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2021年05月24日发布

大宗商品价格上涨，有色行业总体受益： 2021 年以来， 有色主要产品价格明显上涨，其中铜和铝涨幅居前。 有色是基础性的原材料，在国民经济中处于上游行业，价格上涨受益程度较高，行业处于景气周期。根据国家统计局数据， 2021 年一季度我国有色行业利润增速超 50%，即使排除基数效应， 2021 年一季度我国有色行业利润也处于历史较佳水平。

上游矿产最具价格弹性，受益价格上涨程度高： 上游矿产最具资源属性，开发周期长，投资额大，具有较高的壁垒，投产后生产成本相对固定， 是有色最具价格弹性的环节。 截至目前， 代表性金属矿铜精矿、锌精矿和锡精矿价格分别同比上涨约 63%、 51%和 46%，价格涨幅高于对应金属价格。 我们认为此轮大宗商品价格上涨中，上游金属矿价格传导顺利，价格上涨受益程度高。

冶炼影响分化： 此次大宗商品价格上涨中，铜和锌单位冶炼加工费并没有随大宗品上涨而提高，反而有所降低。我们判断，大多有色金属冶炼盈利并没有受益，反而遭受一定侵蚀，但冶炼主产品利润损失通过副产品的销售得到一定补偿。 电解铝受益碳中和，行业利润向电解冶炼环节倾斜，电解铝利润随着铝价格上涨而提升，大宗商品价格上涨影响积极。

大宗商品上涨对有色压延盈利影响较小： 有色压延行业普遍存在产能过剩，市场集中度低， 其盈利由加工费决定。代表铝棒产品单位加工毛利2020 年二季度起走低，和铝价表现迥异。 我们认为有色压延利润和大宗商品价格上涨并没有太多关联，而与同行业自身的供需格局关系紧密。另一方面，尽管压延企业部分享受库存升值的好处，但原材料上涨加大企业营运资金需求，且对原材料价格波动风险管理提出了更高要求。

投资建议： 我们认为大宗商品价格上涨总体上利好有色行业，但产业链各环节分化。 上游有色金属矿资源属性突出，最具价格弹性，大宗商品价格上涨对业绩的推动最为明显，建议关注铜矿龙头公司紫金矿业、西部矿业； 冶炼环节，电解铝受益碳中和，行业利润向电解环节倾斜，也受益大宗商品价格上涨，建议关注电解铝龙头公司云铝股份、中国铝业。

风险提示：（1）疫情反复，有色需求低于预期的风险。如果未来疫苗接种低于预期或者新冠病毒变异，使疫苗失效，将影响需求复苏，对有色产品价格构成压制； (2) 流动性支撑减弱的风险。 如美联储货币政策开始收紧，将使得流动性对有色产品价格支撑减弱，并导致价格价下跌。（3）供给和库存增长超预期的风险。