的细分龙头企业，推荐凯伦股份、科顺股份、 东鹏控股、 垒知集团、蒙娜丽莎、雄塑科技等。

2） 出口链条建议关注需求景气旺盛、品类持续渗透的 PVC 地板行业，推荐海象新材， 以及外需占比较高，下游细分领域需求有亮点的赛特新材、再升科技。

3）盈利稳定、高现金流的价值重估品种，推荐海螺水泥、伟星新材。【行业细分观点】1、 水泥： 全国水泥均价 451 元/吨，周环比+8.5 元/吨。 本周全国水泥市场价格环比大幅上调 1.9%。价格上涨地区仍围绕在华东、中南、西南和西北地区，幅度 20-50 元/吨；价格回落地区主要是河南郑州，小幅下调10 元/吨。三月底四月初，国内水泥市场需求整体表现良好，大部分地区企业出货保持在 9 成或正常水平，少部分区域如东北、华北相对偏弱，企业出货提升缓慢，维持在 5-8 成。价格方面，供需两旺的南方地区延续上行态势为主，预计四月上旬水泥价格将会迎来第二轮普涨行情；北方地区随着需求进一步恢复，亦有推涨计划。泛京津冀地区水泥市场均价为 443 元/吨，周环比持平，年同比-14 元/吨；长江中下游流域水泥市场均价为 514 元/吨，周环比持平，年同比+41 元/吨；长江流域水泥市场均价为 495 元/吨，周环比+11 元/吨，年同比+38元/吨；两广地区水泥市场均价为 528 元/吨，周环比+38 元/吨，年同比+25 元/吨。泛京津冀地区水泥库存 53%，周环比-5%；长江中下游流域水泥库存43.8%，周环比-4.1%；长江流域库存 40.5%，周环比-5.8%；两广地区库存 46.2%，周环比-3.5%。

投资建议：

低库存背景叠加供给约束，此轮旺季景气或超预期。 节后以来， 下游需求恢复节奏总体良好，全国水泥价格迎来普涨。短期来看，前期错峰生产较为严格的执行奠定了低库存基础， 下游工程启动和企业发货验证需求韧性， 后续局部地区环保管控也有望边际增强， 随着需求继续提升，行业库存进入低库位区间， 我们认为旺季水泥价格具备较好弹性，景气或超预期。

中期来看， 虽然行业需求缺乏弹性，但行业产能利用率仍然高位运行，碳中和背景下供给侧或持续超预期。水泥行业本身的供需关系不会边际恶化，行业产能利用率将维持高位震荡，中性假设下我们测算行业剔除错峰后产能利用率 98.1%，景气下行风险小。此外，不仅在 PPI 上行周期中，水泥价格中枢将进一步抬升，全年行业盈利也有望再上新台阶。而且碳中和背景下随着相关政策的出台落地，产业政策和供给约束或持续趋严，提升行业盈利中枢和稳定性。

高现金流和高分红下板块低估值优势凸显。 目前板块估值仍处历史中枢偏下位置。在市场风险偏好降低，宏观层面政策风险释放的背景下， 随着节后开工及上半年需求韧性得到验证， 以及碳中和背景下供给侧收缩或超预期， 水泥股业绩与估值背离的修复空间可观。

水泥板块中期业绩具备较好确定性，看好后续估值修复潜力。（1） 中期EPS 复合增速更快的标的超额收益更为显著。重点推荐华新水泥（短期受益湖北投资回补，公司盈利具备一定弹性且有望超预期，中期骨料、混凝土等产业链延伸增量大，盈利和估值上修潜力可观）；推荐冀东水泥、上峰水泥、祁连山、塔牌集团等。 （2） 水泥是碳排放量最大的工业部门之一，控产量是实现碳达峰的核心手段，我们认为中长期产业政策导向将强化错峰生产和产能置换等供给约束措施，有利于产能严重过剩区域和输出型区域产能利用率和盈利中枢提升，推荐宁夏建材、冀东水泥等北方水泥标的。（3）龙头水泥企业的现金流与高分红价值凸显，以及中长期产业链延伸、海外布局以及潜在整合能力值得重视，推荐海螺水泥、华新水泥、天山股份（中建材水泥）、万年青等。

2、 玻璃： 本周末全国建筑用白玻平均价格 2198 元，周环比持平，年同比+624 元/吨。从区域情况看，华中地区生产企业出库情况尚可，部分厂家库存偏低。为了提振市场信心，厂家报价整体上涨，下游加工企业和贸易商反映一般。部分库存偏低的华东地区生产企业报价有所上涨。厂商移库结束后，社会库存处在去化状态，市场较强信心下推动局部市场报价上涨，但我们认为短期社会库存尚未降至低位，需求释放也较为平稳，价格预计以高位震荡、偏强运行为主。中期角度， 供需紧平衡状态难以打破，下半年旺季刚需以及下游补库拉动下价格有望再创新高。 长期角度，基于供给端受环保、产业政策、窑龄等多重约束，我们看好玻璃高景气的韧性有望超预期。中长期环保将重塑行业成本曲线，资源是长期超额利润主要来源，大型企业、优质产能受益。推荐旗滨集团（南方格局集中，快速拓展下游深加工，分红率高）， 关注金晶科技、南玻 A。

3、玻纤： 无碱玻纤： 泰山玻璃纤维有限公司主要生产各规格无碱粗纱，现有 16 条池窑生产线在产，在产年产能达 90.5 万吨，现阶段仍以内贸市场为主，出口量近期延续小增趋势，整体产销表现良好。毡用、板材、热塑等货源仍显紧俏。近期厂家产销良好，实际成交或存区域差异，近期厂家针对部分产品价格仍存调涨计划。现厂家北方市场对外出厂价格参考如下： 2400tex 喷射纱报 7500 元/吨， 2400texSMC 纱报 7500-7600 元/吨，2400tex 缠绕纱报 6000 元/吨， 2000tex 热塑性合股纱报 7000-7200 元/吨，热塑直接纱报 6900-7000 元/吨， 2400tex 毡用纱/板材纱 7300 元/吨。电子纱： 泰山玻璃纤维邹城有限公司主要生产池窑电子纱，现有 3 条电子级池窑线正常生产，年产量约 6.5 万吨，主要产品有 G75、 G37、 G150、E225、 D450 等型号， G37 基本自用。目前电子纱 G75 价格暂稳。现对外报价在 14600-14800 元/吨不等，不同客户价格略有差别，实际成交按合同。 A 级品，含税出厂价格，木托盘包装，塑料管回收，限期 3 个月。走货主要区域是山东及江浙地区，多数电子纱厂家自用。当前，国内电子布（7628 布）市场产销良好，现主流报价维持在 7.1-7.2 元/米，实际成交按合同。交投良好。厂家计划 4 月份电子纱再次上调价格，关注调价动态。短期供需紧张态势仍将延续， 低库存与需求复苏支撑粗纱与电子纱价格延续上升通道运行。我们判断中期外需随着汽车、地产等工业需求改善仍具备一定弹性， 供需紧平衡或将前几轮维持更长时间， 景气上行周期有望进一步拉长。

更为重要的是随着行业格局日趋清晰，“强者恒强”趋势下，龙头企业随着成本优势“正反馈循环”，将通过结构升级开启新一轮领先。 （1）当前陡峭的成本曲线源于龙头企业通过生产装备、工艺技术实现的生产效率优势以及管理优势，反映在企业间生产环节的能耗、劳动生产率与要素成本的显著差距。当生产环节的技术进步速度减慢后，除了要素成本优势（如资源禀赋、产能布局）比较稳固外，劳动生产效率差异存在缩小可能。但较为陡峭的成本曲线带来不同梯队间现金“流量”的量级差异，积累为资本壁垒，体现为企业融资能力量级分化比产能规模、盈利体量更大，产生“马太效应”。头部企业长期在资本开支维度的领先，巨石推动“智能化”生产将在能耗和劳动