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2022年07月08日发布

存储行业为全球半导体市场占比接近三分之一行业，但国内存储企业相对弱小，在全球份额不高。近五年来我国上市存储板块加速增长，并诞生一批在细分子板块NORFlash、车规DRAM和EEPROM等领域具有全球竞争力的企业，我们选取国内竞争力较强的NORFlash产业，借鉴其崛起路径并分析当前国内Fabless存储企业的布局以及利基存储产业进阶的可能性。

国内企业通过成本优势和市场机遇切入市场，并逐步形成从低到高的替代。通过抓住SPINOR渗透率提升和消费电子机遇，兆易创新完成了容量与单价的快速上升并跻身产业前三；普冉股份利用SONOS工艺的成本优势以及中小容量需求的增长，其出货量超过26亿颗。

新增需求提供空间，与国内企业优势匹配，而国内晶圆代工产能自给率上升带来产能保障。物联网与可穿戴设备的快速增长提供了行业新的空间，而此类下游对中小容量的需求更匹配国内企业的竞争优势，而国内晶圆代工产能自给率上升为Fabless企业提供产能保障，但同时一定程度上带来行业集中度的分散。

DDR3市场变化与2016-2017年NORFlash变化具有相似性，国内企业有望复制该路径实现产业进阶。1）半导体行业景气导致有限资源的再分配，头部厂商三星退出释放行业超过30%的份额；2）中小容量DDR3产品在消费电子领域依然具备旺盛需求，其不需要汽车电子行业较高的行业认证壁垒，同时对成本具备价格敏感性，符合国内企业从低端向高端渗透的增长逻辑；3）近年来国内晶圆代工企业技术上的日益成熟提供了产能支撑，相较于台系IDM企业资本开支约束，国内Fabless公司在份额争夺上占有先机；4）国内利用先进制程生产利基产品的模式将构成成本优势。

SLCNAND同样面临国产替代机遇，国内企业有望获得份额。海外企业逐步转向工控与汽车领域，陆续退出4Gb以下中低容量NAND市场，SLCNAND主要玩家逐步转向国内大陆与台企。如通信、汽车电子、物联网、可穿戴设备和工控等新兴应用场景的拓展，下游市场对具备高可靠性、低功耗等特点的中小容量存储芯片需求也持续上升，也为国内企业带来国产替代机遇。

投资建议。基于2016年以后国内NORFlash产业进阶路径，我们重点关注两个阶段和三个指标：第一阶段为龙头退出份额的再分配，核心指标为出货量的倍数扩张和产品在料号和容量上的加速覆盖；第二阶段为利润释放，在某一时期由于供给冲击或新的增量需求导致供需逆转，以容量和销量为基础，通过涨价攫取大量利润。我们建议关注国内NORFlash龙头，并向DRAM进一步延伸的兆易创新（603986.SH）、通过收购车规存储行业的领先供应商ISSI的北京君正（300223.SZ）和主营SLCNAND并兼顾DRAM和NOR的东芯股份（688110.SH）。

风险提示：行业竞争加剧，供需关系失衡，国内产业竞争力不足。