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2021年06月15日发布

市场关心的问题和我们的推演：21/22年装机需求对胶膜行业量价利的影响、对个股业绩的影响测算

往后看，市场的担心在于若21年装机不及预期，胶膜企业21年业绩将下调。但同时需要注意的是，21年潜在需求旺盛，装机或不及预期的原因在于硅料价格高企推高组件价格，抑制实际需求；预计22年硅料价格下行后，终端需求有望大幅提升。因此在本报告中，我们分21年如期完成160-170GW装机、21年装机不及预期、22年装机超预期三种情况，讨论胶膜行业量、价、利的情况，以及相关企业21及22年的盈利测算。

胶膜企业21年业绩：21年160-170GW装机目标如期完成

若全年160-170GW的装机目标如期完成，21H2预计装机90-100GW，胶膜需求约10.74亿平米；但21H2光伏EVA粒子供给仅约40万吨，以胶膜所需EVA粒子耗量500g/平米+EVA胶膜占比80%测算，下半年胶膜供给仅约10.1亿平米。

由于组件端库存约20GW，我们认为21H2胶膜的供给紧张不会对全年160-170GW的装机形成制约。但同时Q4的需求提升，叠加行业存在22年组件价格下行、需求提升预期，预计胶膜需求依然将维持高位，导致粒子和胶膜的阶段性供给紧张，使二者价格再度上行。

假设H2粒子价格中枢上行至2.1万元/吨，以龙头企业22%毛利率（需求旺盛+供应链管理优秀，龙头企业享有更高利润水平）测算，预计胶膜价格均价将上行至12元/平米。龙头公司H2单平净利1.8元，对应21年业绩21亿元；二线企业H2单平净利1.5元，对应21年业绩4.7亿元。

胶膜企业21年业绩：21年装机不及预期

若21年装机不及预期，在130-140GW之间，H2装机量预计60-70GW，对应胶膜需求约7.34亿平米，而胶膜供给在10亿平米。胶膜供过于求+组件端20GW库存，胶膜和粒子价格将下行。

假设胶膜价格下降至9元/平米，以龙头公司20%毛利率测算，原材料价格约1.3-1.5万元/吨。预计胶膜龙头公司H2单平净利下限1.25元，由于价格是逐步下行的，预计龙头公司21年业绩约16亿元；二线企业H2单平净利下限1元，考虑到价格逐步下行，预计21年业绩约3.2亿元。

胶膜企业22年业绩：22年装机超预期

若22年装机达到220-230GW，以1.15倍容配比+1GW组件对应1000万平米胶膜测算，胶膜总需求约26亿平米。

以21年新增EVA粒子90万吨产能中光伏料排产30%测算，22年EVA粒子供给22万吨，以胶膜所需EVA粒子耗量约500g/平米+EVA胶膜占比78%测算，对应胶膜供给约28亿平方米（胶膜环节产能约32亿平米，受粒子紧张影响，供给偏低），与需求紧平衡，粒子及胶膜价格有望再度上行。

假设22年粒子价格中枢在1.8万元/吨，以龙头企业22%毛利率（需求旺盛+供应链管理优秀，龙头企业享有更高利润水平）测算，胶膜价格约10.5元/平米。预计胶膜龙头公司单平净利1.6元，对应22年业绩27亿元；二线企业单平净利1.3元，对应21年业绩7.8亿元。

胶膜环节产能供给端扩张迅速且均匀，但由于需求季度性波动大，同样为周期成长行业。而从22年各环节产能来看，EVA树脂仅可支撑约240GW装机，是最紧张的供给环节之一。若22年需求超预期至230GW，受EVA树脂供给紧张影响，胶膜环节供给同样趋紧，使该环节在量提升的逻辑之余，产品价格和盈利能力同步提升，行业有望维持高景气度。

风险提示：下游装机量不及预期、胶膜行业供给扩张不及预期、原材料产能投放不及预期等，测算具有一定主观性，仅供参考