理工酷

2022年03月22日发布

事件：3月以来民营炼化企业纷纷发布回购股份的计划，其中荣盛石化公告计划回购金额不低于10亿元不超过20亿元，桐昆股份计划回购金额不低于人民币5亿元，不超过人民币10亿元，恒力石化计划回购金额不低于人民币10亿元，不超过人民币15亿元。此外，恒逸石化已于2021年10月27日公告，计划回购金额不低于人民币5亿元，不超过人民币10亿元。

受原油价格大幅上涨冲击，近期民营炼化企业股价调整幅度较大。

2021年12月以来，受供应紧张的影响，国际油价持续上涨，逐步站上90美元/桶以上的高油价区间。2月底以来，受俄乌冲突影响，进一步加剧了国际原油供应紧张的态势，推动油价进一步上涨至100美元/桶以上，WTI原油一度上涨至130.5美元/桶，布伦特油价一度上涨至139.13美元/桶的高位，创2008年以来的高位。受油价上涨影响，2月下旬以来民营炼化企业股价调整幅度较大。截止3月21日，荣盛石化、恒力石化、桐昆股份、恒逸石化分别较2月21日收盘价下跌23.82%、16.83%、22.81%和18.12%，大幅跑输同期大盘和石油石化指数。同期沪深300指数与中信石油石化指数分别下跌8.10%和10.73%。

高油价不影响炼化企业长期投资价值。

通常而言，在原油价格位于40-80美元区间阶段，炼化企业的盈利状况处于一个较为理想的状态。随着原油进入高油价阶段，市场开始对炼化企业盈利产生担忧。高油价对炼化企业盈利的冲击主要体现在一下几方面：一方面由于我国成品油定价机制中的“天花板”的价格存在，当油价高于130美元/桶的天花板价格时，国内成品油调价不再完全跟随油价调整，因此过高的油价会压制成品油业务的盈利；另一方面高油价亦对化工产品的需求带来压制，由于本轮原油价格上涨是由供给面而非需求面推动，因而化工品业务的供需关系可能会恶化。此外，未来油价若高位下行，则会对炼化企业的库存带来存货跌价损失。因此在多项因素影响下，炼化企业短期业绩或受一定冲击。

对炼化企业而言，其原材料为原油，产品为成品油和各类化工产品。从长期来看，炼化企业的盈利取决于原油与其产品的价差，而价差则取决于行业供需关系。从炼化行业的供需来看，在全球碳减排的目标共识下，未来全球炼化产能增量有限。我国《2030年前碳达峰行动方案》中明确提出，到2025年国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，相比现有产能，仅有12%的增量。海外巨头亦在大幅削减资本开支，逐步转型。需求方面，根据主流观点预测，全球成品油需求预计在20年代到达顶峰，未来几年仍有一定增量。化工品需求则随着全球经济增长，总体保持增长态势。因此未来炼化行业供需将继续保持较好态势，长期投资价值仍在。

民营炼化企业竞争优势显著，有望保持较好盈利。

凭借规模、成本控制、差异化产品结构等方面的优势，我国的民营炼化项目自投产以来均实现了较好的盈利。以浙石化为例，2020年，公司投产后第一个年度即实现了净利润112亿元，净利率与净资产收益率分别为17.3%和18.23%，远高于行业水平。同期上海石化净利率与净资产收益率分别为0.86%和2.15%。

A股民营炼化装置投产时间均较短，尚未经历过高油价阶段。参考台塑石化情况，自2007年台塑石化完成扩产，装置规模达到现有的2500万吨原油加工能力以来，台塑石化总体实现了较强的盈利。在油价快速上行的08年上半年以及2011年上半年均实现了较好盈利，只有油价短期暴跌的情况下出现了单季度的较大亏损。持续的高油价确实对盈利有一定压制，2011-2013年，国际油价总体维持在110美元/桶的水平，期间台塑石化的利润有所下降，但年均净利润仍保持在30多亿元水平。因此我们预计，在油价不大涨大跌的情况下，未来民营炼化企业大概率能够实现一个较好的盈利。

投资建议：受油价上涨影响，民营炼化企业近期股价调整幅度较大。但高油价影响的只是企业短期的盈利，并不影响民营炼化企业的投资价值。未来民营炼化企业竞争优势显著，盈利总体具有保障。建议积极关注民营炼化企业的投资机会。

风险提示：行业需求下滑、原油价格大幅波动