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2022年10月10日发布

报告摘要:

贵金属：美国9月非农超预期，避险价值支撑金价

本周COMEX黄金上涨2.01%至1,701.80美元/盎司，COMEX银上涨6.02%至20.16美元/盎司。本周金银比走高至84.41。本周COMEX白银非商业净多持仓增加7950张，COMEX黄金非商业净多持仓增加36304张。本周SPDR黄金ETF持仓增加，SLV白银ETF持仓减少。

美国9月季调后的非农就业人数高于预期，市场预期11月加息75个基点的概率依旧较高。非农就业人数创下2021年4月以来的最小增幅，同时上周初请失业金人数超出预期，但整体仍处于历史低位，显示劳动力市场强劲中略有降温。与此同时，美国通胀仍具有相当的韧性，美国8月仍为近40年来的高点，核心PCE物价指数亦是高于前值与预期；欧佩克+减产的计划令通胀仍面临较大的不确定性风险。同时，近期多位美联储官员表态鹰派，表示为控制通胀及维持物价稳定仍需要继续加息。在通胀或将较为顽固的背景下，整体劳动力市场仍较健康，以及美国经济所呈现出的韧性仍给予加息操作空间，在美联储坚定降通胀的决心之下，美元强势令金价承压。关注美国9月CPI对美联储政策的指引。

关于衰退的担忧仍在升温，美联储坚定加息的表态之下，滞胀担忧仍未停止，高物价及劳动力紧张令美国面临经济增长前景疲软，未来需求将进一步走弱；而能源成本高位令欧洲经济持续承压。美国9月制造业PMI低于前值；欧元区9月制造业PMI终值处于收缩区间，同时低于前值与预期。欧美衰退预期进一步走强之下，对全球前景黯淡的担忧仍在升温。与此同时，俄乌局势依旧紧张，克里米亚大桥突发爆炸，乌克兰总统办公室顾问表示，这仅是一个开始，或将导致俄罗斯对乌方进行报复行动。而连接扎波罗热核电站和乌克兰电力系统的最后一条线路在乌军的炮击中损坏，俄乌双方互相指责对方应为此负责。此外，俄称多方向击退乌军，乌称南部反攻进行中。经济前景黯淡担忧及俄乌冲突持续之下，贵金属仍有避险价值。

整体而言，通胀韧性下美联储加息预期延续，美元指数走强仍令黄金承压，但对全球经济前景担忧继续升温、俄乌冲突仍在持续，黄金继续彰显其避险价值。

基本金属：美联储加息预期令宏观承压，能源电力问题扰动铝锌供应

本周LME市场铜、锌、锡价格较上周下跌0.37%、0.29%、5.99%，铝、铅价格较上周上涨6.75%、8.15%。节前当周SHFE市场，铜、铝、锌、锡价格较上周下跌1.38%、1.93%、4.40%、3.22%，铅价较上周上涨0.97%。

铜：美联储鹰派表态令宏观承压，基本面短期偏紧中期宽松

宏观方面，美国9月非农就业人数超预期，同时多位美联储官员相继表态为控制通胀及稳定物价，仍需继续加息，美国经济数据韧性及官员坚定鹰派表态之下，后续加息75个基点的概率依旧较高，宏观继续承压。

基本面上，虽然智利等南美国家的铜矿生产扰动频发，但其余地区生产仍具较快增速，整体上铜矿原料供应方面呈现宽松格局，CSPT小组敲定四季度的现货铜精矿采购指导加工费较三季度上涨13美元/吨，并创2017年四季度以来新高，未来大型矿山项目的陆续投产使得全年矿端预计仍将实现增长。冶炼端，低库存及现货高升水显示短期供需依旧较紧张。而随着冶炼厂检修结束后的生产恢复，以及新产能的投产，后续铜产量继续实现增长，中期预计趋于宽松。消费端，国内电网和新能源的下游订单有所增加，金九银十消费仍有预期；但海外对于美联储加息的预期及欧美衰退担忧升温，在加息、地缘政治、能源问题影响下，衰退担忧令海外需求不甚乐观。

整体上，美联储表态偏鹰铜价面临宏观压力短期供需仍偏紧，中期供应缓慢但确定地恢复，海外存在经济增速放缓担忧对冲国内消费近期的回暖，铜价面临下行压力。

铝：内外电力问题扰动频发，上行动力需关注需求表现

欧洲能源形势下，海外铝供应仍难言乐观。欧盟国家正起草“天然气价格走廊”计划，试图压低高企的能源价格。欧盟将于周五讨论是否以及如何限制天然气价格，但在北溪停止供气这一供应缺乏的背景下，能源压力依旧较大，现有库容能用多久仍是面临考验。近期海外又有新减产发生，斯洛文尼亚Talum铝冶炼厂表示，由于受到能源市场形势的影响，10月1日起将第三次被迫缩减电解铝产能；而海德鲁也表示因需求降低将削减挪威两家工厂铝产量。欧洲多国电力紧张局面依旧延续，因而后续海外铝厂因电力成本过高而减产仍是风险点。

国内方面近期仍面临限电导致的突发供应减量。目前四川电解铝厂处于限电解除后的复产阶段，但由于电解铝槽复产重启时间长，预计需要时间爬坡至减产前产能，或将到年底。目前市场担忧，在四川复产进度缓慢的背景之下，云南水电不足将影响电解铝生产，市场预期减产继续扩大至20%-30%，短期供应扰动较大，令铝价短期有一定弹性，关注云南枯水期持续时间及减产持续情况。同时低库存下继续去库以及成本高位也给予铝价支撑。中期而言，限电结束之后，电解铝生产仍将维持增量，供应端仍面临压力。目前国内消费端限电解除消费回归，但尚未达到旺季水平，供需相对强弱关注库存水平，海外在地缘政治、能源、通胀与加息压力之下，经济增长放缓带来需求回落担忧，后续关注金九银十的消费好转程度。

整体上，短期内外供应面临电力问题，同时成本端高企，铝价具备向上弹性，但需求担忧仍存，关注后续国内消费好转力度。中期供应端复产持续，铝价承压。

铅：内外供应面临减量，旺季预期消费仍有提振

海外方面，Nyrstar宣布将关闭其在澳洲的PortPirie铅冶炼厂55天以节省资本支出、改善排放；同时，由于电价高企，嘉能可表示将对意大利Portovesme工厂的铅业务进行评估。海外供应端面临扰动。国内方面，供应端整体面临云南限电担忧，以及安徽地区疫情封控对原料废电瓶运输的影响，同样面临供应的缩减。而消费端，下游铅蓄电池旺季延续，订单表现较好。在旺季背景下，终端消费的边际好转以及再生铅供应暂有限给予价格支撑。

锌：欧洲锌冶炼厂新增减产，中期供需格局有望改善

欧洲能源问题的影响继续发酵，在此影响下，嘉能可表示正计划关闭其德国Nordenham工厂，海外锌供应进一步削减，同时国际能源署称，随着俄罗斯进一步减少对欧洲的供应，预计天然气市场将持续紧张至2023年。目前多个欧洲国家电力局势依旧较为严峻，能源压力依旧较大，因而后续电力成本上涨仍使得欧洲现有冶炼产能有继续减产风险。而极低库存下继续去库的现实也显示海外供需依旧紧张。

国内方面，连续多月产量的不及预期，令国内锌产量即使是在去年限电严重的背景之下，依旧呈现同比减少的局面。在供应持续不及预期之下，即使过去几个月的需求仍以刚需为主，国内库存也依旧持续走低。展望未来，云南水库水位紧张导致云南电力再现隐忧，云南锌冶炼厂或有减停产风险，仍将有可能令产量不及预期，有待关注后续云南电力供应情况。而中期全球矿产难放量，冶炼端仍是面临国产及进口矿有限的原料紧张问题。国内外冶炼端的减量预期，加之原料端紧张预计难缓解，供应端呈现高扰动低产出的局面。

需求端，海外面临经济衰退压力下的需求疲弱，国内目前未有明显旺季拉动，消费有待关注“金九银十”成色。若基建等需求的刺激政策拉动效果好，加之供应端矿原料增量有限的制约，中期供需格局有望改善。

锡：限电影响暂有限，中期锡价仍承压

目前供应端云南及江西的精锡生产维持相对稳定，云南电力问题目前对精锡生产的扰动暂时有限。在炼厂供应修复、原料较为平稳的背景下，预计后续精锡产量环比显著增长，同时进口窗口继续打开，也将对供应形成补充，虽供应压力不及前高，但仍是延续此前的增加态势。下游有所回暖但整体消费好转有限，需求增速难以匹配供应增量，预计仍是呈现过剩局面。中期看，随着国内供应扰动减退而海内外加息、衰退等利空之下的消费堪忧，锡价仍承压弱势。

小金属：钼供应刚性需求旺盛提振价格，储能带动钒电池高景气

本周钼精矿、钼铁价格较上周分别下跌0.34%、1.03%。近期钼价维持高位，在于供需两方面的利好。供应端，钼矿原料紧张，目前受疫情及环保等因素影响，未来矿端增量有限，供应端弹性较小；而需求端海外需求旺盛，国内钼铁需求向好，中期需求受航空航天等传统工业、国防军工行业、电动车及风力涡轮机等绿色需求带动，需求有望向好。后续在全球供应端紧张而下游海外需求旺盛的利好之下，钼价有望继续上行。

本周五氧化二钒价格较上周上涨0.42%至11.95万元/吨，钒铁价较上周持平于13.05万元/吨，钒电池指数本周上涨1.21%报收1529.91点。中期而言，钒电池由于其安全性、循环寿命长、全生命周期成本低、国内资源丰富等优势，符合中大型电化学电站对于安全性等方面的要求，在发改委及能源局规划支持下，钒电池装机量有望大幅提升，钒在储能电池领域需求将迎来爆发。

风险提示

1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；

2）俄乌冲突继续恶化；

3）国内疫情影响消费超预期；

4）海外能源问题再度严峻。