理工酷

2021年06月21日发布

本周专题：2021年为水电投产大年，具有强调度能力的大型水电陆续实现投产，电站投产带来的流域“联合调度”成为行业的一大关键变化。何为“联合调度”？“联合调度”将为电量、电价带来哪些具体的边际变化？本周我们就水电“联合调度”问题进行解读及测算。核心观点

何为水电联合调度？

除常规的装机增长外，“联合调度”为水电公司的另一大重要成长维度，所解决的问题为水电发力的季节与年际波动。水电的联合调度，定性来看即通过调节库容：（1）丰水期“蓄水”而降低流量，从而实现弃水减少；（2）枯水期“放水”而增加流量，从而实现电量增发。在合理的联合调度下，水流与发电需求及发电能力可实现更好匹配。

水电联合调度意义何在？

意义一：电量增发。以长电为例，2012至2014年向溪电站各机组陆续实现投产后，三峡和葛洲坝丰枯发电比例呈明显降低走势，发电量季度波动一定程度得到平滑，且整体利用小时趋势向上。目前长江流域水库“四库联调”，年节水增发电量近100亿千瓦时，在乌东德、白鹤滩全面投产后，“六库联调”有望增加年发电量约300亿千瓦时，相较“四库联调”再提供200亿度增量。对于雅砻江而言，两河口投产将实现三大水库联运，是全国大江、大河中调节性能最好、电能质量最优的梯级水电站群之一，有望带来雅砻江以下梯级电站超100亿度的电量增发，以及金沙江及长江流域电站近70亿度的电量增发。

意义二：电价抬升。部分流域在不同月份、不同时间段电价存在差异，发电丰期、用电谷期在“供大于求”逻辑下电价有下浮，发电枯期、用电峰期在“供不应求”逻辑下电价上浮。以四川省为典型代表，上网侧仅有丰枯电价政策，电价差异可达64%；销售侧叠加了峰谷变化，电价差异可达2.3倍。联合调度由于缩小了水电丰枯发力差异，或将一定程度带来平均电价的抬升。我们以四川丰枯电价政策为基础进行测算，若联合调度带来平枯期电量占总发电量比重抬升10个百分点，则加权平均上网电价抬升幅度约4.2%；若电量占比提升20个百分点，则电价抬升幅度可达8.5%。

投资建议：水电联合调度大时代开启

水电联合调度的大时代开启在即，水电企业有望受益于联合调度带来的电量增发及电价增益。叠加投产带来的稳健装机增长，以及水风光互补模式的持续推广，水电标的成长性逐步凸显。中长期看，在盈利稳健、现金流充沛、股息高等属性下，水电标的相对价值将不断提升。短期来看，根据最新的5月能源生产数据，单月水电发电量956亿千瓦时，同比增长12.1%，相较整体发电量增速高出4.2个百分点，5月来水或已出现修复，我们维持行业“强大于市”评级。具体标的方面，建议关注【川投能源】【国投电力】【长江电力】【华能水电】等。

风险提示：联合调度效果不及预期的风险；电站投运进度不及预期的风险；相关假设不成立导致结论偏差的风险