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2022年05月16日发布

投资要点

板块估值处于低位区间，机构配置比例下调态势趋缓：2021 全年 SW 家电累计涨幅为 0.51%，沪深 300 累计跌落-3.18%，板块跑赢大市 3.69pct。今年 3月以来，两会及中央金融会议传递出房地产松绑的信号，各地的相关政策和金融系统的支持紧随而来，市场经历了政策底-行业底的信心重筑，板块累计收益大幅拉升，带动各二级子板块均呈现上涨态势。家电整体估值在 2021 年以来大幅下降，目前处于历史较低点。二级子行业中，小家电估值最高但今年以来有所滑落，厨卫电器和黑色家电目前估值处于历史较低位但呈现回升态势。2021 年公募基金对家电行业的持仓净值比大幅降低，同比 2020 年下降了0.37pct 至 0.51%；自 2019 年以来，相较市场标准行业配置比例，公募对家电持仓经历了一个超配到低配的变化，2021H2 开始有所回调，2021 相较当年H1 低配比例收窄 10.89pct。

整体营收回升向好，高新品类成为行业增长的契机：2021 年家电行业实现营业收入 1.39 万亿元，同比增长 16.57%，2019-2021 三年复合增速为 7.83%，已恢复至疫情前水平。季度来看，从 20Q2 行业营收已开始稳步回升，21Q1在 20Q1 的低基数上取得 48.01% 的同比增速，对比疫情前 19Q1 增长了1.12% ，基本从疫情中恢复过来，随后 21Q2-22Q1 继续分别以 19.39% 、16.53%、14.89%、12.50%的增速保持两位数的增长，行业收入端整体向好。奥维数据显示，集成灶已成为 2021 年家电行业增长最好的品类之一，全年销售规模为 304 万台/+28%、256 亿元/+41%，同比 2019 年销售量和销售额增长高达 43%和 60%；集成灶细分领域的头部企业亿田智能、火星人、帅丰电器在2021 全年实现营收 12.3 亿元、23.19 亿元、9.78 亿元，分别同比增长71.66%、43.65%、36.93%，22Q1 取得营收 2.47 亿元、4.51 亿元和 1.91 亿元，同比增速达 63.08%、29.22%、23.34%；虽然集成灶赛道目前的收入规模略不及传统品类，但展现出更强大的发展潜力；小家电板块的高端智能产品也成为行业营收的重要驱动，2021 年科沃斯、石头科技取得营业收入分别为130.86 亿元/+80.90%、58.37 亿元/+28.84%，增速高于板块整体且在 22Q1 保持增长。

成本承压毛利下滑，提升溢价能力扩充盈利 ： 2021 年行业整体毛利率20.99%/-1.11pct。行业重要原材料铜、铝、钢材等自 2020 年 5 月左右开始大幅涨价，及至去年第四季度，新的采购周期到来而原料价格压力仍未缓解，行业毛利率跌至 21.25%/-3.23pct，环比降低 1.30pct；今年以来，地缘冲突爆发，国内外疫情反复，美元加息等因素导致本已有所缓和的大宗商品价格再度出现抬升趋势， 22Q1 毛利率 21.89% ，同比 21Q1 和 20Q1 分别减少0.2pct/0.12pct，预计第二季度受此影响，盈利端将继续承压。板块层面，厨卫电器的毛利率水平在 40%45%的范围，但自 2019 年以来持续滑落；小家电毛利率 28%30%，从 2020 的 28%提升至 22Q1 的 30%，已恢复至疫情前水平。企业层面，毛利率 TOP15 中仅有极米科技属于黑电板块，2021 和 22Q1的毛利率为 35.88%和 37.79%，保持着稳健提升；小家电板块分化明显，收入增长更优的智能、健康领域小家电企业，毛利率水平也较高，倍轻松 2021 和22Q1 毛利率高达 56.73%和 53.92%，北鼎股份 2021 和 22Q1 的毛利率为49.45%和 48.34%，二者定位均属高端养生品牌，在产品战略上也都围绕核心布局周边以高频消费引流低频消费；科沃斯和石头科技则凭借智能化获得较高溢价，毛利率在 2021 年分别为 51.41%/48.11%，22Q1 为 49.53%/47.49%；厨电板块的集成灶细分领域主要企业均上榜前十，毛利率依次为浙江美大51.69%、火星人 46.11%、亿田智能 44.74%，22Q1 由外部环境影响较 2021水平跌落 1.92pct、1.92pct、1.08pct，但仍维持 49.77%、44.19%和 43.65%的较高水平。

投资建议：今年国内外形势复杂多变，国际方面，5 月 5 日美元加息正式落地，预计全年加息政策还将分次跟进，导致家电原材料在内的全球大宗商品价格持续高企，叠加地缘冲突下能源短缺的问题，行业生产成本难以出现大幅回落；国内方面，为实现全年经济增长 5.5%的目标，政策端有望进一步引导消费发挥对经济的牵引作用，尤其是下沉市场。建议关注：1）更具成本规模优势、下沉市场渠道完备及品牌力更强的老牌龙头美的集团、格力电器、老板电器；2）迎合消费升级和后疫情时代需求转变的新小赛道，溢价能力高，成长性好，建议布局智能健康相关、具有先发优势或技术壁垒的相关龙头极米科技、火星人、北鼎股份、倍轻松；3）美元加息使人民币相对贬值，由此看好具备外销布局的企业，如美的集团、极米科技、新宝股份和北鼎股份。综合而言，我们推荐的标的为：极米科技、火星人、北鼎股份、新宝股份、老板电器、美的集团、格力电器、倍 轻 松。

风险提示：疫情影响超预期；行业竞争加剧；新品类渗透过快进入瓶颈期；原材料价格大幅波动；海运进一步紧张成本大幅抬升。