理工酷

2021年07月26日发布

本周推荐组合： 景津环保、 苏试试验、 迈为股份、 北方华创（电子覆盖）、国茂股份。

本周核心观点： 本周中共中央、国务院提出加快合肥声谷、武汉光谷、株洲先进轨交设施、洛阳农机装备等国家制造业创新中心建设，对于科技产业的支持力度进一步加强。近期，以锂电、光伏、半导体设备为代表的科技设备市场表现亮眼。我们认为，科技设备行情将逐步扩散到更多板块， MiniLED设备、智能农机、智慧煤矿等相关板块值得关注。

本周主题：

怡合达存货和应收账款周转不输米思米，在建转固后总资产效率有望提升。怡合达存货周转天数从 2017 年的 232 天降至 2020 年的 114 天，跟米思米相当（ 发货效率不如米思米但存货周转天数与米思米相当，意味着怡合达的存货管理效率和物流速度超越米思米，可能与米思米较多货物来自日本本部及台湾有关），应收账款的周转天数维持在 50-70 天，比米思米表现更优秀；而怡合达的总资产周转率却比米思米弱的原因在于怡合达的固定资产周转效率相比偏低（ 反映的是设备负荷率问题，该指标影响不大）及在建工程较大，待在建转固后总资产周转效率有望进一步提升。虽然公司目前主要的生产基地在东莞，但公司的华东+华中销售收入占总收入的比例也近 40%， IPO 募投项目除了强化东莞基地的实力，同时在昆山建立零部件生产基地，对后续发货效率的提升将起到较大帮助。

怡合达的成本控制能力超过米思米，是其快速发展的重要利器。 虽然目前怡合达收入仅为米思米-FA 部门的 1/5，但营业利润已为其 1/3。 中国大陆已成为米思米的第二大销售市场， 2013-2020 年销售额复合增速 16.4%，是增速最快的市场。 但 2018-2019 年米思米中国大陆市场销售同比降 0.1%和 11.3%，该阶段也是怡合达快速发展的阶段。

米思米与怡合达毛利率均为 42%-43%，趋势基本一致；但米思米-FA 业务的营业利润率持续低于怡合达， 且差距越拉越大， 2020 年怡合达营业利润率已超过米思米-FA 业务 10.2pct。米思米的产品销售价格相对怡合达偏高，但毛利率却未体现明显优势，反映成本构成的差异， 怡合达采购成本中 FA 物料占 70%以上且持续提升，基础原材料降至 20%以下、专机物料 5%-10%。 考虑到基础原材料主要是大宗品且 FA 物料以金属制品为主，怡合达的成本优势可能是国内制造业的产业链优势的体现，该优势适用于大部分国内制造业。怡合达营业利润率远超越米思米的原因在于销售+管理+研发费用率的持续走低。 米思米的期间成本包括工资类成本（ 约占 11%），业务委托费（ 约占5%-6%），运输包装费（ 约占 4.5%）以及其他费用，而怡合达的人员成本和运输包装费占比相对较低。 2020 年怡合达研发费用达 0.5 亿元，而目前米思米的研发费用率仅为 0.5%左右， 2020 年研发费用仅为 9.7 亿日元，折合 0.57 亿RMB， 如果怡合达未来继续加大研发，在产品品类丰富度、客户响应及时性等角度可能继续缩小跟米思米的差距。

风险提示： 行业价格战影响盈利性风险， 募投项目建设进度低于预期风险。